为了正常的体验网站,请在浏览器设置里面开启Javascript功能!

南航07Q1减亏477亿元南航南方航空减亏增效减亏增盈南航官网

2017-09-02 17页 doc 84KB 6阅读

用户头像

is_954223

暂无简介

举报
南航07Q1减亏477亿元南航南方航空减亏增效减亏增盈南航官网南航07Q1减亏477亿元南航南方航空减亏增效减亏增盈南航官网 航空运输 公司研究 南方航空 攻守兼备~航空霸主有待重估 600029 增持 / 首次评级 2007/07/18 股 价 经营预测与估值 2005A 2006A 2007E 2008E RMB9.85 主营收入(百万元) 39,052 47,047 56,546 66,159 主营利润(百万元) 3,626 5,326 8,064 10,356 净利润(百万元) -1,794 118 1,940 3,237 增长率(%) N/A N/A 154...
南航07Q1减亏477亿元南航南方航空减亏增效减亏增盈南航官网
南航07Q1减亏477亿元南航南方航空减亏增效减亏增盈南航官网 航空运输 公司研究 南方航空 攻守兼备~航空霸主有待重估 600029 增持 / 首次评级 2007/07/18 股 价 经营预测与估值 2005A 2006A 2007E 2008E RMB9.85 主营收入(百万元) 39,052 47,047 56,546 66,159 主营利润(百万元) 3,626 5,326 8,064 10,356 净利润(百万元) -1,794 118 1,940 3,237 增长率(%) N/A N/A 1544 67 基础数据 EPS(元) -0.41 -0.04 0.44 0.74 4,374 总股本(百万股) 净资产收益率(%) N/A 1.17 17.46 25.61 1,000 流通A股(百万股) 1,174 流通H股(百万股) 2013/01/13N/A 可转债(百万元) 98.5 流通A股市值(亿元) , 南航07Q1减亏4.77亿元~仅反映了需求的高速增长,但是我们认为~受 益于行业ASK增速同比放缓~南方航空客座率增速继续提高。 , 我们认为未来3,4年内中国民航RPK增速持续高于ASK增速~2007Q1 财务数据 只是拉开了行业客座率提升的序幕。 4.23 市净率06A (X) TRACING P/E (X)* 16.67 , 根据我们对南方航空航油成本的测算~对比2006Q1油价~2007Q1、Q2 -0.04 EPS 07Q1(元) 南方航空国内用油航油成本分别增加4.74、 2.8亿~Q3、Q4减少1.34、2.62 0.00 股息率(%) 亿元。 *最近四季盈利计算。 J-07 , 对比国际航空公司20,30年折旧年限~我们认为中国航空公司采用15,20 J-07 年折旧年限过于保守。按照中值调整后南航每股净资产为3.77元。 M-07 相关研究 , 根据我们测算~按照每年人民币兑美元每年升值5,~将未来五年的汇兑损A-07 益进行折现~南方航空每股市值增加3.59元。 《走出贫困式增长》 M-07, 我们预测南航20倍07、08年EPS为0.44、0.74元。基于我们对于09、2007/06/06 10年行业ASK和RPK增速以及行业景气度的判断~我们认为给予南方航空20F-07 倍08PE,其价值中枢在14.8元~给予“增持”评级。 J-07 最近52周股价表现 350% D-06 300%N-06 南方航空250% O-06 200% 航空运输S-06150%分 析 师 100%A-06上证综指陈建生 (0755) 8249 2804 50%J-06chenjs@lhzq.com 0% -50% 1 / 12 谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级。客户服务热线:(86755)8249 3836。 579969942.doc Jan-2013 双重驱动将使南方航空后续表演更加精彩 需求增长加速和运力增速放缓改善南方航空盈利 我们认为南方航空Q1减亏4.77亿元~主要驱动因素是行业RPK的加速增一季度盈利增长仅仅反 长~尚未体现ASK增速放缓对于供求关系的改善。行业ASK增速放缓将会逐月映了RSK加速增长~我 体现~从年初的16,下降到年末的13,,我们预计下半年行业客座率增速稳中们认为ASK增速放缓 有升。 将进一步改善供求关系 Q1南方航空业绩改善源自需求加速增长 我们对于国内航空公司一季报的研究结果表明~航空公司一季度盈利增长缘于RPK的加速增长。今年一季度三大航空公司RPK同比增长18.1,~维持了2年15,16,的增速后开始加速。 