论证券信息公开制度的基本原则

2007.11 论证券信息公开的基本原则 □ 王金鑫 （浙江警察学院 浙江·杭州 310014） 摘 要 信息公开制度是世界各国证券法的重要内容，我国《证券法》也对信息公开制度作出了明确规定。文章对我国证 券信息公开在内容方面必须遵循的基本原则进行了阐述。 关键词 证券 制度 信息公开 基本原则 中图分类号：D922.28 文献标识：A 文章编号：1009-0592(2007)-315-02 信息公开制度是世界各国证券法的重要内容，各国证券 法均要求在证券发行和交易的全过程中实现信息公开制度。 我国《证券法》 第 20条规定：“发行人向国务院证券监督管理机构或者 国务院授权的部门报送的证券发行申请文件，必须真实、准确、 完整。为证券发行出具有关文件的证券服务机构和人员，必 须严格履行法定职责，保证其所出具文件的真实性、准确性和 完整性。”第 31条规定：“证券公司承销证券，应当对公开发行 募集文件的真实性、准确性、完整性进行核查；发现有虚假记 载、误导性陈述或者重大遗漏的，不得进行销售活动；已经销 售的，必须立即停止销售活动，并采取纠正。”第 63条规 定：“发行人、上市公司依法披露的信息，必须真实、准确、完整， 不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。”第 68条第三款 规定：“上市公司董事、监事、高级管理人员应当保证上市公司 所披露的信息真实、准确、完整。”从中可以看出信息公开在内 容方面必须遵循以下基本原则： 一、真实性原则 信息的真实性是信息披露最根本最重要的要求，它体现 了信息公开披露的原始出发点--使投资者获得可资依赖的投 资讯息，可见它是信息披露制度的前提性假设。真实性原则 要求无论通过何种渠道、借助何种方式，披露的信息应当是以 客观事实或具有客观事实基础的判断和意见为基础的、未曾 被扭曲或修饰的方式再现或反映真实状况。即可看出真实性 原则要求的标准是用法律认可的表达方式，“镜像”一般的反 映所要表述的客体的客观真相。 对真实性原则的遵守对披露者提出了较高的要求。首先， “真实”本身就是一个相对的概念，此时的真实到了彼时由于情 况的变化就会变得具有误导性甚至虚假性。如预测性信息披 露，在当前可以认为具有真实的基础，然而当做出预测的客观基 础发生变化时，预测性信息披露的真实性就会发生动摇。其次， 真实必须是一个可验证的概念，检验的方法是把所披露的信息 与客观情况相对照，而这种对照往往具有滞后性。另外，一些信 息虽然理论上具有可验证性但实际上难以验证，如尚在讨论过 程当中但未最终确定的事项的披露。第三，由于披露者主观认 知的局限性以及语言固有的不精确性，真实性要求不易得到完 全满足。 正因如此，要实现真实性原则就需要建立强制性的信息 披露制度。 （一）证券发行申报材料的审核制度。各国均要求对申报 资料和文件的真实性进行审核。如美国，采用的是申报制，要 求监管机构审查资料的真实性并有权对此提出疑问并要求回 答、解释或更正，有权以信息披露不实为由暂停申报或拒绝发 行申请。如我国，目前采用的是核准制，国家监管机构通过专 门设立发行审查部门，确立具体的审查事项和标准，就申报资 料的真实性进行严格的实质性审查，只有通过的申请人才能 得到发行许可。 （二）证券信息公开的担保制度。公司的全体发起人或董 事必须保证公开信息的真实性，在有虚假、严重误导或重大遗 漏的情况下承担连带责任。该制度的意义在于对全体有关人 员施加尽其努力确保信息真实的义务。 （三）证券中介机构对披露文件真实性的尽职审查。公开 披露文件涉及财务会计、法律、资产评估等事项的，应当由具 有从事证券业务资格的会计师事务所、律师事务所和资产评 估机构等专业性中介机构审查验证并出具意见，专业性机构 和人员必须保证其审查验证文件的内容没有虚假、严重误导 性陈述或者重大遗漏，并对此承担相应法律责任。