ST夏新(600057)分析报告

从初露锋芒到行业龙头，夏新缔造了中国国产手机的一个神话，鼎盛时期更是大刀阔斧地扩展业务领域，开拓海外市场，大有与世界知名手机品牌一拼高下的态势，却在近几年接连遭遇滑铁卢，销售业绩直线下降，连续巨额亏损，难逃被ST的命运。究竟是行业大环境作祟还是夏新内部管理出了问？走下神坛的夏新电子又将何去何从？本文从分析公司发展史和经济形势开始，通过对公司内部以及外部竞争对手的财务分析，试图找到这些问题的答案。 目 录 PartⅠ 公司简介 …………………………………………………………………………… 3 一.发展历程 二.公司主业 三.公司主要财务指标 PartⅡ 经济分析 …………………………………………………………………………… 4 一.经济政策的变化对股票市场的影响 二.国家政策对行业的影响 PartⅢ 公司分析 …………………………………………………………………………… 9 一.财务报表结构分析 二.公司经营能力分析 PartⅣ 行业分析…………………………………………………………………………… 24 一.所处行业和竞争对手的选择 二.中国手机行业分析 三.国产手机现状分析 四.国产手机发展前景 五.竞争对手比较分析 PartⅤ 结论和建议 ……………………………………………………………………… 34 PartⅠ 公司简介 （1） 发展历程 1996年3月，经厦门市经济体制改革委员会厦体改（1996）080号文批准，厦新电子有限公司在对其主要经营性资产进行改组的基础上，与中国电子租赁有限公司，厦门电子仪器厂，厦门电子器材公司，成都广播电视设备（集团）公司，中国电子国际经济贸易公司共同发起筹建股份有限公司，并于1997年2月由厦门市人民政府同意设立厦门厦新电子有限公司。 1997年4月24日,以向社会公众募股方式设立，并在上证交易所挂牌上市。 1997年5月23日,取得企业法人营业执照，注册资本为人民币18800万元; 1999年度实施配股及送转增股后注册资本已变更为35820万元; 2003年度实施每10股送2股后注册资本增至42984万元; 2003年7月25日更名为 “夏新电子股份有限公司”，股票简称由“厦新电子”变更为“夏新电子”。 （二） 公司主业 夏新的经营范围包括：（1）声像电子产品及其他机械电子产品开发，制造 （2）房地产开发与经营（3）批发零售建筑材料，百货，五金交电，包装材料，电子元器件（4）出口本企业生产加工的产品，进口本企业生产所需的生产技术，设备，原辅材料及备品备件，经主管部门批准，承接进料加工，来料加工，来件装配业务（5）通讯类电子产品的开发制造（6）办公室自动化产品的开发制造。 其中夏新以研发、生产、销售移动通信终端产品为主营业务，同时确立了以3C（Communication通讯, Consumer Electronics 消费电子，Computer计算机）产业融合为核心的相关多元化战略，并已完成3C产业布局。除主营产品手机以外，夏新液晶电视产品坚持走精品路线，在国内的中高端市场及欧美等发达国家市场上广受好评。在笔记本电脑领域，夏新依托自主研发的技术创新能力，开创了以ODM设计制造为主的独特业务模式。在技术研发方面，夏新拥有一支1200人的研发队伍，在厦门、上海、南京三地设立了研发机构；在国内销售方面，夏新在全国拥有30家销售分公司，300多个办事处；在海外推广方面，夏新已在美国、新加坡等地设立分公司，为全球著名的运营商提供2.5G和3G手机的定制生产服务，以务实和注重自有品牌海外拓展为主要特色逐步实施国际化战略。 2005年下半年，夏新与三星电子签署战略合作协议，双方宣布结成液晶电视产业联盟互相分享液晶电视研究成果，更好的整合液晶产业价值链。 2008开始，电脑、电视今后公司都将不再自主研发，仅仅做些OEM，公司以移动通信产品为绝对主业。 （3） 公司主要财务指标 年份 销售收入 净利润 资产负债比例（％） ROE(%) EPS 每股经营性现金流量 2001 988,261,206 -78,249,478 73.99 -16.8 -0.2 0.16 2002 4,486,696,049 606,938,466 64.36 93.28 1.69 2.71 2003 6,817,138,908 614,246,637 64.05 52.22 1.43 1.17 2004 5,054,540,848 10,526,346 68.09 0.77 0.04 -1.54 2005 4,809,283,414 -658,050,491 83.41 -69.5 -1.53 0.36 2006 5,513,012,997 24,212,631 82.99 3.83 0.06 0.39 2007 3,452,314,354 -811123205 107.33 -266.51 -1.96 -0.34 PartⅡ 经济分析 （一）经济政策的变化对股票市场的影响 对于上市公司来说，影响股票市场的因素是多方面的。就其自身来说，公司的股价受制于其所属产业和行业的兴衰的约束，如企业属于电子工业、精细化工产业，属成长型产业，其发展前景比较好对投资者的吸引力就大；反之，如果公司处于煤炭与棉纺业，则属夕阳产业，其发展前景欠佳，投资收益就相应要低。然而在众多的因素中有一个是重中之重的，那就是国家的重大经济政策，如产业政策、税收政策、货币政策等，它们对股票市场的影响是决定性的，显而易见的。 