我国ST上市公司的盈余管理研究——基于退市风险警示的ST公司的实证研究

我国ST上市公司的盈余管理研究——基于退市风险警示的ST公司的实证研究 分类号: ,, 密级: ,?,,, 硕士学位 我国,,上市公司的盈余管理研究 ——基于退市风险警示的,,公司的实证研究 ,,,,,,;,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,;,,, ,,,,,,,,,,,,,,,, ——,瑚【,,,,;,,,,,,,,,;,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,;,,,,,,,,,,, ,,,,,,,;,,, 年 学,,,,,,,,,, 内容摘要 近年来，随着我国证券市场的发展，上市公司尤其是受到退市风险警示上市公司的盈 余管理也日益受到我国会计学界的关注。我国,,,,年相继颁布实施了一系列新的会计制 度，从各方面对公司的盈余管理行为进行治理，另外也给了幸,,上市公司更大的规避亏损的 压力，促使其有更强烈的盈余管理动机。 文章主要以半,,上市公司为研究对象，研究其盈余管理行为和策略。首先文章给出了一 个适合我国国情的盈余管理概念，并在此基础上分析了我国盈余管理的动机、模式及其主 要实现手段。另外文章重点研究了枣,,公司盈余管理的动机和手段，这也是其主要研究内容 之一。在实证研究中，文章选择我国深市和沪市在,,,,年撤销退市风险警示的木,,上市公 司作为研究对象，搜集了,,,,年一,,,,年的年度数据，对宰,,上市公司盈余管理行为进行 假设检验，并结合了国内外的研究现状进行分析。文章同时为对应的幸,,样本选择规模相近 的控制样本，组成控制样本组，并分别研究了宰,,上市公司在扭亏以前年度及其扭亏当年是 否存在盈余管理行为。检验结果表明，受到退市风险警示处理的上市公司会做出不同程度 的盈余管理行为，而且在管理盈余具体方式的选择上存在偏好。 最后，基于前面的理论分析和实证验证，文章提出了适合我国国情的宰,,上市公司盈余 管理问题解决方案，对于维护投资者的合法权益、净化证券市场的投资环境和促进证券市 场的有序运行具有重要的理论和现实意义。 关键词:,,上市公司盈余管理实证研究对策建议 ,,,,,,;, ,,,,甜,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,;,,,, ,,,,,,,?,锄,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ;,,,,仃,?,,;;,,,,,,,;,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,;,,,,,,,,;,,,,,,,,,,,;,,, ,,,,,，,,,;,,,,,;,,,,,,,,,、砌;,,,,,,,,,,,;,,,仃,,,,,(,,,;,,,,,，,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,恤,,;;,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,印,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,，删;, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,锄,,,,,,,,,,,,,,,,,,,粕,,,,,,;,,，,,,,,,,,,,,;,,,,,,,,,砌;, ,,,,,,,,,,;瑚臼,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,觚,,,,,( ,,,,,,;,,,,,,,,;,,,,,,,,,,,,,,,,,,锄,,,, ,,,,,,,,,,,,,;,咖?,;,,,撕,, ,,,;,,,,,,,,,,,;,,,仃,,,,,(,,,,,,,，,,,,,,,;,,,,,,,,,,,,,,,,，,;,,;,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,，,,,,,,,,,,,,,,，,,,,,,;,,,,,,,,,,,,,,,,锄,,,,,,，,,,锄,,, ,,,,,？