欧元汇率走势探究与欧元价值评估

欧元汇率走势探究与欧元价值评估 伍贻康 [内容提要] 欧元问世后汇率走势出乎意料的疲软，世人其探究原因罗列了 一大串，笔者强调人们对欧元和欧洲央行缺乏信任和信心这一心理因素呈恶性循环是 最关键的，这是欧元汇率迄今未能强劲反弹的症结。欧元内在价值是稳定的，欧元对 欧元区国家的凝聚力是显然的，欧元作为主要国际货币已得到国际确认，但欧元呈强 势地位至少还需三、五年。随着欧盟一体化的发展和欧元区的扩大，欧元是当今世界 第二大国际通用货币是毫无疑问的。 [关 键 词] 欧元汇率;疲软原因;心理因素;实际价值。 [作者简介] 伍贻康，1936年生，上海社科院世界经济所教授、博导，中国 欧盟研究会会长。 欧元问世被誉为世界货币史上划时代的一项伟大创举，但与人们期待相反，欧元启动后汇率呈一路下滑态势，迄今尚未出现强劲反弹，所谓“欧元热”几乎消失殆尽。欧元到底怎么了,连主管欧元的权威欧洲中央银行行长杜伊森贝赫也曾无可奈何地说:“欧元的疲软使我们感到很为难”。本文就欧元汇率疲软的原因，欧洲央行工作的评估，欧元真正价值所在及其发展前景，谈点个人看法就教学术界同仁。 一、欧元汇率疲软态势的评析 建立货币联盟和发行单一货币是欧盟一体化既定的方针目标，是欧盟一体化进程必然而合理的产物，但《马约》的诞生和欧洲经货联盟的实现，又是一定政治气候和国际环境的产物，尤其是90年代后期欧元的出台显然更多是欧盟成员国特别是法德首脑着重从政治和战略上考虑的结果，政治因素和政策作用可能大于经济自然的效应。正因为如此，欧元的出台各国当权派在政治上抄作显得有点过热过头，其以美元为基准的对外汇率也因此而被高估了，同时还对于人们对欧元的接受程度和市场反应也乐观地高估了。欧元出台后又因为一些不可预测的或偶然因素的作用，从而导致出现欧元汇率明显一路下滑和欧元汇价被严重扭曲这一事先意料不到的情况。这对欧元诞生这一伟大创举无疑是一个重大打击，使事先预计的欧元形象和效益大为 PAGE 1 逊色，并引出很多不利欧元的评论。对这一态势我们应该实事求事地给以正确的评判，并从根本上检验事态发生的前因后果。 欧元启动以来，与当初欧元问世时众星捧月般一片喝采的情景相比，现在的欧元似乎受到更多的是怀疑和奚落，人们正冷眼旁观欧元的运行，究其原因就在于欧元对美元汇率高开低走一路缓慢下滑，尽管时有曲折反复小反弹，直到2000年11月止总趋势是跌势不止，屡创历史新低，与最高汇价相比，跌幅高达30%，无论是欧洲央行单独多次入市干预，还是联合美、英、日、加等国央行进行少有的集体干预，都没有能真正挽回欧元汇率的颓势，甚至在集体干预汇市之后欧元再创历史新低价—0.8225美元。只是由于美国经济增长明显走入低落才使欧元在2000年底缓解了疲软弱势，然而进入新世纪的第一季度里，欧元汇率始终未能出现强劲持续反弹，仍处在很不稳定的波动中，3月中下旬重又跌到0.90美元心理防线以下。总之，27个月来欧元汇率的疲弱态势与官方一再重申的欧元将成为强势货币的一贯表态截然相反，这不仅出乎多数行家的意料之外，还使人迷惑不解疑团丛生。之所以造成欧元如此疲软态势，虽已作出了五花八门众多的分析解释，但迄今为止似乎还难以令人完全信服，很值得再进一步地深入探究问题症结之所在，寻根刨源的释疑解惑。 任何一个事物发生变动总是有原因的，总是可以找出些理由来解释现象之所以发生，欧元汇率不断的变动当然也不例外。