国家重点扶持、发展的产业，其股票价格会被推高，而国家限制发展的产业，股票价格会受到不利影响，例如对社会公用事业的产品和劳务进行限价，包括交通运输、煤气、水电等，这样就会直接影响公用事业的盈利水准，导致公用事业公司股价下跌；货币政策的改变，会引起市场利率发生变化，从而引起股价变化；税收政策方面，能够享受国家减税免税优惠的股份公司，其股票价格会出现上升趋势，而调高个人所得税，由于影响社会消费水准下跌，引起商品的滞销，从而对公司生产规模造成影响，导致盈利下降，股价下跌。这些因素对股票市场本身产生的影响，是通过公司盈利和市场利率产生一定的影响，进而引起股票价格的变动。 从改革开放以来，我国的经济运行机制发生了根本性的变化，市场经济从经济向有计划的商品经济再到社会主义市场经济体制逐步完善，市场调节在社会资源配置中的基础性作用得到应有发挥，极大地解放和发展了社会生产力，实现了从供给约束型向市场需求约束型的转变，增长方式也由粗放经营开始向集约经营转变，国家的一系列经济政策引导着市场，推动着国家的经济向持续，快速，健康的方向发展。 几年前受到亚洲金融危机的影响，我国的市场逐渐由卖方市场向买方市场转变，需求不足成为了制约经济发展的一道鸿沟。这时国家改变了经济策略，由原先的"适度从紧"、"稳中求进"转向了"扩大内需"，从反通货膨胀转为防止出现通货紧缩趋势，主要采取了积极的财政政策和稳健的货币政策，增发长期建设国债，扩大政府支出，加强基础设施建设。接下来又进一步实行了一系列改革措施，如提高某些的产业的出口退税率，鼓励消费，发展高新技术产业等，有效地促进了经济的发展，我国的股票市场也渐渐有了好转，从之前的长期熊市到出现后来的“5·19”井喷行情。 然而，我国在1999年继续着积极的财政政策，发行了大量的国债用于增加政府财政投入，扩大内需，由于国债的信用程度高、风险水平低，如果国债的发行量较大，会使证券市场风险和收益的一般水平降低。而且国债利率的升降变动，严重影响着其他证券的发行和价格，此时，过多的国债势必会影响到股票的发行和交易量，导致股票价格的下跌。直到2001年国有股减持的出台及2002年的人民币降息才使得股票市场重新回复了生机。接下来的几年，我国的股市一直呈现着不温不火的状态。 2005年是关键性的一年，这一年是我国股市的改革年，股权分置改革成了这一年的主角。它是中国有史以来最根本性的一场大变革，开始实行新市场的构建。实行初期，股市一路呈熊市，持续往下跌，直至跌到千点后开始稳定，确定了千点是新的“政策底”，之后股市一路飙升，并于2006年解决中国证券市场结构性问题，非流通股东与流通股东利益的一致性为股东创造价值成为中国上市公司开始重新补上的一课。正是利益的一致性使上市公司开始注意建设上市公司，利润逐渐回流上市公司，投资者的信心大为增强。2006年中国股市迎来牛市的启动之年，基本面向好，并以历史新高确立未来几年的牛市趋势。 从当前我国经济运行情况看，总体上确实很好，可以说是令世界羡慕。但是经济运行中也存在一些问题。主要是经济增长仍然偏快，具体表现在投资增长过快，2007年1-9月份全社会完成固定资产投资91527亿，同比增长25.7%。货币供应量和信贷投放过多，9月末M2同比增长18.5%，M1更是增长22.1%，比去年9月末高了6.4个百分点。各项贷款比年初增加33600亿元，同比多增加6422亿元，全年调控目标是25000亿，我们9月就已经达到了33000亿。外贸顺差过大，前三季度累计顺差1856亿美元，同比增长758亿美元，即所谓的“三过”，以及价格上涨较多，价格包括消费价格和资产价格。我们的CPI1-9月累计上涨了4.1%，8月份是最高的达到了6.5%，这是多年来比较高的。此时的通货膨胀对整个国民经济的影响是弊大于利的。在通货膨胀的情况下,经济的稳定增长受到威胁,企业利润变得不稳定,投资趋于茫然,投资者心态受到严重影响,政府采取的反通货膨胀政策,如紧缩的货币、财政政策,会使股票市场上的货币供给受到不利的影响。在通货膨胀情况下,企业经理和投资者不能很明确地知道眼前盈利究竟是多少,很难预料将来盈利水平,企业利润变得不稳定,使新投资停滞不前,这会使股价上升缺少实质性的支撑。另一方面,由于通货膨胀主要是因为货币供应量过多造成的,货币供应量增多,开始时一般能刺激生产,增加公司利润,从而增加可分派股息,进而会使股票更具吸引力,引起股价上涨。在通胀后期,如果人们预期通货膨胀即将结束,如果通货膨胀使企业的产品销售价格高于工资和其它成本的增幅,通货膨胀便有可能促进投资和企业盈利的增加,这又会使股价上升。 （二）国家政策对行业的影响 中国手机产业能走到今天，在终端市场形成与洋品牌抗衡的局面，在上下游形成相对完整的产业链，完全得益于我国政府1998年酝酿、1999 年开始实施的扶持政策。 1999年以前，我国手机市场完全被国际品牌垄断，摩托罗拉、诺基亚、爱立信是市场上的主要品牌，所有的手机都需要进口。 1998年成立的信息产业部肩负着改变这一局面的历史使命。1999年，我国开始确定大力扶持国产手机市场的政策，主要包括从国债中拿出4 亿元扶持有一定技术经济实力的手机生产企业，信息产业部从手机入网费中拨出1 4亿元支持国产手机业务的发展，而国家连续5年从固定电话初装费中提取5%，作为支持国产手机研究和产业化的专项经费。 与此相配套的，在当时颁发的一个重要文件——“五号文件”中，专门提到“严格控制移动通信产品生产项目的立项、审批”，指出“将移动电话的生产纳入国家指导性计划”。 “五号文件”形成了很长一段时间以来主导国内手机生产的“牌照” 制度。在2005年3月之前，国内手机市场有49张牌照：其中GSM手机牌照 30张，发给了13家合资企业和17家国内企业；CDMA手机牌照19张，1 8张发给了国内企业和合资企业，只有一张发给了外资摩托罗拉；有14家企业同时取得了GSM及CDMA牌照。除了严格控制外国移动通信产品的进口外，信息产业部还规定目前外资企业的手机出口至少要占总产能60%。 