不破的_泡沫_

34 ECONOMY 经济狂潮 刘 野 / 文 希勒不是巫师，他创建了一 个理论，这个理论的威力远远超 过传统的市场泡沫理论，而索罗 斯就是在泡沫理论的指导下犯错 的。 这个理论就是他的名—— 非理性繁荣。 市场波动源于人心波动 股市上涨的动力来自哪里 呢？传统经济学理论认定，“价格 取决于市场基本面”，股市之所以 有涨有跌、有高有低，主要是由 公司基本面决定的。但是，股票 市场的历史屡屡表明：一家公司 股票的涨跌与这家公司的业绩似 乎没有多大关系，在一个时间段， 股票的价格只有几元钱，另一段 时间，可能就是几十直至几百倍 市盈率，而公司业绩和前景并没 有多大变化。 那么，为什么股票市场常常 不遵循价值规律呢？这个看似简 单的问题已经俨然成为现代金融 当我们不断惊呼股市或者房产泡沫时，这泡沫为何 总是不破，反而越吹越大？ 不破的“泡沫” 索罗斯的跟头 1998 年，“金融大鳄”索罗 斯横扫东南亚金融市场，令整个 东南亚闻风丧胆。当他带着血腥 战果，志满意得地回望美国股市 时，蓦然发现整个华尔街正在经 历“沸腾的岁月”，以网络股为代 表的纳斯达克指数不停地上涨。 这正是华尔街上演股市神话的年 代，数以千亿计的资金流向网络 公司，考核企业的传统标准被彻 底颠覆了，好多公司经营上巨额 亏损，股市上却凯歌高奏。 索罗斯大为惊喜，华尔街的 泡沫比不久前他刚刚收拾战场的 东南亚金融市场的泡沫有过之而 无不及，按照他的市场缺陷理论， 疯狂的纳斯达克市场正在犯巨大 的错误，离崩溃不远了。是错误 就必得纠正，想当年，英镑高估， 纵使有英国政府强撑，也被他一 击而垮；刚刚过去的东南亚金融 风暴也是这个市场露出了破绽， 而被他嗅到了血腥味。 现在，还没等索罗斯歇口气， 疯狂的华尔街、疯狂的纳斯达克， 又让他看到了痛下杀手的机会。 是大鳄就要吃人，索罗斯毫不犹 豫，带着大量美元杀回华尔街， 大肆卖空纳斯达克股票。 但是，这次索罗斯错了。纳 斯达克指数并没有如他预期的下 跌，而是一去不回头地猛烈上涨， 大鳄索罗斯被疯狂的股市吞噬 了——他卖空股票的投机活动惨 遭失败。 与此同时，在美国，有一个 人跟索罗斯一样看到了纳斯达克 的泡沫，但他没有冒失地预言美 国股市即将大跌，而是埋头写一 本注定要让世界大吃一惊的书， 两年后的 2000 年，他的新书—— 《非理性繁荣》出版了，他也开始 预言：美国股市将大幅下挫。 这个预言即刻得到印证：很 快，纳斯达克指数从最高的 5000 余点下跌至最低的 1200 余点附 近，股价缩水程度超过七成，同 期美国道·琼斯指数也缩水五 成。 这个人就是美国赫赫有名的 行为金融学家罗伯特·希勒。他 的预言连同姓名瞬间传遍全世界。 希勒是个大巫师？连身经百 战的索罗斯也要甘拜下风？ 35 新人文 2008.02 研究的热门课题。希勒就指出： 股价之所以时而猛涨、时而猛跌， 是因为股市参与者的非理性行为 所致。 他认为，在股价上升期间， 人们会表现出异乎寻常的过度信 心和乐观情绪，同时，投资者的 乐观情绪会相互传染，媒体和分 析师等也在其中推波助澜，从而 加剧了投资者认识上的错误。金 融市场的泡沫越吹越大，如同一 个处于极限的气球，稍微一点点 外来的风吹草动都可以使其破灭。 一旦股价出现下挫，投资者又表 现出过度悲观的情绪，同样也面 临从众行为的助推，结果导致市 场过度调整。也就是说，投资者 的心理和从众行为导致牛市更牛、 熊市更熊，是一种不正常的波动。 希勒用两个相邻饭馆的例子 形象地说明了从众行为的作用。 假如一个地段有两家新开的饭馆， 甲店和乙店。此时张三作为第一 个顾客并不清楚哪家更好，只是 随便找了一家，假如张三找了甲 店，进去吃了。随后李四正好要 下馆子，看到张三在甲店吃，乙 店没有客人，李四就在想，甲店 肯定更好，不然为何乙店没有客 人？于是李四也进了甲店吃。等 到王五来吃饭，更是如此，如此 这般，结果甲店就火了起来。这 时，甲店和乙店谁好谁坏不重要 了，重要的是谁拥有第一个客人。 希勒的这种观点代表了行为 金融学的观点，行为金融学是从 上世纪 80 年代兴起的解释金融现 象的理论，它从人们的心理特征 出发，来推测人们的行为，以此 进一步推测经济现象。 在非理性看涨的氛围时，给看跌 者形成了较大的心理压力。那些 不断猜测会下滑回调的人由于总 是出错，会痛苦地觉得自己丢了 面子。由于害怕被看成另类或傻 瓜，他们也从看空市场转为看多 市场，很多人即使在高位也奋不 顾身地涌入市场。这些“空翻多” 的能量又进一步促进了股市的上 涨。 