农产品期货套期保值交易

农产品期货套期保值交易 目录 第一章农产品期货市场概况---------------------P3 – P6 ?1.1 国际农产品期货市场 ?1.2 国内农产品期货市场 ?1.3 农产品期货品种 ?1.4 农产品期货市场的经济功能 第二章 套期保值理论------------------------------P7 – P11 ?2.1 价格风险管理 ?2.2 套期保值的概念 ?2.3 套期保值的经济原理 ?2.4 套期保值的种类 ?2.5 套期保值的操作原则 第三章 套期保值的操作---------------------------P12 – P19 ?3.1 基差的概念 ?3.2 基差与套期保值 ?3.3 买入套期保值 ?3.4 卖出套期保值 ?3.5 套期保值的成本 ?3.6 套期保值应注意的问题 第四章 农产品套期保值案例分析---------------P20 – P22 ?4.1 合理利用农产品期货市场进行套期保值 ?4.2 不同类型客户套期保值的方法 ?4.3 套期保值与实物交割 第五章 选择性套期保值---------------------------P23 – P25 ?5.1 选择性套期保值 ?5.2 采购管理的选择性套期保值 ?5.3 存货管理计划的选择性套期保值 ?5.4 选择性套期保值的实施 第六章 农产品期货交易规则介绍---------------P26 – P29 ?6.1 套期保值的管理规定 ?6.2 持仓限制及大户报告制度 ?6.3 实物交割制度 农产品期货市场概况 ?1.1 国际农产品期货市场 期货市场最早诞生于美国芝加哥.芝加哥位于五大湖区,毗邻肥沃的中西部平原,是中西部 谷物装运至东部的中转站,具有很好的现货基础.19 世纪中叶,芝加哥成为美国国内农产品的主要 集散地之一,由于粮食生产特有的季节性,加之当时仓库不足,交通不便,信息不畅,粮食供求矛 盾异常突出.为了改善交易条件,稳定产销关系,1848 年,82 位商人联合组建了一个集中的交易 场所——芝加哥期货交易所(Chicago Board of Trade) ,开始从事谷物远期合约交易.由于远 期合约交易中交货期和商品质量缺乏统一的规定,导致违约的现象时有发生.1865 年,芝加哥期货 交易所推出了期货标准合约,对商品数量,质量,交货时间和地点都作了明确的规定,这标志着现 代期货交易的诞生.此后,芝加哥期货交易所又实行了保证金制度,成立了结算公司,成为严格意 义上的期货市场. 芝加哥期货交 易所推出玉米,小麦,大豆等谷物期货以后,随着现货生产和流通的扩大,新 的农产品交易所不断出现,新的期货品种不断推出.从 19 世纪后期到 20 世纪初,新的交易所在芝 加哥,纽约,堪萨斯等地出现,新的上市品种有棉花,咖啡,可可等经济作物,黄油,鸡蛋,生猪, 活牛,猪腩等畜禽产品. 几十年来,世界农产品期货市场不断涌现,如东京谷物商品交易所,纽约棉花交易所,温尼伯 格商品交易所等. ?1.2 国内农产品期货市场 大连商品交易所(大商所)成立于 1993 年 5 月,同年 11 月 18 日正式开始期货交易.1994 年 大商所被确定为全国首批 11 家试点期货交易所,1998 年 8 月,成为国内 3 家期货交易所之一.目 前,我国三家期货交易所中,大连商品交易所与郑州商品交易所以农产品期货交易为主.大连商品 交易所批准交易的品种有大豆,豆粕,啤酒大麦;郑州商品交易所批准交易的品种有小麦,绿豆, 红小豆,花生仁. 近年来,大商所始终坚持"以公正著称,以管理见长,以人才为本,以服务取胜"的理念,坚 持"规范,公正,创新,高效"的方针,实现了健康,快速地发展.2OO1 年,大商所累计成交大豆, 豆粕期货合约 9460 万手,累计成交金额 19760 亿元,两项指标分别占全国期货市场比重的 79%和 67%,跃升为全国期货行业的领头羊.2002 年,全年期货合约的成交额突破了 2 万亿元大关,达到 了 20500 亿元,并继续在国内的期货市场独占鳌头. 3 大连商品交易所将按照"规范,公正,创新,高效"的发展方针,把大商所建设成为体制先进, 管理规范,品种齐全,技术手段先进,市场辐射力强的农产品期货交易中心. ?1.3 农产品期货品种 商品期货是指标的物为实物商品的期货合约.农副产品期货约有 20 种,包括玉 米,大豆, 小麦,稻谷,燕麦,大麦,黑麦,猪腩,活猪,活牛,小牛,大豆油,豆粕,可可,咖啡,棉花, 羊毛,糖,橙汁,菜籽,菜籽油等,其中大豆,玉米,小麦被称为三大农产品期货. 目前,大商所的黄大豆 1 号品种是国内最活跃的农产品期货品种,2002 年,大商所黄大豆 1 号期货的交易量在全球大豆期货市场上位居第二,仅次于芝加哥期货交易所的大豆交易量.东北地 区是我国最大的商品粮基地,粮食商品总量占全国粮食商品总量的 20%左右;玉米商品总量约占全 国玉米商品总量的 30%;大豆商品总量占全国大豆商品总量的一半以上.大连是我国最大的粮食中 转枢纽和粮食流通集散中心之一,拥有远东地区最大的粮食码头——北良新港,全国最大的粮食仓 库及东北最大的粮食现货批发市场,形成一个庞大而完备的粮食储运,加工,贸易,进出口企业群. 大连地理位置得天独厚,背靠东北粮食生产基地,地处粮食集散中心,大连期货市场建立在相对成 熟的现货市场基础之上,根基坚实.大连商品交易所是开展大豆,玉米期货交易的理想场所. 大商所豆粕期货自 2000 年 7 月上市以来,交易日趋活跃.特别是 2003 年 1 月 2 日开始,新 的豆粕合约上市交易,投资者踊跃参与交易,交易量成倍增长.修改后的豆粕合约把豆粕的交割地 点集中在上海,江苏,浙江等三个省市.这是因为,自 2000 年以来,华东地区油脂产业发展很快, 豆粕生产量突飞猛进,已经取代东北成为我国最大的豆粕生产基地.华东地区及长江沿线地区的豆 粕消费量稳定增长, 经销网络和经销点也比较完善, 现货贸易十分发达, 区域性豆粕价格初步形成, 影响力不断提高.同时,华东地区有着很好的现货客户基础,现货贸易商很多,参与豆粕期货交易 的比例很大.新豆粕合约上市交易以来,交易量稳步增长,套期保值功能得到有效发挥. ?1.4 农产品期货市场的经济功能 一,期货市场的第一个功能是风险转移 价格风险可以说是无处不在.在商品市场上,干旱,洪水,战争,政治动乱,暴风雨等等各种 情况变化会传遍世界各地,并直接影响商品的价格.激烈的市场竞争会导致价格在较短时期内大幅 度波动.与供求相关的风险因素还包括一些商品收获的季节性和需求的季节性.由供求的不可预测 所带来的潜在价格风险是市场经济所固有的,也是买主和卖主无法抵御的. 如果在玉米生长期间天公作美的话,农民可望获得丰收.结果,玉米充斥市场而供过于求,价 格下跌.这时,种植玉米的农民因为多收了三五斗,不得不低价卖玉米,收入可能反而下降.如果 4 在玉米成长期间,气候干燥或雨水过量或风沙过大,就会造成作物歉收.结果,市场上没有足够的 玉米满足需求,价格上涨,从而带动饲料价格上涨.这时,饲养生猪的农民只能购买高价饲料,饲 养成本大大提高. 农民怎样才能预测玉米的价格呢?预测是困难的, 因为在市场经济下, 商品价格是由供求关系 决定的,影响商品价格变化的因素很多.这时,期货合约为农民提供转移价格风险的工具.如果这 些农民希望以合理的价格卖出他们的产品,那么,他们就可以通过期货交易,转移他们所涉及到的 一些商业风险,获得一定程度的安全保障.期货合约是一种将商业风险由生产经营者转移给希望通 过期货交易获取收益的投机者的工具. 同样,在大豆长熟,收割,销售和加工的过程中,那些拥有大豆或想要购买大豆的经营者肯 定要承担价格变化带来的风险.只要在市场经济条件下,无论期货市场存在与否,这些风险都是客 观存在的.有了大豆期货市场以后,大豆经营者就可以利用期货市场,进行套期保值交易,降低经 营风险. 总之,粮食企业,食品加工厂,油脂厂可以利用期货来更好地管理进货与销售,从而提高经 营利润.农场可以在储存作物时,利用期货市场锁住理想的卖价.饲料公司可以利用玉米,豆粕期 货来限定最高买价,避免受到饲料原料价格上涨所 造成的影响.任何与农产品生产经营有关的企业 都可以利用农产品期货来控制成本和提高收入. 