国家的扶持政策带来了国产手机的春天，在2003年国内手机市场7000 多万部的总销量中，国产手机所占份额超过55%，达到国产手机发展史上所占市场份额的最高峰。 市场的迅速扩大引得更多企业意欲进入手机领域，很多企业在牌照申请未果的情况下采取贴牌等方式，这一方面使得部分有牌照企业“不劳而获”，另一方面也不利于市场的监管。2004年底，由于“五号文件” 的生效期限已到，国家决定将实施多年的“牌照制”改为手机生产“核准制”。2005年2月19日，春节长假三天后，国家发改委印发了《移动通信系统及终端投资项目核准的若干规定》。我国手机产业走上了另一个轨道。 粗略地概括，国产手机近十年的发展历程可以分为三个发展阶段。 第一个阶段，2002年以前，这是中国手机产业的蛰伏期。 这一阶段，在政府有关职能部门的系列扶持政策下，一大批企业也看到手机市场的前景，要做“中国人自己的手机”。在1999年专项之前，一些企业就致力于手机研发，比如浙江的东方通信1997年在美国硅谷投资设立了手机研发基地；1998年科健派出6人的研发团队前往美国COMQUEST 公司；有合资工厂背景的国内企业通过对外资品牌手机生产过程的学习研究，培养自己的工程师队伍。早期的技术专利转让费动辄几百万美元，中兴、科健、康佳、华为等国内企业，进行了大量的系统集成方案开发工作，包括COMQUEST方案、朗讯方案、BORDCOM方案、AD I方案、TI方案、 PHILIPS方案、SKYWORKS方案、英飞凌方案等等，为培养一大批手机研发生产等技术领域的工程师奠定了基础，是中国国产手机企业技术积累的时期。 从1998年底开始，一些自主研发的手机产品陆续在东信、科健、首信等企业的实验室问世。但是在市场上，这段时期国产手机大多数还是以MKD(整机引进方式)、SKD(大散件组装)，或者使用手机通信模块的方式进行生产加工。国产手机的份额还处于逐渐爬升阶段。 第二阶段，2002年～2004年。因为在这个阶段，国产手机幸运地赶上了中国移动通信消费需求的大爆发时期，再加上国产手机发挥本土化优势，利用适合国情的渠道和营销方式，国产手机的份额节节攀升。2002年，国产手机夺下国内手机市场 30%的份额；2003年，这一数字飙升到55%，达到历史最高点。 但这一辉煌来得太早，国产手机还没能掌握研发实力，也没来得及梳理管理中的漏洞，它与其说是一个机遇，不如说是一个考验。国产手机在销量一路走高的情况下，一方面大量备货，继续引进成套组件；一方面波导、TCL、南方高科等企业，也纷纷自主购置手机开发平台，进行系统集成开发，企图补技术之缺。这一阶段的国产手机，是时事造就 的“英雄”，可一等好局面消失，竞争环境恶化，“草莽”时代的漏洞就演变为大窟窿。 第三阶段，2004年至今。这是调整和蓄势阶段。在上述的隐忧之下， 2004年开始国产手机份额出现下滑，退守至50%不说，还出现节节败退，到2006年跌到28%以下。同时，一些企业出现了资金链断裂、崩盘、易 主、换帅甚至关张的局面，曾经辉煌的品牌如科健、熊猫、首信、东信、南方高科纷纷退出市场，还有一些老品牌，如波导、TCL、康佳等开始调整战略。在这个环节，还出现了几个影响日后手机产业格局的因素，使得整个产业进一步进入调整和储备阶段，即：核准制、黑手机和3G技术。 作为公司的一大业务，夏新的发展也不例外。2007年，中国手机生产核准制正式取消,手机企业数量的暴增,导致市场竞争白热化,毛利大幅度下降；外资品牌展开价格战,依靠技术优势和规模优势,降低成本,从而导致国产手机份额持续降低。公司下半年虽然在高端产品策略上作了调整,适时推出多款带有GPS功能的智能手机,同时进一步扩大海外销售比例,但未能针对市场变化及时修正销售模式、调整产品结构、优化内部组织,费用居高不下,整体盈利水平未能达到预期,加之液晶电视业务持续亏损的影响,全年业绩出现大幅度滑坡。公司销售收入3,452,314,354.57元,同比减少36 ％,利润总额为-792,760,123.81 元,净利润-802,937,899.34 元 ，出现了巨额亏损。 但是由于我国国民经济仍将保持持续增长,因此对移动通信市场的拉动是必然的,资费的下调以及即将到来的2008 北京奥运会,都会对手机市场产生拉动作用,2008 年手机市场将持续向好,保持较快增长。而且由于夏新公司主营业务的基础扎实,多年来在品牌、技术、人才方面形成了一定的优势,有能力应对市场的变化和技术更新,并在激烈竞争的市场中站稳脚跟。公司新年度有希望完成盈亏平衡的目标。 PartⅢ 公司分析 （一）财务报表结构分析 1．夏新公司的资产负债表结构分析 上表是夏新1999-2006年资产负债表主要账户数值（单位：百万元） 从上面图表可以看出夏新的货币资金在1999-2001无巨大变化，从02年起开始快速增长，在03年达到高峰，之后大幅度下降，04-06货币资金保持大致相同的水平。 夏新的存货从1999年逐年上升，在2004年到达顶峰，并且在2005与2006年两年保持较高的存货水平，说明夏新的产品销量正在走下坡路，造成了库存商品的积压。 流动资产占总资产的比重相当大，最低水平也接近78%，在2001年流动资产的比重达到了最高峰，接近88%，这侧面反映了企业固定资产、长期投资以及长期投资所占的比重之小，这样并不利于企业的长远发展，说明企业的还没有稳定长远的收入来源。 短期借款从1999年开始稍有增长，在2002年下降到最低水平，为28.1百万元，此时夏新并无太大的财务压力及风险，从2003年开始，短期借款开始快速上升，到2006年达到最高，为1461.2百万元，是2002年的52倍之多，占总资产的三成以上。伴随着夏新货币资金的逐年下降，夏新必须担负巨大的财务风险，短期债务重重的夏新的前景难以看好。