1999年上半年欧元高开低走节节下跌，人们较多把它看作是纠正汇价高估的“回归”和一系列内忧外患偶发事件干扰的“扭曲”，渐渐地美国新经济的强劲增长和美元利率的攀高，使欧美之间经济状况和利率高低的明显反差愈来愈被说成是欧元汇价惨跌的主要原因，所谓“与其说欧元疲软，还不如说美元坚挺”这样生不逢时的自嘲就成了欧元汇率下滑的最佳辩词和过硬理由。当然欧元区体制和机制上的内在缺陷肯定是祸种，诸如欧洲央行缺乏权威性和有效干预手段以及其在政策态度上的闪失，共同的货币政策和国别的财政政策难以协调一致并导致诸多混乱，欧元区国家经济结构失衡和失业问题严重拖累了欧洲经济，以及欧元区国家之间、欧洲央行与成员国政府之间、甚至欧洲央行内部纷争频频，使欧元区经济一体化形象不佳，尤其是政治一体化的明显滞后，削弱了人们对欧元的信心和信任，如此等等无异是欧元汇率之所以疲软的内部根源。再加上突发的石油价格猛涨的冲击与通货膨胀加剧的相互作用，更进一步加重了欧元的疲势。如此众多原因有作用于一时的，也有影响长久和根本的，在这一大串中有内因也有外因，有经济的、政治的、甚至市场心理的因素，这些无疑都很有道理，然而深思品味一下还是会存有疑问。美国经济早已是多年持续快速增长，在欧元启动前的几年里美国经济增长率一直明显比欧盟快得多，为什么当时埃居和欧盟货币并未有欧元 PAGE 1 如此疲软，德国马克甚至还很坚挺，尤其是目前欧美利率差距已弥合，而欧元仍然疲软，这如何解释,更加疑惑的是这两年日元处境比欧元更为不利，甚至可以说糟得多，但两年多来欧元兑日元汇率的走势也同样趋弱，进而言之，目前欧元汇率走势不仅对一切主要国际货币都趋疲软，甚至还弱于澳大利亚、新西兰等国货币，这又作如何解释,更何况欧元区经济发展的基本面近两年来一直被看好。显而易见，经济发展状况和经济增长率快慢，并不是汇率变化主要的决定性的因素～,而简单的内因为主外因为辅更难说明问题了。 显然，如何认识和看待欧元及其汇率变动是个极其错综复杂的问题。必须动态的而非静态的、辩证的而非形而上学的、根本的而非表面的、长期的而非短期的、综合和交叉互动的而非单一单方面的分析评判欧元汇率走势的强弱坚疲。我们的分析评判要少一点学院式单纯理性的经济分析，要多一点政治的市场投机抄作的因素考虑。看来欧元作为一种新生“人造的”“没有政府的”超国家货币，妄想要求人们象对待寻常国际货币特别是如德国马克一样对待是不可能的，人们接受它需要有一个过程，需要对它进行观察、检验和比较，在这一过程中人们的心理精神因素不能低估，尤其是市场心理的干扰和负面影响具有重要作用，并有可能产生恶性循环的负面作用。对这一点，看来人们重视不够，估计不足。 回首欧元启动前的日子里，欧盟和欧元区成员国对欧元出台的宣传极尽吹捧之能事，从史无先例的新生区域货币出台而言，在政治上实际好比是场赌博，只许成功不许失败，把欧元说成是继承德国马克衣钵的“强势的、坚挺的、稳定的货币”，这既是政治的需要，似乎也有一依据，由此导致把欧元汇价定值过高，以及人们对欧元的期望值过高。然而，欧元启动后其最明显的又可予以比较的外在价值——汇率的走势，却与事先宣传的绝然相反，这对本来还存疑问或静待观察的人们无疑是重大打击，其影响和后果显然是始料所不及的。 由于欧元从某种意义上说也是政治斗争的产物，无论在欧盟内外，政界、学术界、经济金融界对待欧元都存在分歧和争论，反对派也有强大的舆论宣传活动，甚至在德国还有著名学者诉诸法律控告欧元出台是“违宪”。