天相投顾-卫士通-002268-领先的安全专家-110713

证券研究报告·公司研究 报告日期：2011 年 7 月 13 日 2010A 2011E 2012E 2013E 营业收入 378 536 728 947 （+/-） 40.38% 41.67% 35.93% 30.03% 营业利润 59 102 140 182 （+/-） 115.44% 71.38% 37.17% 30.21% 属于母公司的 净利润 65 107 149 196 （+/-） 80.48% 64.90% 39.00% 31.40% 股收益（元） 0.49 0.62 0.86 1.14 市盈率（倍） 49 30 21 16 总股本/已流通A股（万股） 17,271/10,137 流通市值（亿元） 19.67 每股净资产（元） 3.32 资产负债率（%） 25.1 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% Jul-10 Sep-10 Nov-10 Jan-11 Mar-11 卫 士 通 天相流通 卫士通（002268）：领先的安全专家 买入（上调） 目标价格： 25.8 元 软件与服务 主要财务指标（单位：百万元） 公司基本情况（2011 年 3 月 31 日止） 股价表现（最近一年） 本报告关注点： z 信息安全前景广阔； z 领先安全专家； z 资产整合预期。 投资要点： z 信息安全前景广阔。1、国家有望加大对信息安全的支持力度； 2、技术不断发展进步，将成为行业持续发展的主要动力之一； 3、随着信息化程度提升和信息价值提升，信息安全的需求有 望保持较快增长；4、我国信息安全投资只占 IT 总投资的 1.07%，远低于发达国家的水平，空间广阔。而在加密业务前 景可期。一方面，商密前景广阔，另一方面，涉密随着信息 化程度提升，国家对涉密业务的投资力度有望持续加大。 z 卫士通——领先的安全专家。总体上，2011 年，公司业绩有 望继续保持较快增长。而在普密业务方面，公司凭借自身在 资质、技术、品牌方面的优势，以安全集成业务能力的持续 提升，占领了行业制高点，成功打造了有效的护城河，该业 务也有望成为公司主要利润贡献点。在通用产品方面，公司 持续推出满足高低端用品的系列产品，凭借公司在政府及大 企业等市场的良好品牌效应及强大技术服务实力，前景广阔。 同时，公司积极进入安全云存储等领域，欲抢先分享未来云 计算的巨大市场空间。 z 资产整合值得期待。公司是中国电子科技集团三十研究所旗 下唯一的上市公司。在中央鼓励整体上市的大背景下，我们 认为公司资产整合预期值得期待。在 2011 年经营计划中，公 司明确提出了充分利用优势资源，积极寻找有利于公司价值 链环上的并购机会，而研究所旗下具有众多相关的优质资产。 z 上调“买入”评级。预计公司 2011、2012、2013 年 EPS 分别 为 0.62 元、0.86 元和 1.14 元，以 7月 12 日的收盘价 18.33 元计算，对应的动态市盈率分别为 30 倍、21 倍和 16 倍，我 们认为公司对应的 2012 年合理估值为 30 倍左右，对应的目 标价格为 25.8 元，上调“买入”评级。 z 风险提示：1、坏账风险；2、资产整合不确定性风险；3、短 期股价回调风险；4、小非减持压力。 证券师： 应巧剑 执业证书编号：A0140511010013 021-58824282-820 yingqj@txsec.com 服务热线 010-66045555 服务邮箱 service@txsec.com 诚信源于独立，专业创造价值 请阅读最后一页重要免责声明 证券研究报告·公司研究 1 诚信源于独立，专业创造价值 www.txsec.com 目录 1. CETC的信息安全和通信保密的核心平台.........................................................................................................................2 1.1CETC的信息安全和通信保密专家.....................................................................................................................................2 1.2 以密码为核心，打造一流的安全企业 .............................................................................................................................3 2. 