或许，夏新如果能够研发出具有强力竞争优势的自主核心技术，那么它的经营业务才能扭亏为盈，从而摆脱巨大的财务风险。 未分配利润从1999-2001的负值，在2002-2004年转为正值，说明02年夏新的经营成果良好，创下丰厚的利润，从而在2003年打到顶峰，但从04年起夏新经营开始由盛转衰，经营开始走下坡路，导致05、06两年未分配利润降至负值。 2.夏新的利润表结构分析 下表是夏新99-06的利润表主要账户数值（单位：百万元） 由下面两图可以看出，主营业务成本与主营业务收入的99-06变化趋势几乎一致：从1999年开始增长，在2003年达到高峰，2003年夏新的销售业绩是最好的一年，继承了前几年快速增长的趋势，当时的手机销售还是个高利润的行业，但就是从2003年起夏新开始走下坡路了，主营业务利润快速下降50%以上，由原来2003的年23亿元降到2004年的10亿元，并且，这还没考虑到期间费用。 上图勾勒出了夏新1999-2006的期间费用变动趋势，期间费用从1999-2001的不足2亿元迅速增长到03的将近10亿元，而03是夏新销售业绩最好的一年，却也是期间费用相对最高的一年，虽然产品销量上升不可避免会使相应的成本也上升，但是通过有效的成本管理还是可以略微降低成本的上升幅度的。从2003年之后，虽然夏新的主营业务利润下降到10亿元，但期间费用却已经超越了主营业务利润，这注定了夏新该年必将亏损。 从净利润这个图表就可以总结以上的分析，夏新在02、03年净利润达到最高，接近于6亿元，在04年迅速几乎减至0，05年发生亏损，亏损的数额比2003年的最高利润还大， 06年亏损迅速减少，亏损了1亿元。说明夏新在05年发生巨大亏损之后正在采取相应的措施来改变所处的糟糕处境。值得注意的是，本来在04年就应该发生亏损的夏新却没有发生亏损，从利润表可以看出，在2004年，营业利润是-1.1百万元，而营业外利润是-2.9百万元，却由于当年的补贴收入提高到了22.5百万元，使得当年不发生亏损，05年也计提了补贴收入，但已经无法挽救夏新糟糕业绩的局面。夏新在利润表所披露的补贴收入主要为厦门当地政府补助，企业借助外部补贴“扭亏为盈”，这值得我们注意。 3.夏新主营业务构成分析 总的来说，夏新的主营业务是制造业业务。而制造业业务中主要是经营手机产品类与家用系统类。 以2005年的夏新制造业构成为例，结合上面图表可以看出，手机类所占的比重最大，家用产品占有一定的比重。2004与2002年也是如此，只不过2002年的第二大产品生产为视频产品类。 占据夏新制造业务主要比重的手机业务对夏新的主营业务利润具有巨大的影响，04年手机产品的毛利率由79.9%一下子降到05年的13%，导致05年的主营业务利润及营业利润大幅度下降，这是05年夏新发生巨额亏损的主要原因，手机产品不再是过去的高利润的业务，这对以手机为主打产品的夏新业务经营的巨大打击。06年手机毛利率略有上升，表明了夏新正在采取措施来扭转这一局面。2006年夏新大幅度降低手机产品的生产，这从而使夏新的利润降低速度下降了。 4.夏新的现金流量表构成分析 下表是夏新从1999-2006年的现金流量表主要账户金额（单位：百万元） 从上图可以看出：夏新经营活动的现金流量从1999年开始增长，在2002年达到顶峰，为9亿多元，但是由于手机市场的高利润不再，在03，04两年，公司的经营活动开始走下坡路，相应的现金流也随之下降。在糟糕业绩最突出的2004年，由于经营活动产生的大额的负现金流导致现金及现金等价物呈现巨额负值状态，表明公司当年的主营业务现金流入不足以支付本年主营业务所需资金，为保证正常发展，投资仍需现金支出，所以不得不通过筹资活动来维持资金链条。可见在04年夏新的主营业务创造现金的能力下降是不争的事实，现金短期的风险已经开始显现，虽然05，06年经营活动现金流略有上升，但由于企业日常的投资经营，以及相应的筹资管理需要相应的资金，可以判断夏新未来的现金流仍可能下降至负值，企业未来的现金及现金等价物净增加额很大可能降为负值。这需要我们继续关注。 5.夏新的ROE因素分解分析 上图简要地显示了夏新的净资产收益率的变化，在销售业绩比较好的02-03年，净资产收益率都达到了40%以上，接下来业绩出现严重下滑的04、05两年净资产收益率也严重下降，特别是2005年，已经达到了-100%以下，2006年略有回升，但仍为负值。这是因为06年的净利润仍为负值的缘故。 净资产收益率可以分解成“销售净利率*总资产周转率*权益乘数”的三个指标的乘积，从上图中可以看出总资产周转率变化不大，相对比较稳定，权益乘数正在逐年上升，而销售净利率的变动趋势与净资产收益率大致相同，从中可以看出对净资产收益率产生最大作用的是销售净利率，正是由于在04，05年销售净利率的大幅度下降导致了净资产收益率的大幅度下降，当然总资产周转率的下降也产生了一定的影响。总的说来，作为夏新主打产品手机产品的销售净利润率的低迷导致了ROE的持续下降，而在2006年夏新降低了制造业产品中的手机产品的比重，这使得06年的ROE略有上扬。 夏新公司2006年ROE分解 从分解图中不难看出，夏新的主营业务利润率和总资产周转率均不尽理想，最终导致较低的ROE。利润率主要是受行业不景气的影响，营业成本过高，整个营销渠道不得不依靠高额的促销费用维持。加上频繁的价格战，使本就偏低的手机价格一再下降，使企业很难从夹缝里挤出利润。而资产周转率则主要受应收账款和存货的拖累，过多的压货和不得不一再放宽的信用条件，大大降低了企业资产的周转以现金的流转。 下面将夏新的ROE因素分解同行业的波导与东方进行对比 下表是2005年夏新同波导、东方的ROE进行比较 夏新的销售净利率既比不上波导，更远远不及东方电子，总资产周转率比不上波导，却超过东方，权益乘数倒是最大的，但这三个指标中对ROE的影响最大的是销售净利率，所以波导与东方的净资产收益率远远大于夏新。