在民意调查中即使在欧元创始国中反对欧元者始终比例很高，德国在欧元正式诞生半年前的多次民意调查中反对者总是过半数，法国在欧元公决中也是险胜。如此众多的欧元反对者加上冷眼旁观者，他们对欧元保持距离，采取反对、怀疑、观望的态度，这一情况对欧元出台后可能产生的负面影响人们严重估计不足。如果考虑到美国主流舆论几乎一直对欧元持批判和否定的态度，把欧美之间的矛盾竞争引入到欧元与美元在汇市上的摩察，问题当然会变得更加复杂严重得多。上述情况对欧元启动后的外汇金融市场显然不可避免地起着非常重要的负面作用。 PAGE 1 再由于欧元启动后有长达3年的过渡期，在这期间欧元仅是“账面货币”，其究竟是强币还是弱币需要市场定位，受市场考验。终究一种货币事关每个人的切身利益的得失，不仅欧元区而且全世界较多数拥有资金的机构和个人，他们对欧元和欧洲央行机制的权威性和调控能力还没有建立信任和信心，不少人对欧元的信任和信心持有保留，抱有观望的态度是很自然的，这在日后欧元汇率不断下滑的波动中很可能起了消极作用，这种不确定性会使资金在国际间转移中对欧元不利。 因此综合欧元启动以来的情况，是否可以作这样的归纳:天时不利(诸如美欧经济和利息明显反差等)，地利欠佳(诸如欧洲接连发生政治、军事和经济方面的频频灾祸)，又欠缺人和(人们对欧元的信任和信誉抱观望保留态度)。缺乏天时、地利、人和，再加上欧盟和欧洲央行自身的某些缺陷和闪失，欧元汇率走势背离了事先的预料就毫不奇怪了。问题严重性还在于，人们对于欧元的信任和信心这一心理精神因素伴随着市场外汇抄作(欧元往往是抛压对象)的作崇，逐渐显示出恶性循环日益加重对欧元汇价的不利影响。随同欧元汇率的下滑，人们对欧元和欧洲央行的信任和信心自然在不断地被吞噬和减低，同时也鼓励和加剧了金融外汇市场上的恶意抄作。欧洲央行强势欧元的宣传和实际情况的严重反差，对欧元疲软的态势无异是雪上加霜，美国政府的“强势美元”政策，在美欧金融货币领域的竞争中更多运用货币政策这一杠杆，更加剧了欧元汇率动荡的不确定性。欧元这种不确定性和疲软态势又反过来进一步影响了人们对欧元的信任和信心，致使这种对欧元不利的心理效应陷于令人震惊的恶性循环之中。对欧元和欧洲央行的信任度从技术性考虑一旦发展到心理价位的认定，丧失信心和信任，把欧元视作弱币看待，对其期望值一蹶不振，严重影响欧元的价值吸引力和欧元区吸收资金的能力，这将是最大的危险。正因为如此，尽管欧元汇率的跌势在上世纪末有所制止，新世纪初美国经济增长减速甚至可能出现衰退，美元和欧元的利率差距也已弥合，但目前还难以出现不少人一直期待的欧元汇率强劲反弹的强势状态，这就是当前欧元汇率仍然疲软的症结所在。 这里必须强调指出的是，随着经济全球化的加速发展，国际金融货币领域的动荡也在不断加剧，资本流动日益国际化全球化，货币市场的交易更具有投机性和无序性，从而导致外汇市场的投机抄作和汇率波动日益严重和风险加大。因此，任何一种货币包括美元和欧元在内，汇率波动呈现不稳定态势应看作为一种常态，汇率动荡不定是难以避免的，市场恶意抄作的兴风作浪更使汇率波动无规律遵循，国际外汇市场偏离主轴运行，主要货币的汇率严重失调、失衡情况日趋严重。就此而言，作为新生超级货币欧元问世以来两年多的汇率走势尽管出乎意料之外，却还在情理之中，其走势总体上并没有严重出格超越常态。因此对欧元汇率两年来逐渐缓 PAGE 1 慢下滑的态势不必大惊小怪，而应以冷静的平常心对待之。