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新浪新浪新浪新浪 (SINA.US) 微博用户微博用户微博用户微博用户增量超预期增量超预期增量超预期增量超预期；；；；费用增加拖低利润率费用增加拖低利润率费用增加拖低利润率费用增加拖低利润率 公司中报告 评级：长线买入长线买入长线买入长线买入 现价：US$119.8 目标价：US$122↑ 潜在上升空间：2% 2011年年年年 5月月月月 13日日日日 事项事项事项事项：：：： 新浪公布 2011年首季业绩 特别之处特别之处特别之处特别之处：：：： 1）））） 电子商务和快速消费产品电子商务和快速消费产品电子商务和快速消费产品电子商务和快速消费产品 行业的强劲广告需求将推行业的强劲广告需求将推行业的强劲广告需求将推行业的强劲广告需求将推 高高高高广告收入广告收入广告收入广告收入；；；； 2）））） 预计在预计在预计在预计在 2011 年将最少投入年将最少投入年将最少投入年将最少投入 1 亿美元于发展微博亿美元于发展微博亿美元于发展微博亿美元于发展微博，，，，以吸以吸以吸以吸 引更多用户并提升产品服引更多用户并提升产品服引更多用户并提升产品服引更多用户并提升产品服 务务务务；；；； 3）））） 目标价目标价目标价目标价上调至上调至上调至上调至 122 美元美元美元美元，，，， 相当于相当于相当于相当于 2012 年年年年 EPS 和和和和 25XPE（（（（包括包括包括包括微博的价值微博的价值微博的价值微博的价值 (42 亿美元亿美元亿美元亿美元 )。。。。维持维持维持维持「「「「长线长线长线长线 买入买入买入买入」」」」评级评级评级评级。。。。 股价资料股价资料股价资料股价资料 (美元美元美元美元) 52周高位 (美元) 147.12 52周低位 (美元) 33.68 市值 (百万美元) 7,401 发行股数 (百万) 62 日成交量 (百万美元) 10.17 1个月内变化（%） 7.67 年初至今变化（%） 74.08 50天平均价 111.07 200天平均价 74.48 14天强弱指数 47.89 资料来源：Bloomberg 股份股份股份股份 1年走势图年走势图年走势图年走势图 -10% 20% 50% 80% 110% 140% 170% 200% 230% 260% J-00 A-10 J-10 S-10 D-10 M-11 SINA US Equity AHXH Index MXCN Index 资料来源：Bloomberg 马原马原马原马原 martina.ma@bocomgroup.com Tel: (86)85184068 - 71 谷馨瑜谷馨瑜谷馨瑜谷馨瑜 conniegu@bocomgroup.com Tel: (86)85184068 - 93 从彭博信息下载本公司之研究报 告：BOCM〈enter〉 要点要点要点要点：：：： � 首季业绩贴近市场预期上限首季业绩贴近市场预期上限首季业绩贴近市场预期上限首季业绩贴近市场预期上限：：：：(1) 首季总收益为 1 亿美元，同比升 18%，环 比降 9%。(2) 非 GAAP纯利为 1690万美元；每股摊薄净收益为 0.25美元， 同比降 26%，环比降 48%。(3) 毛利率由 2010 年第 4 季的 57%下滑至 53%，主要由于频宽和微博/视频内容的开支增加、移动增值业务的产品组 合及分给其合作伙伴营收份额增加。(4) 净现金达到 12.2 亿美元，每股净现 金为 17.8美元，相当于市值的 15%。 � 广告业务收益同比增广告业务收益同比增广告业务收益同比增广告业务收益同比增 33%至至至至 7230万美元万美元万美元万美元：：：：(1) 受淡季影响，广告收益环比跌 12%。(2) 80%的广告收益来自汽车、互联网和快速消费产品行业，电子商务 /快速消费产品行业的广告需求强劲，在未来将继续推高公司的广告收益。 (3) 非广告收益持平于 2780万美元，受中国移动于 2009 年底至 2010年初的 政策影响，移动增值服务收益同比下跌 13%至 2130万美元。 � 通过更多微博产品开发及市场推广通过更多微博产品开发及市场推广通过更多微博产品开发及市场推广通过更多微博产品开发及市场推广，，，，将微博打造成社区媒体平台将微博打造成社区媒体平台将微博打造成社区媒体平台将微博打造成社区媒体平台。。。。1) 截止 4 月，微博的注册用户达到 1.4 亿，于两个月内增加 4000 万。移动程式增长 迅速，占微博总流量约 40%。2) 三四线城市为其继续推广的目标，以进一步 增加微博的用户数。 � 公司在本季用于微博的开支为公司在本季用于微博的开支为公司在本季用于微博的开支为公司在本季用于微博的开支为 1400 万美元万美元万美元万美元，，，，预计于今年会在微博投资至少预计于今年会在微博投资至少预计于今年会在微博投资至少预计于今年会在微博投资至少 1 亿美元以增加用户数及开发更多微亿美元以增加用户数及开发更多微亿美元以增加用户数及开发更多微亿美元以增加用户数及开发更多微博产品博产品博产品博产品。。。。1) 微博将推出游戏平台/即时 通讯功能等。2) 微博的潜在盈利模式为实时搜索/广告/游戏/电子商贸平台 /移动相关服务/数码内容发布，预计将于有关方面聘用更多人才。 � 估值估值估值估值﹕﹕﹕﹕我们给予微博估值约为 42 亿美元 (相当于 facebook 的 30%或 twitter 的 50%)。由于广告增长强劲及微博的迅速扩展，我们将目标价由 93 美元上 调至 122 美元，相当于 2012 年 EPS 和 25XPE（包括微博的价值(42 亿美 元)。维持「长线买入」评级。 估值表估值表估值表估值表 新浪 2007 2008 2009 2010 2011F 2012F 营业收入(百万美元） 246 370 359 403 496 720 　增长率% 16% 50% -3% 12% 23% 45% 净利润(百万美元） 58 81 412 -19 86 146 　增长率% 39% 40% 411% -105% -551% 70% 净利润(Non GAAP)百万美元） 67 94 74 114 88 141 　增长率% 30% 40% -21% 53% -23% 61% 摊薄后每股净收益（美元） 0.97 1.33 6.71 -0.27 1.29 2.16 摊薄后每股净收益（ N on-G A A P 美 1.12 1.55 1.25 1.73 1.31 2.08 毛利率 62% 59% 56% 58% 57% 56% 运营收益率 21% 20% 10% 24% 16% 20% 净收益率 23% 22% 115% -5% 17% 20% 市盈率（摊薄后） 107.1 77.1 95.7 69.4 91.6 57.5 资料来源﹕公司数据、交银国际 新浪新浪新浪新浪 (SINA.US) 2011年年年年 5月月月月 13日日日日 微博用户微博用户微博用户微博用户增量超预期增量超预期增量超预期增量超预期；；；；费用增加拖低利润率费用增加拖低利润率费用增加拖低利润率费用增加拖低利润率 从彭博信息下载本公司之研究报告：BOCM〈enter〉 页 2 图表图表图表图表 1﹕﹕﹕﹕1Q11业绩概要业绩概要业绩概要业绩概要 (USD,mn) 1Q10 4Q10 1Q11 QoQ YoY 交银预测交银预测交银预测交银预测 差异差异差异差异 备注备注备注备注 广告收入 54 82 72 -12% 33% 72 0% 非广告收入 31 28 28 1% -9% 29 5% 总收入总收入总收入总收入 85 110 100 -9% 18% 101 1% 成本 广告收入成本 (24) (33) (33) 0% 38% (32) -2% 非广告收入成本 (13) (13) (14) 2% 7% (15) 11% 股权激励 1 1 1 3% -40% 1 -3% 总成本总成本总成本总成本 (36) (46) (46) 1% 29% (47) 2% 毛利润毛利润毛利润毛利润 49 64 54 -16% 10% 54 0% 毛利率 58% 58% 54% -8% -7% 53% -1% 运营成本 市场营销费用 (17) (20) (26) 27% 51% (18) -28% 微博市场推广费用 产品开发费用 (8) (10) (10) 