327国债期货事件

327国债期货事件 引子:“327”是国债期货合约的代号，对应1992年发行1995年6月到期兑付的3年期国库券，该券发行总量是240亿元人民币。1995年2月23日，上海万国证券公司违规交易327合约，最后8分钟内砸出1056万口卖单，面值达2112亿元国债，亏损16亿元人民币，国债期货因此夭折。英国《金融时报》称这是“中国大陆证券史上最黑暗的一天”。此后，“327”国债事件，当事人之一的管金生由此身陷牢狱，另一当事人尉文渊被免掉上交所总经理的职务。 一、【事发背景】国债期货引入中国 形势大好中暗藏杀机 金融期货是20世纪70年代金融领域的两个重大突破之一它包括利率期货、指数期货、货币期货。在国外成熟的期货市场上，金融期货的交易额占到80,以上。 我国曾对几种金融期货分别进行了不同程度的尝试:1992年6月1日，上海外汇调剂中心率先推出外汇期货交易;1993年3月10日，海南证券交易中心首次推出深圳股份综合指数期货的A股指数期货。这两种期货交易由于推出的时机不成熟，不久就被关闭。 一筹莫展之际,一些有识之士走出国门到大洋彼岸的美国转了一圈,突然发现了一个非常成功的金融衍生工具:国债期货.1976年芝加哥商业交易所推出了91天短期美国政府券期货。国债被称为“金边债券”，由政府发行保证还本付息，信用好，安全性极强,流动性好.美国财政部成为国债期货强有力的支持者.考察者由喜上眉梢.,喜滋滋小心翼翼地把这个宝贝捧回了国内,不料,从此掀开了327事件的序幕,中国证券史上最黑暗的时刻即将来临了. 当时我国国债发行极难。1990年以前，国库券一直是靠行政分配的方式发行的。国债的转让流通起步于1988年，1990年才形成全国性的二级市场。1992年底，国库券的转让价格大大跌破面值，5年期券只标80多元，扣除应有利息，已蚀本金20多元。这时票贩子倒成了好人，他们以高于财政部二级市场转让价格收购群众的国库券。我国从1981年到1995年间，发行国债4509.33亿，个人投资者普遍把国债作为一种变相的长期储蓄存款，很少有进入市场交易的兴趣。 通过多次国际考察，决策者对国际金融市场有了较多的了解，感觉应当有金融工具的创新。在当时的体制框架内和认识水平上，搞股票指数期货是不可能的，而国债的发行正在受到国家的大力鼓励。借鉴美国的经验，1992年12月28日，上海证券交易所首次并试行推出了12个品种的期货合约。上交所认为通过金融工具创新，能够带动国债市场的发展，这是比较容易获得高层支持的。国债是固定利率，风险会小一点，搞期货比较容易控制。还有一个小秘密，当时证监会成立不久，这类事还管不到，趁早干起来，免遭以后申报、审批之苦。 国债期货试行的两周内，交易清淡，仅成交19口。1993年7月10日，情况发生了历史性的变化，这一天，财政部颁布了《关于调整国库券发行条件的公告》，公告称，在通货膨胀居高不下的背景下，政府决定将参照中央银行公布的保值贴补率给予一些国债品种的保值补贴。国债收益率开始出现不确定性。国债期货市场的炒作空间扩大了。1993年10月25日，上交所重新设计了国债期货合约的品种和交易机制，国债期货交易向社会公众开放，北京商品交易所在期货交易所中率先推出国债期货交易。 1994年10月以后，中国人民银行提高3年期以上储蓄存款利率和恢复存款保值贴补，国库券利率也同样保值贴补，保值贴补率的不确定性为炒作国债期货提供了空间，大量机构投资者由股市转入债市，国债期货市场行情火爆。1994年全国国债期货市场总成交量达2。8万亿元。占上海证券市场全部证券成交额的74。6%。1994年至1995年春节前，全国开设国债期货的交易场所陡然增到14家，成交总额达28000亿元。这种态势一直延续到1995年，与全国股票市场的低迷形成鲜明对照。从1995年1月到5月17日由中国证监会宣布停止的4个多月时间里，上交所国债期货的交易量达到49686。09亿元，是上交所1995年全年股票交易量的16倍。 国债期货的巨大成交和较强的流动性，带动了整个国债市场的发展:1、促进了国债现货市场的发展，统计显示，国债期货推出前的93年1月到5月，国债现货成交总额为21亿元，日成交0。