第 四 章　国债派生交易

nullnull 第 四 章 国 债 派 生 交 易 第 一 节 国 债 回 购null 一、国债回购概述 国债回购是指国债持有者在卖出一种国债时，与买方订立而附加一定的条件，约定于未来某一时间再以事先约定的价格将同等数量的该种国债购回的这样一种交易方式。 反之，国债回购也可以理解为是投资者在买进一种国债时，与卖方订立协议而附加一定的条件，约定于未来某一时间再以事先预定的价格将该种国债卖回给原出售者的这样一种交易方式。 对于前一种情况，即“先卖后买”，称之为国债的正回购或 卖出回购 ；对于后一种情况，即“先买后卖”，称之为国债的反回购或 逆回购 。 国债回购的种类主要是以期限来划分的，有隔日回购（即次日就购回）和定期回购。定期回购一般不超过一年，大多在一个月内。1、什么是国债回购　null2、国债回购的作用 第一、国债回购交易为市场提供了一种新的资金融通方式，促进了社会资金的流动 总之，国债回购交易为国债持有者和资金富裕者提供了一种灵活的融资与融券渠道，促进了国债的流动性，也使得社会资金的流通性提高。 单纯的国债现货买卖有时不能满足投资者的要求。比如，长期国债的持有者可能会遇到临时性的资金短缺，同时又认为自己手中的国债是一种长期投资的良好选择，不愿抛售。此时，国债回购交易既可以使这类投资者实现暂时借入资金的愿望，又能满足其长期持有国债的目的。 又如，投资者在短期内拥有一笔闲置资金，若投资于长期国债，担心利率风险而造成国债价格下跌；若投资于短期国债，又觉得收益率太低。有了国债回购交易，就多了一种比较理想的投资工具，使投资者可以在短时期内较稳定地获得比较理想的收益。null 第二、国债回购交易为中央银行执行货币政策提供了便利，也有利于国债这一信用工具功能的发挥 当然，中央银行利用国债回购交易调节货币流通量的效果是短期的，因为回购期一到就会有反向的交易行为。即便如此，作为防御型的公开市场业务，这种短期效应也是必须的。 公开市场业务是中央银行执行货币政策诸多操作方式之一。公开市场业务采用的方式既有现货交易，也有回购交易，而且后者是更常用的手段。中央银行通过国债回购交易可以实现调节或者影响货币流通量的目标。 当中央银行在证券市场上进行正回购，即“先卖后买”时，就会使这段时期内社会货币流通量减少，引起利率上升，起到紧缩银根的作用；反之，当中央银行在证券市场上进行反回购，即“先买后卖”时，就会使这段时期内社会货币流通量增加，引起利率下降，起到放松银根的作用。null 二、国债回购的收益、成本和风险 在国债回购交易中，对融资方（卖国债者）来说，在回购期限内取得了资金的使用权，因此要承担一定的成本；而对融券方来说，他在该期限内让渡了资金的使用权，因此要取得一定的收益。所以，国债回购的成本和收益，直接表现为回购期限内资金使用的利息。 衡量国债回购收益或成本的大小，可用两种方法 计算国债回购中两次买卖的差价 一般来说，第一次买卖价格低，第二次买卖价格高。对融资方来说，将购回价（第二次）减去售出价（第一次），就是他的成本，对融券方来说，这就是他的收益了。这是计算绝对额。 计算国债回购期限的收益率 计算收益率要有时间，一般计算年收益率（年回购率），公式为： 年回购率＝（购回价／售出价－1）×360／回购天数×100%null 回购率的高低是投资者在国债回购市场上作出选择的依据。回购双方判断是否值得进行融资融券活动，要比较国债的年回购率与其他收益率的情况。 对融资者（先卖后买者）来说，需要将回购率与通过回购所筹集资金的投资收益率对比，因此，其进行回购操作的前提是投资收益率大于回购率。　 如果将国债回购率与银行同业拆借率相比，前者一般要比后者低。因为前者风险较低；后者是一种纯粹的信用关系，没有国债券做保证，风险相对较高。 由此，国债回购率与银行同业拆借率的对比情况，就成为评判回购市场价格是否正常的重要标志。正常情况下应是国债回购率 ＜ 银行同业拆借率。 对融券者（先买后卖者）而言，需要将回购率与手中资金若用于其他方面的机会收益率对比，所以，其进行回购操作的前提是回购率大于机会收益率。