日元、马克和人民币升值策略的比较研究

日元、马克和人民币升值策略的比较研究 日元、马克和人民币升值策略的比较研究,金融领域, 韩 莉 约5774字 摘要:20世纪60,70年代，日本和德国在经济快速发展过程中本币都出现了大幅升值。然而在面对本币升值的压力时，两国政府采取了不同的策略，结果给两国的经济发展带来了不同的影响。自2005年7月21日汇改以来，人民币开始小幅渐进升值。当前，我国应对人民币升值的策略更多地借鉴了德国的经验，但有些做法与日本类似。由于人民币升值的宏观经济环境与当年的日本、德国不同，所以我国不能机械地照搬别国的经验。 关键词:日元;德国马克;人民币;升值 改革开放以来，我国经济迅猛发展，国家发改委主任马凯指出，1978—2006年，我国GDP年均增长9.67,，远高于同期世界经济3.3,左右的年均增长速度。经过30年的发展，我国的经济总量已跃居世界第四位，劳动生产率明显提高，国际收支多年保持双顺差，外汇储备超过15000亿美元，这给人民币造成了巨大的升值压力。自2005年7月21日(1美元=8.2765元人民币)汇改以来，人民币开始小幅渐进升值，截至2008年4月10日(1美元=6.9920元人民币)，人民币已累计升值18%左右。今天人民币的经历与第二次世界大战后的日元和马克有相似之处。因此，比较日本和德国在应对本币升值时所采取的策略，汲取其成功经验或教训，对我国正确选择人民币的升值策略有着重要的意义。 一、日元、马克的升值历程 1.日元的升值历程 第二次世界大战后日本确立了出口导向型的经济发展战略。为了促进出口，日本政府决定自1949年4月25日起，实行1美元兑换360日元的固定汇率政策。这个固定且较低的汇率极大地促进了日本经济的发展，到1968年日本成为仅次于美国的世界第二经济大国。然而随着日本经济实力的增强，日美之间的贸易摩擦不断升级，美国开始要求日元升值。 1971年8月美国政府宣布对进口征收10%的进口关税，并且放弃美元对黄金的自由兑换，这就是著名的“尼克松冲击”。它从根本上动摇了布雷顿森林体系，维系了22年之久的日元固定汇率被打破，日元开始步入升值通道，汇率从1美元兑360日元上升到315日元。尽管如此，欧美国家仍批评日元升值幅度不够。在此背景下，1971年12月西方十国财政部长在华盛顿达成“史密森”，协议决定将日元对美元汇率升至1美元兑308日元。但是“史密森协议”并没能阻止美国贸易逆差继续扩大的步伐，1973年2月13日美国宣布美元对黄金贬值10%，在这种情况下，日本被迫向浮动汇率制过渡。 1973年2月日本开始实行浮动汇率制度。从日元的汇率走势来看，自1973年到1985年间日元的升值是比较平稳的，1973年汇率为1美元兑308日元，1985年“广场协议”前为1美元兑240,250日元，升值幅度达28%左右。然而随着日元的升值，美国对日本的贸易逆差不但没有减少反而在逐渐增加。美国贸易逆差的逐年扩大以及国内财政赤字的居高不下，使得美国提出与日、德、英、法四国进行宏观经济政策协调。1985年9月22日，上述五国在纽约签署了旨在推动其他国家货币对美元升值的“广场协议”。 “广场协议”后，日元开始加速升值。在“广场协议”生效后不到3个月的时间里，快速升值到1美元兑200日元;1986年年底达1美元兑152日元;1987年最高达1美元兑120日元;1995年达到1美元兑80日元的历史最高水平。随后，日元汇率由升转跌，1998年跌至1美元兑145日元。1999年欧元诞生，日元的升值预期基本解除，日元汇率才变得相对稳定。 2.马克的升值历程 德国自1949—1971年实行的是固定汇率制度。1949—1960年间，马克兑美元汇率一直固定在1美元兑4.2马克。自1960年以来，德国经济高速增长，贸易持续出现顺差并逐步加大。于是德国政府在1961年将马克汇率调整到1美元兑4马克，1969年又再次上调至1美 元兑3.66马克。虽然马克有了这两次小幅升值，但这并不能充分反映德国经济的强势地位。为了保证马克与美元汇率的稳定，德国央行不得不在外汇市场上购入超额美元，从而导致外汇储备快速增加，基础货币大量投放，这直接威胁国内物价的稳定。德国在两次世界大战中深受通货膨胀之苦，所以特别注重国内物价的稳定，因此在1971年发生“尼克松冲击”、美元大幅贬值的情况下，为避免国内出现通货膨胀现象，德国当局放弃了固定汇率制度转而实行浮动汇率制度。 1973年布雷顿森林体系崩溃以后，马克汇率开始真正波动起来。