折现率的现实选择——预期收益率

折现率的现实选择——预期收益率 折现率的现实选择——预期收益率 财争:管现折现率的现实选择一;预期收益率;陈景峰吉利(西南财经大学，四川成都610074 ) 折现率是根据货币时间价值这一特征，按复利计息服工、国内外现有听现率的确定及其评价盟，把未来一定时期的预期收益折合为现值的?种折算比(一)阁外折现牟的确定率。从本质上讲，折现率是一种投资报酬率。预期收益率，西方财务中折观察的确定在这里指的是从CAPM(资本资产定价)模型所得到的收益折现来具体内容率。本文首先阐述了确定折现率的一般原则，在此基础上具体了国内外确定折现率的各种方法，最后详尽阐述均衡市场利率根据市场中资金供需双方达成的均衡，即投资者通过比较主观利率和市场利率来做出其借了CAPM法中预期收益率作为折现率的可行性。对于CAPM入、贷出的决 -??系数的确定，本文则通过来用模型变化法和调策.法应用于我国的最大障碍. 整法来化解读问题。名义收益率名贴义水收、风益险率贴却水()实际收益明臣、通货膨胀、流动性一、拆现率确定的原则1.确定折现率的基本原则是投资的期望报酬率。对资本资产定价模型Ri旦时t??i(Rtn-Rf)，投资者能够拥有一个有效的不同行业投资的报酬率在客观上是不同的，因而对于收益资产组合，可以使单个资产所包含的个别风险的预期值也就不间。这种期望报酬率就会成为进行投资得以分散，从而对资产的期搜收益只包括对市决策的尺度，投资的期望报酬率是各投资主体在现实资金场风险相关部分的补偿。市场上进行投资所应获得的平均报酬率，这也是进行某种投资方式的决策所需考虑的机会成本。(二)罔内析现率的确定2.折现盖在与资产收益额应统一。确定资产收蓝额的1.加权平均法方法和范围应句折现率计算成统计口径一致。例如，企业收益额选择企业利润总额、挣利润、净现金流量等，那么折含义及公式评价影响因素现率就服有不同的口径，资产，协额收描率、投资资本收就以某种筹资方式所1.普通股成本的确股本或实率和净资产收益率。筹措的资本占资本总额定带有~观性，从而等教收资本、 债券、3.折现察一定要高于无风险报酬率。在正常资本市的比重为权寞，对各种筹加权平均法确定折现率银行贷款、融场和产权市场条件下，政府债券利率和银行储蓄利率是投资方式获得的个别资本带有~观性;资租赁和留存资者进行其他投资时必须考虑的无风险报酬率。如果折2.对于一些为进行的成本进行加权平均所收益之间的结现率低于无风险报酬率，就会导致投资者将资金转存银行得到的资本成本的方法。资产剥离、股份制改革的构及各自本身戒购买无风险罔债，而不进行得不偿失的风险投资。固有企业，其负债率较WACC=l;j蒋i种资本来源的成本水平.4.没有固定统一幽的折现率。折现率的确定要要考虑诸高，同时又难以确定各类的成本×第i种资本来源多因素，如市场物价指数的变动状况、资本市场的平均利*期资金的资金成本.占全部资本的比1在.率、同行业的资金利润率、本企业资金利润率的变动趋势等，对于不同的产权主体、产业领域，即使资产业务的类型2..加法一样，适用的折现率也可能不间，因此不可能存在一个适合于各项资产的折现率。折现率的确定要根据评估对象含义及公式评价影响因素的具体情况而定。将无风险的报酬1:加法是目前企业价宏观经济5.折现率是一种复利率。挣现值法则运算是把自投率加上对各种风险及值评估实践中用来确定折的运行态势、资项目预期每年产生的净现金流最按一定的贴现率折算负担的补偿率作为折现率最常用方法，但由于行业发展前成现值，再与投资支出进行比较。在其中，折现率体现的现率，公式为2折现率z经营风险和财务风险等的紫、市场状况、是货币的时间价值。由于我国的银行利率和罔库券利率安全利率+风险报酬量化，目前主要依赖于经同类企业竞争是以年单利的形式示而不是复利，所以在计算时应先将率+通货膨胀率验判断，比较粗略.情况等.单利换算 成复利。CHINA MANAGEMENT lNFORMATIONlZATION 133 ?????????????????????????????????????????????????????? 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??? ??????????????????????????????????????????????????????????????????? ???????????????????????????? ???????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????? ????????????????????? 偍??????????????????????????????????????????????????????????????????? ??????????????????? 财…A孔变班…剧伊…和M益率法(二)模型交换法确定。系数在我国由于证 券市场尚不发达，多数被评企业没有发含义及公式本质及其评价影响因索行或上 市股票，难以直接利用CAPM法确定。