当然, 这种转移出去的风险必须要有人来承担, 这些人就是一些风险爱好者, 即所谓的投机者. 他们不是真正的经营者,而只是希望通过自己对市场的预测来进行投资,以获得利润.他们就是从 现货市场转移到期货市场的风险承担者. 期货市场规避风险的功能为生产经营者回避,转移或者分散价格风险提供了良好的途径,这 也是期货交易发展的主要原因. 二,期货市场的第二个功能是发现价格 在市场经济中,生产经营者根据市场提供的价格信号做出经营决策.价格信号的真实,准确程 度,直接影响到他们经营决策的正确性,进而影响经营效益. 在期货市场产生以前,生产经营者主要是依据现货市场上的商品价格进行决策,根据现货价格 的变动来调整自身的经营方向和经营方式等.由于现货交易多是分散的.生产经营者不易及时收集 到所需要的价格信息,即使收集到现货市场反馈的信息,这些信息也是零散和片面的,其准确,真 实程度较低,对于未来供求关系变动的预测能力也比较差.当用现货市场的价格指导经营决策时, 现货价格的滞后性往往会造成决策的失误.长期以来,我国的粮食行业经常受到粮价低时卖粮难, 高时买粮难的困扰,部分原因就是粮食生产经营单位缺乏以远期价格指导生产销售的机制. 自期货交易产生以来,发现价格功能逐渐成为期货市场的重要经济功能.所谓发现价格功能, 5 指在一个公开,公平,高效,竞争的期货市场中,通过期货交易形成的期货价格,具有真实性,预 期性,连续性和权威性的特点,能够比较真实地反映出未来商品价格变动的趋势. 期货价格能比较准确,全面地反映真实的供给和需求的情况及其变化趋势,对生产经营者有较 强的指导作用.许多生产经营者都在利用期货交易所发现的价格和所传播的市场信息,形成各自的 生产经营决策.例如,生产商根据期货价格的变化来决定商品的生产 规模;在贸易谈判中,大宗商 品的成交价格往往是以期货价为依据. 6 第二章 套期保值理论 ?2.1 价格风险管理 在经济活动中,风险随时随地都存在.例如在农业生产中,持续干旱会使农作物减产,影响种 植者的收成.同时,农作物的减产造成供求关系变化,使得粮食加工商在买进小麦,大豆等农产品 时付出更高的价格,而这又会直接影响当地市场中粮食,食油,肉,禽,蛋以及其他的消费品价格. 因此,在市场经济中,生产者经营者都面临不同程度的价格波动,即价格风险.无论价格向上还是 向下变动,都会给一部分商品生产者或经营者造成损失.生产企业,加工企业,贸易企业面临着商 品价格下跌的风险,在持有商品期间,一旦市场价格下跌,商品实际售价就很可能远远低于预期售 价,使经营利润下降,甚至出现亏损.同样,当市场价格上升时,任何需要购进某种原材料的企业 又可能蒙受损失.产品能否以预期的价格出售,原材料能否以较低的价格购进是经常困扰生产经营 者的主要问题.期货市场规避风险的功能,为生产经营者回避,转移或者分散价格风险提供了一种 有用的手段. 下面以饲料企业为例,具体分析饲料企业利用期货交易,进行风险管理的重要性. 饲料企业面临的风险来自于何方?我们认为,风险源于饲料价格的相对稳定性与饲料原料价格 波动的频繁性之间的矛盾.根据国家粮油信息中心发布的数据,以 2002 年度为例,大连地区豆粕 价格(周报价) ,最高为 2300 元/吨,最低为 1550 元/吨,价差达 750 元/吨.这说明,作为饲料原料 之一的豆粕价格变动频繁,每年的价格变动都很大.而饲料销售价格波动相对平缓,一般来讲,是 一段时期内原料成本平均价加上适当利润.因此,饲料企业在采购环节面临较大的风险. 如何对风险进行管理?不同的人或公司承担风险的意愿和承担风险的能力都不相同.一些人 以投机为乐,并期望获得利润;另外一些人承担损失的能力很小或根本没有这种能力.因此,他们 在实 际经营活动中的表现也大相径庭.一种方式是主动应对,积极参与,另一种方式是听天由命, 消极无为. 一些采购经理认为,原料价格的涨跌,所有企业都一样,没有必要主动去应对.而且常常有 这样一种观念,做期货,是投机,风险太大.然而,在大宗原料的现货市场,投机是日常经营的重 要组成部分.即使没有期货市场,只要在自由市场经济条件下,大宗商品,如粮油商品,饲料原料 等,都包含了投机性的经营活动.在价格波动相当激烈的玉米,豆粕市场,你在制定采购计划时, 首先就是预测价格的高低以及未来的价格走势,然后,把这种预测付之于行动.在价格低的时候, 多买入原料,而在价格高时,少采购一些.从经济学的意义上讲,这也是一种投机活动. 的确,期货市场在一定程度上放大了价格波动的风险,但是,许多企业借助期货这一工具,通 7 过开展合理的套期保值交易,锁定采购成本,免受市场价格剧烈波动之害,使企业的生产经营活动 稳步发展. 所以,问题不在于你是否参与了期货交易,问题的关键是,每一家公司都要了解它自己能够以 及愿意承担的风险程度,然后建立一套适合自己的风险,坚决杜绝超出该限度的,过高的 风险. ?2.2 套期保值的概念 期货市场基本的经济功能之一就是为现货企业提供价格风险管理的机制.为了避免价格风险, 最常用的手段便是套期保值.期货交易的主要目的是将生产者,消费者的价格风险转移给投机者. 当现货企业利用期货市场来抵消现货市场中价格的反向运动时,这个过程就叫套期保值. 套期保值(Hedging)又译作"对冲交易"或"海琴"等.它的基本做法就是买进或卖出与现 货市场交易数量相当,但交易方向相反的商品期货合约,以期在未来某一时间通过卖出或买进相同 的期货合约,对冲平仓,结清期货交易带来的盈利或亏损,以此来补偿或抵消现货市场价格变动所 带来的实际价格风险或利益,使交易者的经济收益稳定在一定的水平. 在从生产,加工,贮存到销售的全过 程中,商品价格总是处于不断波动之中,而且变动趋势难 以预测,因此,在商品生产和流通过程的每一个环节上都可能出现因价格波动而带来的风险.不论 对处于哪一环节的经济活动的参与者来说,套期保值都是一种能够有效地保护其自身经济利益的方 法. 我们可以以大豆期货交易为例来说明大豆种植者是如何通过期货市场规避价格风险的. 在我国 东北,大豆是在每年的 4 月份播种,到 10 月份收获,有半年左右的生长期.在市场经济条件下, 大豆价格受市场供求变化的影响,经常发生波动,价格下跌就会给生产者带来损失.如果在这半年 的时间里大豆的价格不变或者上涨,那么对于种植大豆的生产者来说, 他会取得预期的收益或更高的 收益.但是,如果在此期间大豆的价格下跌,种植大豆的生产者将会减少收益甚至出现亏损.为了 防止大豆价格下跌导致预期收益的损失,生产者在播种大豆的同时,可以在期货市场上抛售与他预 计大豆产量相等的大豆期货合约.如果半年以后大豆价格下跌了,虽然大豆种植者按市场价格出售 大豆会蒙受损失,但他在期货市场上卖空的期货合约会给他带来一笔可观的收益,用以弥补现货市 场上所受的损失.这样,大豆生产者的价格风险就转移出去了. ?2.3 套期保值的经济原理 套期保值之所以能有助于规避价格风险,是因为期货市场上存在两个基本经济原理: 第一,同种商品的期货价格走势与现货价格尽管变动幅度不会完全一致,但变动的趋势基本一 8 致.即当特定商品的现货价格趋于上涨时,其期货价格也趋于上涨,反之亦然.这是因为期货市场 与现货市场虽然是两个各自分开的不同市场,但对于特定的商品来说,其期货价格与现货价格主要 的影响因素是相同的.这样,引起现货市场价格涨跌的因素,也同样会影响到期货市场价格同向的 涨跌. 套期保值就是利用这两个市场上的价格关系, 分别在期货市场和现货市场作方向相反的买卖, 取得在一个市场上亏损,在另一个市场上 盈利的结果,以达到锁定生产成本的目的. 第二,现货市场与期货市场价格随期货合约到期日的临近,两者趋向一致.这是因为,期货交 易的交割制度,保证了现货市场价格与期货市场价格随期货合约到期日的临近,两者趋向一致.按 规定,商品期货合约到期时,必须进行实物交割.到交割时,如果期货价格高于现货价格,就会有 套利者买入低价现货,卖出高价期货,实现盈利.这种套利交易最终使期货价格和现货价格趋向一 致. 正是上述经济原理的作用, 使得套期保值能够起到为商品生产经营者最大限度地降低价格风险 的作用,保障生产,加工,经营活动的稳定进行. 