6% 34% (8) -19% 微博产品开发费用 一般管理费用 (6) (6) (6) -11% -10% (6) 3% 无形资产摊销 (3) (0) (0) 4% -90% (0) -3% 总运营成本总运营成本总运营成本总运营成本 (34) (36) (42) 15% 25% (55) 32% 运营利润运营利润运营利润运营利润 15 27 12 -57% -21% 21 80% 运营利润率运营利润率运营利润率运营利润率 17% 25% 12% -53% -33% 21% 78% 利息及其他收入 2 2 3 19% 69% 2 -12% 卖出子公司收入 0 (129) 0 投资收入 10 1 2 108% -76% 1 -45% 税前利润 26 (98) 17 -117% -37% 24 48% 税项 (2) (2) (2) -13% -12% (4) 147% 少数股东权益 0 0 0 52% 42% 0 -34% 净利润净利润净利润净利润 24 (100) 15 -115% -38% 20 36% 净利润率 29% -91% 15% -116% -48% 20% 34% 基本EPS 0.40 -1.62 0.24 -115% -40% 0.33 38% 摊薄EPS 0.37 -1.51 0.23 -115% -39% 0.31 36% Non-GAAP 摊薄EPS 0.32 0.46 0.24 -48% -26% 0.34 41% 资料来源﹕公司数据、交银国际 图表图表图表图表 2﹕﹕﹕﹕收入分析收入分析收入分析收入分析 收入分布收入分布收入分布收入分布（（（（%）））） 1Q08 2Q08 3Q08 4Q08 1Q09 2Q09 3Q09 1Q10 2Q10 3Q10 4Q10 1Q11 广告收入 67% 71% 72% 68% 59% 64% 66% 64% 74% 75% 75% 72% 移动增值业务 30% 27% 26% 30% 39% 34% 32% 29% 20% 19% 19% 21% 其他 3% 2% 2% 2% 2% 2% 2% 7% 6% 6% 6% 7% 资料来源﹕公司数据、交银国际 新浪新浪新浪新浪 (SINA.US) 2011年年年年 5月月月月 13日日日日 微博用户微博用户微博用户微博用户增量超预期增量超预期增量超预期增量超预期；；；；费用增加拖低利润率费用增加拖低利润率费用增加拖低利润率费用增加拖低利润率 从彭博信息下载本公司之研究报告：BOCM〈enter〉 页 3 图表图表图表图表 3﹕﹕﹕﹕收益表预测收益表预测收益表预测收益表预测 1Q2010 2Q2010 3Q2010 4Q2010 1Q2011 2Q2011E 3Q2011E 广告收入 54 73 81 82 72 94 104 非广告收入 31 26 27 28 28 30 32 总收入总收入总收入总收入 85 99 108 110 100 124 136 成本 广告收入成本 -24 -29 -30 -33 -33 -38 -40 非广告收入成本 -13 -12 -13 -13 -14 -15 -16 股权激励 1 1 1 1 1 1 1 总成本总成本总成本总成本 -37 -41 -44 -46 -47 -53 -55 毛利润毛利润毛利润毛利润 48 58 65 64 53 71 80 毛利率 57% 58% 60% 58% 53% 57% 59% 运营成本 市场营销费用 -17 -20 -21 -20 -26 -32 -34 产品开发费用 -8 -8 -9 -10 -10 -13 -14 一般管理费用 -6 -4 -6 -6 -6 -6 -7 无形资产摊销 -3 0 0 0 0 0 0 总运营成本总运营成本总运营成本总运营成本 -34 -32 -36 -36 -42 -51 -55 运营利润运营利润运营利润运营利润 15 26 29 27 12 20 25 运营利润率运营利润率运营利润率运营利润率 17% 26% 26% 25% 12% 16% 18% 利息及其他收入 2 2 3 2 3 3 3 卖出子公司收入 0 0 0 -129 0 0 0 投资收入 10 0 2 1 2 3 