欧元去留

欧元去留 作者：《财经》记者 金焱 刁晓琼 本文来源《财经》杂志 2011-09-04 没有神奇的魔棒，可以把系统内积累逾十年的债务问题一笔勾销。欧债危机的解决药方已指向欧元去留，但无论向前走还是向后走都非坦途 许多人仍然记得，1977年10月，时任欧洲委员会主席罗伊·詹金斯那次演讲，他呼吁建立一个欧洲货币体系。事后来看，这是对欧洲货币一体化放出的一个试探气球。 　　而历史演进的速度，远远快于人们自设的时间表。30多年之后，詹金斯的呼吁早已在欧洲大陆变成现实，这个叫“欧元”的超主权货币运行已逾十年。 　　然而，随着欧元区的扩大，各成员国的发展水平差异，终于在经济周期巨变之时，在外部危机的冲击之下，演变为一场愈来愈难以收拾的主权债务危机。这场规模空前的风暴，令欧洲大陆经济低迷，严重打击着人们对欧元的信心：欧元的理念和体系并没有想象中完美，曾经的强势欧元时代正在渐行渐远。 　　欧元区国家曾希望以时间换空间，解决货币联盟的不足，以及财政联盟与政治联盟的缺失，但未跨过两个时间错位：全球竞争格局迅速转化，令欧洲战车失去领先动能，金融危机又打乱欧洲一体化政策调整的步伐。 　　更不容回避的现实是，欧元陷入了去留两彷徨的窘境：向前走——实现欧元区成员国主权财政的统一绝非易事，而向后走——部分国家退出欧元区，更非能轻易启动的选择。 　　以欧元区经济规模之大，与世界经济联系之紧密，欧元及欧元区成员国任何大的结构性变动，都将深刻影响并改变全球政经格局。 　　关注欧元去留，会诊欧债沉疴，对于正在转型的中国经济颇为重要。这不仅关乎一个最重要的贸易与投资伙伴的未来，更可启示处于结构调整关键期的中国：经济如何持续增长，财政如何稳健维系，货币如何聚输流通，区域如何协调共进，在效率与公平之间，如何尊重市场、坚持改革，关键决策尤需妥为拿捏。 　　——编者 祸起希腊，但不止于希腊。 　　延续近三年的主权债务危机正在欧洲南部蔓延，如今已波及意大利和西班牙。更危险的动向，则步步逼近欧洲大陆的超国家主权货币——欧元的去留。 　　此时，欧洲经济复苏仍然步履维艰，几陷停滞风险之中。刚刚公布的8月份欧元区总体的采购经理指数（PMI）显示，制造业部门自2009年9月以来首次小幅萎缩，而服务业PMI在连续四个月下滑后稳定在51.5。 　　同样令人忧心的是，8月份其他信心指标也急剧下挫：德国IFO（IFO调查是德国主要的商业信心调查之一。该调查每月一次，询问德国公司对当前以及未来六个月德国商业状况的看法）指数连续两个月走低，降至2010年8月以来的最低水平。 　　与此呼应，比利时商业信心指标从-2.5降至-7.8，创2008 年12月以来最大的月环比降幅。 　　欧盟委员会8月30日公布的数据也表明，受各行业经济预期下降影响，欧元区8月的经济景气指数自7月修正值103下降为98.3，这是该数据连续第六个月下滑。更严重的是，欧元区的企业景气指数从7月份的0.44下滑至8月份的0.07。 　　上述两项景气数据双双创下2010年3月以来最低水平，欧元区经济警钟再次敲响。 　　9月的到来，并未重燃希望。野村证券全球经济监测周报预测，9月欧元区经济活动很可能进一步下滑：欧元区消费者信心恶化；制造品需求，从内需到外需都在萎缩，服务业目前的商业活动水平也在萎缩。 　　同时，对未来商业的预期也已大幅走低。若9月份相关经济指标进一步下跌，将表明今年三季度欧洲GDP增长比预期更加疲软。 　　