null 国债回购风险是指信用风险，包括两种情况: 第一种情况发生在债券发行者身上，即指发行者违约，不能按时支付本息，甚至未到期限已破产倒闭，则以该种债券为载体的回购交易就面临（指回购合同）执行不了的风险。当然这种情况对国债而言是微乎其微的，基本上不存在的。 第二种情况发生在回购交易的参与者身上， 因为无论是融资方还是融券方，都可能存在到期因无法执行合同，或者在市场发生剧烈变化时某一方不愿意履行原先的交易约定而违约的风险。 要消除此类风险，第一，必须禁止信用交易 因为信用交易允许融资方在第一次券款交割时只交付一部分债券，这样一旦其违约，对方就没有足额的债券可作处理；第二，要合理估计回购标的债券的价值；第三，其它监管处罚措施。null 三、我国国债回购市场的发展 我国国债回购市场是从90年代初期开始发展起来的。 1993年12月上海证券交易所首先推出场内国债回购交易。　　 附：上海证券交易所国债回购交易业务操作简介　　null 第 二 节 国 债 期 货null 一、期货概述 期货交易是从现货交易和远期交易发展而来的。 现货交易 是指交易双方在成交后立即办理商品或金融资产交割的一种交易方式；远期交易 则是指交易双方先签订交易合同，在将来某个确定的时间按约定的价格和数量交割商品或金融资产的一种交易方式 （国债回购就是一种远期交易） 期货交易是指交易双方现在签订标准化的合同，在将来某个时间按照确定的价格交割确定数量的商品或金融资产这样一种交易方式。 期货交易与现货交易的区别是显而易见的，它与远期交易有类似之处，但两者毕竟是有区别的： 远期交易对交易的商品或金融资产的数量没有明确的规定，双方可根据自己的需要商定； 而期货交易则对交易的商品或金融资产的数量有明确的规定，交易者只能买卖规定数量的商品或金融资产 远期交易是非标准化的交易，难以转让给第三者； 而期货交易则是标准化的交易，它易于转让给第三者null 二、期货的作用 期货交易在经济生活中有多方面的作用，最主要的是两大作用，一是套期保值，二是价格发现。1、套期保值 所谓套期保值就是指人们为了回避或减少将来可能面临的风险，同时在期货市场和现货市场作相应的买卖，以维持原有的收益水平。null 例：某经营者为准备三个月后用的土豆，现市场价为3000元1吨，他是现在就买，还是3个月以后再买？ 在市场经济中，由于价格波动而导致的价格风险是始终存在的。单纯的现货交易，很难使投资者避免这种风险。通过期货交易和现货交易的配合，能够回避或减少这种风险。因为期货价格与现货价格受同一因素影响，基本上呈同方向变化，这样，投资者在两个市场上同时进行相反方向的交易，可以达到保值的目的。 操作原则：在农产品市场上买进1吨土豆（现货），价格3000元；同时也在土豆期货市场上以同样价格卖出1吨土豆期货合约（ 3个月后交割）。 保值原理：如果3个月后农产品市场上土豆价格跌至2500元1吨，在现货市场上亏了500元；但那时期货市场上土豆价格也应在2500元左右，那时以2500元的价格买进期货合约来对冲（或者在现货市场上花2500元买进1吨土豆来进行实物交割） ，赚了500元。 反之，在现货市场上卖出，就应在期货市场上买进期货合约。null2、价格发现 这一作用也称价格形成，是指期货市场能够提供有关未来商品价格的信息。 在市场经济中，商品价格受供求关系的影响不断波动。供求关系的变化是各种各样因素共同作用的结果。在期货市场上，众多投资者对同一期货合约进行公开喊价、讨价还价，经过激烈竞争最终形成期货成交价。这一价格综合反映了投资者对该商品当前及今后一段时期价格趋势的观点。现货价格基本上只能反映商品的当前价格，而在期货交易中，因为对同一商品有今后若干个交割时期，因此它能反映出该商品今后一段时期的价格走势。null 三、国债期货的特点 国债期货就是买卖双方通过证券交易所，约定在未来特定的时间，按预先确定的价格和数量进行券、款交割的一种国债交易方式 国债期货交易具有以下特点 第一、国债期货交易的成交与交割不具有同步性。 第二、国债期货交易必须在指定的交易所进行 期货交易是一种化的交易，通常是在证券交易所和期货交易所进行的。