3 税前利润 26 28 33 -98 17 26 31 税项 -2 -2 -2 -2 -2 -4 -5 少数股东权益 0.1 0.0 0.1 0.1 0.1 0.1 0.1 净利润净利润净利润净利润 24 25 31 -100 15 22 26 净利润率 29% 25% 29% 25% 15% 17% 19% 资料来源﹕公司数据、交银国际 新浪新浪新浪新浪 (SINA.US) 2011年年年年 5月月月月 13日日日日 微博用户微博用户微博用户微博用户增量超预期增量超预期增量超预期增量超预期；；；；费用增加拖低利润率费用增加拖低利润率费用增加拖低利润率费用增加拖低利润率 从彭博信息下载本公司之研究报告：BOCM〈enter〉 页 4 图表图表图表图表 4﹕﹕﹕﹕新浪的市盈率通道新浪的市盈率通道新浪的市盈率通道新浪的市盈率通道 0 20 40 60 80 100 120 140 160 2005/9/19 2007/2/1 2008/6/15 2009/10/28 2011/3/12 U S D 10X 25X 20X 15X 5X 资料来源﹕公司数据、彭博、交银国际 新浪新浪新浪新浪 (SINA.US) 2011年年年年 5月月月月 13日日日日 微博用户微博用户微博用户微博用户增量超预期增量超预期增量超预期增量超预期；；；；费用增加拖低利润率费用增加拖低利润率费用增加拖低利润率费用增加拖低利润率 从彭博信息下载本公司之研究报告：BOCM〈enter〉 页 5 交银国际交银国际交银国际交银国际 www.bocomgroup.com 香港中环德辅道中 68号万宜大厦九楼 总机: (852) 3710 3328；传真: (852) 3426 9702 北京市东城区长安街 1号东方广场 E1楼 312室 总机: (86-10) 8518 4068 评级定义评级定义评级定义评级定义 公司评级公司评级公司评级公司评级 买入: 预期股价于 12个月内上升超过 20% 长线买入: 预期股价于 12个月以上时间上升超过 20% 中性: 预期股价波幅在±20％之间 沽出: 预期股价于 12个月内下跌超过 20% 行业评级行业评级行业评级行业评级 领先: 预期行业指数于 12个月内超过大市涨幅 10%以上 同步: 预期行业指数与大市涨幅的差幅在±10％之间 落后: 预期行业指数于 12个月内落后大市涨幅 10%以上 研究报告联系电话研究报告联系电话研究报告联系电话研究报告联系电话 (852) 2977 9155 (852) 2977 9181 (852) 3710 3369 (852) 2297 9480 (852) 2297 9853 (852) 2297 9839 (8610) 8518 4068-99 分析员披露分析员披露分析员披露分析员披露 本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及 ii)他们之薪酬与发表 于报告上之建议/观点并无直接或间接关系; iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们并无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消 息。 本研究报告之作者进一步确认﹕ i)他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】并没有于发表研究报告之 30个日历日前处置/买卖该等证券; ii)他们及他们之相关有联系者并没有于任何上述研究报告覆盖之香港上市公司任职高级职员;iii) 他们及他们之 相关有联系者并没有持有有关上述研究报告覆盖之证券之任何财务利益。 免责声明免责声明免责声明免责声明 本报告之收取者透过接受本报告 (包括任何有关的附件)，表示并保证其根据下述的条件下有权获得本报告，并且同意受此中包含的限制条件所约 束。 任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 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