在此之前，欧盟统计局8月16日公布的数据显示，欧元区今年二季度的GDP环比增长仅0.2％，低于一季度环比0.8％的增幅，是2009年经济衰退以来的最低值。欧元区两个“老大哥”德国和法国，二季度经济增长不尽如人意。德国二季度GDP的年化增幅从一季度的4.6％下降为2.8％，法国则几乎没有经济增长。 　　同时，希腊、爱尔兰等欧债危机国仍处于经济衰退之中。希腊二季度GDP同比下降6.9％，意大利央行的预测则是，2011年经济增速将低于1％。 　　欧元区的债务危机和经济麻烦，促使国际货币基金组织(IMF)新任总裁拉加德8月底在美联储年度经济座谈会上，呼吁对欧洲银行业进行“紧急”资本重组，从而使这些银行足以应对因希腊等国债券贬值和经济放缓所引发的潜在损失。 　　这位来自法国的女总裁表示，加强银行体系是切断殃及整个欧洲的“传染链”的关键。除非欧洲银行业具有强有力的资本能力，否则“我们可以轻易看到经济疲弱的现象将更多地蔓延至核心国家，甚至可能招致流动性危机” 。 　　分析出现如此危险局面的原因，苏格兰皇家银行欧洲首席经济师杰克斯·卡约（Jacques Cailloux）对《财经》记者说，当前危机的特质与过往的危机类似，即市场问题可以由一个国家延展到另一个国家，但在基本面上却不一定与蔓延渠道一致，这是解释欧元区内这么多国家受到此次危机波及的唯一合理的原因。 　　对金融市场的打击和信用渠道的破坏，并非欧洲债务危机带来的唯一后果。 　　三大评级机构之一的普尔，鉴于当前欧元区经济二次衰退风险加重、南欧主权债务前景堪忧等因素，决定将欧元区2011年与2012年GDP增长预期分别下调至1.7％和1.5％；欧洲各国中，德、法、英等国2012年GDP增长预期也全部被调降。IMF也在8月29日表示，已下调欧洲国家今明两年经济增长预期。 　　欧元区建立时设计的欧洲金融稳定基金机制（EFSF），曾被认为是遏制债务危机的利器，人们寄希望于大幅增加其规模，直到其力撑整个体系。 　　不过，如今扩大EFSF救助权也面临变数。德国议会决定把扩大EFSF的关键投票推迟到9月29日。 　　法国巴黎证券（亚洲）有限公司董事总经理兼首席经济学家陈兴动对《财经》记者指出，如果法院判定4400亿欧元的EFSF违反条约法，或者削弱德国的财政主权，整个欧元区的形势就岌岌可危。 　　处在逆风势头中的欧洲经济，迫使欧央行（ECB）行长特里谢在8月底暗示欧央行可能重新考虑长期以来对通胀的警告，这意味着加息周期可能长时间暂停。不过他也认为，欧元区重新进入衰退的风险不高，并预计该地区经济将继续温和增长。 　　官员的唱多和市场的唱衰，使形势更加难以捉摸，欧元区在主权债务危机的裹携中前行，而经济再次陷入衰退的阴影和欧元最终解体的威胁伴随左右。 “自我实现”的危机 　　如果由各国伸手相帮，意大利和西班牙会挺过这关，但问题的关键在于，这无助于长期问题的解决 　　很长时间，市场对欧洲主权债务危机的聚焦点仅停留在希腊一国。 　　而回到最初，早在上世纪七八十年代，当西班牙、葡萄牙和希腊加入欧洲共同市场时，就曾有声音认为，欧共体范围的扩大可能会使成员国之间的经济合作深度受损。 　　结果不幸被言中。30多年来，当初的欧洲共同体逐步发展成为欧洲联盟，进而建立一个超国家主权的区域货币“欧元”之后，欧元区的成员国选择开始出现分歧，一些原本并不符合其明确规定的国家，在相关数据改头换面之后，成为欧元区的新成员。 　　典型的例子正是希腊。