信息安全前景广阔 ...............................................................................................................................................................6 2.1 国内信息安全增速有望加快 ..............................................................................................................................................6 2.2 加密业务前景可期..............................................................................................................................................................9 3. 卫士通——领先的安全专家 .............................................................................................................................................12 3.1 2011 年有望保持较快增长 ...............................................................................................................................................12 3.2 普密业务护城河效应明显 ................................................................................................................................................14 3.3 通用产品 空间广阔 ..........................................................................................................................................................15 3.4 安全云存储——前景巨大 ................................................................................................................................................16 4. 资产整合值得期待 .............................................................................................................................................................17 5. 上调至“买入” .....................................................................................................................................................................18 6. 风险提示 .............................................................................................................................................................................20 图表 图表 1 卫士通获得主要荣誉......................................................................................................................................2 图表 2 CETC的信息安全和通信密码专家................................................................................................................3 图表 3 卫士通主要业务.............................................................................................................................................4 图表 4 2010 卫士通分产品营业收入结构（左图）和分部门营业收入结构（右图） .........................................5 图表 5 2010 年卫士通分产品毛利结构（左图）和分部门毛利结构（右图） .....................................................5 图表 6 华北、华东、西南是公司的主要市场 .........................................................................................................6 图表 7 中国信息安全前景广阔..................................................................................................................................8 图表 8 主要信息安全类上市公司研发支出情况 .....................................................................................................8 图表 9 中国信息安全产品市场保持快速增长（单位：亿元） .............................................................................9 图表 10 全球安全产品市场规模（单位：亿美元） ...............................................................................................9 图表 11 国家信息安全等级分类 .....................................................................................................................10 图表 12 电子政务系统五个安全等级的基本内容 .................................................................................................11 图表 13 2008 年中国安全信息产品市场结构 .........................................................................................................11 图表 14 卫士通历年订单情况（单位：万元） .....................................................................................................12 图表 15 卫士通历年业绩情况.................................................................................................................................13 图表 16 卫士通分产品营业收入增速.....................................................................................................................13 图表 17 卫士通分部门营业收入增速情况 .............................................................................................................14 图表 18 一KEY通市场规模.....................................................................................................................................15 图表 19 卫士通安全云存储解决.....................................................................................................................17 图表 20 2007 年三十研究所旗下控股的主要资产(单位：万元) ..........................................................................17 图表 21 三十研究所主要资产情况.........................................................................................................................18 图表 22 盈利预测分析与假设前提(单位：万元) ..................................................................................................18 图表 23 盈利预测表（单位：万元）.....................................................................................................................19 证券研究报告·公司研究 2 诚信源于独立，专业创造价值 www.txsec.com 1. CETC 的信息安全和通信保密的核心平台 1.1CETC 的信息安全和通信保密专家 公司是国内首家专业从事信息安全的A股上市公司，由中国电子科集团第三十 研究所于1998年成立，是中国电子科技集团的信息安全和通信保密的核心平台。 