当然,期货市场并不等同于现货市场,它还会受一些其他因素的影响,因而,期货价格的波动 时间与波动幅度不一定与现货价格完全一致,加之期货市场上有规定的交易单位,两个市场操作的 数量往往不尽相等,这就意味着套期保值者在冲销盈亏时,有可能获得额外的利润,也可能产生小 额亏损.因此,我们在从事套期保值交易时,也要关注可能会影响套期保值效果的因素,如基差, 质量标准差异,交易数量差异等,使套期保值交易能达到满意的效果,能为企业的生产经营提供有 效的服务. ?2.4 套期保值的种类 套期保值有两种基本类型,即买入套期保值和卖出套期保值.两者是以套期保值者在期货市场 上买卖方向来区分的. 1,买入套期保值.它是指交易者先在期货市场买入期货,以便将来在现货市场买进现货时不 致因价格上涨而给自己造成经济损失的一种套期保值方式.这种用期货市场的盈利对冲现货市场亏 损的做法,可以将远期价格固定在预计的水平上.买入套期保值是需要现货商品而又担心价格上涨 的客户常用的保值方法,通常为加工商,制造业者和经营者所采用. 如果一位现货商现在缺少商品,将来要购买这一商品,那么他可以在期货市场中进行买入套 期保值.买入套期保值为那些想在未来某时期购买一种商品而又想避开可能的价格上涨的现货 商所 采用.如果价格上涨,他将在现货市场购买该商品支付更多资金,但同时能在期货市场中赚钱而抵 消了在现货市场中的损失.例如,饲料企业在未来一段时期将购买饲料原料——豆粕,就可以预先 买入豆粕期货,进行买入套期保值.即以在期货市场的买入头寸,替代未来在现货市场的购买. 9 2,卖出套期保值.它是指交易者先在期货市场卖出期货,当现货价格下跌时以期货市场的盈 利来弥补现货市场的损失,从而达到保值目的的一种套期保值方式.卖出套期保值主要适用于拥有 商品的生产商或贸易商,他们担心商品价格下跌使自己遭受损失,通常为农场主,矿业主等生产者 和仓储业主等经营者所采用. 如果一位现货商在现货市场中拥有或将要拥有一种商品,他可以通过在期货市场中卖出等量 的商品合约来套期保值.卖出套期保值能使现货商锁定利润.在商品持有期,如果商品价格下跌, 商品持有者将在现货市场中亏钱.可是,当他在期货市场卖出该商品的期货合约,那么,他就可以 从期货价格下跌中获利,从而弥补了现货市场的损失.盈利和损失相互抵消使该现货商所持有的商 品的净价格与商品原有价值非常接近.例如,农民在大豆收获前,预先卖出大豆期货,进行卖出套 期保值交易. ?2.5 套期保值的操作原则 套期保值应大致遵循"交易方向相反原则""商品种类相同原则" "商品数量相等原则" , , , "月份相同或相近原则" .在做套期保值交易时,必须遵循这四大操作原则,否则,所做的交易就 可能起不到套期保值交易应有的效果,达不到规避价格风险的目的. 套期保值的基本原理是利用期货合约可以在期货市场上很方便地进行"对冲"这一特点,通 过在期货市场上持有一个与现货市场交易部位相反但数量相同的合约,从而在一个市场出现亏损 时,另一个市场就会出现盈利.这样就在两个市场之间建立起一种互相补偿,互相冲抵的机制.套 期保值有四个基本特征:1,交易方向相反;2,商品种类相同;3,商品 数量相等;4,月份相同或 相近. 1,交易方向相反原则 交易方向相反原则是指在做套期保值交易时,套期保值者必须同时或先后在现货市场上和期 货市场上采取相反的买卖行动,即进行反向操作,在两个市场上处于相反的买卖位置. 只有遵循交易方向相反原则,交易者才能取得在一个市场上亏损的同时在另一个市场上盈利 的结果,从而才能用一个市场上的盈利去弥补另一个市场上的亏损,达到套期保值的目的. 如果违反了交易方向相反原则,所做的期货交易就不能称作套期保值交易,不仅达不到规避 价格风险的目的,反而增加了价格风险,其结果是要么同时在两个市场上亏损,要么同时在两个市 场上盈利.比如,对于现货市场上的买方来说,如果他同时也是期货市场的买方,那么,在价格上 涨的情况下,他在两个市场上都会出现盈利,在价格下跌的情况下,在两个市场上都会出现亏损. 2,商品种类相同原则 商品种类相同原则是指在做套期保值交易时,所选择的期货商品必须和套期保值者将在现货 10 市场中买进或卖出的现货商品在种类上相同.只有商品种类相同,期货价格和现货价格之间才有可 能形成密切的关系,才能在价格走势上保持大致相同的趋势,从而在两个市场上同时采取反向买卖 行动才能取得效果.在做套期保值交易时,必须遵循商品种类相同原则,否则,所做的套期保值交 易不仅不能达到规避价格风险的目的,反而会增加价格波动的风险. 3,商品数量相等原则 商品数量相等原则是指在做套期保值交易时,所选用的期货合约上所载的商品的数量必须与 交易者将要在现货市场上买进或卖出的商品数量相等. 做套期保值交易之所以必须坚持商品数量相等的原则,是因为只有保持两个市场上买卖商品 的数量相等,才能使一个市场上的盈利额与另一个市场上的亏损额相等或最接近.当然,结束套期 保值时,两个市场上盈利额或亏损额的大小,还取决于当时的基差与开始做套期保值时的基差是否 相等.在基 差不变的情况下,两个市场上的亏损额和盈利额就取决于商品数量,只有当两个市场上 买卖的数量相等时,两个市场的亏损额和盈利额才会相等,进而才能用盈利额正好弥补亏损额,达 到完全规避价格风险的目的.如果两个市场上买卖的商品数量不相等,两个市场的亏损额和盈利额 不相等. 当然,由于期货合约是标准化的,每手期货合约所代表的商品数量是固定不变的,但是,交 易者在现货市场上买卖的商品数量却是各种各样的,这样,就使得在做套期保值交易时,有时很难 使所买卖的期货商品数量等于现货市场上买卖的现货商品数量,这就给做套期保值交易带来一定困 难,并在一定程度上影响套期保值交易效果. 4,月份相同或相近原则 月份相同或相近原则是指在做套期保值交易时,所选用的期货合约的交割月份最好与交易者 将来在现货市场上实际买进或卖出现货商品的时间相同或相近. 在选用期货合约时,之所以必须遵循交割月份相同或相近原则,是因为两个市场上出现的亏 损额和盈利额受两个市场上价格变动幅度的影响,只有使所选用的期货合约的交割月份和交易者决 定在现货市场上实际买进或卖出现货商品的时间相同或相近,才能使期货价格和现货价格之间的联 系更加紧密,增强套期保值效果.因为,随着期货合约交割期的到来,期货价格和现货价格会趋向 一致. 套期保值交易必须遵循的四大操作原则是任何套期保值交易都必须同时兼顾,忽略其中任何一 个都有可能影响套期保值交易的效果. 11 第三章 套期保值的操作 ?3.1 基差的含义 基差(basis)是指某一特定商品在某一特定时间和地点的现货价格与该商品近期合约的期货价格 之差,即:基差=现货价格-期货价格.若不加说明,其中的期货价格应是离现货月份近的期货合约 的价格.例如,2003 年 5 月 30 日大连的大豆现货价格 2700 元/吨,当日,2003 年 7 月黄大豆 1 号 期货合约价格是 2620 元/吨,则基差是 80 元/吨. 基差可以是正 数也可以是负数,这主要取决于现货价格是高于还是低于期货价格.现货价格高 于期货价格,则基差为正数,又称为远期贴水或现货升水;现货价格低于期货价格,则基差为负数, 又称为远期升水或现货贴水. 基差包含着两个成份,即分隔现货与期货市场间的"时"与"空"两个因素.因此,基差包含 着两个市场之间的运输成本和持有成本.前者反映着现货与期货市场间的空间因素,这也正是在同 一时间里,两个不同地点的基差不同的基本原因;后者反映着两个市场间的时间因素,即两个不同 交割月份的持有成本,它又包括储藏费,利息,保险费和损耗费等,其中利率变动对持有成本的影 响很大. 由此可知,各地区的基差随运输费用而不同.但就同一市场而言,不同时期的基差理论上应充 分反映着持有成本,即持有成本的那部分基差是随着时间而变动的,离期货合约到期的时间越长, 持有成本就越大, 而当非常接近合约的到期日时, 就某地的现货价格与期货价格而言必然几乎相等, 而农产品,矿产品等的基差将缩小成仅仅反映运输成本. 基差并不完全等同于持仓费用,但基差的变化受制于持仓费用.归根到底,持仓费用反映的是 期货价格与现货价格之间基本关系的本质特征,基差是期货价格与现货价格之间实际运行变化的动 态指标.虽然期货价格与现货价格的变动方向基本一致,但变动的幅度往往不同,所以基差并不是 一成不变的.