证券承销 商是主要参与招股书准备的经营机构，所以有义务对招股书 内容的真实性进行查核，并保证没有虚假、严重误导性陈述或 重大遗漏并对此承担相应的责任。 （四）证券交易所对公开信息真实性的审查。证券交易所 通过各自信息披露政策与程序，要求上市公司承诺真实的披露 所有法律要求披露的信息以及自愿披露的信息。并要求上市 公司遵守交易所的持续性披露义务，包括对新闻报道中的非正 式公开信息做出反应、纠正选择性披露、去除含有广告效应的 披露语言、要求公司澄清不完整和含混不清的陈述以及要求对 公司先前做出的披露的信息的发展状况进行跟踪说明。 （五）法律责任制度。违反真实性原则的发行申报资料将 被拒绝许可。对虚假、不实陈述的当事人处以刑事、民事、行 政处罚。对于为尽职审查或出具不实文件的专业机构及人员 将处以停业、撤销从业资格、市场禁入等处罚，严重的将会受 到刑事处罚。 二、完整性原则 所有可能影响投资者决策的信息均应得到披露，在披露 某一具体信息时，必须对其所有方面进行全面、充分的揭示； 不仅要披露对公司股价有利的信息，更要披露对股价不利的 种种潜在的或现实的风险因素。因为投资者的判断是对公司 经济与法 2007.11 公开披露的全部信息的综合反映，如果上市公司在披露时有 所侧重、隐瞒、遗漏，导致投资者无法得到有关投资决策的全 面信息，即便已经公开的各个信息具有真实性，也会在总体上 构成整体的虚假性。 完整性原则源于民法的最大诚信原则契约，契约一方当 事人有责任向他方当事人披露所有重要事实之义务。招股说 明书是一种特殊的契约型法律文件，对信息拥有优越地位的 发行公司及其董事和职员有义务披露全部足以影响投资人判 断的事实，对重大事实的隐瞒或遗漏会导致契约被撤销。由 于没有完整披露而是披露部分具有虚假和误导的成分，严重 性与直接不实披露是一样的。完整披露包括信息披露内容上 达到实质性的完整，即凡对投资者做出投资决策有重大影响 的信息，不论披露准则有无规定，均应予以披露，发行人认为 有助于投资者做出决策的信息，如果披露准则没有规定，发行 人可以增加这部分内容。但是，这并不意味着上市公司事无 巨细的披露所有有关公司的信息，应该正确的理解完整性原 则。应当完整充分公开的信息应当具有重大性或是法律强制 要求披露的信息。前者如重大股权变动、资产变动或公开要 约收购等，后者如年度、中期报告等。另一方面，在完整 信息披露制度下，具体的制度设计中仍为上市公司保留了一 定的保留空间。在某些情况下，即使信息构成重大信息，但若 立即公开可能会给公司造成非常不利又难以弥补的损失，因 而允许公司不披露。证券法对此有两种措施：一是不予公布， 《上海证券交易所股票上市规则》规定：“上市公司有充分理由 认为向社会公布该重大事件会损害上市公司利益，且不公布 不会导致股票价格变动的，经证券交易所同意，可以不予公 布。”二是予以保密性披露。我国目前还没有这种规定，而在 国外作为有利于保护投资者利益而设定的这一比较成熟的制 度规定每次给予的不予披露只是暂时性的，而不是说一次性 的同意不予披露就再不用披露。如果有变化，它的反映比较 及时，这在在我国目前的制度框架内是可以值得借鉴的。 三、准确性原则 上市公司披露信息时必须用精确不含糊的语言表达其含 义，在内容和表达方式上不得使人误解。在对公开披露信息 的准确性理解与解释上应当以一般投资者的判断能力作为标 准。对于不同的信息，准确性原则的要求有不同的标准。把 所有影响投资者决策的信息可以划分为“硬信息”和“软信息”： 前者包括公司法及证券法规中所要求披露的招股说明书、上 市公告书、配股说明书、年度报告和中期报告、重大事项披露 报告、分红配股政策、收购兼并决定等；后者主要集中在前瞻 性说明，如盈利预测、设想、预计等，也包括对主观或推断 的说明，如意见、动机、意向等。