,,,,,,,，,,,,,,,，,,,,,,,，,,,,,,,,,,,,(,,,,,,,,,,，,,,,,,,,,;,,,,;,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,;,,，,,,?,;,,,,，,,,,,,,;,,,,,,,,,,,;,,,仃,,,,,，,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,(，，,,,,,,，,,,,,;出,,,,,,;,，,,,廿,,,,,,,;,,,,;,,,,,,,,,?植;,,,,,,,, ,,,;,,,仃,,,,,,，,恤,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,;,,,砌,,,,,,,,,,;,,,,,,,,,,,仃,,，, ,,,,,,撕,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,;,锄,,,，,，,,;,,,,;,,,,,,,,,,仔,,,,,,,,,,,,(,,,,,,,,,, ,,,,,站狐,,,;,,,,,,,,,,，,,,,,,,,;,,,,,,,,;,,,,锄,,,,,,,,,,,,,;,,,,,,,,,, ;,,,,,,,,,,,,;,,,,,,,,,,,,;,,,,,,,,,,，,，,,,，,,,,,,,,,,血,,,,,,,,,,,,,,,;,,,,，,,,, ,，,,;,,,,,,,,,,,;,,,,,,,,,,(,,,,,,;,,;,,,,,,,,,,,;,,,;,,,,,,;,,,,,,,锄,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,，,,,;,,,,,,，王,,,,,,;,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,;,,,,,,,,,,;,,,,血,, ,,,,;,,,,,,,,,,,;,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,，,,,,,，,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,嘶,,,,,,,,(,,, ,,,,,,;,,,，】【,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,;,,;,,,,,,:,,,,,,,,,,;,,,,,,,,,,,,,,,,,,;,,, 骶,,,,，,,,,、?,,,,;,,,,,,,,证,,,,,,,,,,,,,，,,,,,,,,,,,,,,,,,,,;,,，,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,( ,,,,,,，,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,;,,,,,,,,,试;,,锄砒,,,,，,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,, 泐,,,,,,,,,,,,,,,,;,,，,仃,,,,,,,,，,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,州?,,,,,,锄,,,,,,,,,,,,,,,,,,;,,,,,,,,,?,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,，,,,,,,,句,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,廿,,,,,，,,,,,,,;,,,够,,,,,,,,,,,,,,,,;,,,够,,,,,,,,,,行,;,,,,,,(，,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,( ,,,,,,,,:,,,,,,;,,,,,,,,,,,;,,,,,,,,,,,;,,,,,,,,,,;,,,,,,,, ,,,,,,,,,,;,,,,,,;,,,,,,,,;,;,,,,,,珊,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,, 目录 内容摘要…………………………………………………………………， ,,,,,,;,…???…???????????????…????…?????………????????????????????…?