交易所是期货交易的中介，它不仅为买卖双方提供交易场所，还要制定、颁布各项规章来保证交易的有序开展。null 第三、国债期货交易的标的具有双重意义 就第一层意义说，国债期货交易的标的是国债券，因为最终需要实物交割时，交割对象是政府实际发行的国债券； 但就第二层意义说，国债期货交易的标的是国债期货合约。所以可以这样理解：国债期货交易的对象是期货合约，而期货合约规定的交割物是具体的国债券。 国债期货合约与实际的国债券是不同的：null 首先，国债期货合约本身不是政府的负债，它是交易所设计出来的一种合同，只不过作为合约规定的交割物是政府发行的国债罢了。政府只对国债持有者承担债务，并不对国债期货合约购买者承担债务。 其次，国债期货合约具有不可分割性，合约上所载明的国债数量、交割期限、买卖价格都是确定的，投资者只能一次性地买卖这份合约，而不能将其拆解；国债券在交易时（如现货交易、回购交易）是可以拆细零星买卖的。 此外，国债期货合约是标准化的合同，它的内容必须经过有关主管部门审定，不能随意改变。 总之，国债期货交易买卖的是标准化的国债期货合约，而国债现货交易和国债远期交易（如国债回购交易）买卖的则是实际的国债券。null 第四、国债期货交易是一种杠杆交易，它既能放大赢利，也能放大风险。 第五、国债期货交易很少发生最终的实物交割现象 在实际的国债期货交易中，很少有投资者持有合同一直到合约期满时要求进行实物交割的，大部分投资者往往都在交割期之前就作了一个与原先买卖相反的交易（“对冲”），这样就结束了原有的期货合同，两次相反交易的价差，就表现为投资者最终的盈亏。这是期货交易的一个十分显著的特点。而在远期交易中，交易双方必须在约定的交割日到来时，按照预先确定的价格和数量进行券、款两清的结算。 此外，在国债现货交易中，投资者只能先买后卖。而在国债期货交易中，投资者既可先买后卖，也可先卖后买。null 四、国债期货的交易者 国债期货的交易者是指参与国债期货合约买卖的投资者。在具体形态上，它们多种多样；在交易动机上，它们主要分为三类1、套期保值者 套期保值者是指通过国债期货交易来规避利率风险的交易者，他们一般是已经持有国债，或者是国债现货市场的参与者（即已经在现货市场上购买了国债）。 套期保值者参与国债期货市场的目的，直接是为了利用期货市场的套期保值功能，来锁定他原来的收益水平。在操作上，套期保值者在完成一次期货交易后，一般就不再“对冲”，往往要参加最后的实物交割。null2、投机者 投机者是指根据自己对国债期货价格走势的预测，通过低价买进再高价卖出，或者高价卖出再低价买进，来获取差价的交易者。 投机者一般不参与国债现货市场的交易，他们主要是凭借自己对未来国债期货价格变化的判断，随时调整买进或卖出国债期货合约的方向。 投机者也是期货市场不可缺少的一部分，因为如果没有投机者的参与，则套期保值者的买卖就不容易找到交易对手，无法实现套期保值的目的。 投机者往往是频繁地参与买卖交易，而且一般不参与最后的实物交割。 当然，如果在交易中判断失误，也有可能迫使投机者最后不得不通过实物交割来结束交易活动。null3、套利者 套利者是指利用国债期货价格与现货价格的不一致，以及利用不同国债期货合约的不合理价格关系，通过同时的买进或卖出来赚取差价的交易者。 null 五、期货的产生与发展 期货交易有悠久的历史，它最初出现于农产品的交易，以后逐渐扩大到其他商品的交易。 1848年美国芝加哥期货交易所成立，标志着现代意义上的期货交易形成。 国债期货是一种金融期货，金融期货产生于二十世纪七十年代初。在金融期货中，最先产生的是外汇期货1972年，美国芝加哥商业交易所的分部——国际货币市场，推出了第一张外汇期货合约。 1975年10月，芝加哥期货交易所开办了政府国民抵押协会的抵押证券期货交易，标志着利率期货的产生。次年1月，芝加哥商业交易所国际货币市场开办了3个月期美国国库券期货交易；1977年8月，芝加哥期货交易所开办了美国长期国债期货交易。标志着国债期货的产生。null 在我国，期货交易也是首先在农产品交易领域内出现的。1990年10月，郑州粮食批发市场开业，揭开了我国农产品期货市场的帷幕。