图1、中国民航客运周转量增速 中国民航客运周转量增长率20%中国民航客运周转量增长率 19% 18% 17% 16% 15% 14% 13% 12% 11% 10% 20002001200220032004200520062007Q1 数据来源:CEIC、ISI 注:为便于观察增长率变动~对03、04年数据进行了平滑调整 供给不足逐渐显现~南方航空下半年表现将更为出色 我们预测2007年行业ASK增速为14,~然2007年Q1~ASK增速仍维持在16,左右~基数逐月增大~运力投速下降将会逐步体现出来。预计到今年年底~行业可用座位数同比增长13,。 2 / 12 谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。 579969942.doc Jan-2013 图2、中国民航运力增长率(月度) 16.00% 15.50% 15.00% 14.50% 14.00% 13.50% 13.00% 12.50% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源:中国民航总局、联合证券研究所整理 行业年内客座率水平会下图是我们对于行业年度客座率走势的分析~行业供求关系改善。根据测算~ 随着时间推移逐步提升南航下半年客座率同比增长速度高于上半年。 图3、客座率年度变化图 78.00%16%17%18%19%20%77.00% 四季度客座率76.00% 一季度客座率 75.00% 74.00% 73.00% 72.00% 71.00% 16%15%14%13%12% 数据来源:联合证券研究所 行业RPK 增长加速有待观察~ASK低于RPK增速相对确定 我们认为~行业RPK能否长期维持在18%左右的增速~需要进一步观察,对于09年和10年行业 我们对于07,10年行业运力增速的判断是~行业运力投放速度将会维持在13,景气度的判断~是我们 以下~供求关系改善将会使行业景气度在未来3,4年中持续提升。出于谨慎考给予南方航空08年20 虑~目前我们假设07年全年行业RPK增速回落至17,~受奥运会因素影响08倍PE的基础。 年ASK增长率17,~09、10年分别为16,、15,。 3 / 12 谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。 579969942.doc Jan-2013 图:07,10年行业ASK和RPK出现缺口 45, ASKRPK40 35 30 25 20 15 10 5 0 2001200220032004200520062007E2008E2009E2010E-5 数据来源:CEIC,联合证券研究所整理 油价上涨对南方航空冲击有限 国际油价上涨尚未对国内航油价格形成足够压力 国内航油价格目前5870元/吨~对应新加坡FOB的航煤价格为84.6美元/桶~对应国际原油价格为72美元/桶。国内航油均价7月1日已经调整完毕~下调人民币50元/吨。原油价格波动具有季节性特征~我们的初步判断是三季度国际原油均价为70美元左右~航油价格四季度上调幅度不大。 图4、原油、新加坡航煤、国内航煤走势图 90美元/桶6000元/吨 5800855600805400755200705000 4800654600604400554200504000 2006年5月2006年7月2006年9月2006年11月2007年1月2007年3月2007年5月 三地原油均价新加坡航煤离岸价格折合航空煤油价格国内航空煤油价格 数据来源:BLOOMBERG、民航总局安技中心 4 / 12 谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。 579969942.doc Jan-2013 发改委对于国内航油的定价方式:内地航油销售价格按照国产和进口综合采购成本加进销差价构成~航油综合采购成本,现行航空煤油出厂价格,,上季度一般贸易进口航油实际采购价格,上季度国产煤油平均出厂价格,×上季度一般贸易航空煤油进口量/上季度内地航班航空煤油实际销售量。 一般贸易航空煤油进口量占内地航班航空煤油实际销售量比重仅为10,左右~因此国内航油价格波动非常温和。南航约80,用油量由国内中航油提供~价格由发改委制定和调整。 国际油价上涨对南方航空的影响最小 南航是三大航中境外用油量最小的航空公司~不到20,~低于国航和东航的40,左右的境外用油比例~受到国际油价上涨的冲击最小。南航对用油量18,进行了套期保值~基本化解了国际油价上涨给境外用油带来的风险。 国内航煤价格三季度价格同比下降 鉴于国内的航油作价机制~国内航空公司没有从年初国际油价下跌中充分收国内三季度油价同比下 益。三季度航煤价格将会维持在5870元/吨~出现三年来首次航煤价格同比下滑~降~和一、二季度油价 航空公司毛利率将会继续提升。 