风险投资人如何自我保护
风险投资:投资人如何自我保护,
一、反摊薄条款 ....................................................................................................................... 1
二、对赌条款 ........................................................................................................................... 3
三、优先受让权(Right of First Refusal) ............................................................................ 4
四、跟卖权条款(Right of Co-sale) .................................................................................... 4
五、回购权条款(Redemption(Put, Call) Option) ............................................................... 5
六、强卖权条款(Drag-Along Right) .................................................................................. 5
七、管理层和主要员工对投资商的承诺条款(Management and Key Employee
Commitment) ......................................................................................................................... 6
八、知情权条款(Right to Information) .............................................................................. 6
九、清算优先权条款(Liquidation Preference) .................................................................. 7
十、首次公开发行条款(IPO) ............................................................................................ 7
十一、其它特别条款 ............................................................................................................... 8
在一个风险投资项目中,风险投资人投入了真金白银,却通常并不谋求对所
投资公司的控制权。此种情况下如何保证财务投资人的利益,在国外长期的
风险投资实践中,财务投资人在大量的失败案例中不断吸取教训,逐渐总结
出了一系列的保护措施,通过在签订协议时
一些特殊条款来保护自身的
利益。这些特殊条款正是财务投资者与寻求控股权的投资者在签订协议时存
在的显著差异。
一、反摊薄条款
反摊薄条款主要可以分成两类,一类是在股权结构和持股比例上防止被摊
薄,另一类是在后续融资过程中防止股票价值被摊薄。
1、结构性反摊薄条款
(1)这一条款通常是指在公司发生送红股、股份分割、合并等股份重组情况时,转股价格作相应调整。比如一股拆四股,则每股股价为原来的四分之一。该条款较为普通,也较好理解。
(2)新股发行的优先权
这是另一个不涉及价格计算的反摊薄条款,这个条款一般要求公司在发行新的股票时,保证风险投资方能够获得至少与其原有股权比例相应的新股,以使其在公司中的股份比例不致于因新股发行而降低。也可能包括在发生股票转让时,其具有按比例优先购买的权利。
2、后续融资的反摊薄保护权
企业成长过程中,往往需要多次融资,但谁也无法保证每次融资时股票发行价格都是上涨的,风险投资方往往会担心由于后期融资股票价格低而导致自己手中的股票贬值,因此要求订立该条款加以保护。根据保护程度的不同,主要分为全部按后期融资的最低价格转股以及按股份的加权平均价格转股两种保护方式。
(1)全部按后期融资的最低价格转股(即“棘轮条款“,full-ratchet anti-dilution
protection)。举例来说,如果第一轮融资200万美元,按每份优先股1美元的初始价格共发行200万股优先股A。在第二轮融资时,由于企业发展不如预想中那么好,导致第二轮融资时优先股B的发行价跌为0.5美元,则根据该条款的规定,优先股A的转股价格也调整为0.5美元,则第一轮融资中风险投资方的投资额将可以转为400万股普通股,而不再是原来的200万股。
(2)按股份的加权平均价格转股
新转股价格=[原转股价格×(原普通股数+原优先股数)+新融资额]/(原普通股数+原优先股数+新优先股数),举上例来说,如果普通股为800万股,新融资额为300万美元,按0.5美元的价格发行600万优先股B。则新转股价=[1×(800+200)+300]/(800+200+600)=0.8125 美元。原投资200万美元可转为246万股。相对上面的400万股,要公平一些。
二、对赌条款
风险投资项目中,投资人通常都会将所持有的股权比例与被投资公司未来的业绩挂钩并做相应安排。这种安排具体而言又分为单向、双向两种。