19亿元，国债期货推出后的1994年同期国债现货成交总额达到378亿元，日均成交3。74亿元，分别是前者的18。5倍和19。7倍，大大提高了市场的流动性。2、促进了国债价格的发现，国债期货推出后，对现货的价格带动 明显，市场中以1992年5年期为代表，国债现券从1994年1月开始走出长期滞留的面值最低谷，并在随后一年出现了25%的升幅。一些和约价格得到了正常发现，国债期货市场价格发展为我国国债发行规模、年收益的确定、期限结构安排等都提供了决策依据。 形势似乎一片大好。但问题出在“327国债期货合约”上。 二、【券商对赌】利率杀伤大 中经开万国证券上演多空对赌大戏 ?现在很多人以为，“327事件”，是中经开与万国的对赌，中经开开的是多仓，万国证券开的是空仓，其实这个理解有误。 当时双方虽有各自的交易立场，但是区别不大。这要从1994年的通胀说起，1994年的GDP(国内生产总值)增长约为36%;CPI(消费价格指数)约为22%;当年银行的“定期利率，保值补贴”约为14%。 这种情况下，加之股市交易低迷，“327国债”的面值100元，现货的价格波动区间，非常惊人;对此，损失最大的人，当然是持有国债的一般投资者。 在上交所的会员里，9家外地机构，实力最强的是代表工、农、建席位入市的华夏、南方、国泰;但这3家，由于持有大量的现货，所以，很少染指国债期货。 剩下的6家，规模很小，以财政部为背景的中经开是6家里最大的一家;一般人也不太在意中经开的动向，但万国与中经开不是对手关系，因为他们都是“做市商”。 为了稳定债券现货，中经开自觉地开通国债现货，并且主动进行“平准式”的交易，低买高卖，维持价格的稳定。 由于财政部头寸大，有一段时间，在个别品种上，中经开的交易量，一度接近万国证券。中经开的操作逻辑是，在低价位“核销”一部分现货，财政部会给他一定差值补贴。 与中经开不同，万国证券是基于中小散户的立场入市交易的;双方“角力”的地方，不是做多头还是做空头，而是对于国债现货的利率究竟定位于多少才是合理的利率, 在这一点上，双方的认识，其实是一致的，彼此均是“做市商”，否则，“327国债期货”这个品种也不会从初期上市时的70元左右，一路猛涨到“327事件”爆发时的150元。 从根本上说，万国与中经开，本来就不是对手的关系;也不存在“多空对赌”的必然，因为，如果万国抬高了债券的实际利率(沽空价格)，对谁更有利呢,当然是中经开当时的重要股东之一 ——国家财政部;同样，如果中经开压低了债券的实际利率(拉高价格)，对谁更有利呢,当然是持有现货的老百姓。 问题是出在利率的突然调整上。1995年央行的货币政策，是收紧资金，回笼货币;市场内的存量资金，极度紧张。 万国与中经开，如果选择拉高现货，就可以通过回购，兑现更多的差价。但是央行希望国债的交易价格与回购价格差价再少一些;财政部则与央行的立场相反，因为差价大一些，有利于通过新券的不断发行，逐步扩张融资规模，发新券还旧券。 1994年，财政部对于下一年的国债发行量，要求不能低于上年;由于物价不稳，债券发行非常困难。 事件的起因，是由于“327国债”的保值贴补率(其实就是直接加息)。事实上，调整债券的利率，对于可交易品种的杀伤力极其巨大。 当年政策有没有问题,有多大的问题,看看今年以来的市场走势，就可以略知一二。 2010年1月7日，新年第一周，央行在公开市场发行了600亿元3个月期央票，同时进行了300亿元的91天正回购操作，利率分别为1.3284,和1.36,，分别较前期上涨了4个基点和3个基点。区区三四个基点，引发市场各方的多少关注，多少猜测,再看看期货市场，1月7日那天，一共有多少个交易品种，曾被打到“跌停”的价位,当日，股市也曾较大跌幅，上证指数跌70点，跌幅达到1.9%，破位形态明显——这可是最近发生的事。 要知道，这次央票利率仅增加了三四个基点;市场都有如此波动，当年“327事件”，财政部相当于加了整整500个基点，这就等于把大家都逼上了绝路，“327事件”的后果会是什么,无论多头，还是空头，你能逃得过去吗, 如果不是当年管金生审事详明，处事果断，“327事件”的杀伤力，只会更大，不会更小。 