2001年，希腊为加入欧元区，在华尔街投资银行高盛的帮助下，利用外汇掉期调整了相关的国家资产与负债，从而在表面上满足了欧元区关于财政赤字方面的规定。2008年金融危机之后，希腊又基于同样的原因，持续隐瞒和误导外界。 　　直到2009年10月，帕潘德里欧组建希腊新一届政府，前任们的谎言被揭开，希腊严重的债务问题被暴露，南欧诸国债务危机由此掀开帷幕。 　　最新的统计数据显示，欧元区2011年预算赤字可能接近GDP的4％，债务的平均水平占GDP的比率约为84％，加之有其他国家的基本面与希腊不同的共识，人们一度倾向于认为，希腊危机就是欧洲债务危机的代名词，危机并不会无限度扩大到整个欧洲大陆。 　　然而在过去数月间，欧债问题的规模迅速扩大，开始蔓延到整个欧洲，波及意大利及西班牙等欧洲大国。欧元的基础开始被动摇。 　　这陡然增大的欧债危机，被多数经济学家解读为一场被市场“自我实现”的危机。西班牙、意大利的财政情况总体基本面明显好于希腊，且紧缩的财政政策举措已纳入视野。 　　意大利政府8月29日宣布，修正此前公布的规模为455亿欧元的财政紧缩，增加了包括精简地方政府、增加税收和延迟退休时间等削减开支和增加收入的措施。 　　意大利亚洲观察家学术委员会主席罗密欧·奥兰迪（Romeo Orlandi）对外界将意大利归入“PIGS”（欧猪国家）感到不满，并称这个词“粗鲁而残忍”。“我一直认为‘I’仅仅指代爱尔兰。意大利的经济体量大，又有相对稳健的银行系统，而且有强有力的私人储蓄做后盾。”奥兰迪对《财经》记者说。 　　奥兰迪有意无意忽略了一点：欧元区的国债由各国银行持有，国债贬值或违约不仅给本国银行带来损失，这些银行发行的债券也会打上有违约风险的标签，而各国又相互持有彼此银行债券，银行体系成了危机效应放大器。 　　欧洲政界和监管者仍在竭力拿出一个机制，以缓解银行业对欧元区南部国家主权债务敞口带给投资者的紧张。比较起来，意大利和西班牙甚至比希腊和葡萄牙问题大。希腊政府和希腊银行所发行的债券余额中大概有630亿欧元被银行体系持有，葡萄牙是750亿欧元，而意大利和西班牙分别是4100亿欧元和3250亿欧元。 　　当市场上的部分投资者开始对西班牙和意大利的债务可持续性表现出怀疑，事情就变得更为复杂。这种怀疑会推高这些国债的信用违约交换价差（CDS spread）和国债利率：三大评级公司进一步下调希腊、爱尔兰和葡萄牙的评级，危机与此同时扩展到意大利和西班牙，其债务信用违约互换7月11日上升了130个基点达到2303点，7月18日则猛增至2558点。 　　利率一旦明显上升，这些国家的利息支出占GDP的比重就会大幅度上升，从而增加其财政困难和违约的风险。 　　由于意大利和西班牙国债收益率飙高，欧洲央行于8月8日被迫重启中断了数月的债券购买行动。当周购买的220亿欧元债券，创下该行自2010年5月启动债券购买计划以来的单周购买纪录。 　　但是，欧洲央行的购买力度刚有所回落，意大利和西班牙十年期国债收益率便再度重返5％上方。截至北京时间8月30日18时，意大利十年期国债收益率达5.133％，西班牙十年期国债收益率为5.040％，希腊、葡萄牙和爱尔兰同期国债收益率分别高达17.82％、11.03％和8.72％。 　　有消息说，考虑到欧债危机全面失控的可能性日益上升，美国市场基金近期已从欧元区撤退。一些经济专家相信，事情发展的逻辑佐证了一点：当前欧元区的脆弱平衡有多个可能的结果，债务危机是可以“自我实现”的。 　　在援助了希腊、爱尔兰和葡萄牙后，欧洲金融稳定基金(EFSF)可用的资金仅剩4770亿欧元。