但这样的上涨总是基于大众 非理性信心的支撑，一旦出现了 公众理性的回归，市场就会发生 逆转。每一次“沸腾”的结果， 必然伴随着股市的大幅滑落，没 有一次例外。1907 年股市暴跌， 1929 年的大萧条，1970 年赫赫有 名的大公司股价普遍下挫，2000 年的纳斯达克指数暴跌，都让人 记忆犹新。 “非理性繁荣”理论优于“泡 沫”理论的地方就在于，它更准 确地描画了股市的生态。泡沫给 人的印象是其状态难以维持，很 快会破灭，而股市“非理性繁荣” “非理性繁荣”与泡沫 当甲店看到自己越来越火时， 就开始打广告，鼓吹自己的种种 优点，把自己包装得越来越亮丽， 使顾客越来越认同自己的店。于 是，这个店渐渐地就成了名店。 股市的情况也是这样，每次 上涨都会有些漂亮的名词和概念 大行其道。美国股市曾经历过数 次“沸腾的岁月”，每次股市的大 幅上扬，都伴随着各种各样充足 的理由：技术和管理进步引发企 业盈利无限增长的遐想，战胜外 国竞争对手而导致民族自豪感高 涨，人口红利、税收减低、企业 购并而引发的估值效应等等。 希勒教授指出，这几次美国 股市的上涨造就了“非理性繁荣”。 由于股市脱离了实际，特别是在 投资者的想象力被强化的情况下， 股市繁荣便失去了节制，到处只 听到非理性的叫喊。 尤其是，当整个社会都沉浸 左图为希勒教授，下图为索罗斯。身经百战 的金融大鳄索罗斯居然比不过一个大学教授。 36 ECONOMY 经济狂潮 却可以长期存在，只要投资者信 心不灭，股市就可以长期涨下去。 索罗斯没能理解股市的“非 理性繁荣”，他以为股市泡沫过 大就会很快破灭，却低估了投资 者的信心，导致他卖空股市的投 机活动惨遭失败。而希勒尽管在 1998 年就断言美国股市进入“非 理性繁荣”状态，但他更注意到 了当时投资者普遍乐观的情绪没 有丝毫减退的现象，因此没有过 早预言股市下跌。 中国的“非理性繁荣” 可以说，中国股市目前正处 于希勒所说的“非理性繁荣”时 期，大众投资热情高涨，伴随着 一次又一次“泡沫”的惊呼，股 市创下一个又一个高点，仅仅两 年的时间，上证指数就上涨了 6 倍左右，至今仍然意犹未尽。 那些高呼“股市泡沫”的人 正好犯了与索罗斯同样的错误， 以为泡沫的破灭就在眼前，殊不 知，只要投资者信心还在，泡沫 就不会破灭，那些屡屡出错的看 空者，再也无法保持冷静了，他 们回过身杀进股市，于是“非理 性繁荣”仍将继续。 因此，当我们说上证指数在 5000 点之上已经进入“非理性繁 荣”时期，并不意味着它就会停 止上涨，只要投资者的信心不动 摇，这种状态可以持续五年或十 年，指数还可推高到 10000 点。 但就像希勒先生所指出的那样， 只要投资者的信心发生逆转，股 市也将一去不回头地下跌。 经历一个“非理性繁荣”时 期的狂欢后，伴随而来的就是痛 苦的衰退，世界各国股市概莫能 外。中国，能够例外吗？ 博 雅/文 话说齐天大圣孙悟空保护唐三藏赴西天取得真经之 后，师徒四人都修成正果。然而 退休之后的孙悟空，想起跟随自 己斩妖除魔的如意金箍棒再也派 不上用场了，形同废物，不禁潸 然泪下。 正在孙悟空独自郁闷之时， 南澹部洲的土地爷前来求见，说 当地饱受海啸之苦，生灵涂炭， 欲求定海神针永镇狂澜。孙悟空 一听，觉得是件让金箍棒发挥余 热的好事，当时就准备把金箍棒 送给土地爷。可是阿南、迦叶这 两个小密探不知从哪儿听到了消 息，跑来横加阻拦，说佛祖定的 新规矩，有什么好东西不能白送， 必须拍卖，以便给讲经说法增加 点经费。孙悟空没办法，只好答 应搞一场公开拍卖会。 牛魔王的阴谋 消息很快在五行三界传 开了，神仙鬼怪全都蜂拥而至。 拍卖会在蟠桃园举行，由太上 老君主持。太上老君手拿拍卖 槌，宣布本次拍卖采用“英式 拍卖法”，底价 10 万两银子， 买主们轮流出价，开出最高价 的买主拿走金箍棒。奇怪的是， 孙悟空瞪圆了火眼金睛居然都 没有找到土地爷的影子。更奇怪 的是，当太上老君宣布竞价开始 之后，居然只有牛魔王喊了一声 “11 万两”，之后人山人海的蟠 桃园里鸦雀无声。尴尬的太上老 君问了一遍又一遍，“还有没有 人愿意出更高价？”，都没有人 吱声。最后，太上老君只得落槌， 让牛魔王用低得出人意料的价格 把金箍棒抱走了。 孙悟空气坏了，一个筋斗飞 到南澹部洲的土地庙，想问个究 竟，却见土地爷浑身绑着绷带正 “唉唷”呢。原来，牛魔王一伙 在拍卖会开始之前就放出风来， 谁要是敢出价高于 11 万两，就 打折谁的腿，土地爷大义凛然地 拒绝了这种威胁，果然就被打折 了腿。孙悟空怒火中烧，立即去 找牛魔王算账。 孙悟空三卖金箍棒