自1973—1999年欧元诞生这一时期，马克汇率的表现分为以下三个阶段:?1973—1979年这段时间，马克对美元汇率除1975年受第一次石油危机的影响而贬值以外，其余年份均是升值。1973年9月马克对美元汇率为1美元兑2.42马克，1979年升值至1美元兑1.83马克。?1980—1985年马克对美元汇率因受1978年11月至1979年4月间第二次石油危机的影响而连续五年出现贬值，从1美元兑1.82马克跌至1美元兑2.9马克。?1985年的“广场协议”后，马克又出现了持续升值，从1985年的1美元兑2.8马克左右升值到1995年的1美元兑1.4马克左右。 二、日本和德国政府应对本币升值的策略比较 1.主动渐进升值和被动大幅升值 德国在应对升值压力时，政府较早主动地对汇率政策进行了调整。在固定汇率时期，德国政府分别于1961年和1969年两次对马克汇率主动做了调整。1971年德国实行浮动汇率制度以后马克开始出现不断的升值。1973—1979年，马克升值幅度达44%左右。虽然1980—1985年马克连续贬值5年，但到1985年马克对美元汇率依然处于1美元兑2.8马克左右。从固定汇率时期的1美元兑4.2马克到1985年的1美元兑2.8马克，累计升幅达50%。由于马克在“广场协议”之前就主动渐进升值，其升值压力较早得到了释放。所以在“广场协议”后没有出现类似日元汇率的大幅波动，也没有对德国经济产生严重的负面影响。 而日本在应对升值压力时，政府总是采取各种抑制日元升值的措施，只有当这些措施不奏效时才被动地让日元升值。在固定汇率时期，日本政府仅在1971年因“尼克松冲击”和“史密森协议”对日元汇率被迫做了调整。1973年日本进入浮动汇率制度以后，长期通过对资本项目的限制和运用货币工具来抑制日元升值，所以从1973—1985年“广场协议”前，日元升值幅度只有28%左右。如果从固定汇率时期的1美元兑360日元算起，到1985年的1美元兑240,250日元，累计升幅也只有30%,33%。由于日元的升值压力没有得到很好的释放，所以1985年的广场协议以后，日元被动大幅升值，再加上不适当的财政货币政策，结果导致日本出现泡沫经济和泡沫破灭后长达十年的衰退。 2.独立的货币政策和依附于汇率目标的货币政策 独立稳健的货币政策是德国成功应对汇率升值的基础。德国在两次世界大战中深受恶性通货膨胀之苦，所以战后的德国将保持国内物价稳定作为其货币政策的基石。三元悖论表明，本国货币政策的独立性、汇率的稳定性、资本的完全流动性三个目标最多只能同时满足两个目标。在这个“三难选择”中，德国央行选择了货币政策的独立性和资本自由流动，而让马克汇率自由浮动。在马克升值的过程中，德国没有利用货币政策来保持汇率稳定，即货币政策只专注于马克对内价值的稳定，而没有专注于马克对外价值的稳定。 而日本的货币政策总是服从于汇率稳定的目标，政府试图利用货币政策保持稳定汇率，但最终结果是汇率非但没保住，反而触发了国内通货膨胀和泡沫经济。具体来说，在“尼克松冲击”中，当时日元汇率调整已不可避免，但日本政府试图通过扩张的货币政策来抑制日元升值，这为1973—1974年的恶性通货膨胀埋下了祸根;在“广场协议”中，日本政府放任日元大幅升值，同时采取扩张性货币政策，以抵消日元升值的紧缩效应。1986年1月—1987年2月，日本银行连续五次降息，央行贴现率从5%降低至2.5%。这种超低利率政策，造成货币供给量快速上升，大量资金涌入股市和房地产市场，导致资产价格飞涨，形成泡沫经济。 1989年3月—1990年8月，日本银行又连续五次提高贴现率，急剧收紧的货币政策使资产泡沫破灭，继而引发了日本经济长达十年的停滞。 3.资本自由流动和依附于汇率目标的资本管制政策 德国在实行浮动汇率制度后不久就于1974年实行了资本自由流动。资本账户的开放使马克受到了多次投机性冲击，但德国凭借独立稳健的货币政策和欧洲货币体系的联合浮动汇率机制，成功抵御了危机，并保持了国内物价和产出的稳定。 而日本更多地运用资本管制政策来缓解日元升值的压力。如在1971年，日元的升值压力使日本政府收紧了资本流入的管制、放松了资本流出的管制;1973年由于石油危机，日元面临贬值压力，日本政府又放松了资本流入的管制、收紧了资本流出的管制;1977年，日元的升值压力再度导致外流管制的放松和流入的收紧等。 三、人民币升值的策略选择 1.人民币渐进、小幅升值 日元和马克的升值表明，汇率作为一国经济基本面的反映，其估值必须与经济发展进程相适应。中国经济持续快速发展，人民币升值也是不可避免的。2005年7月21日的汇改，拉开了人民币升值的序幕。从人民币这两年多的升值情况来看，我国采取了渐进小幅升值的策略。 