前者的案例如下,基金A和企业B在投资协议中约定,由基金A投入2000万元持有B企业20,股份。换句话说,B企业本轮私募的估值是1亿元,按5倍市盈率估值。但是假定B企业2007年净利润仅为1500万元,那么2007年净利润的5倍市盈率,B企业的估值应该为7500万元,那么A基金投入2000万元应持有股份比例应该向上调整,即应为2000,7500,26.67%。 双向调整机制又被称为对赌条款,即A基金持有的股权根据B企业的利润实现情况不仅可以向上调整,也应该向下调整。如果B企业实现利润超过预期利润,那么A基金的持股比例将会下降。例如,假定B企业2007年实现净利润2500万元,那么B企业估值为1.25亿元,那么A基金投入2000万元应持有股份比例就下降到16,。
对赌条款在风险投资及私募股权投资中被大量和普遍性的使用,实际操作中,尤其是大型投资并购协议中,往往会与其它手段相结合而进行极为复杂的安排,对被投资企业业绩指标
的标准除了总利润、净利润、息税前利润等财务指标外,往往还会采用一些非财务性的软性指标,如企业上市、新战略合作的完成、新产品的面市以及专利权的批准等等。对赌的筹码除了股份,还会包括董事会坐席、二轮注资和期权认购权多种方式。
三、优先受让权(Right of First Refusal)
区别于前述一1(2)之规定,这里的优先受让权是指在被投资企业进行IPO前,如果原有股东向第三方转让股份,在同等条件下,风险投资人有优先购买的权利。
四、跟卖权条款(Right of Co-sale)
在被投资企业进行IPO前,如果原有股东向第三方转让股份,风险投资人有权按照拟卖股份的股东与第三方达成的价格和协议,参与到这项交易中,按原有股东和风险投资人在被投资企业中目前的股份比例向第三方转让股份。如原有股东准备向第三方转让20万股,目前原有股东和风险投资人的股份比例为75%:25%,则原有股东可以最多向第三方转让15万股,风险投资人以同样价格可以向第三方转让5万股,除非放弃这一权利。
First Refusal和Co-sale这两项权利,事实上是对被投资企业原有股东转让股份的限制,来确保原有股东对被投资企业的长期投入和承诺,避免不理想和不必要的股东进入,使原有股东和投资人具有承担相同风险和收益的条件。
五、回购权条款(Redemption(Put, Call) Option)
也称赎回权。如果被投资企业在一个约定的期限内没有上市或者在业绩达不到投资人期望时退股,被投资企业应该以一个约定的价格买回风险投资人所持有的全部或部分的股票。投资人可以在约定的期限届满或事由出现后,随时行使这项权利。如果是投资人提出的要求其股票被回购的则称为看跌期权或回售(Put Option);如果是被投资企业提出的回购投资人股票的,则称为看涨期权或赎回(Call Option)。
与回购权条款相配套,投资协议通常会约定赎回补偿机制。当被投资企业财务状况恶化而无力支付回购现金时,创始人股东往往会被要求让出一定的董事会席位从而失去对公司的控制权。或者,投资人会要求将普通股转化为债权。
六、强卖权条款(Drag-Along Right)
如果被投资企业在一个约定的期限内没有上市,风险投资人有权要求原有股东和自己一起向第三方转让股份,原有股东须按投资商与第三方谈好的价格和条件,根据双方在企业中的股份比例向第三方转让股份。
强卖权条款和回购权条款一样,都可以保障投资者在被投资企业无法如期上市时,有其他的退出途径。
七、管理层和主要员工对投资商的承诺条款
(Management and Key Employee Commitment)
主要包括签订一定期限的雇佣合同、保密协议、非竞争协议、股票锁定期协议等。
通常,风险投资人会要求关键岗位管理层或员工与公司签署一定期限的劳动合同,防止人员流动对公司经营管理造成的影响。
上市前创始人股东、管理层须保留大部分股票,上市后创始人股东、管理层和主要员工卖出股票有一定限制,即使超过了交易所规定的管理层锁定期,创始人股东和管理层也必须保有一定比例的股票,以与风险投资人共进退。
公司的创始人股东、管理层还会被要求不得自营或者为他人经营与公司相同或者类似的营业,以保证其专心致力于对公司的经营以及避免不当的利益输送。
八、知情权条款(Right to Information)
风险投资人通常会在协议里明确要求被投资公司及其经营管理层定期或不时提供或提交与公司有关的资料或信息,以保证其对公司信息的知情权。
1、获得经营管理纪录;
2、获得财务报表:通常会定期提交反映公司盈利及财务状况的财务
,其中资产负债表、损益表和现金流量表要按月度、季度和年度呈报,而且年度报告必须经过注册会计师的审核。
3、获得其它资料或
。
九、清算优先权条款(Liquidation Preference)
在这个条款中,一般会约定持有优先股的投资人,在清算、解散或者公司整体出售等视同清算的情况下,享有较普通股持有人优先的分配权;
在约定具体的分配方式时,也会由于谈判各方的实力地位不同,形成的
差别很大。比较常见的有以下一些:
1、简单优先权 (single-dip preference):只能在获取本金和股息,或以及按转股条款转为普通股后,与其他普通股持有人按比例分配公司财产这两种方式中作一个选择;
2、参与优先权(Participating Preferred (“Double Dip”)):除了优先获取投资款外,还按照可能转化的普通股按比例参与剩余财产的分配; 3、封顶的参与优先权(Participating Preferred with a cap):返回的投资到达某一额度后就不再参与财产的分配。
十、首次公开发行条款(IPO)
鉴于IPO方式是风险投资人最为重要的退出方式之一,因此投资协议均会明确拟定公司上市的期望时间进度、各方应做的努力、上市地的选择、优先股的转换、公司结构调整等具体内容。
十一、其它特别条款
不同类型的交易项目,还会有其它特殊安排的条款,需要根据交易的具体情况具体设置。
根据投资案的情况,全部或部分选用上述条款是必要和行之有效的,尽管我国公司法并未对上述条款有完整表述,因而法律支持的力度有待加强,但根据合同自治原则,除赎回权之外的大多数条款都可以寻求司法的最终保护。了解和运用这些条款是投资工作中合同能力的重要体现