同比上涨形成鲜明对 比~南航下半年业绩更我们的测算结果表明~假设发改委10月1日不调整航油价格~同比去年的 加值得期待航油价格计算~南航上半年增加航油成本支出增加7.54亿元~下半年减少3.97 亿元。 图5:06、07年航油价格对比 64002006年2007年元/吨 6200 6000 5800 5600 5400 5200 5000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源:民航总局安全技术中心 5 / 12 谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。 579969942.doc Jan-2013 南航将会迎来3,5年的高增长 盈利反转迹象明显 南航自去年二季度业绩出现反转~连续4个季度毛利率同比提升~费用率同南航连续4个季度毛利 比下降。我们认为毛利率提升的趋势将会继续维持~并有可能进一步扩大,费用率同比提升~费用力同 2004Q1率下降的趋势也将持续~但是速率可能放缓。 比下降 2004Q2 2004Q3 2004Q4 2005Q1 2005Q2图6、国内航空公司费用率变化情况 2005Q323.00%南航国航东航 21.00% 2005Q419.00% 2006Q117.00% 15.00% 2006Q213.00% 2006Q311.00% 2004Q19.00% 2006Q47.00% 2004Q25.00% 2007Q1 2004Q3 2004Q4数据来源:wind,联合证券研究所整理 2005Q1 2005Q2图7、国内主要航空公司毛利率变化情况 2005Q325.00%南航国航东航 2005Q420.00% 2006Q115.00% 2006Q210.00% 2006Q35.00% 2006Q40.00% 2007Q1-5.00% 6 / 12 谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。 579969942.doc Jan-2013 数据来源:wind,联合证券研究所整理 图8、南航毛利和费用率增速(季度同比) 6.00%主营业务利润率期间费用率 4.00% 2.00% 0.00% 2007Q1 2006Q4 2006Q3 2006Q2 2006Q1 2005Q4 2005Q3 2005Q2 2005Q1-2.00% -4.00% -6.00% -8.00% -10.00% -12.00% 数据来源:wind,联合证券研究所整理 06年唯一主营业务利润正增长的航空公司 2006年年报显示~南方航空是三大航中唯一主营业务利润正向增长的航空公司。我们认为南方航空在油价高启的竞争环境下~体现了良好的成本控制能力。 表1:三大航主营业务利润变动情况 人民币:万元 2006 2005 YoY 南航 532,600 362,600 46.88% 国航 692,274 709,496 -2.43% 东航 182,026 290,478 -37.34% 数据来源:公司年报,联合证券研究所整理 现金流视角:低估的南方航空 针对航空公司高经营杠杆的特点~我们从经营活动产生的净现金流量角度进每股经营活动净现金流 行对比分析~结论是南航被显著低估。尤其值得注意的是~南航07年Q1的经营量南航明显高于国航~ 活动产生的净现金流量已经超过国航。 一季度南航为国航3倍 图9:三大航每股经营活动净现金流量对比 7 / 12 谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。 579969942.doc Jan-2013 1元 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0 20062007Q1南航国航上航 数据来源:公司年报 掀起人民币升值和价值重估的红盖头 谨慎的财务政策:南方航空存在重估机会 国内三大航空公司飞机折旧年限为15,20年~而国际干线航空公司飞机折国内航空公司折旧年限 旧年限为20,30年。我们对于中美航空公司的折旧年限均选择中值进行调整~远高于美国航空公司~ 即国内航空公司折旧年限采用17.5年~美国航空公司选取25年~则南方航空累调整后真实的南航净资 计折旧同比美国航空公司多出64.47亿元~折合每股1.47元。产为3.77元/股 人民币:元 表2、国航、东航、南航折旧调整 累计折折旧差折合每调整后股本 每股净 旧(亿额(亿股 每股净 (亿元) 资产 元) 元) 净资产 资产 国航 105.6 31.68 122.51 0.26 2.55 2.81 东航 176.3 52.89 48.67 1.09 0.62 1.71 南航 214.9 64.47 43.74 1.47 2.3 3.77 数据来源:公司资料,联合证券研究所 人民币升值将给南方航空带来每股3.59元市值 按照人民币5,升值速度计算~到2012年人民币兑美元汇率为1:6.035。