控股股东中国电子科技集团第三十研究所，是中国电子科技集团旗下47家科研 院所中主要从事信息安全和通信保密领域研究的科研院所，创建于1965年，属国家 一类科研事业单位，从事科研和产品开发专业人员700余人，拥有和培养了大批通信 网络和信息安全专家。三十所是中国电子科技集团的信息安全和通信保密的核心平 台，建有“国家保密通信重点实验室”和“信息安全工程中心”，重点承担了国家信 息安全和保密通信领域基础和应用理论研究、关键技术和重大系统工程项目的研究 开发，在信息安全和通信保密领域具有深厚的沉淀。三零集团是以三十研究所为核 心，依托中国电子科技集团的资源优势，是国内领先的信息安全和保密提供商，在 技术研发、系统方案解决、品牌知名度等具有较强的竞争优势。 卫士通是三十研究所旗下唯一的上市公司，也是中国电子科技集团旗下主要从 事信息安全和通信保密业务的上市公司，依托三十研究所在国防信息安全领域的深 厚积淀，从核心的密码技术应用持续拓展，发展成为拥有六大类产品体系、近20个 产品族类、100余个产品/系统的国内最大信息安全产品供应商；并以完整的产品线 优势，为党政、军工、电力、金融以及其他大型企业集团、中小企业及事业单位等 各层次用户提供信息系统全生命周期的安全集成与服务。公司是国内等、分级保密 业务主要提供商之一，并且参与完成了数百个重大安全集成项目，包括“十三金” 工程以及汶川大地震、奥运会、世博会等重大事件的信息安全保障工程。 图表 1 卫士通获得主要荣誉 企业荣誉 2001 获“商用密码科研、生产、销售先进单位” 2005 获中国信息安全产业界“十大创新企业” 2006 获“2006 中国信息安全业界最值得尊敬企业” 2006 获“中国信息安全市场五星级安全服务提供商” 2006 获“中国信息安全行业十大品牌企业” 2007 获“中国信息安全产业十大品牌企业”、“中国信息安全产业十年企业特别贡献奖——金砂奖” 2008 获“2008 年度中国信息安全值得信赖品牌奖” 2009 “改革开放三十年中国信息安全产业最具竞争力企业” 2009 获“改革开放三十年中国信息安全优秀企业文化”奖 2009 获“2009 年度内网安全最佳综合实力奖”、“ 最佳终端安全产品奖”、“内网安全最佳解决方案奖” 2010 获 “2009-2010 中国信息加密市场年度成功企业”奖 2010 获“2010 年度内网安全行业用户首选奖” 2010 获“十年内网安全.企业特别贡献奖” 2010 获“2010 年中国信息产业最具影响力企业” 证券研究报告·公司研究 数据来源：天相投顾整理 图表 2 CETC 的信息安全和通信密码专家 信 息 安 全 和 通 信 密 码 嵌 入 式 计 算 机 及 操 作 系 统 、 软 件 环 境 的 研 究 开 发、 应 用 行 业 解 决 方 案 与 服 务、 I T 咨 询 和 产 品 增 值 服 务 安 防 领 域 雷 达 领 域、 广 电 产 品、 公 共 安 全 产 品、 电 源 产 品 等 雷 达、 微 波、 轨 道 交 通 脉 冲 电 源、 移 动 通 信 天 线 领 域 通 信 网 络 建 设 及 接 入 设 备 、 通 信 类 印 制 电 路 板、 专 业 网 络 解 决 方 案 四创电 子 CETC 华北计算机研究所 （十五所） 华东计算机研究所 （三十二所） 西南通信研究所 （三十所) 华东电子工程研究 所（三十八所） 杭州计算机外部设 备研究所（五十二 所） 南京电子技术研究 所（十四所） 太极股 份 华东电 脑 卫士通 海康威 视 ST高陶 43.82% 44.62% 37.36% 42.6% 48.82% 27.33% 广州通信研究所 （七所） 杰赛科 技 35.17% 数据来源：天相投顾整理 1.2 以密码为核心，打造一流的安全企业 公司是国内最大的密码产品供应商和特定敏感行业用户市场最大的信息安全 厂商，拥有完整的信息安全产品研发、制造和检测试验体系，是首批十五家获得 “涉密计算机信息系统集成甲级资质”的企业之一，是目前国内规模最大的信息 安全企业之一。 密码是公司业务的核心，在技术研发、资质、品牌知名度方面具有明显的竞 争优势。在技术方面，公司是国内少数几个掌握密码核心技术的企业之一，承担 了国家 863 项目、国家火炬计划、国家发改委/科技部等多项国家级、省部级重点 信息安全科研项目，自主积累了各项核心技术，并且获得了众多国家级、省部级 奖项，早在 1999 年批准设立了博士后科研工作站；在资质方面，公司是国内少 数几家拥有普密经营资质的安全服务提供商之一，同时是自商密资质评定以来连 续获取产、销、研定点单位全部三项资质的唯一企业，也是目前国内唯一同时拥 有涉密、商密领域最高级别资质的信息安全企业；在品牌知名度方面，公司客户 主要集中于政府、军工、金融、央企等，是国内最大的普密服务提供商之一，具 有较高的品牌知名度。 