从目前国际金融货币领域的现状和未来发展趋势来看，像欧元这样的新生国际货币的汇率稳定的空间正在相对缩小，尽管从欧元区经济发展的基本面和发展趋势来看，从21世纪国际货币格局的大体框架来看，有利于欧元的因素还不少，欧元的长期战略地位和汇率态势应该趋于走强，可以说是难以阻止的。虽然在相当一个时期里，美元在国际货币金融领域中的主导地位和作用难以根本改变，但欧元对美元霸权形成挑战，一有风吹草动欧元有可能成为国际货币市场上美元最有潜力和抢手的替代者，至少当美元危机时欧元可能成为金融风险的“避风港”。 说到底，欧元这样一种新生的国际货币其地位和作用的被确认和逐渐建立可靠的信誉，需要相当的时间和考验，欧元正在经受时间的考验。 二、欧洲中央银行工作和欧元价值的评估 欧盟经过了30年的努力奋斗建立了欧洲经济与货币联盟和发行了区域单一货币，这是实现欧洲区域一体化和欧盟经济一体化的必然步骤，是巩固确保欧洲统一内部大市场的重要手段，同时也是经济全球化和国际竞争日趋激化形势下，欧盟为加强其在国际经济和金融领域竞争的优势地位的迫切需要。为了要真正实现欧盟区域货币一体化这一史无先例的事业，欧盟精心配套了一个以超国家的欧洲中央银行和欧洲中央银行体系为核心的体制框架，赋予欧洲央行主管发行和管理欧元，制订和执行共同的货币政策，监管欧盟货币金融体系的运行。这可以说是世界货币银行发展史上的一次创新和货币革命，是一项前无古人一切都是从头做起的开拓探索性的事业。 建立欧洲经济与货币联盟具有宪法性质的《马斯特里赫特条约》，其在关于欧洲央行的货币政策的目标和基本任务方面作了如下明确的规定:“欧洲中央银行体系的首要目标是保持价格稳定。”《马约》还明文陈述:“在不妨碍此目标的前提下，遵循自由竞争的开放性市场经济的原则，支持共同体的总体经济政策。”诸如兼顾就业、各国经济运行的协调和趋同，以及经济的可持续增长等目标。由此欧洲央行货币政策的中介目标则选定为货币供应量。关于货币政策工具则强调公开市场操作，这包括决定利率变化，管理市场流动性和控制货币扩张效应。概括起来说，欧盟为欧洲央行确定的基本任务是，在确保欧元区内物价稳定的前提下，制订和实施共同的货币政策，拥有和管理成员国的官方外汇储备，进行外汇业务操作，促进支付系统的顺利运行。由此可见，汇率管理在欧洲央行工作中并不占据重要地位。 为了确保欧洲央行能够很好地实现其工作的目标和任务，依据德国央行的模式，欧洲央行 PAGE 1 被赋予了极具特色的高度独立性，用以保证欧洲央行工作不受任何干涉。欧洲央行的独立性涵盖法律、经济、人事和政策以及机构、职能和操作等诸多方面，因此被认为与德国央行相比，欧洲央行的独立性是有过之无不及，可以说是当今世界上独立性最高的中央银行。理论上虽是如此，实践上当然还需经受检验是否能得到真正的落实。事实上欧洲央行两年来的实践表明，这个新型体制的权威性及其独立行使职权还受到来自诸多方面的制约、压力、干扰和挑战。 人们在议论欧元汇率显著下滑时，往往把矛头指向欧洲央行，责怪欧洲央行这方面工作“杂乱无章”“平庸无能”“”效果不佳“等等。然而，实事求是地作评判，欧洲央行在有关欧元汇率问题上职责并不明确，授权有限，把欧元汇率一路下滑的责任完全归于欧洲央行并不是合适的。首先，赋予欧洲央行工作的首要目标是物价稳定，在欧洲央行基本任务中也没有规定管理汇率的目标要求，在关于进行外汇业务操作方面，只是认为当欧元外汇市场影响到欧洲经货联盟和欧洲物价的稳定，必要时可以进行外汇干预。