其实关于人民币应该渐进升值还是应该一次性大幅升值，国内理论界有较大争议。主张人民币一次性升值的学者们认为:升值速度过慢将拉长升值周期，在这期间由于单边的升值预期将有大量热钱流入，从而引发大量投机活动。而快速升值可以改变人民币单边升值预期的状况,使人民币真正得以双向浮动，减少投机活动。支持人民币渐进升值的学者们则认为:汇率调整作为一个重要的经济变量的调整，需要有一个长期的看法。人民币小幅渐进升值，能避免对经济实体产生过大冲击。 笔者认为，德国对马克采取的渐进升值策略，与德国经济从弱走强的步调是基本一致的，而我国自改革开放以来，经济由弱转强，但人民币直到近几年才开始走向升值之路。所以，同样是渐进式升值策略，但此一时非彼一时，适合当年的德国但不一定适合今日的中国。目前我国国内存在的国际收支双顺差居高不下、外汇储备持续增加、国内流动性过剩等问，都与人民币升值幅度较小、人们普遍认为人民币会继续升值的预期有关。如果加速升值，很快达到合理的均衡水平，则以上问题可能会有所改观。 2.确保货币政策的独立性 德国的经验表明，在汇率升值过程中要坚持国内货币政策的独立性，并把物价与产出稳定放在政策目标的首位。对我国这样一个经济大国来说，保持货币政策的独立性尤为重要。同时，我国选择了逐步实现资本项目自由化的道路。因此，根据“三难选择”，人民币迟早要自由浮动的。我国要避免出现像日本那样以牺牲国内货币政策来保汇率的做法。 2007年以来人民币汇率一路上扬，同时国内出现了通货膨胀的迹象。2007年CPI上涨4.8%;2008年1月和2月CPI分别同比上涨7.1%和8.7%。为了防范人民币升值对国内经济带来的紧缩效应，货币政策应趋于扩张;而为了防范国内出现全面通货膨胀的现象，货币政策应趋于紧缩。根据日本的教训，我国不应实施扩张性货币政策来保住汇率的相对稳定;根据德国的经验，我国的货币政策必须关注国内价格的稳定。所以，实施紧缩性货币政策是我国的必然选 择。 3.放松资本流出管制、缓解人民币升值压力的政策引起了极大的争论 2005年汇改以来，尽管人民币小幅渐进升值，但我国的国际收支双顺差和外汇储备仍保持较快增长，国内流动性过剩日趋严重。为了促进国际收支平衡、缓解人民币升值不足的压力和国内大量的流动性，2007年监管机构大力推进QDII业务和出台了港股直通车政策，以期疏导国内资本的流出，而这一政策在学者中产生了较大的争论和反 对。 目前国内学术界对人民币升值和资本账户开放的顺序安排有两种看法:一种看法认为，加快人民币升值和扩大资本账户开放应该齐头并进，甚至可以在维持人民币基本稳定的前提下，加快资本账户开放。支持推动港股直通车就是一例。另一种看法认为，本币的升值应在资本账户开放之前。因为在国际金融市场看来，当前人民币的升值幅度还没有达到应有的均衡水平，如果此时急于放开资本管制，很容易遭到国际投机资本的攻击。所以，加快汇率升值的步伐，尽快纠正人民币汇率失调状况，使人民币汇率真正浮动起来，是开放中国资本账户的前提。反过来，用开放资本账户来达到维持汇率稳定的战略,不仅是本末倒置,而且是危险的。当前人民币的小幅升值增强了人民币升值的预期，在这种情况下即使放松了资本流出管制，理性的投资者也不会把资金过多地投到海外去。 德国实行资本自由流动后较少受到投机资本的冲击，与德国参加欧洲货币体系有很大的关系。欧洲货币体系的联合浮动汇率机制，使欧洲其他国家分担了马克遭遇投机资本冲击的风险。而亚洲目前并没有这样一个紧密的区域货币合作，所以中国若过早地开放资本账户，易遭受投机资本的冲击，更何况我国作为发展中国家目前还不具备资本账户开放的许多重要条件，如健全有效的金融体系、谨慎的金融监管等，所以笔者赞同人民币升值的步伐应快于我国资本账户开放的进程。此外一定要明确资本账户开放的目标是实现资源的合理配置和分散风险，而不应该作为稳定汇率的工具，在这一点上我们要吸取日本的教训。 四、结论 当前我国应对人民币升值的策略更多地借鉴了德国的经验，如渐进升值、保持货币政策的独立性等，但有些做法与日本类似，如通过资本管制来缓解人民币升值的压力。由于人民币升值的宏观经济环境与当年的日本和德国不同，所以，我们还不能机械地照搬别国的经验，人民币升值策略的制定要更多地考虑我国经济改革与发展的实际需要。 作者单位:北京联合大学应用文理学院 参考文献: [1]张斌,何帆.如何应对经济崛起时期的汇率升值压力——日本、德国的经验与启示[J].国际经济评论,2004,(5-6):10-13. 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