随着现货价格和期货价格持续不断的变动,基差时而扩大,时而缩小.最终因现货价 格和期货价格的趋同性,基差在期货合约的交割月趋向于零. 在现货交割地,如果市场供给量大于需求量,现货价格就会低于近期月份合约的价格;如果市 场需求量远大于供给量,现货价格就会高于近期月份合约的价格.对于初级产品,特别是农产品的 基差, 除受一般供求因素的运行外, 还在很大程度上受季节性因素的左右, 使基差在一个时期扩大, 在另一个时期缩小,一年一年周而复始.例如,收获季节因大量农产品集 中在较短的时间内上市, 造成供给量大大超过当时的市场需求,现货价格下降,基差扩大.一俟收获季节过去,大量农产品 逐步为市场所吸收,基差又开始缩小,逐渐恢复正常水平.随着春季来临,上年库存大量减少,在 12 一些地区很可能出现供给短缺,现货价格相对于期货价格骤然上升,基差由负值变成正值.除此以 外,替代产品的供求状况,仓储费用,运输费用,保险费,上年结转库存等因素或多或少都会影响 商品期货的基差. 理想状态的套期保值,在整个保值过程中基差保持不变.这样,如果开始套期保值时玉米的现 货价和 9 月份玉米期货的差额是 50 元/吨,在理想的情况下,当整个套期保值过程完成以后,基差 应仍是 50 元/吨. 理论上讲,套期保值为现货商提供了理想的价格保护.但是,实际上这种理想状态很少发生, 这是因为基差在不断的变动中,而且会导致套期保值者利润的增加或减少.下面,我们具体分析基 差变化与套期保值效果之间的关系. ?3.2 基差与套期保值 一,基差对套期保值效果的影响 在商品实际价格运动过程中,基差总是在不断变动,而基差的变动形态对一个套期保值者而言 至关重要.由于期货合约到期时,现货价格与期货价格会趋于一致,而且基差呈现季节性变动,使 套期保值者能够应用期货市场降低价格波动的风险. 基差变化是判断能否完全实现套期保值的依据.套期保值者利用基差的有利变动,不仅可以 取得较好的保值效果,而且还可以通过套期保值交易获得额外的盈余.一旦基差出现不利变动,套 期保值的效果就会受到影响,蒙受一部分损失. 1,对于买入套期保值者来讲,他愿意看到的是基差缩小. (1) 现货价格和期货价格均上升, 但现货价格的上升幅度大于期货价格的下降幅度, 基差扩大, 从而使得加工商在现货市场上的损失大于在期货市场上的获利. 如果现货市场和期货市场的价格不是上升而是下降, 加工商在现货市场获利, 在期货市场损失. 但是只要基差扩大,现 货市场的盈利不仅不能弥补期货市场的损失,而且会出现净亏损. (2) 现货价格和期货价格均上升, 但现货价格的上升幅度小于期货价格的下降幅度, 基差缩小, 从而使得加工商在现货市场上的损失小于在期货市场上的获利. 如果现货市场和期货市场的价格不是上升而是下降, 加工商在现货市场获利, 在期货市场损失. 但是只要基差缩小,现货市场的盈利不仅能弥补期货市场的全部损失,而且会有净盈利. 2,对于卖出套期保值者来讲,他愿意看到的是基差扩大. (1) 现货价格和期货价格均下降, 但现货价格的下降幅度大于期货价格的下降幅度, 基差扩大, 从而使得经销商在现货市场上因价格下跌卖出现货蒙受的损失大于在期货市场上因价格下跌买入 期货合约的获利. 13 如果现货市场和期货市场的价格不是下降而是上升, 经销商在现货市场获利, 在期货市场损失. 但是只要基差扩大,现货市场的盈利只能弥补期货市场的部分损失,结果仍是净损失. (2) 现货价格和期货价格均下降, 但现货价格的下降幅度小于期货价格的下降幅度, 基差缩小, 从而使得经销商在现货市场上因价格下跌卖出现货蒙受的损失小于在期货市场上因价格下跌买入 期货合约的获利. 如果现货价格和期货价格不降反升,经销商在现货市场获利,在期货市场损失.但是只要基差 缩小,现货市场的盈利不仅能弥补期货市场的全部损失,而且仍有净盈利. 期货价格与现货价格的变动趋势是一致的, 但两种价格变动的时间和幅度是不完全一致的, 也 就是说,在某一时间,基差是不确定的,所以,套期保值者必须密切关注基差的变化.因此,套期 保值并不是一劳永逸的事,基差的不利变化也会给保值者带来风险. 虽然,套期保值没有提供完全的保险,但是,它的确回避了与商业相联系的价格风险.套期保 值基本上是风险的交换,即以价格波动风险交换基差波动风险. 二,影响套期保值效果的其他因素 导致现货价格与期货价格的差异变化的因素 是多种多样的. 首先, 现货市场中每种商品有许多 种等级,每种等级价格变动情况不一样.可是期货合约却限定了一个或几个特定等级,这样,也许 套期保值的商品等级的价格在现货市场中变动快于合约规定的那种等级.第二,当地现货价格反映 了当地市场状况, 而这些状况可能并不影响显示全国或国际市场状况的期货合约价格. 例如, 巴西, 阿根廷等南美国家的大豆现货价格反映的是当地市场状况,对美国芝加哥期货交易所的大豆期货价 格影响较小.第三,当前市场的供求状况对更远交割月份的期货价格的影响小于对现货市场价格的 影响.第四,需套期保值的商品可能与期货合约规定的商品不一致.比如布匹生产商,可能用棉花 期货代替纱线进行套期保值交易,但纱线的生产成本,供求关系并不与棉花的一样,因此其价格波 动可能与棉花价格不一致. 套期保值的另一个限制是期货合约规定具体交易量,它可能与所需套期保值的数量存在差异. 比如,有一家油脂厂希望出售 184 吨豆粕,这时,这家工厂只能通过卖出 18 手豆粕合约对 184 吨 进行保值,有 4 吨不能保值,如果这家工厂决定卖出 19 手合约,那么多出来的 6 吨将成为投机性 交易.不管怎样,总有一些风险不能转移. ?3.3 买入套期保值 买入套期保值是指交易者先在期货市场买入期货,以便将来在现货市场买进现货时不致因价格 上涨而给自己造成经济损失的一种套期保值方式.这种用期货市场的盈利对冲现货市场亏损的做 法,可以将远期价格固定在预计的水平上.买入套期保值是需要现货商品而又担心价格上涨的投资 14 者常用的保值方法. 范例 1:2002 年 7 月 1 日,大豆的现货价格为 2100 元/吨,某加工商对该价格比较满意.为了 避免将来现货价格可能上升,导致原材料成本提高,决定在大连商品交易所进行大豆期货交易.此 时, 大豆 9 月份期货合约的价格为 2125 元/吨. 该加工商于是在期货市场上买入 10 手 9 月份大豆合 约.8 月 27 日他在现货市场上以 2080 元/吨的价格买入大豆 100 吨,同时在期货市场上以 2270 元/ 吨卖出 10 手 9 月份大豆合约,对冲 7 月 1 日建立的头寸.交易情况如表 1 所示: 表1 现货市场 7月1日 大豆价格 2100 元/吨 期货市场 买入 10 手 9 月份大豆合约:价格 2125 元/吨 8 月 27 日 买入 100 吨大豆:价格 2245 元/吨 套保结果 亏损 145 元/吨 卖出 10 手 9 月份大豆合约:价格 2270 元/吨 盈利 145 元/吨 0 -25 元/吨 基差 -25 元/吨 注:1 手=10 吨,以下同. 从该例可以得出: 第一, 完整的买入套期保值同样涉及两笔期货交易. 第一笔为买入期货合约, 第二笔为在现货市场买入现货的同时,在期货市场卖出对冲原先持有的头寸.第二,因为在期货市 场上的交易顺序是先买后卖,所以该例是一个买入套期保值.第三,通过这一套期保值交易,虽然 现货市场价格出现了对该加工厂不利的变动,该加工商在现货市场的损失 14500 元;但是在期货市 场上的交易盈利了 14500 元,从而消除了价格不利变动的影响. 如果该加工厂不做买入套期保值交易,现货市场价格下跌他可以得到更便宜的原料,但是一旦 现货市场价格上升,他就必须承担由此造成的损失.相反,他在期货市场上做了买入套期保值,虽 然失去了获取现货市场价格有利变动的盈利,可同时也避免了现货市场价格不利变动的损失.因此 可以说,买入套期保值规避了现货市场价格变动的风险. 范例 2:2003 年 3 月 26 日,豆粕的现货价格为每吨 1980 元,某饲料企业为了避免将来现货价 格可能上升,从而提高原材料的成本,决定在大连商品交易所进行豆粕套期保值交易.