至于为什么夏新的销售净利率会远远不如同行业的竞争对手，或许是激烈的市场竞争与缺乏自主核心技术导致夏新难以与他人抗衡。 接下来继续分析2006年的夏新，波导，东方的ROE分解 06年与05年相比，夏新的销售净利率与同行业的波导、东方相差不是很大了，因此对应的净资产收益率与波导、东方的差距缩小了，总资产周转率与权益乘数在行业中的位置与去年相同。说明夏新采取了措施来努力提高自己主营业务的销售净利率。 （二）经营能力分析 1. 盈利能力分析 表 夏新1999-2006年度盈利能力（单位：万元 ） 获利能力: 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 销售毛利率(%) 18.9346 5.336 17.5516 37.8077 34.4448 20.922 11.9033 19.8693 主营业务利润率(%) 18.6932 5.2467 17.4777 37.363 33.9822 20.6768 11.8078 19.6049 销售净利率(%) 3.1998 -17.5627 -7.9179 12.6109 9.0103 0.2082 -13.6829 -1.8747 总资产收益率(%) 2.9426 -13.4862 -4.9389 26.0362 17.2789 0.2437 -15.382 -2.377 净资产收益率(%) 5.5188 -33.5164 -18.989 57.49 41.9816 0.82 -107.15 -20 从以上各种反应盈利能力的指标的总体趋势来看：夏新电子的盈利能力在2002年达到巅峰后逐年下降，到2005年更是大幅缩水。夏新的“变脸”正是手机市场产量过剩、利润下降的缩影。在2002、2003年间，夏新电子手机业务的销售业绩和毛利润达到高峰，这得益于国内手机市场的火爆，那段时间正是国内手机市场不断壮大，手机普及的阶段，国内手机市场竞争竞争不激烈，竞争优势明显，手机作为高科技产品，附加值大，因此出现企业迎来了较高盈利业绩的两年。此后的几年，由于中国手机生产制的取消，手机企业数量暴增，导致国内同行竞争白热化，再加上国外品牌的涌入和迅速占领了市场，国内品牌无法与国外品牌相抗衡。手机行业的规模和技术的不断扩大和成熟，品牌间展开价格战导致了夏新手机的市场份额持续下降，夏新在手机领域已经“无利可图”。 另外，夏新电视由于规模和产能小，难以争取足够的液晶屏，致使液晶电视产量有限，卖场多处于缺货状态，因此，规模限制使夏新业务发展在上游和销售终端都没有优势，液晶电视业务持续亏损。 2. 偿债能力分析 短期偿债能力 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 　流动比率(倍) 1.9737 1.5047 1.2775 1.4595 1.4351 1.1542 0.9363 0.9296 　速动比率(倍) 0.6721 0.438 0.5605 0.8641 0.847 0.5278 0.4898 0.5351 现金比率(倍) 38.19 16.85 16.58 32.34 38.11 13.55 15.17 13.57 经营净现金比率(倍) -38.36 -35.23 5.37 59.57 19.47 -22.9 4.35 4.45 我们重点选取市场突变的三年（2002、2003、2004）对夏新的流动能力进行分析： 夏新2003年的流动性指标略高于2002年，这是因为：虽然2003年夏新的短期借款和应付帐款有较快的增长，但由于应收票据、货币资金的增加更多，因此总体使得流动性指标表现出一个平缓的增长趋势。但到2004年，由于货币资金余额减少、短期借款大量增加，流动比率下降到接近1；而且由于存货增加较快，速动比率从0.847下降到0.5278。可见，其流动性风险已然呈现。 长期偿债能力 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 总资产负债率（％） 46.6808 59.7624 73.9909 64.3648 64.053 68.0896 83.4063 85.6256 股东权益与固定资产比率(倍) 100 100 291.2817 245.2357 183.5546 86.3613 长期负债与营运资金比例(倍) 14.2866 28.0957 19.4594 19.0217 8.3998 -2.0726 利息保障倍数(倍) -5.9657 -1.3611 32.7521 97.1315 2.5087 -20.5783 0.4023 夏新总资产发债率在2002－2004年间变化不是很大，但是从长期负债与运营资金比率来看：从2001的28.0957倍到2005年的-2.0726倍，说明了夏新企业长期负债减少，短期负债增加，采用了“短债长投”资本结构，过分依靠短期负债周转，加大了财务风险。 利息保障倍数从97.1315下跌到2.5087仅经历一年时间，从损益表得知，财务费用并未有太大变化，大幅变化的根源在于息税前利润（EBIT）的狂降，说明手机行业竞争剧烈，高利润的时代已成为历史。 3. 