三、【祸起萧墙】 疯狂的8分钟 草地成了“斗兽场” “327”是“92(3)国债06月交收”国债期货合约的代号，对应1992年发行1995年6月到期兑付的3年期国库券，该券发行总量是240亿元人民币。 由于期货价格主要取决于相应现货价格预期。因此，影响现货价格的因素也就成了期货市场的炒作题材。影响1992年三年期国债现券价格的主要因素有: (1)基础价格:92(3)现券的票面利率为9.5%，如果不计保值和贴息，到期本息之和为128.50元。 (2)保值贴补率:92(3)现券从1993年7月11日起实行保值，因而，其中1995年7月份到期兑付时的保值贴补率的高低，影响着92(3)现券的实际价值。 (3)贴息问题:1993年7月1日，人民币三年期储蓄存款利率上调至12.24%，这与92(3)现券的票面利率拉出了2.74个百分点的利差，而1994年7月10日财政部发布的公告仅仅规定了92(3)等国债品种将与居民储蓄存款一样享受保值贴补，并未说明92(3)现券是否将随着储蓄利率的提高进行同步调整。因此，92(3)现券是否加息成为市场一大悬念，直接影响92(3)现券的到期价值。 (4)1995年新券流通量的多寡也直接影响到92(3)期券的炒作，由于上海证交所采用混合交收的，如果新券流通量大，且能成为混合交收的基础券种，那么，空方将有更多的选择余地，市场将有利于空方，如果相反，则对多方有利。 这些价格的不确定因素，为92(3)期全的炒作提供了空间。 与当时的银行存款利息和通货膨胀率相比，327的回报太低了。于是有市场传闻，财政部可能要提高327的利率，到时会以148元的面值兑付。 但管金生不这样看,管金生何许人也,1988年上海三大证券公司成立，分别是上海人行的申银、交行的海通和股份制的万国。1993年首批证券商业信用评比，万国获得国内惟一最高级别AAA信用等级，在当时拥有270多家会员的上交所万国独占16。7%的交易额。万国是券商的老大，万国有一句广告词:“万国证券，证券万国”。管是这个王国的国王，有“证券教父”之称。他认为第一，国家将抑制通货膨胀作为95年经济工作的重点，因此通货膨胀回落必然会导致保值贴补率的回落;第二，对92(3)国债的贴息将增加财政支出十几亿元，因此不可能贴息;第三，1995年新国债发行额度将在1500亿元左右，比去年增加50%，因此，流通梁必然较大。于是管率领万国证券做空。 1995年2月“327合约”的价格一直在147.80元—148.30元徘徊。多空双方在148元附近大规模建仓，327品种未平仓合约数量逐渐加大。市场潜伏的危机已经到了一触即发的地步。23日，提高327国债利率的传言得到证实，百元面值的327国债将按148.50元兑付。高层想的多是国库券的发行和兑付，也许根本忘了下面有个国债期货市场。但国债的利率一浮动，疯狂就开始了。 2月23日上午一开盘，中经开率领的多方借利好用80万口将前一天148.21元的收盘价一举攻到148.50元，接着又以120万口攻到149.10元，又用100万口攻到150元，步步紧逼。 一直在327品种上与万国联手做空的辽国发突然倒戈，改做多头。327国债在1分钟内竟上涨了2元，10分钟后共上涨了3.77元。327国债每上涨1元，万国证券就要赔进十几个亿。按照它的持仓量和现行价位，一旦到期交割，它将要拿出60亿元资金。毫无疑问，万国没有这个能力。管金生铤而走险，16时22分13秒突然发难，先以50万口把价位从151.30元轰到150元，然后用几十万口的量级把价位打到148元，最后一个730万口的巨大卖单狂炸尾市，把价位打到147。50元。 在最后8分钟内，万国共砸出1056万口卖单，面值达2112亿元国债。而所有的327国债只有240亿。光是操作就让人感叹，十个手指要多么灵活才能敲进这么多指令,据统计，当日上交所国债期货共成交8539亿元(含最后8分钟)，其中80%的交易属于上海万国抛空的“327”品种。