以后又逐渐延伸到有色金属、矿产品及其他能源产品。 商品期货出现后的两年时间左右，金融期货开始在我国露面，并且它首先采取的形式就是国债期货。1992年12月，上海证券交易所率先推出了我国标准化的国债期货合约。不久，北京商品交易所也推出了国债期货。1994年6月武汉证券交易中心，同年9月深圳证券交易所相继推出了国债期货，同时许多地方的商品交易所也都在进行国债期货交易。 我国国债期货交易在短时间内迅速发展起来，交易量迅猛增长。以上海证券交易所为例，1993年的国债期货交易额只有25.72亿元，1994年激增至19054亿元，占当年该所全部国债业务（现货、回购、期货）的97.3%。进入1995年，国债期货市场更为火爆，第一季度全国各市场国债期货交易额已达到28000多亿元，超过了1994年全年25000亿元的数字。高涨局面的背后，已经隐藏着一系列问题.1995年2月23日，上海证券交易所发生了震惊中外的“327”国债事件，当事人之一的管金生由此身陷牢狱，另一当事人尉文渊被免掉上交所总经理的职务。 1995年5月，中国证券监督管理委员会发出通知，宣布我国还不具备开展国债期货交易的基本条件，在全国范围内暂停国债期货交易的试点。null 六、国债期货的盈利与亏损 分析国债期货交易的盈亏，需要从国债期货合约的买方和卖方两方面进行。1、从买方看 在买进国债期货合约后，价格上涨，则获利，价格上涨越多，获利越大；价格下跌，则遭损失，价格下跌越多，损失也就越大。2、从卖方看 在卖出国债期货合约后，价格下跌，则获利，价格下跌越多，获利越大；价格上涨，则遭损失，价格上涨越多，损失也就越大。null盈利亏损P0P1P2YOS期货价格 纵轴代表盈利与亏损，横轴代表国债期货价格，P0 点是买方买入国债期货价格。买方买入国债期货后，如果市场价格上涨到P1，则有OY的盈利；如果市场价格下跌到P2，则有OS的亏损。 从图形上讲，盈利与亏损是无限的，但由于国债期货价格最高一般不会超过本息之和，最低不会变成负值，因此买方的盈利和亏损是一个有限的值。 买 方 盈 亏 图null盈利亏损期货价格YOSP1P0P2卖 方 盈 亏 图 P0 点是卖方卖出国债期货价格。卖方卖出国债期货后，如果市场价格下跌到P1，则有OY的盈利；如果市场价格上涨到P2，则有OS的亏损。 从图形上讲，盈利与亏损也是无限的，但同样由于国债期货价格最高一般不会超过本息之和，最低不会变成负值，所以卖方的盈利和亏损也是一个有限的值。 null 第一、如上所述，从图形上看，国债期货交易发生的盈利或亏损可能是无限的（事实上也确实如此，特别是在投机性交易中） 第二、由于期货交易是一种杠杆性交易，投资者交付少量的保证金就可以买卖大量的国债期货，因此发生发生的盈利或亏损更巨大。 第三、在第四章第二节之一“国债流通方式”中提到，在信用交易中，为了保证经纪人的利益免遭损失，期货交易中都有强制平仓的规定。一旦发生这种情况，意味着投资者所有的投资（保证金）将“血本无归”。 但是，必须认识到，国债期货交易事实上的风险是很大的null 七、国债期货交易的程序与规则 (一)国 债 期 货 交 易 流 程 图投资者与经纪商签订协议 存 入 保 证 金 开 仓 买 入（或 卖 出）平仓卖出（或买入）或持仓持仓部分到期交收（交割）计 算浮 动 盈 亏提取盈利或 追加保证金null（二）国债期货交易程序1、开 户 开立国债期货交易专户；开立保证金帐户，并按规定存入保证金。在交易过程中，在保障交易保证金供应的前提下，帐户内款项可以自由存取。2、下 单 下单是投资者委托经纪商进行交易的指令，即在办理委托交易时，按照国债期货合约的规则，填写“国债期货交易委托单”。null 在下单委托买卖国债期货合约时，根据下单的性质，分为开仓和平仓两种情况: 开仓 是指买入或卖出国债期货的合约，且该交易并非平仓的交易行为 平仓 是指对已经买入或卖出的合约进行交收月份和数量相同的反向交易如果开仓后未进行平仓，则称为持仓null3、清 算 清算是指经纪商对投资者的持仓合约进行盈亏的计算 在国债期货交易中，一般是采取无负债的每日结算制度，即经纪商要根据各种期货品种在交易日当天的结算价格，计算出每个投资者当天帐面上的盈利与亏损，而不论其当天是否参加了交易。 