汤森路透Creditviews数据显示，西班牙9月有一只到期债务，数额为73.3亿欧元；意大利9月则有三只到期债券，总额为424.7亿欧元。 　　意大利的债务占GDP比重高达120％，西班牙的债务比重达60.1％。目前它们的资金缺口在4000亿欧元左右，欧元稳定机制EFSF所能提供的钱，在未来十个月时间可能也仅有4000亿欧元。 　　如果由各国伸手相帮，意大利和西班牙会挺过这关，但问题的关键在于，这无助于长期问题的解决。“意大利和西班牙是欧元区第三、第四大经济体, 它们的失败是无法拯救的。”中银国际证券有限责任公司董事总经理程漫江对《财经》记者说。 欧洲一体化之殇 　　看上去无解的欧洲主权债务危机再次证明了，从一开始，关于欧元的设想就存在分歧与缺陷 　　欧洲金融市场过去月余的动荡再次表明，没有神奇的魔棒可以把系统内积累了逾十年债务一笔勾销，展开一张清白的资产负债表。在去杠杆化的过程中，政府的措施对需求的迅速下跌只能起到减缓的作用。 　　苏格兰皇家银行欧洲首席经济师杰克斯·卡约认为，过去一个月最值得关注的进展是，市场参与者与政策制定者愈来愈清醒地认识到，在一连串银行和主权危机中，经济活动不可能如危机前一样活跃。 　　市场越来越忧虑这些国家采取的措施，根本未触及核心问题——没有通过增长或让银行提供更大幅度的拨备，来削减债务规模。 　　随着观察与分析的深入，越来越多人相信，此次金融危机让欧元区政策制定模式的先天不足暴露无遗。 　　根据此前的相关和约定，欧洲中央银行代表各成员国，统一行使超国家的区域货币主权，央行的首要政策目标和明确的政策权力，就是保持欧元区的物价稳定，即控制通胀水平。用欧盟委员会的解释来说就是：提供一个稳定的能够支撑欧元区经济长期增长的货币政策，因此欧洲央行并不必须支持对欧元区经济进行短期微调。 　　欧洲央行行长特里谢在发给《财经》杂志的署名文章中亦再次强调：“在较广泛的欧元区可持续增长的问题上，重要的是致力于结构改革和健全的宏观经济政策。” 　　不过，中国投资有限公司资产配置与战略研究部高级业务主管肇越对《财经》记者指出，欧洲主权债务危机的深层原因是：欧元区经济整合过程中的经济失衡导致一些国家经济受到冲击，失业增加。失衡表现在主权财政上，即财政收入增长减速甚至下降，财政支出快速上升，赤字大幅增加，只能依赖于债务融资，最后陷入无力偿还的境地。 　　欧洲复兴开发银行首席经济学家埃里克·贝里勒夫(Erik Berglof)对《财经》记者说，欧洲一体化进程从初始就不完整，作为理想货币区的一些因素缺失。人们寄希望于各国在此过程中日益趋同。虽有基本的一些安排、如负责常规货币政策欧洲央行建立起来；但欧元区创立的基础是没有财政联盟的货币联盟，无法可持续发展。 　　他认为，这导致任何一个欧元区国家出现财政危机时，都得不到确定性的中央财政支持和中央银行（ECB）对财政债务的货币化，这可能造成对财政可持续性、欧元和欧洲银行体系的冲击。从这个意义上讲，欧元区的表现取决于基本面最差的经济体。正是因为欧元区的“短板”效应，使欧元区整体债务占 GDP的比重低于美国，但欧洲面临的财政违约和金融风险远大于后者。 　　货币金融机构官方论坛联席主席大卫·马什（David Marsh）则进一步对《财经》记者分析说，这个货币联盟因其一刀切的货币政策造成两个“恶果”：高通胀国家失去高利率调节工具，增长不可持续，而单一货币汇率对国际贸易失衡的自动调节机制失效，也令一些国家失去竞争力，结果在外来进口商品的冲击下深陷经常账户赤字。 　　