这个行动令整个市场都目瞪口呆，若以收盘时的价格来计算，这一天做多的机构，包括象辽国发这样空翻多的机构都将血本无归，谁能想到自己买的是泥饭碗，但是却必须还一个金饭碗。而万国不仅能够摆脱掉危机，并且还可以赚到42亿元。可以说，那天所有国债期货的入市者在“天堂”和“地狱”间走了一回。 四、【紧急处理】 尉文渊宣布部分327品种的交易异常 引起市场非议 上海著名的外白渡桥西端黄浦路15号，正门墙壁上铜牌罗列，而最能显现历史价值的无疑还是中间一块，上书“上海证券交易所原址(1990.12.19—1997.12.18)”。门上的漆色已略显斑驳。举步而入，一面开市铜锣静静地悬在那里——已是文物。作为上海证交所的创始人和第一任总经理，尉文渊在中国证券市场发展史上一个激动人心的时刻，第一次敲响了这面锣。那正是1990年的岁末，他35岁，号称“全球交易所中最年轻的老总”. 1995年年初，他正好到美国、新西兰、澳大利亚出访。按日程应当2月28日回国，但想到工作上许多事没有安排，所以提前于22日回到国内。不料第二天，也就是2月23日，就发生了“国债327事件”。历史悄悄地将他的证券业生涯打上了一个休止符。 尉刚回国，就有人说国债期货可能会有问题。但他当时没有在意。23日早晨一开市，果然市场上是全线向上行情。他正在办公室与人洽谈交易所购买外滩市政府大楼的事，交易部负责人报告说国债期货交易异常，有人一下子下单200万口。后来查明是辽宁国发(集团)股份有限公司通过无锡国泰恶意炒做。当天下午，他陪证监会期货部主任耿亮在场内。耿说证监会刚向财政部拿下国债期货的管理权，国债期货修改完了，准备发布。尉正在为此高兴，突然发现市场上气氛不对劲，各地国债市场都是向上的突破性行情，“327”价格大幅下跌，交易量突然放大了许多。出事了～管理办法太晚了～ 尉文渊做梦都没有想到贴息，美联储调息时都是0。25%地调，咱们一下子竟然就是5个百分点。他第一个反应就是立刻发通知，随手抓了一张电脑打印用过的废纸，写了几句话发了出去，大意是说国债期货交易发生异常情况，经初步调查，发现有严重的蓄意违规迹象，交易所正在进一步调查了解。 证监会让上交所自己处理。夜里11点，尉文渊正式下令宣布23日16时22分13秒之后的所有327品种的交易异常，是无效的，该部分不计入当日结算价、成交量和持仓量的范围，经过此调整当日国债成交额为5400亿元，当日327品种的收盘价为违规前最后签定的一笔交易价格151。30元。 上海证交所的这一决定曾经在市场上引起了一定的非议，平仓更是有违于市场经济的原则，但是实际上万国并无700万口这样巨量的持仓，因此这一决定最大限定地保护了万国，避免几个月后一场金融风潮在我国的发生。 当时上交所规定个人持仓不得超过3万口，机构不得超过5万口，因为万国信誉好，允许多开，但是只允许开40万口。实际上那天万国开了200万口。上交所没有公布管和万国的名字，但是万国在劫难逃，如果按照上交所定的收盘价到期交割，万国赔60亿元人民币;如果按管自己弄出的局面算，万国赚42亿元;如果按照151。30元平仓，万国亏16亿元。 五、【事情终结】 国债期货停市 证券教父入狱证监会上交所换掌门人 2月24日，上交所发出《关于加强国债期货交易监管工作的紧急通知》，就国债期货交易的监管问题作出六项规定，即1、从2月24日起，对国债期货交易实行涨跌停板制度，2、严格加强最高持仓合约限额的管理工作，3、切实建立客户持仓限额的规定，4、严禁会员公司之间相互借用仓位，5、对持仓限额使用结构实行控制;6、严格国债期货资金使用管理。同时，为了维持市场稳定，开办了协议平仓专场。 2月25日下午3时，海通证券公司总经理汤仁荣将他的《紧急建议》传真给人总行副行长戴相龙证监会副主席李剑阁财政部国债司司长高坚，提议关闭国债期货市场。 3月份全国“两会”召开了之际，全国政协委员、著名经济学家戴园晨发言，要求对万国的违规予以严肃的查处。 5月17日，中国证监会鉴于中国当时不具备开展国债期货交易的基本条件，发出《关于暂停全国范围内国债期货交易试点的紧急通知》，开市仅两年零六个月的国债期货无奈地划上了句号。