对于“硬信息”，准确性要求信 息披露者意图表达的信息必须与客观事实相符，用某种表达方 式呈现的客观信息必须与信息接受者所理解或感知的结果相 一致。而对于“软信息”则有不同的要求：首先，预测性信息必 须具有现实的合理假设基础，并且是审慎作出的。同时必须用 具体的而非一般性的警示性语言提醒投资者未来的结果可能 会与预测有较大出入，投资者不应依赖于这种信息。其次，由 于客观条件变化从而导致因原先作出预测的合理假设基础变 化或不存在而使预测信息变得不真实或具有误导性时，披露人 有义务披露并更正预测性信息。可见，准确性原则不仅要求信 息在做成披露当时的准确性，还要求所有经披露进入市场且仍 有效存在于市场上并直接或间接影响投资者决策的信息的准 确性。当市场上出现可能影响公司信息准确性的非该公司发 布的消息时如果得不到及时澄清，投资者心目中的已公开信息 的准确性就会动摇，所以证券法规也规定：“在任何公共传播媒 介中出现的消息可能对上市公司股票的市场价格产生误导性 影响时，公司在知悉后应当立即对该消息作出公开澄清。” 另外，准确性原则还要求披露文件不得含有具有广告效 应和模糊不清的语言。《招股书内容与格式》规定：“在招股说 明书中不得刊登任何人、机构或企业题字，任何有祝贺性、恭 维性或推荐性的词句，以及任何广告、宣传性用语。”《法律意 见书的内容和格式》规定律师出具法律意见书，不宜使用“基 本符合条件”之类的措辞，在行文中不宜使用“假设”、“推定” 这类的措辞，这种规定旨在维护信息披露的准确性减少误导 性陈述和不实陈述的发生，并且防止推诿责任。 四、及时性原则 公司应以最快的速度公开其信息，一旦公司经营和财务 状况发生变化，应当立即向社会公众公开其变化细节。公司 应当保证所有公开信息的最新状态，不应给公众过时陈旧的 信息。可见，该原则赋予的是个持续性义务，即从公开发行到 上市的持续经营活动期间，向投资者披露的应当始终是最新 的、及时的信息。各国法律对信息产生与公开之间的时间差 都有规定，要求每种时间差不能超过法定期限。该原则的意 义在于市场行情据最新信息作出及时调整，投资者也可以及 时作出理性的选择，并且通过缩短时间差可以减少内幕交易 的可能性。 法律确定了具体的来实现该原则，体现在：对于定期 公开的报告，必须在法律规定的期限内制作并公布；对于临时 发生且不可预见的重大事件，法律规定应当立即披露，并在规 定时间内编制书面报告向证券监管机构及证券交易所报告； 当公司已经披露在外的信息由于客观因素不再具有真实性、 准确性、完整性的时候，法律规定公司有义务及时发布相关信 息修改、更正或者澄清这些信息。 五、公平披露原则 该原则是针对选择性披露提出的。选择性披露是指将重 大的未公开信息仅向证券分析师，机构投资者或其他人披露， 而不是向市场上所有投资者披露；它将直接造成信息获得不 平等，并与利用内幕信息交易有深刻的联系。公平披露原则 要求上市公司向所有大大小小的投资者平等的公开重要信 息，公司向证券分析师披露的有关利润或收入等敏感的非公 开资料必须通过在证券交易委员会备案或发布新闻的方式向 公众公布。 参考文献： [1]曹红辉．我国证券市场信息披露中的问题．经济研究参考．2005(15)． [2]徐鹏飞，翟雪茹．确立证券信息披露的几个理论问题．理论探索．2005(1)． [3]李东方．证券监管法律制度研究．北京大学出版社．2003． [4]江建中．证券市场监管法律制度研究．中国政法大学．2001． [5]胡智强．论证券信息披露的及时性原则．安徽大学学报(哲学社会科学版)．2004(04)． 经济与法