两相交加之下，陷入危机的国家又由于没有独立的货币发行权，无法增加货币发行偿还债务，只能企望紧缩财政支出和外来援助渡过难关，当这两个办法也无济于事时，就只能依赖主权债务融资，最终酿成主权债务危机。 　　看上去无解的欧洲主权债务危机再次证明了，从一开始，关于欧元的设想就存在分歧与缺陷。 　　不过，有“欧元之父”之称的经济学家罗伯特·蒙代尔并不认同这一点。他认为目前的危机主要是财政方面的问题，他强调：欧洲“只有债务危机，没有货币危机”。 　　蒙代尔对《财经》记者解释说，当年他的最优货币区理论是欧元区一体化的理论基础。欧元区的出现不仅是货币的统一，还意味着经济的一体化，包括投资自由化、商品和服务贸易自由化、劳动力自由流动。有统一的市场和劳动力市场，经济就会逐渐趋同。 　　肇越则指出，当年人们认为货币联盟本身，为更加深化的一体化（如商品和金融一体化）提供催化作用，会加深欧洲的一体化进程。如今回头看去，他们把问题想得太简单，有些因素如语言问题并未考虑进去，但语言的差异确实使希腊等南欧拉丁语国家与德语区国家间劳动力的流动存在巨大障碍。 　　“这个货币联盟并没有真正地实现劳动力流动，也没有灵活的价格和工资体系。”英国宏观经济研究机构Variant Perception创始人乔纳森·泰伯（Jonathan Tepper）对《财经》记者分析说，对照欧元区现实，统一欧元区的建立使得德国和法国的经济力量迅速扩张，冲击了那些拉丁语系的南欧国家；而欧元区高度的工会化使得工资协议成为硬性指标，工资只能上浮而不能下调。 　　他认为，德国经济力量的扩张主要表现为对这些国家商品输出的急剧增加。从进出口的历史数据对比上可以发现：意大利、西班牙等国的贸易由顺差转为逆差，葡萄牙、希腊则出现了逆差的扩大。 　　在伦敦的独立经济学家德里·毕克复（Derry Pickford）对《财经》记者解释说，欧元区显然不是理想的货币区，经济体过于多样化，趋同性标准不足，但就应付了事地凑在一起。 　　此外，货币自身的制约性因素，使欧元区迈向财政一体化和政策一体化两个重大步骤需要时间积累。“欧元原以为可以逐步向前走，但金融危机导致问题的解决更紧迫，欧洲的政策制定者没有及时适应环境变化，有了时间差。”陈兴动说。 　　此外，还有一个大时间差：全球化的大背景下，中国等新兴经济体崛起速度惊人，出乎西方主要工业国预期。而相形之下，欧洲经济放缓，欧洲战车日显老旧，改革步伐踯躅。程漫江认为，欧元诞生本身就是一种改革，但没有与政治制度建设相匹配，这本质上是一个政治问题，其解决要看这个制度是否有自身的修复能力。 　　在马什看来，在有相当体量、大小不一的国家中建立货币联盟需要先有政治联盟，除非这些国家相对小而趋同，这种情况下政治联盟最有可能。因此在很大程度上，这成了一场政治危机，而欧盟的领袖们还没准备好应对。 德法进退之间 　　一旦德法银行业出问题，债务危机就真的会不可收拾，因此它们必须自救，且须救人 　　欧洲一片黯然之下，德国、法国的经济实力和成长前景尚未失色。 　　与法国相对弱势的货币有所不同，早在欧洲货币体系于1979年正式启动时，德国马克就是欧洲的货币锚，德国在欧洲的主要贸易伙伴的货币跟随马克走。德国制造业和出口强劲，在经济复苏过程中，其GDP增长也最为打眼。因此虽然德法是欧盟核心，但德国更加重要。 　　