因此，一般而言，干预欧元汇率并非欧洲央行的主要职责，更何况有关欧元的目标汇率并无明确，而且欧洲在传统上又一向主张汇率应由市场运作，不必多加干预。其次，由于欧元汇率起板明显高估，因而当欧元汇率下行的最初几月里，欧盟当局并没有予以重视。况且欧元汇率下滑从经济上说还有利于促进欧洲出口贸易，不少欧元国领导人对此还公开表示赞赏。因此有关欧元汇率下滑的评估在欧元区各国中看法并不完全一致。再次，就欧洲央行本身而言，对待欧元汇率下滑的认识和态度几乎是随着情势发展不断在改变中，开始欧洲央行的确是无动于衷地袖手旁观，也正因为如此，再加上来自欧元国领导人的表态不一，从而更加剧 ???????????????????????????????????????????????????? ???????????????????????????????????????????????????? ???????????????????????????????????????????????????? ???????????????????????????????????????????????????? ???????? ???????????????????????????????????????缺乏信心丧失信任日益加重这一主导欧元汇率下跌的关键因素方面，欧洲央行的责任是无法推卸的。尽管欧洲央行正处于新生初创期，工作又很艰难复杂，新体制和机制的运行需要有一个润滑磨合过程，权威性需要在实践中树立，经验要在实践中逐步积累，但其在处理欧元汇率下滑的工作中也确实有过差错，在判断、决策和操作上存有闪失，至少对欧元汇价一路下跌问题的严重性相当一个时期认识不足和滞后，长时间对欧元疲软漠视，一再重复“相信欧元是一种强势货币”之类空话连 PAGE 1 篇，其与现实的严重反差，进一步加重了人们对欧元和欧洲央行更缺乏信任和信心，这种事与顾违是很可悲的～ 不过必须明确认识这一点，欧元的价值决非单看汇率的高低，而且主要不是以汇率变动来衡量判断的。外汇价只是货币外在价值的一种表现形式，由于金融动荡日趋激烈，汇市抄作日益加剧，汇率波动频繁而反复无常，因此，货币的汇价往往偏离其实际价值常遭扭曲，或被高估或被低估，新生的欧元也不例外。欧元的真实价值绝不限于看汇率，英国《金融时报》2000年8月15日就写道:“不应以今天的外汇市场来判断欧元的地位。”最主要的应考察其内在价值即主要审核欧元区内部的物价稳定与否，而这也正是欧洲央行货币政策的首要目标，是欧洲央行最为关注的事。就此而论，在欧元启动的第一年里，欧元区物价是稳定的，通货膨胀率一直低于规定的指标2%，通常在1%左右。只是第二年由于石油价格猛涨而导致通胀率上升，欧元区通胀率突破警戒达2.6%。估计到这一非常事态，总的情况应说还在可控制状态。其他如就业情况在不断改善，失业率2000年已降到9%以下。这些都是欧盟近10年中最佳情况。所以，欧元的内在价值应当给予肯定，欧洲央行的首要目标物价稳定是实现的，欧元的内在价值也是稳定的。德国前总理施密特这样说过:“在过去的一年半时间里，也就是说从欧元启动以来，除石油和天然气价格之外，生活费用的上涨率比20世纪90年代德国马克的通货膨胀率低。„„我们的工资、薪水和存款的实际购买力比德国马克时代稳定。”