，， 第,章导论 ,(,问题的提出…………………………………………(, ,(,研究的目的和意义……………………………………(, ,(,(,本课题研究目的…………………………………((, ,(,(,本课题研究的意义…………………………………, ,(,国内外盈余管理研究概况………………………………(, ,(,(,国外盈余管理文献综述……………………………((, ,(,(,国内盈余管理文献综述……………………………((, 第,章,,公司及盈余管理基本理论 ,(,,,上市公司以及木,,上市公司基本理论……………………(,, ,(,盈余管理基本理论……………………………………(,, ,(,木,,公司盈余管理理论…………………………………,, ,(,(,，，;,,公司现状及盈余管理特 征………………………((,, ,(,(,木,,盈余管理的动机………………………………(,, ,(,(,术,,盈余管理的手段………………………………(,, 第,章研究方法与描述性统计分析 ,(,研究方法的描述及选择……………………,…………(,, ,(,受到退市风险警示处理的,,样本及控制样本的选择与数据整理…,, ,(,样本描述性统计及初步结论……………………………(,, 第,章实证检验与分析 ,(,对木,,公司盈余管理行为的检验…………………………,, ,(,(,提出假设………………………………………(,, ,(,(,扭亏为盈当年对木,,公司及控制公司盈余管理的检验……((, , ,(,对半,,公司盈余管理行为偏好的检验……………………((,, ,(,(,提出假设………………………………………(,, ,(,(,建立研究模型……………………………………,, ,(,(,结果分析………((……………………………((,, 第,章研究结论与对策建议 ,(,研究结论……………………………………………,, ,(,研究的局限性………………………………………((,, ,(,治理的对策建议………………………………………,, ,(,(,关于利益相关方的建议……………………………((,, ,(,(,关于会计准则的建议………………………………(,, ,(,(,关于上市公司治理的对策建议………………………((,, ,(,(,关于加强对术,,公司的监管和审计的对策建议…一………(, , 附录……………………………………………(,, 参考文献…………………………………………,, 后记……………………………………………(,, 第,章导论 ,(,问题的提出 在我国当前的市场经济模式中，资本市场在合理配置市场经济资源过程发挥着越来越 重要的作用。自,,,,年开始，上海证券交易所和深圳证券交易所的建立有力地推动了证 券市场的发展。,,,,年到,,,,年这三十几年中，我国国民经济以年均两位数的增速高速 发展，对外改革开放的程度进一步加大，证券市场对整体经济的影响能力逐步提高。我国 的证券从业机构、上市公司、股东在资本市场中都经历了从不成熟走向成熟的过程，其中 许多新情况新课题不断涌现，也暴露出资本市场的不完善、不健康的一面。为了规范资本 市场的健康发展，我国先后发布了很多规定，其中退市制度对上市公司的影响巨大，这一 制度又是以会计盈余作为重要的衡量指标。随着我国现阶段经济的飞速发展，经济的市场 化程度越来越高，股民的意识不断增强，企业利益相关者对企业盈余指标数据非常重视， 企业盈余成为许多契约重要参数，并影响着资本市场上的股票价格。 从会计政策的变迁来看，自,,,,年我国实行改革开放以来，经济模式从高度集中统 一的经济模式逐步向商品经济模式，最后向市场经济模式演变。从资本结构上看，我 国中央统一的资本模式也开始向多元化模式转变。国外资本迅速进入我国各行业企业(尤 其沿海特区企业所占比例最大)，大量的“三资”企业建立，国有企业改制引入了承包经 营或股份制等方式为主导的市场经济运作模式，民营经济得到迅速发展，从而导致社会资 源的国家单一计划方式开始向配置方式转型。这种转型在客观上要求会计模式也必须发生 相应的改变，以适应新的资源配置方式对会计信息的要求。我国陆续制订了《会计法》、《企 业会计准则》等相关的具体会计准则等会计规范。这些会计规范为提供更为相关的会计信 息，赋予了企业更多的职业判断，在企业会计人员职业能力受限，管理当局利益的驱动下， 相关规范为我国上市公司的盈余管理提供了较大的空间。 退市风险警示公司(以下简称“木,,公司”)是我国证券市场的特殊现象，通常是对连 续两年持续亏损的上市公司进行退市前的黄牌警告。如果第三年不能扭亏为赢，该公司就 要面临直接退市的巨大风险。水,,公司作为此时期出现的特殊群体，会受到更加严格的监 管，使管理当局面临很大的压力，影响股票投资价值，同时，公司还将面临被暂停上市以 至终止上市的风险。因此在这种情况下，木,,公司进行盈余管理的动机格外强烈，有时甚 至会出现盈余过度的现象。当从根本上无法寻求改善经营业绩之法时，木,,公司往往通过 盈余管理来帮助避免处罚。而这样的行为会对外部会计信息使用者如股东、投资人、债权 人、供应商、政府以及社会公众产生误导，严重损害他们的切身利益，最终扰乱市场的资 源配置和运行秩序。