德国在政治上也是欧元区形成的根本力量，法国助德国一臂之力，以其相对巨大的经济体量和政治影响，推动实现了欧洲货币统一的梦想。所以这一次，对欧洲边缘国家救助的重担自然落到德法等大国肩上，相对而言，德国做出的决定在欧元区有更重要的传导作用。 　　有鉴于此，有人提出了债务共同化原则化解危机。意大利财长朱利奥·特雷蒙蒂(Giulio Tremonti)在危机压境时提出，联合发行债券将使一些困境中的国家降低借贷成本，是欧元区危机的“主要解决方案”。但是很快，德法两国很快站出来表态，将发行欧元债券排除在解决欧元区债务危机的方案之外。 　　德国总理默克尔在市场压力之下，强调的是保持立场的重要性。她坚称各国削减公共债务、提升竞争力方为解决之道。默克尔表示：“政治不可能、也不会简单地跟随市场”。她并重申，不赞成用欧元区所有国家担保的债券为债务国家融资。法国官员也给这个建议泼了冷水。 　　德法被绑定的现实胁迫来自于其银行系统。德国和法国很多银行持有的大量欧元区成员国国债，欧洲银行业持有的这些欧洲主权债务风险敞口极大，一旦德法银行业出问题，债务危机就真的会不可收拾，因此它们必须自救，且须救人。 　　国际清算银行数据显示，2010年底，欧洲银行业持有1363亿欧元的希腊总债务，其中60％以上由法德两国银行持有，法、德银行业还分别持有爱尔兰、意大利、葡萄牙和西班牙债务资产总量为5898亿美元和4988亿美元。根据欧洲银行业压力测试，德法两国银行业在希腊国债的暴露头寸分别达到了银行一级核心资本的12％和6％。 　　毕克复认为，更深层次的难题在于民众与政治家之间，对于如何应对眼下的危机，总是存有分歧。 　　欧元区北部国家对于救助那些应该被惩罚的南欧国家深感不平。德国国民认为牺牲自己的利益来满足希腊等国国民的散漫生活方式颇有不满。这种不满附载在救助计划中，以各种附加条件加以限制。 　　当前，法国经济和金融业面临的困难大于德国，因此更多人关注德国如何做？中金公司首席策略师黄海洲从欧洲大国的利益分布分析认为，以1990年为线，德国心态有大的变化：上世纪90年代之前东西德分裂，德国各政党选出来的总理，都把德国的民族统一作为重要的政策取向，在实现德国民族统一的大伞下，选民不能随便对德国的外交政策提过多的批评。 　　黄海洲认为，德国补贴其他小国有足够的空间，反过来德国需要欧洲其它小国给予支持。1990年之后，两德统一，遇到了各种问题，德国人只能靠自己解决。2007年之前，德国的房价和工资都没有涨，处于停滞状态。 　　而到了2010年，德国出口盈余大于中国，除了实体经济的原因外，金融方面是另一个原因：德国马克没有升值，而欧元对美元在危机之后还贬值，如果是马克对美元，升值可能高达50％，德国在结构性改革后成为欧元的受益方。 　　但是，欧元区一旦解体，德国重新发行的马克很可能会升值，而其附带的政治、经济影响带来的冲击，对德国也毫无益处。而南欧国家经济改善，对德国经济活力也有反作用力。 　　黄海洲提醒说，时间是否充足令人担忧，如果引发社会问题与动荡，可能出现北欧和南欧分化。南欧小国可能有极右政府上台，德国则要考虑防范希特勒式的种族排外主义回潮。 　　人们推测，欧洲的问题的最终解决是市场危机推动政客痛下决心，贝里勒夫发现，作为欧洲一体化基石与推动力的德法两国显然缺乏相应的政治意愿。他说，最终德法两个重要国家都将意识到，完整的欧元区是他们共同的利益所在。 　　很显然，联手相救，并承担在欧元区的重要责任，对于德法两国已越来越不容回避。 