营运能力分析 营运能力 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 　应收账款周转率(次) 6.0164 7.1106 9.1574 26.4596 37.77 24.2217 13.7876 9.757 　存货周转率(次) 1.9517 1.2745 1.052 3.1866 3.5979 2.4086 2.4973 2.8677 　固定资产周转率(次) 8.6119 6.6246 6.8262 18.6243 14.5895 7.8173 6.8328 　 　总资产周转率(次) 1.0649 0.7616 0.6867 2.0645 1.9176 1.1704 1.1241 1.2679 从上面的图表中可以明显看出所有流动指标在2002、2003年达到高峰后均呈现下滑趋势，这很大程度上反映了企业近几年举步维艰的经营状况。存货周转率下降到2.5次左右，与此同时应收账款周转率也仅有15次以下，这样从产品生产出到销售收到现金，大概需要365/2.5+ 365/15=170天，也就是5个多月的时间才能回收投资的现金，这显然对于企业经营现金压力过大。 从两个资产周转率来看，也可说明企业经营效率低，资产利用效果差，最终还将影响企业的获利能力。面对此情况，企业就应该采取措施挖掘潜力，积极创收，提高市场占有率，扩大销售收入，提高各项资产的利用程度，对那些确实无法充分利用的多余、闲置资产及时进行处理。 PartⅣ 行业分析 （一）所处行业和竞争对手的选择。 根据中国上海证券交易所行业分类，夏新属于制造业-电子-日用电子器具制造业，其主要产品集中在手机市场，基于以上理由，我们选择了深康佳，四川长虹，TCL，波导作为竞争对手分析。在进行行业分析时也主要就手机行业进行分析。 （二）中国手机行业。 1．持续增长的手机用户。 2007年，中国手机市场继续稳步增长。全国手机用户较上年底增加4056.6万户，首次突破5亿户。全国手机普及率达到每百人38.3部。手机短信发送量为2790.2亿条，较上年同期增长37.5%。据统计，2007年1～6月我国共生产手机26,298.4万部，比上年同期增加了28.8%；累计销售26,680万部，比上年同期增长33.4%;销售收入达1610.8亿元，同比增长29.6%。其中，国内手机销售10,290万部，同比增长51%。1～6月我国手机产品实现销售收入1610.8亿元，同比增长29.6%，占全行业主营业务收入9.3%，比上年提高了1.1个百分点。1～6月全国手机产品销售总量26,680万部，同比增长33.4%。 可以说，整个手机行业是处在一个蓬勃发展的过程中，就其原因我们主要归纳了以下五点：①根据研究报告表明，2007年全球手机出货量增长10%以上，总量超过1亿部，继续拉动我国手机出口快速增长。②根据电信运营业报告，国内新增移动用户继续保持在6000万户左右，随着国家加大对农村建设的投入，农村市场继续升温，低端手机市场潜力较大；大中城市随着人民生活水平的提高，手机更新换代继续加快，城市换机率将由上年的40%～50%提高到70%～75%。③新一代移动通信发展和3C融合的步伐日益加快，在国家“十一五”规划中，明确提出要大力推进“3网融合”，并在IPTV、手机电视等领域做了许多尝试，为尽快推进“3网融合”奠定了基础。④随着技术与业务模式的变化，产业链条各环节将更为复杂和多样，企业上下游的整合能力将成为核心竞争力的重要指标，企业联合兼并、改组、改制等新一轮的整合将呈现。⑤电信运营商的定制手机的规模不断提升，这对拓展手机的营销渠道和品牌机企业都将构成新的挑战。 2.智能终端的冲击。 2007年，全球智能终端销量超过1亿台，到2010年全球将逾2亿台，增势极为迅猛。未来三年内，中国的智能手机市场将以50％的速度增长，预计2008年中国智能手机的销售量将达到1764万部。在这样广阔的市场前景下，智能终端将成为电子行业的含金量最大的领域，抢占智能终端的制高点必将获利丰厚。公司与微软公司签订《全球战略合作备忘录》，夏新开始从笔记本电脑领域向手机、数字电视等领域全面延伸；公司全球首发的内嵌式微软WindowsCE5.0操作系统、以大屏幕液晶电视为载体的IPTV终端产品技术全球领先。　 3.面对3G时代的挑战。 到2010年多国3G用户累计将发展到2亿户左右。我国3G运营业务收入将上升到3000亿元左右，5年累计业务收入可望达到1万亿左右。预计从2006年到2010年，3G业务占移动业务收入的比重将由7%上升到50%以上；占整个电信业务收入的比重则会达到30%左右。夏新电子是国产品牌中在3G研发投入力度最大的企业之一，目前公司拥有1200多人的研发团队，主要研究芯片级以上的“次核心技术”，在3G产品及智能手机产品上投资很大。目前公司的研发设计基本由自已完成。3G手机进入了欧洲和台湾市场。也是国内少数几家进入中移动定制手机厂商名单的厂商。目前夏新除手机业务外，还有液晶电视和笔记本业务，公司作为目前3G三大国际之一的“中国标准”TD-SCDMA产业联盟的主要成员，投入了过亿元研发3G手机，公司目前已经推出了12款3G手机，其中6款WCDMA手机、3款CDMA2000手机和3款TD-SCDMA手机。其中新型TD3000手机进入TD-SCDMA应用终端的最后一轮测试，未来有望在3G正式进入商业应用后抢占市场先机。与此同时，公司在WCDMA领域与该技术标准的主要制定者爱立信公司强势结盟，合作范围覆盖从2G、2.5G到3G的各个领域；公司还与高通公司在开发生产基于CDMA2000标准的3G手机上展开合作，其抢夺3G商机的势头相当迅猛。目前公司的3G手机已经得到台湾地区手机经销商和部分欧洲运营商的认可，并已达成初步采购意向，公司在2.5G手机上已突破了所有技术瓶颈，并投入上亿元资金用于3G终端的研发，目前公司在3G终端上已经掌握了多项领先技术，海外市场取得了零的突破。 （三）国产手机现状分析 据赛迪顾问发布的《2007年中国移动通信终端产业研究报告》，国产品牌仅占国内手机市场三成份额。