而此时豆粕 8 月份期货合约的价格为每吨 1920 元,基差为 60 元/吨,该企业于是在期货市场上买入 10 手 8 月 份豆粕合约.6 月 2 日,他在现货市场上以每吨 2110 元的价格买入豆粕 100 吨,同时在期货市场上 以每吨 2040 元卖出 10 手 8 月份豆粕合约,来对冲 3 月 26 日建立的空头头寸.从基差的角度看, 基差从 3 月 26 日的 60 元/吨扩大到 6 月 2 日的 70 元/吨.交易情况如下: 15 表2 现货市场 3 月 26 日 豆粕现货价格 1980 元/ 吨 6月2日 买入 100 吨豆粕:价格 2110 元/吨 套利结果 亏损 130 元/吨 期货市场 买入 10 手 8 月份豆粕合约:价格 1920 元/吨 卖出 10 手 8 月份豆粕合约:价格 2040 元/吨 盈利 120 元/吨 亏损 10 元/吨 70 元/吨 基差 60 元/吨 在该例中,现货价格和期货价格均上升,在期货市场的盈利在很大程度上抵消了现货价格上涨 带来的亏损. 饲料企业获得了较好的套期保值结果, 有效地防止因原料价格上涨带来的风险. 但是, 由于现货价格的上升幅度大于期货价格的下降幅度,基差扩大,从而使得饲料企业在现货市场上因 价格上升买入现货蒙受的损失大于在期货市场上因价格上升卖出期货合约的获利,盈亏相抵后仍亏 损 1000 元,这是基差的不利变动引起的,是正常的. 同样,如果现货市场和期货市场的价格不是上升而是下降,加工商在现货市场获利,在期货市 场损失.但是只要基差扩大,现货市场的盈利不能完全弥补期货市场的损失,就出现净亏损. 范例 3:2003 年 3 月 11 日,大豆的现货价格为 2700 元/吨,某食品加工商对该价格比较满意. 为了避免将来现货价格可能上升, 导致原材料成本提高, 决定在大连商品交易所进行套期保值交易. 此时,5 月份黄大豆 1 号期货合约的价格为 2710 元/吨.该食品加工商于是在期货市场上买入 10 手 5 月份黄大豆 1 号合约.4 月 25 日他在现货市场上以 2840 元/吨的价格买入大豆 100 吨,同时在期 货市场上以 2860 元/吨卖出 10 手 5 月份黄大豆 1 号合约,对冲 3 月 11 日建立的头寸.交易情况如 表 3 所示: 表3 现货市场 3 月 11 日 大豆价格 2700 元/吨 期货市场 买入 10 手 5 月份黄大豆 1 号合约: 价格 2710 元/吨 4 月 25 日 买入 100 吨大豆:价 格 2840 元/吨 套保结果 亏损 140 元/吨 卖出 10 手 5 月份黄大豆 1 号合约: 价格 2860 元/吨 盈利 150 元/吨 +10 元/吨 -20 元/吨 基差 -10 元/吨 在上例中,现货价格和期货价格均上升,但现货价格的上升幅度小于期货价格的下降幅度,基 差缩小,从而使得加工商在现货市场上因价格上升买入现货蒙受的损失小于在期货市场上因价格上 升卖出期货合约的获利,从表 3 可以看出,该食品加工商在现货市场亏损 14000 元,在期货市场盈 16 利 15000 元,不仅可以弥补其损失,而且还可获利 1000 元. 如果现货市场和期货市场的价格不是上升而是下降, 加工商在现货市场获利, 在期货市场损失. 但是只要基差缩小,现货市场的盈利不仅能弥补期货市场的全部损失,而且会有净盈利. ?3.4 卖出套期保值 卖出套期保值是为了防止现货价格在交割时下跌的风险而先在期货市场卖出与现货数量相当 的合约所进行的交易方式.通常是在农场主为防止收割时,农作物价格下跌;矿业主为防止矿产开 采以后价格下跌;经销商或加工商为防止货物购进而未卖出时价格下跌而采取的保值方式. 例如,春耕时,某粮食企业与农民签订了当年收割时收购玉米 10000 吨的,7 月份,该企 业担心到收割时玉米价格会下跌,于是决定将售价锁定在 1080 元/吨,因此,在期货市场上以 1080 元/吨的价格卖出 1000 手合约进行套期保值. 到收割时,玉米价格果然下跌到 950 元/吨,该企业以此价格将现货玉米出售给饲料厂.同时, 期货价格也同样下跌,跌至 950 元/吨,该企业就以此价格买回 1000 手期货合约,来对冲平仓,该 企业在期货市场赚取的 130 元/吨正好用来抵补现货市场上少收取的部分. 这样, 他们通过套期保值 回避了不利价格变动的风险. 范例 4:假设 7 月份,一家农场了解到大豆现货价格为 2410 元/吨,该农场担心到 9 月份收获 季节大豆价格下跌,从而减少收益.为避免将来价格下跌带来的风险,该农场决定在大连 商品交易 所进行大豆期货交易.假设期货价格与现货价格下跌幅度相同,交易情况如表 4 所示: 表4 现货市场 7月1日 8月1日 大豆价格 2410 元/吨 卖出 100 吨大豆:价格 2380 元/吨 套保结果 亏损 30 元/吨 盈利 30 元/吨 期货市场 卖出 10 手 9 月份大豆合约:价格 2450 元/吨 买入 10 手 9 月份大豆合约:价格 2420 元/吨 从上例可以得出:第一,完整的卖出套期保值实际上涉及两笔期货交易.第一笔为卖出期货 合约,第二笔为在现货市场卖出现货的同时,在期货市场买进对冲原先持有的部位.第二,因为在 期货市场上的交易顺序是先卖后买, 所以该例是一个卖出套期保值. 第三, 通过这一套期保值交易, 虽然现货市场价格出现了该农场不利的变动,价格下跌了 30 元/吨,因而少收入了 3000 元;但是在 期货市场上的交易盈利了 3000 元,从而消除了价格不利变动的影响. 范例 5:假设现货价格跌幅大于期货价格,现货市场下跌 40 元/吨,期货市场下跌 30 元/吨. 交易情况如表 5 所示: 17 表 5: 现货市场 7月1日 8月1日 大豆价格 2410 元/吨 卖出 100 吨大豆:价格 2370 元/吨 套保结果 亏损 40 元/吨 盈利 30 元/吨 期货市场 卖出 10 手 9 月份大豆合约:价格 2450 元/吨 买入 10 手 9 月份大豆合约:价格 2420 元/吨 在上例中,现货价格和期货价格均下降,但现货价格的下降幅度大于期货价格的下降幅度,基 差扩大,从而使得经销商在现货市场上因价格下跌卖出现货蒙受的损失大于在期货市场上因价格下 跌买入期货合约的获利,从表 5 可以看出,该农场在现货市场的亏损是 4000 元,由在期货市场的 盈利 3000 元,其损失已部分地获得弥补,盈亏相抵后仍损失 1000 元,实现减亏保值. 如果现货市场和期货市场的价格不是下降而是上升, 经销商在现货市场获利, 在期货市场损失. 但是只要基差扩大,现货市场的盈利只能弥补期货市场的部分损失,结果仍是净损失. 范例 6:假设 现货价格跌幅小于期货价格,现货市场下跌 20 元/吨,期货市场下跌 30 元/吨.交 易情况如表 6 所示: 表 6: 现货市场 7月1日 8月1日 大豆价格 2410 元/吨 卖出 100 吨大豆:价格 2390 元/吨 套保结果 亏损 20 元/吨 盈利 30 元/吨 期货市场 卖出 10 手 9 月份大豆合约:价格 2450 元/吨 买入 10 手 9 月份大豆合约:价格 2420 元/吨 在上例中,现货价格和期货价格均下降,但现货价格的下降幅度小于期货价格的下降幅度, 基差缩小,从而使得经销商在现货市场上因价格下跌卖出现货蒙受的损失小于在期货市场上因价格 下跌买入期货合约的获利,从表 6 可以看出,该农场在现货市场的亏损 2000 元,已由期货市场的 盈利 3000 元给予弥补,此外还可获得额外盈利,盈亏相抵后净盈利 1000 元. 如果现货价格和期货价格不降反升,经销商在现货市场获利,在期货市场损失.但是只要基差 缩小,现货市场的盈利不仅能弥补期货市场的全部损失,而且仍有净盈利. ?3.5 套期保值的成本 套期保值也要付出一定的成本.投资者决定是否进行套期保值和如何进行套期保值,就是要考 虑回避风险带来的利益和付出成本之间的关系. 套期保值者的成本有: 一, 交易手续费方面的成本, 期货交易要缴纳期货交易手续费,如果客户要进行实物交割的话,还需要考虑交割手续费;二,资 18 金占用方面的成本,占用资金是要支付利息的,这就构成期货交易的资金成本.首先期货交易要缴 纳交易保证金.