因此，对于木,,公司盈余管理问题进行深入的研究并予以防范及治理 显得尤为迫切和重要。 为抑制过度的盈余管理行为，我国在,,世纪,,年代末开始了会计政策的全面调整， 重点体现在会计准则的修订，至,,,,年,月,,日由,项基本准则和,,项具体会计准则 和会计准则应用指南组成的全新会计准则体系出台，,,,,年又继续修订推出了新的会计准 则。新的会计准则体系与国际接轨，对我国会计实务进行了规范。新会计准则对盈余管理 的行为的抑制做出了较多努力，对资产进行了更为细致的划分，以此进行资产的管理和会 计盈余的反映。因此，会计准则的变更，对水,,上市公司的盈余管理行为必然会产生深刻 的影响，但这是远远不够的。在国外，对盈余管理的研究起步较早，涉及的领域也非常广 泛。国外研究学者和专家通过应用规范和实证的研究方法，在基本理论框架和实证方面取 得了丰富的成果，盈余管理的含义、动机、手段及如何识别和防范等基本理论问题正日趋 成熟和完善。与国外成熟资本市场相比，我国在上市公司盈余管理尤其是木,,公司盈余管 理方面的研究还处于起步阶段。在这一背景下，加快盈余管理的相关研究，特别是对于与 我国资本市场运行密切相关的水,,公司的盈余管理行为的研究，具有十分重要的理论和现 实意义。 ,(,研究的目的和意义 ,(,(,本课题研究目的 自,,,,年出现第一只,,股以来，,,公司的会计盈余信息倍受各方密切关注。一方面， 投资者通过了解盈余信息以便作出更及时的抛售、持仓或继续购进的投资决策，债权人可 从,,公司的财务状况确定如何确保债权的收回，证券监管部门和会计准则制定机构根据 ,,股的具体情况对,,公司会计盈余信息的提供作出相应规范;另一方面，由于我国的退 市制度直接以企业盈亏为是否退市的，为了避免被特别处理、暂停上市甚至终止上市 的厄运，亏损的上市公司往往会采取各种方法扭亏为盈，以满足监管的要求。面对退市威 胁，强烈的扭亏为盈愿望可能会促使上市公司管理当局采取盈余管理。特别是由于我国信 息不对称的普遍存在、契约本身的不完备性和会计准则的滞后性和灵活性使得,,公司的 盈余管理成为现实，甚至演化为舞弊、欺诈、内幕交易等行为。 近几年来，上市公司的盈余管理行为无论在国外，还是国内都受到了广泛的关注，中 国的股票市场虽然已经历了十余年的发展，上市公司无论在规模还是业绩上都取得了很大 成绩，但与国外成熟资本市场相比，在盈余管理尤其是,,上市公司的盈余管理方面的研 究还处于起步阶段，企业的盈余管理行为也缺乏对整体业绩、效率、管理者动机等现状深 入了解的基础性支持。在这一背景下，加快盈余管理理论特别是,,上市公司盈余管理的 研究，比较和考察不同,,上市公司的盈余管理行为，分析盈余管理动机、研究,,上市公 司盈余管理的特性以及存在的状况并分析企目的及产生的机理，影响因素，改进和提高上 市公司的业绩，了解,,上市公司盈余管理的机制以及研究,,上市公司盈余管理行为的存 在状况进而提出改进建议具有十分重要的理论和现实意义。 ,(,(,本课题研究的意义 文章旨在通过对木,,上市公司盈余管理进行实证研究，揭示术,,上市公司盈余管理行 为的存在状况，研究意义体现在以下几个方面: (,)促进上市公司加强公司治理，特别是从加强财务监督的角度，优化上市公司在股 权结构、董事会等方面的治理结构的设计，形成各负其责、协调运转、相互制衡的科学公 司治理机制; (,)证券市场的监管者制定各种监管政策的初衷是为了提高市场中的信息质量，但盈 余管理行为往往针对这些政策逃避了某些惩处，那么就需要证监会逐步的完善监管措施， 同样针对特殊行为给与针对性地规定，以维护市场的正常运行。因此，盈余管理研究对于 监管部门和会计准则制定部门具有重要意义。 (,)通过分析木,,上市公司盈余管理的行为，揭示特定公司治理结构下的会计报表可 能存在的风险，帮助投资者理性识别可能的盈余管理行为并做出科学的投资决策。 ,(,国内外盈余管理研究概况 ,(,(,国外盈余管理文献综述 (,)国外文献对盈余管理行为的界定 盈余管理虽然在国内外已有广泛的研究，但是对其定义至今没有统一的认识，在现有 的文献中，有三类定义是比较有代表性的: 第一种定义是从管理层对盈余管理的目的或动机出发，认为盈余管理是管理层为了给 企业或自己谋取私利而实施的一种欺诈行为。美国会计学家,,,,,,,,,,;,,,,,,(,,,,) 将盈余管理定义为旨在有目的的干预对外财务报告过程，以获取某些私人利益的“披露管 理”(,,,;,,,,,,,,,,,,,,,,)。这一定义是基于信息观来看待会计数据的，并指明了盈 余管理的目的就是获取某些私人利益。他还提到了“实际的盈余管理，如通过规划投融资 行为发生的时点来改变报告收益。”