如果市场价格朝着相对于持仓价格不利的方向变动时，投资者的持仓合约就可能出现浮动亏损，意味着其保证金（或帐面盈利）在减少。当其亏损较大时，一旦保证金额低于最低保证金额规定时，就要求该投资者在下一交易日开始前补交保证金，做到无负债交易 如果市场价格朝着相对于持仓价格有利的方向变动时，投资者的持仓合约就可能出现浮动盈利，该盈利可以继续留在帐面上，也可以由投资者划转取走null4、交 割 交割是指国债期货到期时，对投资者的持仓部分进行的券款两清的交收。即国债期货合约的买方要按合约规定，付出资金，取得国债券；国债期货合约的卖方要按合约规定，付出国债券，取得资金。 尽管在国债期货交易（其他产品的期货交易也如此）中，最终实际发生的交割比重并不大，但总有一部分（特别是套期保值部分）会进入最后的交收。 不同的交易所在交割制度方面有不同的规定，大体可分为三种方式 当投资者的保证金减少至零，而又无力继续追加保证金时，交易所可以按规定实行“强制平仓”，即该投资者爆仓了null 即投资者只能以国债期货合约规定的标的国债券用作交割。这种方式有利于投资者进行套期保值，便于其控制收益和成本。但如果该种国债发行量或流通量较小，则可能会出现市场可提供的债券数量不足而使交收发生困难。(1)直接品种交收null(2)间接品种交收 即投资者可以用各种国债券用来交割。这种方式扩大了国债期货交收的范围，缓减了由于国债发行量或流通量相对偏少而导致可供交收的国债券不足的矛盾，但有可能会刺激投机交易的剧増，不利于国债期货本身功能的正常发挥。另外，这种方式还需要正确计算不同国债品种之间的折算价格。(3)现金补充交收 即允许投资者用一部分现金代替某品种国债券进行交割。这种方式也可以避免因某一品种国债数量不足而造成的交收困难，而且对国债期货交易的套期保值和价格发现功能的正常发挥影响较小。但如果过多地允许现金抵充国债用于交割，会扩大市场上的通货膨胀倾向。null 第 三 节 国 债 期 权null 一、国债期权概述 所谓期权，也称为选择权，是指一种可以在未来某个规定时间或某一时间之前，按预先约定的价格买进或卖出一定数量某种特定商品的权力。 期权的对象可以是各种各样的商品，而国债期权当然就是指投资者可以在未来某个规定时间或某一时间之前，按预先约定的价格买进或卖出一定数量某种国债或国债衍生品的权力。 在期权的含义中，最基本的地方在于强调它们是一种权力。也就是说，在规定时间到来之时（或到来之前），投资者是否执行买进或卖出的行为，可以由他（期权的持有者）根据市场情况自行决定。(一 )什么是期 权null 期 权 体 系 图期 权一般商品期权金 融 期 权农产品期权…………股票期权利率期权外汇期权股价指数期权国债期权……null（二）期 权 要 素 期权作为一种选择权，是需要通过交易才能获得的，买卖期权的行为就称为期权交易。 期权买方就是期权的购买者，也称期权持有者。他们在向期权的卖方支付了一小笔费用（即期权费）后，就获得了期权所包含的选择权利，即可以在规定的时间按照协定价格向卖方买进或卖出一定数量的特定商品。当然，他们也可以放弃这一权利，但预先支付的期权费则不予退还（他们行使这一权利时，期权费也不予退还）1、期权买方和期权卖方 期权卖方是期权的出售者，也称期权签发者。他们在收取了期权费后，就承担着履行期权所包含的义务，即在规定时间无条件服从期权购买者行使权利（按协定价格购买或出售一定数量的特定商品）的要求。null2、期权协定价格 协定价格也叫执行价格、履约价格、交割价格、成交价格、敲定价格，它是指期权合约所规定的、期权购买者行使权利（买进或卖出特定商品）时所实际执行的价格。 协定价格是在期权交易时就规定了的，在期权有效期内，无论期权标的物的市场价格怎样变化，只要期权购买者要求执行该期权，期权出售者都必须按照此协定价格履行义务。3、期 权 费 期权费也称权利金、权价、保险费，它是指期权购买者为了获得期权合约所赋予的权利而向期权出售者支付的费用。 期权费与期权协定价格是不同的，前者是买卖期权这种选择权的价格，而后者则是期权合约的标的物的买卖价格。