围绕密码，卫士通业务已经延伸至网关、防火墙等网络安全领域，并且在以 安全应用系统和安全基础设施为主的终端安全方面已经取得较大成绩。而以 MO 3 www.txsec.com 诚信源于独立，专业创造价值 证券研究报告·公司研究 4 诚信源于独立，专业创造价值 www.txsec.com 宝网为核心的安全移动支付已经取得了一定的成绩，在西南地区受到广大用户喜 爱，有望获得第三方支付牌照。随着逐渐向云计算和物联网时代推进，公司依托 于自身在密码信息安全方面的优势和集团的资源优势，积极向安全云存储领域发 展，为未来打开广阔的发展空间。 图表 3 卫士通主要业务 通信加密设备 网络加密设备 主机加密设备 密码设备 密码模块 多种系列和型号的中华卫士防火墙 通用安全 产品 IPSec /SSL VPN 、安全网关（UTM） 设备类产品 信息终端 设备 金融税控收款机和税控收款机、税控打印机、税控 POS 机 系统类产品 安全系统类 “ 一 Key 通” 局域网综合安全保护系统 证书管理系统（CA） 身份认证及访问控制系统 IP 加密系统（VPN 安全系统） 安全远程接入系统 安全应用系统 “ 县乡通” 安全电子邮件系统及“ 县乡通” 安全信息交换 系统 新一代安全电子公文系统 安全 OA 系统 密码信封打印系统 安全集成与服 务 安全集成 涉密安全集成 电子政务安全集成 行业信息化安全集成 中大型企业信息化安全集成 电子商务安全集成 安全服务 安全风险评估 安全咨询 安全培训 安全外包服务 安全运营和管理 等级保护安全保障体系设计和实施、安全策略体系服务 安全移动支付 MO 宝网 云存储和云安 全 数据来源：天相投顾整理 证券研究报告·公司研究 图表 4 2010 卫士通分产品营业收入结构（左图）和分部门营业收入结构（右图） 48% 19% 11% 12% 10% 政府部门 军工等大企业集团 金融企业 电力企业 其他企业 50% 19% 27% 4% 单机产品 系统产品 安全集成与服务 其他业务 数据来源：天相投顾整理 图表 5 2010 年卫士通分产品毛利结构（左图）和分部门毛利结构（右图） 47% 13% 15% 17% 8% 政府部门 军工等大企业集团 金融企业 电力企业 其他企业 66% 17% 16% 1% 单机产品 系统产品 安全集成与服务 其他业务 数据来源：天相投顾整理 5 www.txsec.com 诚信源于独立，专业创造价值 证券研究报告·公司研究 图表 6 华北、华东、西南是公司的主要市场 35% 20% 28% 4% 4% 6% 3% 华北 华东 西南 华中 东北 华南 西北 数据来源：天相投顾整理 2. 信息安全前景广阔 2.1 国内信息安全增速有望加快 政策支持 2011 年 4 月 28 日，工信部副部长奚国华在中国电信业网络与信息安全高层研 讨会上表示，当前网络与信息安全问题已成为关系国家经济安全、政治安全、国防 安全、文化安全的重大问题，要充分认识到技术手段在网络信息安全工作中的重要 作用，加强对新一代移动通信、下一代互联网、三网融合、云计算、物联网等新技 术、新业务、新应用带来的网络信息安全风险的跟踪研究，鼓励和引导电信企业、 安全厂商加大网络信息安全技术与产品的研发力度，并且正在组织通信与网络安全 “十二五”发展规划。信息安全将成为信息化和发展新一代信息技术战略新兴产业 的重要内容，在政策方面有望得到支持，特别是在一些敏感和重要领域，内资企业 有望得到重点支持。 技术推进 从技术角度考虑，信息安全核心技术可以分成结构性技术和解构性技术两大类。 结构性技术，也就是体系化技术，以可信计算技术为代表，主要是指在网络和系统 层面，将网络设备节点、链路、服务器、客户端等组成一个结构性体系，以抵抗攻 击。解构性技术，最主要的是对抗技术，通过检测技术，对攻击进行解构，深入了 解各种攻击，从而实现防御。目前，在上述两方面技术，我国与发达国家差距并不 太远，并且在某些方面还能够与之抗衡。比如，在密码技术方面，以卫士通、兴唐 通信科技有限公司为代表的国有企业，已经具有较强的技术研发实力，承担了政府、 军工等重点领域的加密任务。而在攻防对抗技术方面，以启明星辰和绿盟为代表的 6 www.txsec.com 诚信源于独立，专业创造价值 证券研究报告·公司研究 7 诚信源于独立，专业创造价值 www.txsec.com 民营企业，也已经具备较强的技术研发实力，在国际前沿的僵尸网络研究中，已经 达到了很高的研究和应用水平。而在以云模式提供的 SAAS 和移动互联安全方面， 以奇虎 360 为代表的内资企业，已经达到较高水平，并且得到了国际权威机构的认 可。技术发展是信息安全产业发展的关键，也是推动行业发展的主要力量。而随着 信息技术发展，对信息安全技术的要求越来越高，时效性和防御质量成为衡量技术 研发的主要考核指标。随着对信息安全技术的关注度加强，我们认为未来对信息安 全技术的研发投入力度将会进一步加大，而这成为行业持续发展的主要动力之一。 需求快速增长 赛门铁克和 Ponemon 研究所发布的 2010 数据泄漏事故报告显示，2010 年，每 条泄露的平均成本和每起安全泄露事故对企业造成的整体损失分别上涨 4.9% 和 5.88%至 214 美元和 720 万美元，已经连续五年上涨。