正是由于会计盈余具有影响投资、融资以及其它相关 决策的信息含量，也是契约双方据以进行博弈的标准，才产生了信息优势一方通过盈余管 理误导相关利益人的决策行为，以达成个人目的的动机和行为。但是，这一定义将盈余管 理和会计造假等同起来，使得研究中难以做出明确区分。 ,,,,,和,,,,,,(,,,,)认为盈余管理是经营者运用会计手段或者安排交易来改 变财 务报告，以误导利益相关者对公司业绩的理解，或者影响以报告会计数字为基础的合约的 结果。他们提出:盈余管理是指，企业管理当局在编制财务报告和规划交易时，利用职业 判断来变更财务报告，旨在误导那些以公司经营业绩为基础的利益相关者的决策，或者影 响那些以会计报告数字为基础的契约结果。与,;,,,,,,的定义相比，,,,,,和,,,,,,的 定义不仅包含了财务报告编制过程中的各种会计手段，还进一步扩展到了“交易规划”， 即认为盈余管理不仅限于会计处理方面，也可以通过实际经济活动来操纵。但这一类定义 没有刻意强调是否符合公认的会计原则。 第二种定义是从报表上盈余信息的质量出发，认为盈余管理就是有关盈余的报告反映 管理层期望盈余水平而非企业真实业绩表现的做法，所有的盈余管理活动都是欺诈 (,,,,,,,,,,,，,,,,)。 第三类定义与第二类定义的差别在于，不论盈余管理是处于什么目的，他们所采用的 方法是合法的。,;,,,(,,,,)认为，当经营者可在一系列的会计政策(公认会计原则) 中自行选择时，他们会选择那些使得自身利益或公司股票价值最大化的会计政策，这就是 盈余管理。,;,,,的这种定义有一个突出的特点，即他认为盈余管理仅限于公认会计原则 允许范围内。 (,)国外盈余管理的动机研究 当前国外的研究普遍认为企业进行盈余管理的主要动机有:报酬契约、债务契约、政 治成本、首席执行官变动和资本市场动机等。 在报酬契约方面。希利(,,,,,，,,,,)通过实证研究发现，相对于具有可比经营业 , 绩但未设置奖金上限的公司，设置了奖金上限的公司在达到上限的情况下更可能在编制财 务报告时采用递延收益的会计方法。瓦茨和齐默尔曼(,,,,,,,,,,咖,,,,,，,,,,)认 为，在其他条件相同的情况下，有分红计划的公司的管理人员为扩大个人效用，更有可能 选择将未来的盈余转移到现在的会计程序，从而提高其报酬的现值。霍桑逊、拉克尔和斯 隆(,,,,)研究了经营者为了奖金而操纵应计项目的行为，他们发现已获得奖金最高额的 经营者操纵应计项目是为了减少报告盈利，但与希利结论不一致的是，他们没有发现未获 “ 得奖金的经营者也会操纵应计项目来减少盈利。盖准(,,,,,,，,,,,)认为，大型跨国公 司各分部的经理在无法达到奖金计划规定的盈余目标时或按照报酬契约计划的规定达到 最高奖金限额时，更可能递延收益。 在债务契约方面。瓦茨和齐默尔曼认为:债务契约会激发盈余管理，在其他条件不变 情况下，越接近违反债务契约条款的公司，为了避免违约成本，越有可能选择能将未来的 盈余转移到现在的会计程序。迪弗德和吉姆贝娃(,,,,,,,,,,,锄,,,,,，,,,,)研究发 现企业往往在违约年度之前利用操控性应计项目来增加报告净收益，而在发生违约的年份 却较少进行此类盈余管理。迪安格罗等(,,,,,,,,，,,,,)考察了临近执行股利限制的公 司，发现临近执行股利政策契约的公司没有进行盈余管理，相反，陷入财务困境的公司为 了避免削减股利或做出代价高昂的重组决策，通过改变会计方法、会计估计或会计项目进 行了盈余管理。 在政治成本方面。瓦茨和齐默尔曼认为，容易受到反托拉斯监管调查或陷入其他不利 政治程序的公司有动机进行盈余管理，以使公司呈现出较低的获利能力。琼斯(,,,,,， ,,,,)在美国国际贸易委员会调查期间，发现被调查企业为调减收益而调整应计项目的金 额明显比未进行调查的年份要大的多。卡汉(,,,,,，,,,,)研究发现，受到反托拉斯监 管调查的公司在被调查当年报告了使收益减少的非预期应计利润。凯(,,,，,,,,)对有 线电视公司的非预期应计利润进行检验，发现公司在国会召开听证会考虑是否解除对有线 电视行业的管制的时期，将收益递延。 在首席执行官变动方面。迪安格罗等(,,,,,,,,，,,,,)发现，在代理人考察期间， 现任经理将运用会计判断来增加报告盈利。戴求和斯隆(,,;,,,,,,,,,,,，,,,,)认为， 公司执行总裁在其任期的最后几年，为了增加报告盈利，会削减研发费用开支。墨菲和齐 默尔曼(,,,,)研究发现在效益不好的企业，新任首席执行官会注销巨额资产，但未找到 首席执行官在接近退休时会使收入最大化的证据。安爵和罗伦斯(,,,,,,,,,,,,,,,;,， ,,,,)对非盈利组织管理人员变更进行研究，发现了非盈利组织管理人员在变更前后对报 ， 告盈余进行了人为调整。 