据全球权威调查公司GFK统计，国产品牌GSM手机的市场份额也从2004年7月按销量的45.5%和按销售额的35.8%分别降到2007年7月的26.01%和22.59%。许多国产手机品牌纷纷退市2007年前三季度，手机平均售价比上年同期下降4个至7个百分点，价格竞争已经成为大部分手机生产企业抢占市场份额的主要手段。究其原因，我们归纳到以下四点： 1.尴尬的品牌定位 一方面国产手机厂商,如TCL、康佳等品牌是国内比较有影响的家电企业,具有经营多年的营销网络和营销,消费者对这些品牌比较熟悉;另一方面,近些年国产手机厂商广告投放力度的不断加强,极大地促进了国内品牌形象的树立和品牌知名度的提高,使其在消费者心目中成为与国外大牌手机厂商一样耳熟能详的知名品牌。市场调查数据显示,国内品牌TCL、波导、夏新的品牌知名度已经进入行业前10名。然而由于国内品牌缺少技术上的本质区别,产品高度同质,隔三差五的价格战使价廉质低成了留在人们心中挥之不去的烙印。另外,国内厂商一味地追求产品的市场占有率,忽视了建立长远的品牌战略,更缺少对品牌理念、品牌文化的长远塑造。 2.骑虎难下的销售成本 国产手机一杀入市场,就绕开国外厂商那种“总部—省级—市县级”层层代理、层层留利的方式,自己组建销售公司,并且尽量避开大城市、沿海地区,专攻中小城市、内地城市及小城镇,搭建以自己“子弟兵”为主体的四通八达的销售网络,依靠自建销售渠道在全国直接面向顾客销售手机,节约了层层代理下所耗费的庞大成本。发达的分销渠道大大缩短了新产品上市流通的时间。但越来越庞大的销售体系也正在变成一架耗油的笨重机器,渠道运营成本日益增加。如号称“中国手机第一网”的波导一年在销售成本上耗资达几亿,并且逐年上升。此外,庞大的销售体系将给企业的变革增加阻力。 3．层出不穷的售后服务问题 中国手机终端市场已经由高速成长期过渡到稳定成熟期,服务即将成为手机企业竞争制胜的法宝。一些国产手机厂商将家电服务上的经验复制到手机服务上,不仅在总部设立售后服务中心,还在各地建立以分公司为基础的售后服务机构,这种完备的服务网络和周到的服务理念是国外品牌无法比拟的。但由于未掌握核心技术,长期以来,国产手机厂商大量进口国外中小企业的中低档成套散件进行组装,造成了大量质量问题。此外,国内厂商为节约成本,纷纷把售后服务交给了当地的经销商,而自己只作为协助角色,这种售后服务模式导致了手机投诉层出不穷。据悉,中国消费者协会接受的投诉中国产手机位居榜首。 4.缺乏核心技术 总体看来,国产品牌手机生产企业在技术研发领域已经初步掌握手机结构和外观设计、应用层软件开发、射频模块的设计技术和大批量生产技术,在核心芯片和底层协议的开发方面取得了一些进展。国产品牌手机生产企业已完成射频电路、内置MP、PDA及数码相机的研制生产。手机设计方面,本土手机设计在经历了大整合之后,存活下来的手机设计公司具有一定的实力。另外,国内部分配套元器件企业也实现突破,一些关键配套元器件和部分测量仪器均具有了自主知识产权,并且通过了摩托罗拉、诺基亚、西门子、阿尔卡特等国际著名企业的认证。但是国内企业没有核心技术难以对产品质量进行控制,难以保证服务质量,难以跟上市场需求,也无法及时推出主流的新产品。另外,没有核心技术难以占据产业链的主导地位,在商务谈判中很难形成强有力的话语权。 （四）国产手机发展前景 1.手机牌照放开后，挑战与机遇并存。 手机牌照核准制的取消意味着整个手机市场开始自由竞争，市场将会决定手机行业的走势。中国作为全球最大的手机市场，也是最敏感的市场。消费者在购机的同时就会考虑是选择国际品牌还是本土品牌。除了既有的品牌，还有一些境内外厂商也进入市场。手机牌照取消后，境内外市场大量黑手机厂商将会千方百计和拥有牌照的厂商正面竞争，这对国产手机来说是一个巨大的挑战。当然依据手机厂商不同的风格，手机牌照核准制的取消有着不同的意义。对于有资金、有创意和有着合适的营销渠道的手机商来说，这是一次难得的机遇，因为市场的开放程度越高，这些有实力的终端厂商才能更有抓住机会的优势;而对于希望依赖自己在家电或者其他产品的制造优势在手机行业赚笔快钱的企业而言，这则是一次严峻的考验，因为仅仅依靠原来的家电制造能力和传统的销售渠道在手机自由竞争的市场是无法生存的。 2.产品的升级换代，为国产品牌技术发力提出新的要求 正如前文分析的智能手机和3G的到来使中国手机行业充满了不确定的变数，这种变数一方面是技术的，另一方面是企业管理能力的。以目前的国内手机厂商的态势来说，要想在这场快速变革的技术应用推动下的国际产业形态的变化，首先完成国内市场的整合。这种整合需要在以下几方面变革。在日益同质化的产品层面上，努力实现产品功能的差异化。在这方面索尼爱立信已经为国内手机厂商做出了有益探索。手机消费正在呈现精益化趋势，这就要求国内手机厂商建立柔性生产机制，这种柔性制造机制包括产品功能的柔性组合。在手机精益化需求的背后，决定其价格的将是产品功能的配置。在技术上建立厂商之间的合作机制，随着国内3G的上马，在技术合作上肯定将有巨大的空间，只是如何利用3G前夜留给国内手机厂商的时间差。只有完成整个产业的整合，国内手机厂商才能真正度过这春天前的寒流。 3. 研发技术、品牌以及营销手段是国产手机厂商转败为胜的关键。 在一片低迷的国产手机行业中，依然能够看到一些亮点。2007年上半年，中兴以占移动终端市场4.8%的出货量稳居国内品牌第一。华为在中国市场CDMA手机日均销售突破万台;在印度市场，华为获得超过300万台CDMA手机订单。中兴、华为与传统手机厂商不同的是，凭借其研发能力优势，使其手机终端的核心技术始终符合市场的要求。据悉，中兴每年都将总收人的10%左右用于研发，至2007年6月，中兴手机专利数量已接近1000项。