null 期权费又具有保险费的意义。同期货一样，期权也是作为一种套期保值的工具而产生的。期权购买者买进期权，是担心期权标的物的市场价格可能会发生不利于自己的变动，而期权出售者因为卖出期权而承担了市场价格发生不利变化的风险。所以，期权购买者支付的期权费类似于保险业务中投保人支付的保险费，期权出售者则相当于保险公司，他收了期权费，就要承担风险。4、期权有效期 期权有效期是指在买卖期权合约时规定的期权有效存在的时间。在有效期内，期权购买者有权行使权利，超过有效期，则期权合约失效。5、买方期权和卖方期权 买方期权也叫买进期权、买入期权、看涨期权，是指期权购买者可以在期权有效期内按照协定价格向期权出售者买入某种金融商品的权利。null 卖方期权也叫卖出期权、看跌期权，是指期权购买者可以在期权有效期内按照协定价格向期权出售者卖出某种金融商品的权利。 买方期权和卖方期权与前述的期权买方和期权卖方的区别：期权买方和期权卖方都是指人，即强调期权这种选择权的购买者还是出售者；而买方期权和卖方期权则是指权利，即强调是买进某种商品的权利还是卖出某种商品的权利（见下图）null 期权投资者与期权合约关系图 一般说来，期权购买者买进买方期权，是因为他预计该期权标的物的市场价格将上涨，他买进卖方期权，则是他预计该期权标的物的市场价格将下跌；相反，期权出售者卖出买方期权，是因为他预计该期权标的物的市场价格将下跌，而他卖出卖方期权，则是因为他预计该期权标的物的市场价格将上涨。null6、欧洲式期权与美国式期权 欧洲式期权是指期权购买者只能在期权到期这一天行使其权利的期权。美国式期权则是一种期权购买者可以在期权到期之前的有效期内任何时候行使其权利的期权。 美国式期权对于期权购买者来说更为灵活，因为他在期权到期之前的有效期内拥有充分而灵活的选择权。而对于期权出售者来说，美国式期权使其承担更大的责任，因为他必须在期权到期之前的有效期内随时准备履约。所以，美国式期权的期权费要高于欧洲式期权。 此外，期权种类还有实值期权、虚值期权和平价期权之分，场内期权与场外期权之分，现货期权与期货期权之分。 null 二、国债期权的盈利与亏损 投资者参与期权交易的基本方向有四个：买进国债买方期权、卖出国债买方期权、买进国债卖方期权、卖出国债卖方期权。现从这四个方向分析国债期权交易的盈亏。1、买进国债买方期权 投资者之所以买进一个国债买方期权，是因为他预计未来国债价格将上涨。在未来一段时间（期权到期之前的有效期）内，若国债价格果然上涨，则该投资者可以选择执行期权而获利；反之，若国债价格下跌，则该投资者应放弃期权，其损失的仅是期权费。 例 某投资者买进一个3个月后到期的买方期权，期权费为2元，协定价格为110元。现分析该投资者可能发生的盈亏情况null盈亏（元）盈亏平衡线期权标的物市场价格（元）0－2110112买 进 国 债 买 方 期 权 盈 亏 图 第一，若市场价格小于110元 ，应放弃期权 ，仅损失2元期权费 。（损失底线）（盈利线） 第二，若市场价格等于110元 ，行使或放弃结果相同 ，均为亏损2元期权费 。 第三，若市场价格大于110元而小于112元 ，应执行期权。 第四，若市场价格等于112元 ，应执行期权 ，结果是不盈不亏 （注意：在此时若不执行期权，则出现亏损，即2元期权费损失掉了） 第五，若市场价格大于112元 ，应执行期权 ，可以获利 （从图形上讲，获利是无限的） 虽仍发生亏损 ，但损失小于2元 。为什么？null2、卖出国债买方期权 投资者之所以卖出一个国债买方期权，是因为他预计未来国债价格将下跌。在未来一段时间（期权到期之前的有效期）内，若国债价格果然下跌，且跌到期权合约的协定价格以下，该投资者就可能获利（收取的期权费）因为在这种情况下，买方期权的购买者就可能放弃期权；反之，若国债价格上涨，且涨到协定价格以上，该投资者就可能发生亏损 因为在这种情况下，买方期权的购买者就可能要执行期权（但在国债价格未涨到协定价格与期权费之和时，还不亏损）。 