资本市场动机方面。迪安格罗(,,,,,,,,，,,,,)对美国,,家进行下市收购公司 (,,,,,,,,,,,,,,,,)(的研究指出，盈余信息在管理当局下市收购的估价中是重要的， 并且提出了发生下市收购公司的管理当局有低估盈余的动机的假定。但其实证结果并未发 现低估盈余的现象。博格斯特和伊梅斯(,,,,,,,,,,,,,,,锄,,，,,,,)研究发现公司 管理盈余是为了迎合分析师的预测，特别是管理当局利用盈余管理来高估盈余以避免报告 盈余低于财务分析师的预期。近年的一些研究还检验了在股票发行前管理当局是否有高估 盈余的行为，研究发现在季节性股票发行、股票初始发行和股票融资收购之前，公司报告 了正的(增加收益的)非预期应计项目，而在其后又转回了非预期应计项目。 (,)国外盈余管理的实证模型文献回顾 对盈余管理行为的实证检验是盈余管理研究的一项重要内容。早期的盈余管理实证主 要关注于企业的会计政策选择，这方面的文献综述主要可参见,,,,,(,,,,)和,,,,,,,,,, (,,,,)的文章，他们回顾了,,世纪,,年代之前的相关实证研究成果。自,,,,,(,,,,) 之后盈余管理实证研究的焦点逐渐转向了应计利润(,;;,,,,,)。 由于研究者既不能观察到盈余管理的过程，也无法观察到盈余管理的结果，因此，实 证检验的一个核心问题就是估算企业管理当局的盈余操纵对应计利润的影响，这需要将应 计利润分解为操纵性部分和非操纵性部分，操纵性应计利润部分是衡量盈余管理的代理指 标。估算操纵性应计利润(,,,;,,,,,,,,,,;;,,,,,)的方法主要有两类:基于总体应计 利润的方法和基于具体应计利润项目的方法。其中，基于具体应计利润项目的方法仅仅是 将基于总体应计利润的方法应用于具体的应计项目，因此没有独立的模型。 估计应计利润中的操纵性部分，其问题的关键是估计应计利润中的非操纵性部分 (,,,,,,;,,,,,,,,,,;;,,,,,)。目前，常见的操纵性应计利润估计模型有,,,,,模型 (,,,,,，,,,,)，,,,,,,,,模型(,,,,,,,,，,,,,)、,,,,,模型(,,,,,，,,,,)和修正 的,,,,,模型(,,;,,,，,,,,)，以及,,,,,模型的 其他变型。 ?,,,,,模型 ,,,,(,,,,)假设非操纵性应计服从均值为零的白噪音过程，因此预期非操纵性应计 等于零，总应计的任何非零值归于管理层操纵。 ,,,,,,,,,,,,,,二,(,(,) 。 ?,,,,,,,,模型 ,,,,,,,,(,,,,)假设非操纵性应计服从随机游走过程，也就是，对于„一个稳定状 , 态 的企业，,时的非操纵性应计被假设等于,一,时的非操纵性应计，因而,时与,一,时总应 计之间的差异被归于会计操纵。 ,,,,,,(,,,,—,,,,一,),,,,一,(,(,) ?基本,,,,,模型 ,,,,,(,,,,)认为公司主营业务收入的变动会带来营运资本变动，从而导致企业应 计利润的变动，固定资产会产生折旧从而带来应计利润的减少，因此,,,,,模型用销售收 入增量(?,,,)以及固定资产原值(,,,,)作为自变量，建立应计利润的多元线性回归方 程，通过参数估计，预测事件期的可操纵性应计利润。 具体的计算是分为两步，首先利用估计期(,)的时序数据，将总应计(,,)回归到 总应计的非操纵性成分决定因子(?,,,和,,,,)。 ,,,,,,,,一,,,,(,,,,,一,)，,,(?,,,,,,,,,—,)，,,(,,,,,,,,,,一,)，,,,(,(,) 利用上述模型，求出各参数的系数估计值(,，,,，,,)，然后运用事件期(,)的数据， 计算出非操纵性应计利润的预期(,,,,,)。 ,,,,,,,,,,,,,,一,一(,,,,,,—,—,,,(?,,,,,,,,,一,)，,,,(,,,,,,,,,,一,))(,(,) ?,,,,,截面模型 ,,,,,刚提出模型时，运用的是时序数据，由于时序数据会导致生存偏差问题，为了 最小化生存偏差，,,,,,,,,,,,,,,,,,,(,,,,)提出,,,,,截面模型，截面模型假设企 业的非操纵性应计水平在同一产业各企业之间变化是一样的。首先针对每一个样本企业， 根据它所处的行业，收集同期同一产业其他企业的数据，运用方程(,(,)去估计对应产 业,年度的系数估计值;然后把这些系数估计值带入方程(,(,)去计算该企业的操纵性应 计预期。 ?,,,,,修正模型 ,,,,,和,,,,,截面模型中假设所有的收入变化是非操纵性的，但实际上管理人员可 以利用信用销售来操纵应计利润，为了反映收入操纵，,,;,,,,,,,((,,,,)修正了琼 斯模型，该模型假设信用销售的任何变化反映了盈余管理活动，即要从?,,,中扣除应收 账款的变化(?,,,)。