中国第一个金融期货品种宣告夭折。 9月15日，尉文渊也不得不离开了上交所。1999年有一次他与现任中国证监会秘书长屠光绍同机飞北京，屠说那个年代是“出英雄”的年代。龚浩成听说后加了一句:“也是出问题的年代。”尉2000年又公开在媒体亮相时身份已变成158海融证券网的CEO，但他常感慨地回想起“327国债事件”，也许因为那是他的“滑铁卢”。 9月20日，国家监察部、中国证监会等部门都公布了对“327事件”的调查结果和处理决定，决定说，“这次事件是一起在国债期货市场发展过快、交易所监管不严和风险控制滞后的情况下，由上海万国证券公司、辽宁国发(集团)公司引起的国债期货风波。”决定认为，上海证交所对市场存在过度投机带来的风险估计严重不足，交易规则不完善，风险控制滞后，监督管理不严，致使在短短几个月内屡次发生严重违规交易引起的国债期货风波，在国内外造成极坏的影响。经过四个多月深入调查取证，监察部、中国证监会等部门根据有关法规，对有关责任人分别做出了开除公职、撤消行政领导等纪律处分和调离、免职等组织处分，涉嫌触犯刑律的移送司法机关处理，对违反规定的证券机构进行经济处罚。 1996年4月，万国不得不与它当年最强劲的竞争对手申银证券公司合并。1997年1月，管金生被上海市高级人民法院判处有期徒刑17年。 六、【没有真相的悲剧】管金生个人错误, 期货还是“欺”货 ?管金生撤职后，曾有一段时间，对于“327事件”的真相，到底如何，市场评论颇多。但是其中有何内情，却很少有人认真地研究;“327事件”，从此竟然成了一个“市场之谜”，知道的人不说，说的人不知道;而这是有问题的。 我们知道，最后万国的那笔被取消的730万口卖单，面值极其巨大;这说明，当天的交易是不可交割的。对于商品市场的期货交易，理论上不太可能发生不可交割的情况。比如说原油持仓再大，也能在市场上买到足够的现货交割。 但恰恰“327国债”这个品种双方持仓远远大于实际可交割的仓位。这不能不说是市场的问题，交易所无论如何应该在某个时点限仓，绝不能发生理论上不可交割的情况。可以想象以当时的认识和市场监管水平，对于“裸空”的风险，缺乏足够的警惕。 但是，光责备市场机构，是不公平的，真正的问题，还是出在“场外”;期货市场上交易的价格反映了各方对价格的预期，如果场外人士，比如财政部在调整保值贴补率的时候，不考虑市场价格;超预期增加“保值贴补率”，交易哪里还能正常进行,还不如直接关闭市场呢～ 今天的我们，应当相信当时管金生也想利用规则挽救市场;理性符合逻辑:“当闪电劈下的时候，你必须在场。”——并非“十足的赌徒”。 有一点，当时不管是证监会，还是上交所，对管金生都是非常客气的，并没有在公开报刊上，公布管金生和万国的名字;很有把管金生保下来的意思，毕竟人才难得;苦心经营万国，白手起家，建立了当时我国最大的券商。 管金生这个人，当年曾经的中国金融市场之王。无奈的是，他只看到了开头，却没看到结尾。不久后，上海国债期货市场被关闭;万国交给申银接管;对于万国，可以说是“一失足成千古恨”;对于资本市场，“再回头已是百年身”。 七、【教训中成长】“327事件”促成中国证券市场垂直化管理 327事件”发生后，首先是1995年3月31日中国证监会主席刘鸿儒退位，由国务院证券委副主任、建设银行原行长周道炯接任。1995年5月19日，万国证券公司总经理管金生被逮捕，1997年2月3日，以行贿和挪用公款罪被判有期徒刑17年。1995年9月15日，上海证交所召开二届三次理事会，“经尉文渊本人请求”免除其上海证交所总经理职务。由理事会任命上海市政府证券管理办公室主任杨祥海为上海证交所总经理。深圳证交所在1995年10月23日免除总经理夏斌的职务，一同去职的还有创建深圳证交所的副总经理禹国刚、柯伟祥，由中国证监会委派原国务院证券委办公室副主任庄心一接任总经理。 1993年7月起实行的《证券交易所管理暂行办法》第4条规定:上海、深圳证券交易所“由所在地的市人民政府管理，中国证券监督管理委员会监管”;同时规定:“理事长、副理事长或者常务理事由证券交易所所在地人民政府会同证监会提名、报证券委备案”，“总经理由证券交易所所在地人民政府会同证监会提名、报证券委备案”。 