这从一个方面说明了信息 安全带来的损失正在逐渐增加，反过来说明了信息安全的价值正在逐渐提升。信息 安全价值提升，主要取决于两方面，一方面是信息的价值含量在提升；另一方面是 信息化程度在提高。总体上，我们认为信息安全价值将有望进一步提升。我国正处 于经济快速发展期和信息化快速提高阶段，决定了信息安全的价值快速提升，这是 行业发展前景广阔的一个重要因素。 网络和信息化的一个重要特性在于开放性。开放性在带来互利和提升信息价值 的同时，也增大了信息安全风险。无论是针对性的专业信息破坏风险还是业余信息 破坏风险，在广度和深度方面都在不断的提升，这给社会信息安全带来了巨大压力， 对行业的发展要求不断提高，成为行业发展的一个重要动力。由于我国信息技术与 发达国家有较大的差距，意味着开放性所带来的压力可能比国内因素导致的安全压 力更大，因此，开放性对我国信息安全行业发展提出了更高的要求。 信息化和技术发展，成为行业推动的另一个重要动力。正如上面提到的，信息 化程度提高，提高了信息安全价值。由于信息安全属于被动式需求，信息技术的不 断发展，成为行业技术发展的一个重要动力。比如物联网、云计算的发展，对安全 提出了新的要求，也为行业发展打开了新的广阔空间。 在经济发展水平较低的时候，人们对信息安全的重视程度会相对较低，更侧重 于发展。但是，当经济发展水平达到一定程度之后，人们对信息化的依赖程度提高， 对信息安全的重视开始逐渐提升。而随着信息化程度提升，信息安全的主体也正从 传统的国家战略部门和大中型工商业部门向一般的主体比如中小企业、个人等延伸， 进一步扩大了市场需求。 基数低，空间大 根据赛迪顾问的数据，2010 年，我国的信息安全产品市场规模为 109.63 亿元， 同比增长 17.96%，增速快于全球 6.26 个百分点，但是占 IT 整体市场规模只有 1.07%， 与欧美发达国家的 8-12%占比相距较远。如果我国信息安全市场规模占 IT 整体市场 规模达到欧美发达国家的一半，那么总体的市场规模将超过 440 亿元。由于信息安 全在技术和市场方面面临的是全球化环境，因此，我们认为最终全球主要的市场将 会逐渐趋衡，而基数低，也意味着市场空间广阔。 证券研究报告·公司研究 图表 7 中国信息安全前景广阔 1、信息安全损失风险增大； 2、开放导致安全风险增大； 3、信息化和技术发展导致安 全风险增大； 4、随着经济发展，人们对安 全的重视增强； 5、信息安全向一般性组织主 体延伸； 6、基数较低。 信息 安全 前景 广阔 1、信息安全已经提升至国家安 全战略高度； 2、信息安全是发展新一代信息 技术的前提和保障； 3、信息安全是信息化的前提和 必然要求。 1、以密码技术为代表的结构性 技术和以攻防对抗技术为代表 的解构性技术，与国际先进技 术差距有望缩小，在某些领域 可以与发达国家相抗衡； 2、安全服务水平有望提升，而 以云模式提供的SAAS方面，国 内外都处于发展的初期。 共同作用市场 政策 技术 数据来源：天相投顾整理 图表 8 主要信息安全类上市公司研发支出情况 2008 2009 2010 研发费用率 奇虎 360 43.11% 33.01% 42.50% 启明星辰 17.53% 18.71% 20.24% 卫士通 13.29% 17.25% 12.41% 增速 奇虎 360 \ 46.42% 129.79% 启明星辰 18.24% 18.71% 30.54% 卫士通 41.58% 66.06% 1.04% 数据来源：天相投顾整理 8 www.txsec.com 诚信源于独立，专业创造价值 证券研究报告·公司研究 图表 9 中国信息安全产品市场保持快速增长（单位：亿元） 0 20 40 60 80 100 120 140 160 180 200 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 16% 16% 17% 17% 18% 18% 19% 19% 20% 20% 21% 21% 销售额(左轴) 增长率（右轴） 数据来源：天相投顾整理 图表 10 全球安全产品市场规模（单位：亿美元） 0 100 200 300 400 500 600 700 800 2006 2007 2008 2009 2010 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 销售额(左轴） 增速（右轴） 数据来源：天相投顾整理 2.2 加密业务前景可期 加密是指以特殊算法改变原有的信息数据，使得未授权的用户既使获得了已加密 的信息，但如果不知道解密，仍无法了解信息的内容。密码的主要功能是实现机密性， 可分为对称加密和非对称加密。加密技术是最常用的信息安全技术，主要包括算法和 密钥两个元素。 9 www.txsec.com 诚信源于独立，专业创造价值 证券研究报告·公司研究 10 诚信源于独立，专业创造价值 www.txsec.com 一般加密产品可以分为商密和普密两大类。 商用密码指采用密码技术对不涉及国家秘密内容的信息进行加密保护或安全认 证的密码产品。国外的商用密码是公开的，而我国的商用密码是不公开的，需要国家 主管部门批准，但是一般主体均可使用。