i及Ki.但我们可以利用CAPM讼的基本原 理，并对此稍加改造，即根据各行业代表性该方法是我国慕本t回家产业可确定 比较科学、合理的折现率。我们假庭公式的Ki为某企业近几年统计数据、新建 设投资管理部门筛选政策、行业技企业投资期望族得的收益率，即评估时的折现 率;Rf仍为琐目可行性研究资料以琐目的一种方法，筛选的术进步、资源无风险收蔬率，通常以政府短期债券利率表示;??i为某企及行业的综合统计资料，标准是项目对国民经济劣化、价格结按统一方法估计测算，用的净贡献而不是项目本构、经济结构业投资的风险系数;Km为同行业平均投资收益率。从公公式表示为:行业基身收益水平或者项目对及水平式l肴，期望收益率显然是一条凹阳直钱，根据回归直线分准收益率=(1:行业各企企业的贡献，所以其不适析的原潮，可以很容易求得岛的值:业净利润/艺行业各企业宜作为企业投资项目财对(1)式求总和得:I:Ki吨Rf+??iI:(Rm嗣阳(2)资产平均总额)xlOO%务评价时的折现率。对(2)式等号两边用(Rm嗣Rf)加权得:I:(Rm-Rt)Ki=RfI(阳卧Rt)+??iI:(阳协议。2(3) 4.资金利润率法由(2)式得Rf=I:Ki-??iI:(Rm-Rf)/ n代入(3)式踱理得z含义及公式评价影响因素。i皿nI:Ki(Rm，耐幡扭扭(Rm耐I/n{阳?附2_(I:(阳_Rt)J2以行业平均资1.企业外部环境变化对企业规(4) 企业经营带来深刻影响，而反模、管现水平、金利润率为慕础，再在评估某项投资价值时，只要采用一定的方法预测出映其结果的统计资料往往滞技术水平、企根据企业条件、经营业特点、财务后;未来一定时期企业投资收益率及相应的闵行业平均投资收状况进行调整.公2.企业经营性资产和非状况、人力资益率，即可求出民的僚，从而得到…个科学、合理的折现率。式为:资金净利润经营性资产3挺进行分离，造成源等统计资料难以反映经营性资(三)调整法确定。系数事=行.\Ik基准收益产的真实收益。B郭七企业的风险系数我们可以从上市公词中寻找一靠经营风险句项目:企业相似的代表公司作为样本，用样本公司的??i值来推导投资5.??系数法项目的预期报酬。但这里义涉及…个问题，因为样本公司所采用的债务融资比例可能与项目企业的债务融资比例不含义及公式评价影响因素同，由于资本结构的楚别，企业的财务风险与样本公司也有风险是由企业特定我国利用。系证券市场发展所不间，所以我们有必要对样本公司的??l值进行调整。具数法的条件尚不成行为产生的非系统风险策的完的稳善程定度性、、投管理资政者体 步骤是先把样本公司的有债务的。1值调黯为无债务的熟，主要原因是我和市场行为产生的系统的投资动机、股蔡价。u值，然后根据项目企业实际采用的负债融资比例导出调国证间较券市短场，的发展风险组成，所以折现率百时没有较格的波动性、股票整的β2值。这样，我们可以把反映项目企业实际风险的无风险报酬率+自〈社会lf长的时间序列资料格与实际收放的关。2值应用于资本资产定价模型以确定必要报酬率，对企业联度、财务信息的客均收直在率?无风险报酬率)据作~为??值的测算依观性.的投资进行定量评价。当然m值的调黯是建立在企业所得税影响以及资本资产ít价模型的其他假定基础之上三、预期收就率可以作为听现郁的可行性分析的。下面我们用公式来表示B值的调整。(一)预期收益率可以作为折现串在理论上是可Ki=R川l(Rm础(1)行的其中:Ki一第i种股票的期摄收益率CAPM(Capital Asset Pricing Model，即资本资产定价β1一样本公词有债务的系统风险值法)认为资本资产(主耍指股票)投资的收益和投资的风险是Rf…无风险收益率投资者进行投资决策时所要考虑两个对应的主要因素。承Rm…股票市场所有股票的平均收益率担商投资风险，就要以取得商收益作为风险补偿:如果不愿在已知样本公司的负债B、权益S、所得税税率T的情或不敢放担风险，就只能取得一般收益率。所以风险投资况下:的期望收益事等于无风险收益率与风险报酬率之和。而风βl=??u[1十日/S(1-T)] (2) 险报酬率等于投资的风险报酬系数与由于承担风险而获得其中:??u为样本公司无债务资本时的系统风险值，将超额报酬率之积。用公式表示为z(2)变形导出??u代入(1)整理:Ki出阳~??i(阳岛附(1) Ki且Rf+βu(Rm-R胁。uxB/S(1-T)x(阳如Rt)(3) 式中:Ki…第i种股攘的期摄收蓝率公式。)恰~地反映出:βi…第i种股票投资的风险系数企业投资的预期报酬率百无风险报酬率+经营风险报Rf一无风险收益率酬率+财务风险报酬率阳口一股票市场所有股票的平均收益率341 CHINA MANAGEMENT INFORMATIONlZATION’ ???????????????????????????????????????????????? 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