例 设X 为协定价格，C 为期权费，则下图显示卖出买方期权的投资者的盈亏情况null盈亏C0XB盈亏平衡线期权标的物市场价格 第一，若市场价格小于A ，则该投资者可获利 ，即收取的期权费 C （因为此时对方即买方期权的购买者会放弃执行期权）A卖 出 国 债 买 方 期 权 盈 亏 图AX＝XB＝OC 第二，若市场价格等于A ，则该投资者也可获利 ，即收取的期权费 C（若对方要求执行期权，则更可获利，即收取的期权费 C 再加上协定价格与市场价格的差额AX ） 第三，若市场价格等于B ，则该投资者不盈不亏（等于把期权费贴还给对方） 第四，若市场价格大于B ，则该投资者会出现亏损（从图形上讲，亏损将是无限的） 第五，若市场价格等于X ，则该投资者亦可获利 ，即收取的期权费 C （因为此时对方即买方期权的购买者即使执行期权，也不能避免相当于期权费的损失） 第六，当市场价格在A—X 区间内 ，则等同于第二种情况 。 第七，当市场价格在X—B 区间内，则该投资者仍可获利，但获利数额要小于期权费 C （等于期权费C 减去协定价格与市场价格的差额）null 3、买进国债卖方期权 如果投资者预计未来的国债价格将下跌，他可选择买进一个国债卖方期权。在未来一段时间（期权到期之前的有效期）内，若国债价格果然下跌，且跌到期权合约的协定价格以下，该投资者就可行使期权来获取盈利；反之，若国债价格上涨，且涨到协定价格以上，该投资者就会遭受损失（前提是放弃期权，损失限于期权费）。4、卖出国债卖方期权 如果投资者预计未来的国债价格将上涨，他可选择卖出一个国债卖方期权。在未来一段时间（期权到期之前的有效期）内，若国债价格果然上涨，且涨到期权合约的协定价格以上，该投资者就可获利（收取的期权费，因此时对方会放弃期权）；反之，若国债价格下跌，且下跌至协定价格以下，该投资者就可能发生亏损（因此时对方会行使期权） 。null 三、国债期权与国债期货的比较(一）共 同 点 第一、两者都是衍生性的国债工具 国债是中央政府的负债，但国债期权和国债期货本身都不是中央政府的负债，它们都只是以国债作为标的物来进行买卖活动的交易形式。 第二、两者的发展互相促进 在现代社会，当国债期权和国债期货产生以后，它们之间的联系就越来越密切了。尤其是在交易所进行的交易中，国债期权和国债期货都是标准化的合约交易，它们在交易规则方面有许多共同之处。因此，两者都可以带动或促进对方的发展。null2、不 同 点 第一、两者的权利与义务关系不同 在国债期权交易中，交易双方的权利与义务存在着明显的不对称性，期权的买方只有权利而没有义务，期权的卖方只有义务而没有权利。 第二、两者的盈亏情况不同 在国债期权交易中，期权购买者的亏损总是有限的（仅限于支付的期权费），而其盈利可能是无限的；而期权出售者的盈利却是有限的，一般仅限于收取的期权费，但其遭受的损失却可能是无限的。所以，国债期权交易双方的盈亏具有不对称性。 而在国债期货交易中，交易双方的权利与义务是对称的，即任何一方都既有要求对方履约的权利，也有自己向对方履约的义务。 而在国债期货交易中，交易双方的盈亏则具有对称性。双方都可能获利巨大，也都可能损失无限。null 在国债期权交易中，只有期权出售者需要按规定缴存保证金，因为其负有履行期权合约所规定的义务；而期权购买者无须缴存保证金，因为在其支付了期权费后，既可选择履约，也可选择不履约。 第四、两者的市场报价内容不同 在国债期权交易中，投资者所报出的价格是国债期权合约的价格，即期权费，其实质是期权合约所赋予的权利的价格，而（期权合约的标的物的）交割价格则是由标准化的合约预先规定好的。 第三、两者的保证金支付情况不同 在国债期货交易中，交易双方则都需要缴存一定的保证金。 在国债期货交易中，投资者所报出的价格是标的国债本身的价格，也就是合约到期时发生交割的价格。null 在国债期权交易中，除了期权购买者为取得期权合约所赋予的权利，必须于成交时向期权出售者支付一定的期权费，而发生现金流转；而后直到合约到期履约，交易双方将不发生任何现金流转。 第六、两者的标的物不完全相同 在国债期权交易中，标的物可以是国债现货，也可以是国债期货合约。 