目前，国内对商用密码销售和生产实行较为 严格的资质认可和产品测评专控管理，其中具有科研定点单位资质的企业仅 3 家。目 前，商用密码的主要用户群体来自于大中型企业，比如大型制造类企业、能源行业等， 而未来，随着信息价值提升，商用密码使用群体有望将向一般的服务型、中小企业、 各种组织团体延伸。目前，国内注册的各类企业数量超过 1100 万家，潜在市场需求 空间巨大。同时，副省级以下单位，虽然目前还没有强制性推行加密业务，但是建议 使用商密产品。随着信息价值提升，各主体对商用密码的投资力度也将逐渐增大。总 体上，我们认为未来商密市场前景广阔。 而对于普密业务这一块，国家对资质认可和产品测评的专控管理更加严格，仅有 极少数 5 家公司和机构具有相关的资质，并且严格按照国家相关的法律法规执行。普 密业务主要的用户群体是来自于党政军等涉及国家机密的部门，原则上副省级单位以 上必须采用普密。由于这一块业务敏感性较高，主管机构对企业资质的要求非常严格， 只有极少数具有国资背景的企业和研究机构才拥有资格认证，行业具有明显的寡头垄 断特征。另一方面，随着政务系统和企业信息化程度提升，信息的价值也在逐渐提升， 而破密的技术也在不断的发展进步，这决定了政府、军队等用户对密码的投入力度也 在逐渐加大。 由于密码本身是个静态的概念，风险将随着时间延长而增大，因此，一般用户都 会经过一段时间后对密码进行重置。一般来说，许多重要用户，对密码的重置周期大 约为 5-8 年。而密码的自身属性，也决定了用户具有一定的黏性，特别是普密业务。 图表 11 国家信息安全等级分类标准 分类标准 监管要求 第一级 会对公民、法人和其他组织的合法权益造成损害，但不损害国家安全、社会秩序和公共利益 依据国家有关管理和技术标准进行保护 第二级 会对公民、法人和其他组织的合法权益产生严 重损害，或者对社会秩序和公共利益造成损害， 但不损害国家安全 依据国家有关管理规范和技术标准进行保护， 国家信息安全监管部门对该级信息系统信息安 全等级保护工作进行指导 第三级 会对社会秩序和公共利益造成严重损害，或者对国家安全造成损害 依据国家有关管理规范和技术标准进行保护， 国家信息安全监管部门对该级信息系统信息安 全等级保护工作进行监督、检查 第四级 会对社会秩序和公共利益造成特别严重损害，或者对国家安全造成严重损害 依据国家有关管理规范、技术标准和业务专门 需求进行保护，国家信息安全监管部门对该级 信息系统信息安全等级保护工作进行强制监 督、检查 第五级 会对国家安全造成特别严重损害 依据国家管理规范、技术标准和业务特殊安全 需求进行保护，国家指定专门部门对该级信息 系统信息安全等级保护工作进行专门监督、检 查 数据来源：天相投顾整理 证券研究报告·公司研究 图表 12 电子政务系统五个安全等级的基本内容 安全 等级 等级 名称 基本描述 安全保护要求 第一级 自主保护级 适用于一般的电子政务系统。系统遭到破坏后对政务机构 履行其政务职能、机构财产、人员造成较小的负面影响。 参照国家标准自主进 行保护。 第二级 指导保护级 适用于处理日常政务信息和提供一般政务服务的电子政务 系统。系统遭到破坏后对政务机构履行其政务职能、机构 财产、人员造成中等程度的负面影响。 在主管部门的指导下， 按照国家标准自主进 行保护。 第三级 监督保护级 适用于处理重要政务信息和提供重要政务服务的电子政务 系统。系统遭到破坏后可能对政务机构履行其政务职能、 机构财产、人员造成较大的负面影响，可能对国家安全造 成一定程度的损害。 在主管部门的监督下， 按国家标准严格落实 各项保护措施进行保 护。 第四级 强制保护级 适用于涉及国家安全、社会秩序、经济建设和公共利益的 重要电子政务系统。系统遭到破坏后可能对政务机构履行 其政务职能、机构财产、人员造成严重的负面影响，可能 对国家安全造成较大损害。 在主管部门的强制监 督和检查下，按国家标 准严格落实各项措施 进行保护。 第五级 专控保护级 适用于关系国家安全、社会秩序、经济建设和公共利益的 核心系统。系统遭到破坏后对政务机构履行其政务职能、 机构财产、人员造成极其严重的负面影响，对国家安全造 成严重损害。 根据安全需求，由主管 部门和运营单位对电 子政务系统进行专门 控制和保护。 数据来源：天相投顾整理 图表 13 2008 年中国安全信息产品市场结构 29% 10% 6%21% 8% 7% 2% 9% 8% 防火墙/VPN IDS/IPS UTM 内容安管理 信息加密/身份认证 终端安全管理 安全管理平台 安全服务 其他 数据来源：天相投顾整理 11 www.txsec.com 诚信源于独立，专业创造价值 证券研究报告·公司研究 12 诚信源于独立，专业创造价值 www.txsec.com 3. 卫士通——领先的安全专家 3.1 2011 年有望保持较快增长 2010 年，公司取得了优异的成绩，收入和净利润分别增长 40.48%和 80.48%，增 速创下了上市以后的新高。在订单方面，公司 2010 年订单情况较好，同比增长 46.99% 至 5.3 亿元，增速快于营业收入，各项产品的订单情况都实现较好增长，特别是单机 产品，同比增长 65.55%。同时，公司还有近 1.8 亿元的订单跨期转结至 2011 年，这 为公司 2011 年的保持较快增长打下了坚实基础。 