在我国,保证金比例一般是合约价值的 5-10%,临近交割月份,保证金比例将分 阶段提高.投资者可以用标准仓单和国库券质押保证金.其次要准备资金应付可能出现的追加保证 金.期货交易实行每日盯市结算制度,这可能会增加套期保值者的成本.现货交易的利润或损失必 须等到实物买卖时才进行清算,而期货持仓要在每个交易日结束后进行统一结算.以空头套期保值 为例,如果价格上涨,期货持仓就会出现亏损,套期保值者必须 追加保证金以满足要求,此时现货 市场虽然因价格上涨而有利,但在实现现货交收前,现货价格上涨带来的利润仅仅是账面利润,套 期保值者在期货市场需要先追加保证金来弥补期货持仓的损失. ?3.6 套期保值应注意的问题 (1) 应了解你选择的期货交易所上市期货商品有哪些,尽量选择同种商品的期货合约. (2) 当做套期保值交易而无相同商品时,可采用关系比较紧密的替代商品的期货合约. (3) 应了解你选择的期货合约的标准化规定. (4) 应确定你的目标利润与目标价格. (5) 操作时,应严格遵循套期保值交易的四个基本特征和原则,即交易方向相反,商品种类 相同,商品数量相同,月份相同等. (6) 要计算出做套期保值交易时的基差,并随时关注基差的变化,在基差有利时结束套期保 值交易. (7) 要认识到套期保值的保值功能是有限的.基差的变化,期货商品的数量无法完全与需 要进行保值的商品数量完全相等,替代商品期货价格和现货商品价格之间相互关联程度不很强,等 级差别对现货商品的价格影响很大而对期货合约的价格影响甚微等,都会影响套期保值的效果.所 以,一旦预期到套期保值的效果将会受到影响时,不妨做基差交易来进一步加强套期保值的效果. (8) 要认识到套期保值交易的防御性特征, 不要企图用套期保值来获取厚利. 作为套期保值者, 你最大的目标是保值,是在转移价格风险后而专心致力于经营,获取正常经营利润. 套期保值交易防止了价格反向运动带来的可能损失,同时套期保值商也失去了因价格正向运动 带来意外收益的可能性. 例如, 油脂企业在做了豆粕期货的卖出套期保值以后, 豆粕价格却上涨了, 豆粕价格上涨所带来的意外收益就没有了.但对谨慎的现货商来说,这种潜在收益的风险太大了, 最好是转移给投机商. 19 第四章 农产品套期保值案例分析 ?4.1 合理利用农产品期货市场的优势进行套期保值 我国农业的发展一直没有从根本上消除因价格波动的困扰而造 成的生产不稳定影响.农产品期 货市场正是适应中国经济市场化的必然趋势,避免粮食生产与流通中的市场经营风险而产生.它能 够发现远期价格变动趋势,为粮食生产经营者提供套期保值的途径.期货交易所的运行,保证了粮 食市场的稳定, 为企业回避粮食生产和经营中一些内在的风险提供了一个中介手段. 大量事实说明, 期货合约在农产品营销中广泛使用. 案例 1:一家油脂厂计划在 9 月前购买 30 万吨大豆,以满足第四季度的榨油需要.现在是 6 月份,该油脂厂预计原料价格在 9 月前会上涨.为了不受价格上涨可能造成的损失,该油脂厂决定 在大连商品交易所购买大豆期货合约.果然不出所料,在该油脂厂尚未购足第四季度生产所需要的 全部大豆原料之前,价格开始上涨.但是没有关系,因为这家工厂具有远见卓识,已在 6 月份购买 了期货合约.期货合约的增值冲销了该油脂厂购买大豆所需支付的较高价格. 案例 2:吉林省九台市一家乡级粮库表示愿意从农民手中收购 50 万吨玉米,4 个月后玉米收割 时交货.作为合约的一项规定,粮库和农民商定了一个收购价格.为了能保证按一个特定的价格向 农民收购玉米,并避免承担在签订合约至收割期间市价下跌的风险,该粮库在大连商品交易所出售 玉米期货合约.这样,该粮库既可以向农民出一个固定的价格,又不必担心玉米价格在该粮库出售 玉米之前下跌而影响盈利. 案例 3:黑龙江农垦局某农场估计 1998 年 9 月大豆的成本为 0.90 元/斤.1998 年 4 月,他们看 到 1998 年 9 月大豆合约期货以每吨 2400 元的价格交易,就想利用这个有利的价格.该农场随即通 过出售一个 9 月大豆期货合约而售出部分预计的大豆收成.大豆价格在收割前显著下跌.该农场在 当地售出 5 万吨大豆,每吨低于成本 100 元.但是,其期货合约的增值帮助冲销了他出售实物大豆 所得到的较低价格. 案例 4:某粮油公司计划从美国进口 5 万吨大豆,由于大豆需三个月到货,该进 口商担心三个 月后大豆价格会下跌,于是在大连商品交易所卖出大豆期货合约 5000 手.果然,进口大豆到货后, 价格已比以前跌 200 元/吨, 不过没有关系, 他在期货市场的利润抵消了现货市场较低价格销售的亏 损. 这些油脂厂,粮库,农场,进口商都有一个共同点,即他们都做了套期保值交易.为了保障计 划买卖的实物商品不因价格变化而受到影响,套期保值者都购买或出售了期货合约.但是期货市场 光有套期保值者还不够,它还需要投机者.投机者对持有或出售实物商品并无兴趣,只是希望通过 20 承担买卖期货合约的风险来赚取利润.这些投机者为期货合约的买卖活动增加了市场的流动性,为 套期保值交易的实现提供便利. ?4.2 不同类型客户的套期保值方法 对于生产商来说,可以分为三种情况: (1)在没有找到现货市场买主之前,对未来产量可以在期货市场进行卖出套期保值.如果以 后找到现货买主,可将相应部分产量平仓;如果至合约到期仍未找到现货买主,可以进行交割或将 期货持仓平仓并在现货批发市场销售产品.选用的方式以成本最低为准. (2)已经找到现货买主,签订了远期合约但签订的是活价,即按交货时的现货价格进行交易. 为防止未来价格下跌,需要进行卖出套期保值;到期时将期货平仓同时履行现货合同,此时,期货 买现货卖,方向相反. (3)已经找到现货买主,签订了远期合同,而且已经确定了远期价格,此时由于已经消除了未 来价格的不确定性,可以不进行期货交易.但如果签订远期合约时嫌价格过低,或者防止交割时价 格上升,可以买入现货到期月的期货合约.到期,如果价格上涨,带来盈余.如果现货交割时,价 格不涨反而下跌,就会带来价格下跌的亏损. 对于加工商来说,也有三种情况 (1)在没有找到原料供应商之前,对未来所需原料可以在期货市场进行买入套期保值.如果 以后找到原料供应商,可将相应部分原料平仓;如果至期货合约到期仍未找到原料供应商,可以进 行期货交 割或将期货持仓平仓并在现货批发市场买入原料.选用的方式以成本最低为准. (2) 已经找到原料供应商, 签订了远期合约但签订的是活价, 即按交货时的现货价格进行交易. 为防止未来价格上涨,需要进行买入套期保值;到期时,将期货平仓同时履行现货合同.此时,期 货卖,现货买,方向相反. (3)已经找到原料供应商,签订了远期合约,而且已经确定了远期价格.此时由于已经消除 了未来价格的不确定性,可以不进行期货交易.但如果签订远期合约时嫌价格过高或者防止交割月 的价格下跌,可以卖出现货到期月的期货合约.到期,如果价格下跌,带来盈余,使原料成本下降. 如果现货交割时,价格不跌反而上涨,就会带来价格上涨的亏损,原料成本上升. 对于贸易商,储运商,既可以向甲客户买现货又可以向乙客户卖现货.如果签订的买卖数量不 等,时间不一致时就会有风险存在.应根据每月的现货净暴露情况决定如何进行套期保值. ?4.3 套期保值与实物交割 在实际的期货交易中,绝大部分期货合约都采用对冲的方式了结交易,这就意味着大多数期 21 货交易者都是在买进合约后又卖出,或卖出后又买进,很少交付或收受实货商品.这是因为对于期 货市场上最基本的两类交易者——套期保值者和投机者来说,他们进入期货市场的目的不是为了实 货商品的交割,他们买卖期货合约的目的只不过是把期货合约当作一种工具.套期保值者是把期货 合约当作他在现货市场买卖现货商品的保值手段,投机者是把期货合约当作他获取利润的手段.因 此,套期保值并不等于实物交割. 在商品期货市场,大部分实物交割是由现货商完成的,所以,人们有一种不太符合期货理论 的观点,认为实物交割就是套期保值.事实上,把套期保值与实物交割相混淆的观念是错误的. 从理论上讲,实物交割是一种套利行为.其一是跨市场套利,就是通过在现货市场买进,然 后到期货市场卖出交割;或者在期货市场买入交割,在现货市场销售.