(德国《时代》周刊2000年9月7日)从广意上说，欧元作为一种新生货币问世，尽管欧元汇率不断下跌，但2000年9月22日西方银行界以联合入市干预形式阻止欧元汇率跌势以扶持欧元，从一个侧面表示西方一致承认欧元的稳定关系到共同的利害所在，这有力地证明了欧元在国际货币体系中作为一个国际货币的重要地位已得到确认。事实上，从汇市、债市等国际金融交易近二年多运作情况来看，欧元的国际化程度正在日益提高，欧元成为仅次于美元的当代第二大国际货币的地位是显而易见的。 三、欧元发展的前景 有关欧元必须澄清一个盲点，既是欧元汇率与欧元价值和欧元失败或成功不是一回事。清除这一误解才能正确判断欧元的价值和欧元的发展前景。 时至今日要扭转欧元疲弱的态势，归根结蒂还是要从源头解决好，即积极推进欧盟一体化的进程 ，在深化经济一体化的同时，加大力度推动政治一体化的进展，加快欧盟体制机制的改革，理顺政策协调失衡的种种偏颇。欧盟一体化与单一货币完全配套相适应的整体性有机协调机制真正建立和良好运行起来，一切有关欧元的数据论证就成活了，欧元作为一个强势的稳定 PAGE 1 的国际货币的形象必然相应地能够得以实现。可以说，顺应欧元运作的欧盟经济和政治一体化机制有效运作之时，就是欧洲央行运筹协调能力和权威信誉趋强以及欧元强势地位实际确定之日。看来这至少需要三、五年的时间。 事实上欧元问世以来两年多世界经济与金融形势动荡加剧，欧元区国家因统一货币已经受惠得益。11国货币统一好比加固了金融稳定的防护伞，有利于增强抵御金融货币市场突发风险的能力。这两年美元汇率异常坚挺上涨显著，石油价格大幅涨落，国际资本流动加速，汇率抄作更显恶意，如果没有欧元的盾牌作用，且不说法国法郎会受到冲击，意大利、西班牙和葡萄牙等原弱币国必然在严重冲击下危机难免，汇率、利率的波动定会大大加剧，经济稳定增长肯定要出问题。倘若没有欧元的存在，弱币国难逃通货膨胀和经济萎缩的厄运，欧元区国家经济增长必将呈现参差不齐的混乱局面，今日欧盟经济的增长和繁荣也将一扫而光。因此，欧元对欧元区国家的凝聚力是显而易见的。 同时，欧元的诞生使欧洲经济一体化进一步发生质的变化，成为欧盟一体化深化的重要支撑基石。欧元使欧洲货币一体化、资本一体化和金融市场一体化进程驶入快车道，推动了企业、产业的结构性改革，推动了跨国公司购并新浪潮，为提升欧盟经济和金融的国际竞争力增强了动力。正是在这样基础上，2000年3月的欧盟里斯本首脑会议作出要把欧洲发展成为“世界上最富竞争力、最具活力的知识经济区域”的决定，试图通过一系列改革和行动争取赶超美国成为世界经济的领头羊。 欧元区正在不断扩大之中。2001年1月1日欧元诞生两年之后希腊成为第12个欧元国。从目前欧元运转走势和经济与金融依存关系来说，尽管英国、丹麦和瑞典加入欧元区阻力不小，但一旦欧元艰难磨合的过渡期结束成为一种完全意义上的真正货币以后，大势所趋和实际利害得失所在，这些欧盟成员国加入欧元区只是时间迟早问题而已。欧盟东扩在近10来年的逐步实现，必然使欧元区朝向进一步扩大的方向运行，欧洲旧大陆将成为一个走在时代前列的真正焕然一新的“新欧元大陆”了。 欧元不仅对欧盟的经济和一体化进程产生积极影响，欧元还通过其榜样的力量推动了世界其他一些地区包括东亚、拉美、非洲等地区加强货币合作和货币一体化的筹划。据不完全统计，目前在东欧和非洲、加勒比与太平洋地区大约就有50个国家与地区的货币要和欧元挂钩，欧元毫无疑问是当今世界第二个国际通用货币。 PAGE 1 PAGE 1