欧元去留悬案 　　欧债危机的解决药方最终指向了欧元的去留，但向前走、向后走都很不容易 　　早在欧元还是埃居（ECU）阶段时，人们就在热议欧洲货币和金融一体化道路上的一系列问题，包括：如欧洲货币体系的成员是否可以退出，国家货币被埃居替换后是否可以恢复？ 　　如今，欧元去留已成悬案，就连欧元的早期支持者之一、德国工业联合会前主席汉斯·奥拉夫·亨克尔(Hans- Olaf Henkel)都撰文痛陈：对欧元的支持是我犯过的最大的专业性错误。 　　1999年1月4日，法兰克福时间15时36分，一笔两星期回购协议成交。这是欧元体系第一笔公开市场操作业务的成交，标志着新的欧洲单一货币体制下欧元货币政策的开端。 　　自此以后，欧元区经历了每年1％左右的人均增长速度。作为区域货币，欧元是17个国家的单一货币，GDP总量只比美国稍小，已非常坚实的客观存在。但是主权债务危机的阴影似乎暗示了若欧元区经济模式不变，一些国家就难以避免经济失衡。 　　美国芝加哥宏观策略研究中心执行主任及首席经济学家戴险峰向《财经》记者分析说，欧债危机的解决一直是政治家们博弈的结果，但随着危机扩大，又似乎增加了欧元区政府与欧洲央行的博弈。 　　他认为，欧洲央行最初在危机中设SMP(Securities Markets Promgram)项目以在市场上购买需要援助的成员国国债。SMP后因被欧洲央行认为应由欧元区政府协调购买成员国国债而一度中止，后又重启，反映出双方的矛盾与纠结。 　　到目前为止，各项应对措施都是缓解当前的短期疼痛，借新债还旧债，债务将越滚越大。毕克复指出，没有不需付代价的出路，债务问题要通过资产减计、抵押担保和银行资本重组几个选项组合得以解决，但是带来竞争力低下的问题，短期代价是提高欧洲央行通胀目标，如果德国通胀是5％，而周边国家是1％，周边国家竞争力会缓慢恢复而不会产生通缩。 　　陈兴动对《财经》记者说，欧洲央行不会通过通胀来解决以欧元计价的主权（即银行和私人部门）的债务，因为担心这样一来会使北欧国家脱离欧盟或欧洲货币联盟。 　　欧债危机的解决药方最终指向了欧元的去留。 　　泰伯指出，欧元区面临最为艰难的选择：要么“向前走”，如美国和中国一样，实现欧元区国家主权财政的统一；要么“向后走”，部分国家退出欧元区，重新发行本国主权货币，但留下一个仍然超主权的缩水版“欧元区”。 　　在目前的经济形势下，前者的阻力可想而知。陈兴动分析说，在欧洲实现财政联邦制，财政化欧洲，此方案看上去不错，但涉及增资则不可能，因为德国会拒绝“埋单”。 　　马什认为后者是痛苦而现实的选择，这样欧洲货币同盟会变得小而更有凝聚力，虽然不似以前雄心万丈，但是欧元因此才会成为强势货币。 　　工银瑞信首席经济学家陈超并不认同这一说法。他对《财经》记者说，危机国家退出欧元区，将会对世界金融市场产生巨大冲击。 　　在他看来，当那些退出欧元区的国家重新发行本国主权货币，最有可能的结果就是，这些新发行的货币将快速贬值。而像希腊这样的国家，没有像样的产业，靠贬值和通胀也无法拉抬经济。希腊等国家退出时会要求所有债权人做出让步，甚至减计一些债权。而退出国主权货币发行后这些债权还将面临因货币贬值导致的严重缩水。 　　陈超提醒说，目前仅考虑希腊、西班牙、葡萄牙和意大利这四个主权债务危机相对比较严重的国家，其主权债务余额合计就已经达到2.97万亿欧元，净金融资产为-2.27万亿欧元。据保守估计，如果主权债务出现10％的违约也将达到3000亿欧元的规模。