运营商定制手机已经成为每一个终端厂商不可忽略的市场，手机定制正在成为一种行业趋势。除了研发实力，与运营商紧密合作提供定制化的产品也是中兴和华为手机后来居上的主要原因。在2007年中国手机OEM前十的排行榜上，中兴居首位，出货量为2300万台;华为第二，出货量为1500万台。2008年，中国手机市场用户可以达到6亿，换机用户和增量用户有2亿多，这为国产手机的崛起提供了比较肥沃的土壤。如同TCL通讯设备股份有限公司董事总经理万明坚所言:“国产品牌手机企业通过核心枝术研发、品牌创造以及营销策略等方面的努力，会逐步增强国产手机企业与外资手机企业抗衡的能力。” （五）竞争对手比较分析。 1.盈利能力的比较 每股收益 　 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 深康佳A 0.9091 0.3736 -1.1625 0.06 0.168 0.234 0.119 0.161 波导股份 0.4 0.275 0.426 1.35 1.53 1.08 -1.24 0.04 四川长虹 0.243 0.127 0.041 0.081 0.095 -1.701 0.132 0.12 TCL集团 　 0.15 0.18 0.27 0.3584 0.0948 -0.1238 -0.7196 ST夏新 0.108 -0.487 -0.218 1.58 1.429 0.02 -1.53 -0.236 销售净利率（％） 　 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 深康佳A 4.9128 2.4941 -10.3702 0.4425 0.7892 1.0531 0.6276 0.7601 波导股份 11.2054 4.7079 2.5983 3.3909 2.26 2.0247 -5.2473 0.4538 四川长虹 5.2037 2.5612 0.9305 1.4 1.4557 -31.9023 1.8925 1.2122 TCL集团 　 2.1494 2.2866 1.92 2.0194 0.6087 -0.6197 -3.8206 ST夏新 3.1998 -17.5627 -7.9179 12.6109 9.0103 0.2082 -13.6829 -1.8747 净资产收益率% 　 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 深康佳A 4.9128 2.4941 -10.3702 0.4425 0.7892 1.0531 0.6276 0.7601 波导股份 31.1947 5.4584 8.1839 21.7561 19.25 11.16 -35.85 2.26 四川长虹 4.0643 2.0816 0.6949 1.36 1.57 -38.93 2.91 2.52 TCL集团 　 23.074 18.3405 22 25.21 4.49 -6.52 -60.9 ST夏新 5.5188 -33.5164 -18.989 57.49 41.9816 0.82 -107.15 -20 净利润增长率（%） 　 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 深康佳A 15.19 -54.79 -411.17 105.08 183.98 39.23 -48.9 34.59 波导股份 5.27 -8.51 54.80 216.90 13.47 -15.33 -328.9 106.44 四川长虹 -69.85 -47.79 -67.71 99.01 16.76 -1889.22 107.7 -19.65 TCL集团 　 　 22.61 45.43 34.36 -57.02 -230.6 -481.15 ST夏新 -76.47 -550.92 55.15 823.09 8.55 -98.28 -6351.4 84.53 从上述四个表中不难看出，整个行业的波动基本一致，整体均呈现先上升后下降的趋势，这基本符合了近十年来国产手机在我国市场上的发展历程。作为行业代表巨头之一，夏新在8年间的数据波动较大，这不仅因为市场整体的影响，还因归咎于夏新所采取的策略。 2002、2003年涌现了大量国产手机优秀品牌，是国产手机企业最为甜蜜的两年，在占有大量国内市场份额的同时，积极向海外市场发展，更有甚者已经开始策划涉足其它行业。当时夏新凭借A8、A6两款手机成为其中的皎皎者，2002年其销售利润率和净资产收益率分别高达到12%和57%，净利润增长率更是达到惊人的823%，远远高于同期的竞争者，而就在那个时候，夏新已经将眼光放在了3G等新概念手机上，并开始寻求便携式电子产品的合作伙伴。 到了2005年，面对国际品牌的剧烈冲击，特别是他们针对中国市场推出的大量低端手机，国产手机业举步维艰，与三年前的崛起一样，夏新也走在了行业的最前面。在夏新2005年的财报上，每股收益为-1.53，而净利润比上年降低了6351%，2006年虽然有所上升，但依然处于巨额亏损状态，难逃被ST的命运。 纵观近十年同行业竞争对手的盈利数据变化，夏新电子的盈利和发展基本依赖于创新和明星产品，利用其营销战略上的成功，最大化地实现产品的价值并成功塑造了品牌形象，与此同时夏新眼光长远，在很早之前就着眼于行业未来反战趋势，紧跟时代和行业的潮流。夏新最明显的缺点是产业结构过于单一化，大部分利润和收入来源于手机行业，一旦国产手机业不景气，整个公司就难以继续发展，可以说夏新的经营风险过大，反观四川长虹，除2004年由于显像管大战，换帅风波等影响造成巨额亏损外，整个期间其经营业绩比较平稳，在市场上依然