我们认为南方航空外币负债增速约为每年10,~将2007,2012年产生的汇兑损益进行折现~,采用折现率8,,~折合南方航空每股市值为3.59元。 8 / 12 谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。 579969942.doc Jan-2013 表3、人民币升值对于航空公司的影响 外币负债(亿升值累计收益(亿折合每股股价股本(亿) 元) 元) (元) 国航 363 130.31 122.51 0.95 南航 491 116.16 43.74 3.59 东航 415 132.79 48.66 2.73 资料来源:公司资料,联合证券研究所 估值:南航拥有显著优势 比较PE 根据我们对于南方航空、中国国航和东方航空的2007、2008年的财务预测~南航的动态PE远低于 南方航空EPS分别为0.44、0.74元~动态PE分别为22.39、13.31倍。对比中国航和东航~说明严重 国国航、东方航空动态PE~南方航空具有明显的比较优势。 低估 表4:三大航动态PE比较 元 2007年 2008年 EPS PE EPS PE 南航 0.44 23.39 0.74 13.31 国航 0.34 28.62 0.46 21.15 东航 0.04 240 0.19 50.53 数据来源:公司资料,联合证券研究所 我们认为基于中国民航业良好的发展前景~我们给予南方航空20倍08年PE~其价值中枢为14.8元。 PB+人民币升值一次性计入股价 根据我们对折旧的调整结果~南方航空、中国国航、东方航空2006年年底结合人民币升值和价值 的每股净资产为3.77元。按照国际航空公司平均PB为2.5倍,3倍之间计算~重估~对南方航空按照 南航的价值中枢在9.43,11.31元。考虑人民币升值一次性计入股价~南航的内PB估值~南方航空内在 在价值在13.46,15.34元。 价值在13.46,15.34 元 图5、三大航PB估值比较 元 PB(倍) 内在价值 调整后汇兑损PB, 每股净益计入2.5 3.0 PB=2.5 3.0 资产 股价 南航 3.77 9.43 11.31 3.59 13.02 14.90 9 / 12 谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。 579969942.doc Jan-2013 国航 2.81 7.03 8.43 0.95 7.98 9.38 东航 1.71 4.28 5.13 2.73 7.01 7.86 资料来源:公司资料,联合证券研究所 认沽权证:封杀下跌空间 南方航空在股改中规定非流通股股东向全体A股流通股股东支付14亿认沽权证存在使南方航 份认沽权证~每持10股流通股可获14份认沽权证。南航认沽权证的行权方式为空08年7月份股价低于 欧式到期日自动行权~行权比例为2?1~存续期为12个月~结算方式为现金结7.43元的概率几乎为零 算。该方案是在要求航空业国家必须绝对控股~而南航集团仅控股50.3%无法送股的大背景下出台的。行权价格在一定程度上代表了国资委与南航集团对南方航空价值认可的程度。 从技术层面看~截至7月17日市场上南航JTP1流通总量为43.6亿份~对应行权股票为21.8亿股。保守假设08年南方航空内在价值为2.25元,预计08年每股净资产,~拉升股票价格所需筹码为6.6亿股,占A股流通股的66%,~则对应股票价格恰好为7.43元。即在上述策略下~如果南方航空股价低于7.43元~南航集团相比让认沽权证的一个优势策略是通过购买南航股票的方式拉升股票价格~购买上限为6.6亿股。这即能让南航集团在经济上受益~又符合国家对航空业绝对控股的要求。 因此我们认为南方航空08年7月份股价低于7.43元的概率几乎为零。按照南航7月17日收盘价8.95元计算~南航股价下跌的极限值仅为24.6%~是A股市场上难得一见的高安全性品种。 