其二是 跨月交割套利,就是 在某一月份买入交割,在下一月份卖出交割,以谋取利益的行为. 当然,套期保值交易也可能向实物交割转化,当基差变化对套期保值者非常不利时,套期保 值者只能选择实物交割. 22 第五章 选择性套期保值 ?5.1 选择性套期保值 以上讲述的套期保值原理和操作方法是符合传统教科书的经典的.在标准教科书中,所有的风 险都要通过采取套期保值行动进行对冲,而且大部分套期保值的效果是完美的或接近完美的. 但是,实际情况是,套期保值者在期货市场操作的主要目的是增加他们的利润,而不仅仅是为 了降低风险.如果他们认为对自己的存货进行套期保值是采取行动的最佳方式,那么他们就应该照 此执行.如果他们认为仅进行部分套期保值就足够了,他们就可能仅仅针对其中一部分风险采取套 期保值行动.在某种情况下,如果他们对自己关于价格未来走势的判断充满信心,那么,他们就可 以暴露全部风险,而不采取任何的套期保值行动. 实际上,选择性套期保值突破了传统的,经典的套期保值定义.传统的观点认为,在现货市场 有多少风险,那么在期货市场就要建立相等的反向头寸,来回避价格风险.但是选择性套期保值并 不如此,它是对保值计划和现货头寸的谨慎选择,以便在最小的价格风险下最大限度地利用市场变 化.因此,可以说,有选择的套期保值,在一定程度上是一种投机性的方案. 选择性套期保值方案是将整体性的采购管理计划与原料的各种价格水平结合在一起,使其等同 于一组市场头寸.在这种套保方案中,现货头寸与期货头寸不均等,这种不均等是以预期价格以及 价格关系变化为基础的.这种方案可能是唯一的既能解决企业所面临的问题,又能符合他们愿望的 保值方案. 企业在采购管理与存货管理中应用选择性套期保值交易,一方面可以降低进货成本,另一方面 对存货进行风险管理. ?5.2 采购管理计划的选择性套期保值 企业可以在合适的时机和价位,在远期合约上建 立适量的多头头寸,来暂时替代现货市场的 原料采购,以锁定进货成本.这就是选择性套期保值交易的一种操作方式,它具有灵活性的特点. 以豆粕期货的套期保值方案设计为例.豆粕是一种易变质的商品,储存时间较短.如果一位 采购经理正确地判断某一时段的豆粕价格处于低价位区域,这时他会选择多购买原料.但是,购买 太多,储存期太长,容易变质.在现货市场,他只能订购 3 月期内的现货远期合同,满足 3 个月的 加工需求量.在价格低时采购太少,采购经理往往为这个问题头痛.这时候,期货市场就派上大用 场,饲料企业可以根据自身的用量分批在不同月份的期货合约上购买豆粕期货,现在大商所豆粕期 货合约有 1,3,5,8,9,11 月等六个月份.企业可以在不同的合约月份分批建仓,订购时间可以 23 达到一年,从而保证了不同时期的原料供给,质量等. 饲料加工商只有在买进价格低于未来的预期价格时才储备原料.那么,如何确定做买入套期保 值交易的时机?举一个例子,2001 年 4 月下旬,大商所 2001 年 5 月交割的豆粕期货合约价格最低 曾经下跌至 1405 元/吨,如果饲料厂在此时买入豆粕,就大大降低了进货成本.笔者曾在一次会议 上碰到山东的一位油脂厂厂长, 他说, 2001 年 4 月下旬, 他以 1460 元/吨的价格买入 5 月豆粕期货, 交割以后,将豆粕销售到西南地区饲料企业,客户满意,他在这次交易中获利丰厚.当我问他,作 为豆粕生产企业,为什么会去期货市场买豆粕,而不是自己生产呢?他说,他算了一笔账,自己生 产,还不如去期货市场购买.这种机会真是难得.这位油脂厂厂长的做法值得饲料企业采购经理学 习和借鉴,采购经理应经常关注期货价格走势,寻找套期保值交易的时机.选择性套期保值就是主 动捕捉市场机会. 选择入市的时机和价位,是选择性套期保值成功的关键.饲料企业采购经理要对豆粕,玉米市 场价格及走势有一个综合的全方位的判断,并形成一套完整的套期保值操 作方案.例如,当豆粕价 格跌破上一年度的最低价时,企业可以考虑在期货市场分批买入建仓,锁定进货成本. 当然,你在入市交易时不可能百分之百正确,这就需要在入市前对潜在的盈亏作出评估.一旦 潜在盈利超过了公司进行交易时所愿意面临的损失,这个方案就可以实施了.同时,你必须预先设 计好撤退方案,一旦出现超过计划的亏损额,就应该通过反向平仓来防止现有持仓的亏损扩大.灵 活性和弹性是期货交易优于现货交易的一项重要特点. 期货市场可以为采购经理在采购原料中提供了更方便,更灵活的工具,为企业创造更多价值. ?5.3 存货管理计划的选择性套期保值 饲料企业从签订豆粕现货购买合同开始,到饲料销售出去为止,在整个过程中,都拥有豆粕. 合同价格一旦确定下来,风险随之而来.这是因为,市场价格却在不断变化中,价格下跌,饲料企 业就会遭受损失.以国内某著名油厂为例,该厂在 1999 年,2000 年收取客户的违约金分别达 1000 多万元.这是因为,当豆粕现货价格下跌时,签订合同的饲料企业只有牺牲合同定金,来减少损失. 如何化解这类风险?饲料企业可以采用选择性卖出套期保值. 采购经理签订了现货合同以后,担心价格下跌,心理发慌,但是,为了满足工厂生产的需要, 必须要有部分存货,这时候怎么办?期货市场就可以帮助你,你可以在期货市场上做卖出套期保值 来回避价格风险,对存货(现货购买合同)进行卖出保值.例如,2003 年 1 月初,有一家饲料企业 以 2080 元/吨的价格买入大量豆粕,加工,销售期在 3 个月,这时,该企业采购经理担心价格下跌, 那么,就应该在期货市场上做卖出套期保值.1 月 6 日,豆粕 5 月合约的价格是 2110 元/吨,这时, 采购经理就应该对存货进行卖出套期保值. 24 选择性套期保值另外一个作用是锁定投机利润.假定一家饲料企业在 3 月份以 1980 元/吨的 价格预定了豆粕现货,交货时间为 3 个月后.他确信这个价格比较低,而且预期 1 月后的 豆粕价格 会上涨.到了 4 月份,豆粕价格上涨到 2180 元/吨,该加工企业认为此价格太高了.他推测豆粕价 格会跌至 2060 元/吨.假定他的预测是完全准确的,如果他一直持有最初的现货合同,中间不发生 任何变化,他最终会获得每吨 80 元的净收益.实际上,他先赚了 200 元/吨,然后亏损 120 元/吨. 在一个富有弹性的套保方案中,他可以在 2180 元/吨的价位上卖出豆粕期货,为豆粕的现货合同保 值,从而赚取 200 元/吨.该企业通过期货市场卖出豆粕期货套期保值,在保留对豆粕现货控制的前 提下锁定利润. 对原料存货是否需要做卖出套期保值,什么时候做,做多少,都是基于采购经理对市场价格和 价格走势的一个综合判断. ?5.4 选择性套期保值方案的实施 在实施过程中每家公司必须制定出自己的选择性套期保值方案: 第一步,制定风险政策,即确定公司最大的风险承受程度和公司进行期货交易时的风险程度. 在风险控制方面,要严格执行. 第二步,根据生产计划,现货合同,存货水平确定持仓数量.买入套期保值方案要根据企业的 需求量情况来确定买入量,防止过大的持仓.在确定公司必须保持的最小存货水平以后,如果这些 原料存货使公司承受较大的风险时,就应该考虑对这些存货进行全部或部分的卖出保值. 第三步,估算盈利或亏损的前景.公司要估算饲料原料的投机潜力.例如,饲料企业在进行选 择性套期保值交易之前,要对豆粕期货价格变化趋势,盈亏前景作预测,并且要保证这种预测具比 较高的可靠性. 第四步,无论是采购原料还是原料存货,无论是已保值的还是未保值的,都应进行筛选,使得 潜在盈利达到最大,潜在损失最小化. 第五步,应制定一个有关流动性的计划,即撤退方案.保值方案必须确保操作的流动性,每家 企业都能够作出独立的决策.但是,供给,价格以及需求的变化非常迅速,在判断,决策和交易时 必须足够地敏捷,针对市场变化及时调整.作出一项头寸而后长期持有,中间不作任 何调整,这种 做法是很危险的.撤退的底线应该按照这样的方式进行选择:随着市场的演变,采购,存货计划应 保持在公司风险政策许可的范围内.出色的军事家常常在发动进攻前就计划好撤退方案.所有的持 有现货头寸的饲料企业都会遇到对其不利的局势,这是无法避免的,接下来要做的是防止损失变得 太大.这里要提醒你,对亏损的头寸应迅速平仓. 