运用来自于方程(,(,)或它的截面形式的系数估计，,,,,,修正模 型的操纵性应计利润被计算如下: ,,,,,,,,,,,,,,一,一(,,,,,,一,一,,,(?,,,,,,,,,一,一?,,,,,,,,,一,)，,,,(,,,,,,,,,,一,)) (,(,) (,)国外对盈余管理的实证研究的文献综述 , ,,,,,,和,,,;,,,,,,,(,,,,)把横截面,,,,,模型、横截面修正的 ,,,,,模型同其他 时间序列模型进行比较，通过把审计意见与可控应计利润的绝对值进行,,,,,,,;回归， 得出结论:横截面模型优于所有时间序列模型;除了,,,,,,,,模型，其他模型都能探测盈 余操纵。 ,,,,,,,,,,,(,,,,)研究证明，在所有用来估计操纵性应计利润的模型中，修正的 ,,,,,模型是提供了最少噪声或偏差的最优估计。 ,,,,,(,,,,)和,;,,;,,,(,,,,)的研究也印证了,,;,,,等人的 研究结果。导致模型估 计误差的主要原因是这些模型忽略了一些重要的基本面因素对非操纵性应计利润的影响， 例如企业的盈利能力、增长速度、营运资本政策变化等。 ,,,,,,,,等人(,,,,)对横截面的,,,,,模型和横截面的修正,,,,,模型 的能力进 行了评估，他们发现使用截面方法可以提高模型的检测能力。 ,,,？,,,,,和,,,,，，，,,(,,,,)采用配比方法研究了几种不同的盈余管理情形及其使用 的具体应计利润项目，他们的研究发现，发行证券的企业倾向于使用提前确认收入的方法， 有管理层收购的企业倾向于使用应收账款坏账准备，而那些为了避免亏损的企业一般倾向 于使用一些交易规划方法。 ,,,,,,,,等人(,,,,)提出基于递延所得税费用的检验方法。该方法基于的理论基 础 是，与税法的规定相比，公认会计原则给予企业管理当局更大的自由选择空间，如果他们 对会计盈余进行操纵，则会计收益与应税收益之间的差异就会扩大，两者的差异可以衡量 操纵性应计利润的大小。 ,(,(,国内盈余管理文献综述 (,)国内文献对盈余管理行为的界定 在我国，对于盈余管理行为的界定存在着一定分歧，我国的一些学者针对国内特有的 情况，在国外研究者的基础上，提出了几种于盈余管理的概念，使它的定义逐渐清晰起来。 孙铮、王跃堂(,,,,)认为，盈余管理是企业利用会计管制的弹性操纵会计数据的合 法行为。 魏明海(,,,,)同时从“经济收益观”和“信息观”两度来看待盈余管理，认为:“盈 余管理是企业管理当局为了误导其他会计信息者对企业经营业绩的理解或影响那些基于 会计数据的契约的结果，在编报财务报告和„构造?交易事项以改变财务报告时做出判断 和会计选择的过程。”盈余管理必然会同时涉及经济收益和会计数据的信号作用问题，从 “信息观”的角度看待盈余管理更有意义。 , 刘峰(,,,,)认为，盈余管理是在符合相关会计法律、法规、制度的大前提下，对现 行制度所存在的漏洞最大限度地利用。 宁亚平(,,,,)认为盈余管理(,,,,,,,,腿,,,,,,,,)应有别于盈余操纵 (,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,)和盈余造假(,,,,,,,,,,,,,)。他认为盈余管理是企业灵活的运用了法 规准则所赋予的权力对会计数据实施调整，以达到盈余操纵的目的，并且这些行为增加或 者至少不损害公司价值。而盈余作假违背了会计法律法规，并且在长期来看有损于公司价 值。因此他将盈余管理定义为在会计准则和公司法允许的范围内灵活运用会计选择以达到 影响盈余的目的或效果的行为或现象。 李吉栋(,,,,)认为:“盈余管理是会计报告人为获取个人利益和局部利益而采取的 一系列活动，如选择更有利的会计处理方法、规划有失公允的交易事项，还包括那些能够 影响会计盈余的政治游说活动等，该行为最终会导致财务报告不能公允地反映企业的经营 业绩和财务状况。” (,)国内文献对盈余管理动机的研究 陆建桥(,,,,)验证亏损上市公司盈余管理存在的原因是逃避证券管理部门的监管(即 为维持证券监管契约)。 蒋义宏、魏刚(,,,,)，刘杰(,,,,)，孙铮、李增泉(,,,,)，陆宇建(,,, ,)对上 市公司的,,,分布进行了统计，都发现上市公司的,,,集中在配股生命线(,,,,,,,)右 侧。这些研究上市公司可能存在配股动机的盈余管理。 孙铮和王跃堂(,,,,)的研究发现上市公司盈余操纵的动机存在“配股现象”、“微 利现象”和“重亏现象:。 林舒、魏明海(,,,,)发现工业类公司在，,,前运用盈余管理美化收益是其，,,后收 益下降的主要原因，其动机是获得上市资格。 