南航盈利预测 百万元 2005A 2006A 2007E 2008E 主营业务收入 39,052 47,047 56,546 66,159 减:主营业务成本 34,297 40,400 46,864 53,894 主营业务税金及附加 1,129 1,321 1,618 1,910 主营业务利润 3,626 5,326 8,064 10,356 加:其他业务利润 170 301 301 301 营业费用 2,953 2,976 3,274 3,601 管理费用 2,092 2,242 2,466 2,713 财务费用 439 1,022 505 505 营业利润 -1,688 -613 2,120 3,838 加:投资收益 -202 76 80 80 补贴收入 77 145 150 150 营业外收支净额 40 698 162 178 利润总额 -1,773 306 2,512 4,246 减:所得税 -4 136 452 849 减:少数股东损益 25 52 120 160 净利润 -1,794 118 1,940 3,237 资料来源:公司资料,联合证券研究所 10 / 12 谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。 579969942.doc Jan-2013 风险提示 1、 民航总局08年调整飞机引进,“十一五”中期调整,~非理性提高运力引进速度, 2、 突发事件(比如非典)导致需求大幅萎缩, 3、 根据南方航空H股年报披露~公司尚未交割的认沽燃油期权和约为1230万桶,价格为43,60美元,~认购为615万桶,价格为55,79美元,~交割期为07,08年。我们认为认沽期权和约可能出现亏损~但是对公司长期投资价值影响不大。,我们盈利预测未考虑该期权和约影响, 11 / 12 谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。 联合证券股票评级标准 增 持 未来6个月内股价超越大盘10%以上 中 性 未来6个月内股价相对大盘波动在-10% 至10%间 减 持 未来6个月内股价相对大盘下跌10%以上 联合证券行业评级标准 行业股票指数超越大盘 增 持 行业股票指数基本与大盘持平 中 性 行业股票指数明显弱于大盘 减 持 深 圳 上 海 上海浦东陆家嘴东路161 号招商局大厦34 层 深圳罗湖深南东路5047号深圳发展银行大厦10层 邮政编码:200121 邮政编码:518001 TEL: (86-21) 5840 6452 FAX: (86-21) 5840 6254 TEL: (86-755) 8249 2080 FAX: (86-755) 8249 2062 E-MAIL: lzrd@lhzq.com E-MAIL: lzrd@lhzq.com (+86-755) 8249 3836 客户服务热线 免责申明 本研究报告仅供联合证券有限责任公司(以下简称“联合证券”)客户内部交流使用。本报告是基于我们认为可靠且已公开的信息,我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性,也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更。我们会适时更新我们的研究,但可能会因某些规定而无法做到。 本报告所载信息均为个人观点,并不构成所涉及证券的个人投资建议,也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。本文中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。某些交易,包括牵涉期货、期权及其它衍生工具的交易,有很大的风险,可能并不适合所有投资者。 联合证券是一家覆盖证券经纪、投资银行、投资管理和证券咨询等多项业务的全国性综合类证券公司。我公司可能会持有报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。 我们的研究报告主要以电子版形式分发,间或也会辅以印刷品形式分发。我们向所有客户同时分发电子版研究报告。 ?版权所有2013年 联合证券有限责任公司研究所 未经面授权,本研究报告的任何部分均不得以任何形式复制、转发或公开传播。如欲引用或转载本文,务必联络联合证券研究所客户服务部,并需注明出处为联合证券研究所,且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。
/
本文档为【南航07Q1减亏477亿元南航南方航空减亏增效减亏增盈南航官网】,请使用软件OFFICE或WPS软件打开。作品中的文字与图均可以修改和编辑, 图片更改请在作品中右键图片并更换,文字修改请直接点击文字进行修改,也可以新增和删除文档中的内容。
[版权声明] 本站所有资料为用户分享产生,若发现您的权利被侵害,请联系客服邮件isharekefu@iask.cn,我们尽快处理。 本作品所展示的图片、画像、字体、音乐的版权可能需版权方额外授权,请谨慎使用。 网站提供的党政主题相关内容(国旗、国徽、党徽..)目的在于配合国家政策宣传,仅限个人学习分享使用,禁止用于任何广告和商用目的。

历史搜索

    清空历史搜索