25 第六章 农产品期货交易规则介绍 ?6.1 套期保值的管理规定 客户进行套期保值交易,既可以向交易所申报,也可以不申报,申报的好处是:1,套期保值 头寸不受交易所限仓制度的限制,例如,以大豆,豆粕为例,交割月份客户的持仓限额为 400 手, 套期保值客户可以申请超过持仓限额的套期保值持仓;2,套期保值持仓有一些优惠,例如,在实 施强制减仓时,按先投机后套期保值的顺序进行减仓.当然,套期保值客户完全可以不申报,只要 按照套期保值的基本原理去做就行了,但是,未申报的持仓就没有优惠了. 大商所制定《大连商品交易所套期保值管理办法》 ,对套期保值交易进行管理,具体内容有: 进行套期保值交易的客户应向其开户的期货经纪公司申报, 由期货经纪公司 (其本身是期货交 易所的会员) 进行审核后, 向交易所办理申报手续; 非期货经纪会员则直接向交易所办理申报手续. 申报套期保值交易的客户和非期货经纪会员必须具备与套期保值交易品种相关的生产经营资格. 申报套期保值交易,须填报由交易所统一制订的《期货交易所套期保值申请(审批)表》 ,提 供工商行政管理部门颁发的营业执照正,副本复印件,并提供下列证明材料: (1)卖出套期保值交易须提交的证明材料 A,原材料生产企业保值商品的消耗定额,生产能力,当年的生产计划,原材料采购计划(合 同)及上一年总产量的证明材料,以及交易所要求提供的其它材料; B, 原材料加工企业, 流通经营企业及其他企业保值商品的现货仓单或拥有实货的其他凭证 (购 销合同) ,以及交易 所要求提供的其他材料. (2)买入套期保值交易须提交的证明材料 A,原材料加工企业保值商品的消耗定额,加工能力,生产经营计划或生产商品的购销合同及 上一年度总产量的证明材料,以及交易所要求提供的其他材料; B,原材料生产,流通经营及其他企业保值商品的购销计划(合同)的证明材料,以及交易所 要求提供的其他材料. 套期保值的申请必须在交易所规定的时间内提出,逾期交易所不再受理该交割月份合约的套期 保值申请. 交易所对套期保值申请,按主体资格是否符合,套期保值品种,交易部位,买卖数量,套期保 值时间与其生产经营规模, 历史经营状况, 资金等情况是否相适应进行审核, 确定其套期保值额度. 套期保值额度不超过其所提供的套期保值证明材料中所显示的数量.交易所自收到套期保值申请 后,在规定的时间内进行审核,并按下列情况分别处理: 26 (1) 对符合套期保值条件的,书面通知其准予办理; (2) 对不符合套期保值条件的,书面通知其不予办理; (3) 对相关证明材料不足的,告知申请人补充证明材料. 获准套期保值交易的交易者, 必须在交易所批准的建仓期限内, 按批准的交易部位和额度建仓. 在规定期限内未建仓的,视为自动放弃套期保值额度.套期保值额度不得炒作,只能平仓或实物交 割. 交易所有权对套期保值交易者有关生产经营状况,资信情况及期,现货市场交易行为进行调 查和监督,会员及相关客户应予协助和配合.交易所对套期保值交易的持仓量及实物交割量单独计 算,在正常情况下不受持仓限量的限制,但在市场发生风险时,为化解市场风险,按有关规定实施 减仓时,按先投机后套期保值的顺序进行减仓.会员及客户在进行套期保值交易时,有欺诈或违反 交易所规定行为的,其已建仓的套期保值头寸按投机头寸处理或予以强行平仓,并按《交易所违规 处理办法》的有关规定处理. ?6.2 持仓限制及大户报告制度 一,限仓制度 限仓制度是指交易所规定会员或客户可 以持有的按单边计算的某一合约投机持仓的最大数额. 当黄大豆 1 号,豆粕一般月份合约单边持仓大于 10 万手时,经纪会员该合约持仓限额不得大 于单边持仓的 15%,非经纪会员该合约持仓限额不得大于单边持仓的 10%,客户该合约持仓限额不 得大于单边持仓的 5%. 当黄大豆 1 号,豆粕一般月份合约单边持仓小于等于 10 万手时,经纪会员该合约持仓限额为 15000 手,非经纪会员该合约持仓限额为 10000 手,客户该合约持仓限额为 5000 手. 黄大豆 1 号,豆粕合约进入交割月份前一个月和进入交割月份,其持仓限额如下表: 单位:手 时 间 段 经纪会员 5000 2000 1000 非经纪会员 3000 1500 800 客户 1500 800 400 交割月前一个月第一个交易日起 交割月前一个月第十个交易日起 交割月份 套期保值交易头寸实行审批制,其持仓不受限制. 二,大户报告制度 当会员或客户某品种持仓合约的投机头寸达到交易所对其规定的投机头寸持仓限量 80%以上 (含本数)时,会员或客户应向交易所报告其资金,头寸情况,客户须通过经纪会员报告.交易所 27 可根据市场风险状况,调整改变持仓报告水平. ?6.3 实物交割制度 实物交割是指期货合约到期时,交易双方通过该期货合约所载商品所有权的转移,了结到期未 平仓合约的过程.商品期货交易一般采用实物交割制度.虽然最终进行实物交割的期货合约的比例 非常小,但正是这少量的实物交割将期货市场与现货市场联系起来,为期货市场功能的发挥提供了 保证.在期货市场上,实物交割是促使期货价格和现货价格趋向一致的制度保证. 一,实物交割程序 实物交割的一般程序包括:形成标准仓单,仓单交付等环节. 1,形成标准仓单.标准仓单的生成通常需要经过入库预报,商品入库,验收,指定交割仓库 签发,交易所注册等环节.实物交割者必须首先向交易所提出交割申请,预先告知交易所入库商品 的数量.然后,卖方按规定将交割商品运送到交易所指定的交割仓库. 指定交割仓库对入库商品进 行质量检验.经验收合格后,指定交割仓库签发,开具标准仓单.交易所委托质检机构进行抽检或 者复检以后,经交易所注册后成为标准仓单.会员可以用标准化仓单抵押进行期货交易. 2,仓单交付.合约到期结束交易后,便进入交割期,交易所将持有未平仓合约的多空双方进 行交割配对.在规定的期限内,卖方提交标准仓单及增值税发票,买方提交足额货款,到交易所办 理交割手续. 自然人客户不允许交割. 交易所将对自然人交割月份的持仓在进入交割月份第二个交易日上午 10:30 分进行强行平仓,即自然人客户交割月份合约的持仓最晚持有时间为交割月份第二个交易日 上午 10:15 分前. 最后交易日收市后,同一客户交易编码的交割月份双向持仓对应部分对冲,不予办理交割. 二,大豆交割制度 黄大豆 1 号交割程序如下: (1)最后交易日(合约月份第十个交易日)收市后,交易所按"数量取整"的原则通过计算机 对交割月份持仓合约进行交割配对.配对结果一经确定,买卖双方不得变更. (2)最后交易日结算后,交易所将交割月份买持仓的交易保证金转为交割货款. (3)最后交割日(最后交易日后第七日)上午 10:00 之前,卖方会员需将与其交割月份合约 持仓相对应的全部标准仓单和增值税发票交到交易所,买方会员需补齐与其交割月份持仓相对应的 全部货款. (4) 最后交割日结算时, 交易所将交割货款付给卖方会员并给买方会员开具标准仓单持有凭证. 三,豆粕交割制度 豆粕交割制度与大豆交割制度之间存在差异,豆粕交割包括提前交割和滚动交割. 28 1,豆粕提前交割相关细则 (1)提前交割的期限为合约交割月份前一个月第一个交易日(含当日)至交割月份前一个月 最后一个交易日(含当日) . (2) 期限内任一交易日 11:30 前, 持有方向相反同一交割月份合约的会员协商一致, 递交 《提 前交割书》 ,向交易所提出申请,交易所于收到申请的当日予以答复. (3)交易所按前一 交易日结算价平仓,按双方约定的协议价格进行相应数量的标准仓单和货 款的转换. (4)买方交割预付款=[协议价格(元/吨)—合约申请日前一交易日每手交易保证金(元/手) /10(吨/手)]?申请数量(吨) . (5)提前交割的持仓不计入当日空盘量,交易结果不计入当日结算价和成交量. 2,豆粕滚动交割相关细则 (1)办理滚动交割时间:交割月份第一个交易日至第九个交易日结算前. (2)同时持有标准仓单(质押仓单除外,下同)和交割月份单向卖持仓的客户主动提出;持 有交割月份单向买持仓的买方在此期限内可以向交易所申报交割意向. (3)提出申请的第一日为配对日,配对日结算时,交易所系统按照"申报交割意向的买持仓 优先,持仓时间最长的买持仓优先"的原则为提出滚动交割的卖方客户进行交割配对. (4)配对日结算后,配对持仓不计入空盘量,不受持仓限额限制.