由此可以想见危机国家退出欧元区后将对金融市场的巨大冲击，甚至会发生一场严重的金融危机。 　　而从大的视角来看，中国银行首席经济学家曹远征对《财经》记者说，欧元区局部地区或国家的问题，很难靠单个经济体来解决，而要依靠全球统一行动，靠世界经济重组。 　　实习生曾佑蕊对此文亦有贡献 　　资料 　　欧元大事记 　　1969年3月，欧洲共同体六国领导人聚会荷兰海牙，提出建立欧洲货币联盟的构想，并委托时任卢森堡首相皮埃尔·维尔纳就此提出具体建议。 　　1971年3月，被后人称做“维尔纳计划”的方案得以通过，欧洲统一货币建设迈出了第一步。“维尔纳计划”主张在十年内分三个阶段建成欧洲经济货币联盟，实现资本完全自由流通，各成员国确定货币固定汇率，最终以统一货币取代各国货币，但随后发生的石油危机和金融风暴致使“维尔纳计划”搁浅。 　　1979年3月，在法国和德国的倡导和努力下，欧洲货币体系宣告建立，欧洲货币单位“埃居”诞生。 　　1991年12月，欧共体首脑会议在荷兰小城马斯特里赫特召开，通过了《马斯特里赫特条约》，不仅将欧共体改称为欧洲联盟，还为加入经济货币联盟确定了“趋同标准”。 　　1994年1月，欧洲中央银行的前身——欧洲货币局成立。 　　1995年12月，在西班牙首都马德里召开的欧盟首脑会议决定将欧洲统一货币定名为欧元，以取代埃居，并一致同意统一货币于1999年1月１日正式启动，2002年1月1日开始进入流通领域。 　　1996年12月，欧盟领导人在爱尔兰首都都柏林订立《稳定与增长公约》，为将来的欧元区成员确立了一套严格的财政赤字标准。 　　1998年7月，欧洲中央银行在德国法兰克福成立，它将负责未来欧元区的货币政策。 　　1999年1月1日，欧元在11个欧盟成员国正式启动并随后进入国际金融市场。首批11个欧元国是奥地利、比利时、芬兰、法国、德国、爱尔兰、意大利、卢森堡、荷兰、葡萄牙和西班牙。 　　2000年10月25日，欧元对美元比价跌至历史最低点，法兰克福汇市欧元对美元比价首次跌破1∶0.83关口。 　　2001年1月1日，希腊加入欧元区。 　　2002年1月1日，欧元纸币和硬币正式投入流通。 　　2007年1月1日，斯洛文尼亚加入欧元区。 　　2008年1月1日，塞浦路斯和马耳他加入欧元区。 　　2008年4月22日，纽约汇市欧元对美元比价创下历史最高纪录，报收于1∶1.6。 　　2009年1月1日，斯洛伐克加入欧元区，欧元区成员国扩大至16个。 　　2009年10月20日，希腊政府宣布当年财政赤字占国内生产总值比例将超过12％，远高于欧盟设定的3％上限。随后，全球三大评级公司相继下调希腊主权信用评级，欧元区主权债务危机率先在希腊爆发并愈演愈烈，欧元遭遇有史以来最严峻的挑战。 　　2010年5月2日，欧元区成员国财政部长召开特别会议，决定启动希腊救助机制，和国际货币基金组织一道为希腊提供总额1100亿欧元贷款，开创了欧元史上救助成员国的先例。 　　2010年10月28日至29日，欧盟领导人通过经济治理改革方案，决定从强化财政纪律、新建宏观经济风险监测机制、加强经济政策协调和建立永久性危机应对机制等方面堵住债务危机所暴露出的欧元体制性漏洞，由此开启了欧元有史以来最重大的改革。 　　2011年1月1日，爱沙尼亚正式加入欧元区，成为第17个加入欧元区的国家。 　　2011年2月14日，欧元区财长初步商定未来永久性救助机制的规模，同意拿出5000亿欧元援助未来可能陷入债务危机的欧元区国家。 　　根据公开资料整理