公司主体支撑业务正从单机销售向以安全集成与服务带动核心产品销售的模式 发展，已经成为国内等级/分级市场及电子政务、电子商务安全集成与服务领域的领 导品牌。发展模式转型后，公司将从单一的生产商向围绕生产、集成与服务的综合型 信息安全服务提供商转变。信息安全行业具有较强的黏性，服务对市场的开拓具有较 大的影响，并且复杂度在不断提升，单机安全已经无法全面满足客户需求，安全集成 与服务正在快速发展，而安全集成与服务也成为企业竞争力的一个重要指标。因此， 我们认为转为综合型信息安全服务提供商后，不仅有利于扩大公司业务范围，同时也 有利于公司提升市场竞争力，进一步分享国内信息安全市场的快速发展带来的机遇。 根据赛迪顾问发布的报告，2010 年，公司占据了“信息加密/身份认证”细分市 场 23.2%的份额，位居首位，并且在内容安全管理、终端安全管理领域也进入第一阵 营。总体上，考虑到公司 2010 年 1.8 亿元的跨期转结订单和国内密码行业正处于快 速发展期，我们认为 2011 年，公司业绩有望保持较快增长。 图表 14 卫士通历年订单情况（单位：万元） 2007 2008 2009 2010 单机产品 11,170.21 15,557.65 16118.31 26683.56 增速 39.28% 3.60% 65.55% 系统产品 4,566.25 2,986.98 7214.49 9837.84 增速 -34.59% 141.53% 36.36% 安全服务与集成 3,934.47 3,825.27 11482.03 14544.38 增速 -2.78% 200.16% 26.67% 其他 1,696.63 1,043.64 1241.95 1934.22 增速 -38.49% 19.00% 55.74% 合计 21,367.57 23,413.54 36056.78 53000 增速 9.58% 54.00% 46.99% 营业收入 20,085.00 21,054.00 26936 37813 增速 4.82% 27.94% 40.38% 数据来源：天相投顾整理 注释：2009 年末跨期结转至 2010 年及以后执行的订单有近 8,000 万元。2010 年末跨期结转至 2011 年及以后执行的 订单有近 18000 万元 证券研究报告·公司研究 图表 15 卫士通历年业绩情况 -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 2008 2009 2010 2011E 56% 58% 60% 62% 64% 66% 68% 70% 收入增速（左轴） 净利润增速（左轴） 毛利率（右轴） 资料来源：天相投顾整理 图表 16 卫士通分产品营业收入增速 -100% -50% 0% 50% 100% 150% 200% 2006 2007 2008 2009 2010 单机产品 系统类产品 集成与服务 数据来源：天相投顾整理 13 www.txsec.com 诚信源于独立，专业创造价值 证券研究报告·公司研究 图表 17 卫士通分部门营业收入增速情况 -50% 0% 50% 100% 150% 200% 250% 2006 2007 2008 2009 2010 政府部门 军工等大企业集团 金融企业 其他 数据来源：天相投顾整理 注释：2010 年前，电力行业数据计入其他行业之中 3.2 普密业务护城河效应明显 公司是国内 5 家具有从事普密资质的信息安全企业之一，凭借资质、研发技术实 力、品牌效应等有利因素，共同打造护城河。目前，公司在国内党政军用户的市场占 有率处于首位，具有较强的竞争优势，而且考虑到用户具有较强的黏性，公司有望成 为行业最主要的受益者之一。国家对普密业务具有强制性要求，这将给公司带来稳定 的收益增长。 密码类产品 通信加密机 公司是国内通信加密产品领域拥有产品线最全、装备数量最多的厂商，拥有支持 所有电信线路的通信加密机，是国内最早研制出电话传真密码机和ATM密码机的厂商， 在技术方面一直处于领先地位，产品的装备数量在国内一直名列前茅。公司通信加密 机主要应用于各政府部委、军工企业、商业银行、石油、石化、远洋、电信等大型国 有企业。 网络加密机 公司目前拥有高、中、低不同速率全系列网络加密机，同时拥有适用于电子政务、 电力、企业等不同行业使用的网络加密机。是国内最早研制出千兆网络加密机产品的 厂家，在电子政务信息化建设中，公司的网络密码机装备数量名列前茅。该产品，已 经广泛用于工信部、中纪委、发改委、国土资源部等各大部委；航空、航天、核工业、 国防科工委等军工企业；上海、广东等各省电子政务网络；银行、税务等金融行业。 主加密机 该产品广泛应用于全国金卡交换总中心、上海、浙江等金卡工程及已建成的无中 14 www.txsec.com 诚信源于独立，专业创造价值 证券研究报告·公司研究 15 诚信源于独立，专业创造价值 www.txsec.com 心 POS 共享系统。同时，在光大、华夏等银行总行清算及 IC 卡系统及部分省份的社 保卡中心、中石化、中电信等领域中得到广泛应用。 密码模块 密码模块主要用于密码产品中的密钥产生、加密、解密、签名和验证等算法，是 密码机产品和安全系统中的必备件。公司密码模块适合计算机主要接口，支持多种密 码算法和非堆成密码算法，在行业高端客户和