但1995年9、10月上海和深圳证交所总经理的更迭表明，在“327事件”发生后，中央政府可以撤换其中国证监会和已经取得人事任免参与权的深圳证交所的负责人，但对于上海证券交易所领导层的人事 安排却一下子还是无法完全参与，至少在《证券交易所管理办法》这样的法规上还无法从根本上动摇地方政府为主的地位。 但转变的迹象已经发生:1996年3月，中国证监会决定分批授予地方监管部门行使部分监管职责。在1996年8月21日国务院证券委公布的《证券交易所管理办法》中将1993年的《暂行办法》第4条修改为:“证券交易所由中国证券监督管理委员会监督管理”。同时将证券交易所领导层产生办法修改为:“理事长、副理事长由证监会提名，商证券交易所所在地人民政府后，由理事会选举产生”，“总经理、副总经理由证监会提名，商证券交易所所在地人民政府后，由理事会聘任”。 1997年，中国证监会向深沪两个交易所派驻督察员，并在两地设立专员办公室作为派出机构。 但是，在行政监管权力形式上收归中国证监会、但实际上却仍旧将及未及的这一时期，某些地方政府在证券市场上表现的利益诉求与中央政府防范风险的政策冲突，在1996年达到了顶峰。 从4月份开始，股票市场逐步回升，10月以后出现暴涨。从4月1日到12月9日，上证综指涨幅达120%，深成指涨幅达340%。 面对市场热情的高涨，中央政府从1996年10月份起，连发后来被称为“十二道金牌”的种种市场调控政策。及至1996年12月16日，《人民日报》破天荒发表特约评论员文章《正确认识当前股票市场》。在这篇文章中，中央政府的代言人用罕见的严厉口吻给证券市场走势定性为“最近一个时期的暴涨则是不正常和非理性的”，并表达了它对证券市场的要求:“实行集中统一的管理体制。各地方、各部门不能自行其是，干预股市，要与中央保持一致，自觉维护全国集中统一的证券市场管理体制。” 半年之后，在1997年6月13日，《人民日报》发表了《维护市场正常秩序 保护投资者合法权益》的文章，披露了国务院证券委会同中国人民银行、审计署、中国证监会等有关部门对一批违规银行、证券公司、上市公司及其负责人进行严肃处理的消息。其中引人注目的是:对于深圳发展银行行长贺云、工商银行上海分行行长沈若雷给予撤职处分;对海通证券公司董事长兼总经理李惠珍、申银万国证券公司总裁阚治东、广发证券公司总经理马庆泉作出免职和记大过处分。这是对于沪深两个市场的参与者在1996年各类违法违规行为，如国有银行向其他机构和个人提供资金炒股，上市公司、证券公司和机构大户利用银行信贷资金炒股，以及利用信息优势操纵市场等的严肃处理。在这背后，更是对“327事件”后上海和深圳两个地方出于地方利益影响证券市场的一种敲山震虎的警告。 于是根本性的转折发生了，1997年7月2日，根据国务院第150次总理办公会议决定，将上海证交所和深圳证交所划归中国证监会直接管理，交易所正副总经理由证监会直接任免，正副理事长由证监会提名，理事会选举产生。此后，在1997年11月30日国务院证券委修改颁布、12月10日执行的《证券交易所管理办法》中修改为:“理事长、副理事长由证监会提名，理事会选举产生”(第22条)，“总经理、副总经理由证监会任免”。 尽管从1992年中国证监会成立、代表中央政府着手管理中国证券市场，但实际上直到1997年7月国务院决定沪深证交所划归中国证监会直接管理，并从1998年9月19日开始，根据国务院关于证券监管机构体制改革的要求，中国证监会主席与江苏、上海、安徽等地政府签署“证券监管机构交接备忘录”，标志着集中统一监管制度建设启动;随后，地方证券监管机构移交中国证监会垂直领导，实行跨区域监管体制，在全国设立派出机构。从此，中国证监会才真正对中国证券市场有了完全充分的实际行政管辖权、人事任免权和组织领导权。 1999年7月1日，中国证监会在全国各地的派出机构正式挂牌，这标志着中国证券市场集中统一监管体系正式形成。