第五、两者的现金流转不同 而国债期货交易中，交易双方在成交时并不发生现金收付关系；但在成交后，由于实行逐日结算制度，交易双方将因价格的变动而随时发生现金流转。 而国债期货交易中，标的物就是国债现货。 一般而言，期货交易的标的物大多可作期权交易，但可作期权交易的标的物却未必都可作期货交易。null 本 章 小 结 概念：期货交易、远期交易、套期保值、套期保值者、投机 者、套利者、期权、期权买方、期权卖方、期权协定价格、期权 费、买方期权、卖方期权、欧洲式期权、美国式期权 要点：衡量国债回购收益的方法、国债回购风险、期货交易与 远期交易的区别、国债期货的盈亏的衡量、国债期货交易的清算、 国债期货的交割方式 理解：国债回购的作用、国债期货的特点（其中：国债期货合 约与国债券的区别）、国债期货交易的风险、国债期权的盈亏衡 量、国债期权与国债期货的不同点null 作业 3 判断并说明理由：   1、国债期货交易的最终结果都是货币与国债券的交割。   2、国债期货交易的对象是政府发行的国债期货合约 3、国债期货合约是政府的负债，政府对国债期货合约的购买者承担最终的债务。   4、利用国债期货交易进行套期保值，都符合下列条件：同时参与现货交易与期货交易；在现货交易与期货交易中，必须同方向操作。 5、所谓“强制平仓”，就是指当期货交易者的帐面亏损达到保证金数额的临界点时，为了避免经纪人或交易所遭受损失，在征得投资者同意的情况下，交易所可以对投资者持有的期货合约作反向操作。   6、由于国债期货价格最高一般不会超过本息之和，最低不会变成负值，所以进行国债期货交易不可能出现“血本无归”的情况。   7、如同任何商品交易一样，在期权交易中，期权的买方和期权的卖方享有同等的权力和承担同样的义务。nullnull 上海证券交易所 国债回购交易业务操作简介 null 二、 国债回购交易竞价申报规定 1、 竞价方式：连续竞价。 2、 申报方向：融资方（资金需求方）为“买入—B”；融券方（资金拆出方）为“卖出—S”。 3、 申报帐号：回购交易按席位进行交易、清算，交易时可不必申报证券帐号。 4、 报价方法：按回购国债每百元资金应收（付）的年收益率报价，报价时可省略百分号（%）。 5、 交易单位：1 手=1000 元面额；计价单位：百元面额。 6、 每笔申报限量：最小100 手或其整数倍，最大不得超过10000 手。 7、 价格变动单位：0.005 或其整数倍。 8、 价格申报限制：买入不得高于即时揭示价10%；卖出不得底于即时揭示价10%。null 三、 回购交易的清算、欠库及透支处罚： 1、 国债回购实行“一次成交、两次清算” 的交易方式，即会员单位通过交易席位完成申报并确认后，由本所和登记公司在成交日和购回日分别进行两次电脑自动清算。在成交当日，对双方进行融资融券成本清算并划付有关佣金和经手费；在到期购回日，根据成交时的收益率计算出的购回价对双方应收（付）数额直接进行自动划付。回购交易清算时间与现券及股票清算时间相同。 2、 两次清算均由登记公司根据电脑数据自动完成，会员单位只需在成交日和到期日按时接收清算数据并与客户完成逐笔交割即可。null 3、 国债回购的购回价：如果借贷成本以100 元面额（国债）予以固定，则：购回价格=100 元+利息=100 元+100 元×年收益率×回购天数/360 天 其中，年收益率即是成交日由交易双方竞价产生的某一回购品种的场内挂牌“价格”。 4、在国债回购交易中，如造成国债标准券不足（欠库）或清算资金不足，登记公司将对会员单位进行处罚：欠库三天之内补足标准券免于处罚，超过三天将强制平仓；透支罚金按每天0.5%执行；情节严重者本所将根据《关于加强会员管理的暂行规定》进行处罚：1.会员范围内通报批评；2.在证监会指定报刊公开批评；3.警告；4.限制交易；5.暂停自营业务或代理业务；6.取消会籍。null 四、 国债回购交易费用 null回购收益率的计算： 　例：某投资者将一笔国债以每百元面值１０２.２０元的价格卖给另一投资者，并约定４天之后以１０２.３０元的价格买回该国债，试计算其回购收益率。 解：年回购收益率＝（１０２.３０/１０２.２０－１）×３６０ /４ ×１００%＝８.８１%