李东平(,,,,)从我国证券市场发行审核制度安排和国有企业股份制改造过程中的资 产重组、股权安排、控制途径等问题入手，讨论问题产生的相关背景和制度根源，进而指 出我国上市公司盈余管理的基本特征是大股东控制下的盈余管理。 陆建桥(,,,,)以,,,,—,,,,年在上海证券交易所上市的,,家亏损公司为研究样 本， 同时以,,家行业相同，规模相似的公司组成控制样本，采用五个实证模型对我国亏损上 市公司的盈余管理行为进行了实证检验。结果发现:我国亏损上市公司出于避免出现连续 ,年亏损、免受诸如暂停上市、终止上市等处罚的动机，在亏损及前后年度采取了相应的 盈余管理行为。基于我们资本市场独特的现象，如配股、首次发行股票等，更是出现了大 ？ 多数上市公司成功上市的目的是为了更方便地在资本市场上融通资金，如增资配股进行圈 钱。如果失去了配股资格也就失去了公司上市的本来意义了，因此，为了取得配股资格而 粉饰报告盈余的动机十分明显。 黄新建、张宗益(,,,,)研究了我国上市公司首次公开发行股票中的盈余管理现象， 他们选取了,,,,—,,,,年进行首次公开发行股票的企业,,,家作为研究样本，实证检验后 发现:为了取得，,,资格及其股票发行的顺利完成，企业在首次公开发行股票之间存在强 烈的盈余管理动机，并且在，,,前一年、，,,当年和，,,之后第一年确实存在显著的盈余 管理，在，,,当年的程度最大。 (,)国内文献对盈余管理手段的研究 根据我国学者的研究成果，我国上市公司进行盈余管理的手段主要包括:关联方交易、 资产重组、债务重组、股权投资、地方政府援助和会计政策及其会计估计变更等。 陆建桥(,,,,)验证亏损上市公司盈余管理的手段主要是通过管理应计利润项目。 陈晓、李静(,,,,)发现作为许多上市公司主管机关的地方政府也参与了上市公司的 盈余管理，政府以大量的税收优惠和财政补贴帮助上市公司取得配股资格。 王娴、张科华(,,,,)对盈余管理的手段进行了专项研究，在以厦华电子为例进行分 析的基础上，提出了我国上市公司盈余管理的手段主要有:利用应计制和营运资金管理、 利用会计变更、资产重组和关联交易等，在利用会计政策进行盈余管理时，主要选择的政 策变更有:权益法和成本法之间的选择、合并范围的确定与变更和固定资产折旧政策。这 实质上是我国上市公司为了免于摘牌而进行的盈余管理行为，也就是“保牌”功机。 蒋义宏(,,,,)选择,,,,年首次亏损、扭亏和摘帽的上市公司作为研究样本，验证 亏损上市公司不仅通过应计项目也通过非经常性损益项目调整收益。 陈晓(,,,,)研究分析了上市公司扭亏为盈现象，结果显示出除了操纵性应计利润， 关联交易、重组活动和亏损类型也对其扭亏起到了显著影响。 徐雪霞(,,,,)对我国上市公司过度盈余管理的手段及其成因进行了规范性研究，她 总结认为，我国上市公司过度盈余管理的手段主要有:利用时间差调节利润、利用关联交 易调节利润、利用潜亏挂账调节利润、利用变更会计政策和会计估计手段进行调解利润等; 而典型的会计政策变更和会计估计变更手段主要包括:变更折旧方法和折旧年限、变更存 货计价方法、变更坏账准备计提方法和变更长期股权投资核算方法等。但大量的研究却是 从实证的角度出发，采用数理统计模型对我国上市公司利用会计选择进行盈余管理的行为 进行探讨。 ,, 李现宗等(,,,,)对新债务重组准则与盈余管理策略的改变进行了实证研究，该研究 ,,,,年确认债务重组收益的,,,家企业作为研究样本，采用分布法进行统计分析，结果发 现:为了满足证券监管以及避免违反债务契约，我国上市公司确实存在利用新债务重组准 则进行盈余管理的动机。 张相辉、张相丽(,,,,)对上市公司利用资产减值准备进行盈余管理作了实证研究， 文章以,,,,年发生首次亏损的,,家公司为研究对象，统计分析后发现:上市公司为了保 住“壳资源”，回避“连续三年亏损要暂停或终止上市”的退市机制，确实普遍存在利用 资产减值准备进行盈余管理的行为;上市公司在己无法避免亏损的年度加大资产减值准备 的计提，在扭亏为盈年度减少或转回资产减值准备的计提，改变企业当期会计盈余，粉饰 企业经营业绩。 柳媛(,,,,)研究了基于盈余管理的会计政策选择，在分析了盈余管理和会计政策的 关系后，指出了我国上市公司基于盈余管理的会计政策选择较为严重，主要呈现出以下迹 尹。 象:随意计提八项减值准备，盈余管理扭曲市场信息;滥用会计职业判断，随意选择会计 政策;选择存货计价方法，调节利润;选择不符合经济实质的借款费用核算方法等。 田艳(,,,,)公司这一特殊群体进行专门研究。通过检验亏损样本销售收入增长的真 实性和对比亏损样本与控制样本的经常性应计利润指标，证实了经常性应计利润不是亏损 上市公司调增其会计盈余的主要手段，而采取调整坏账准备和存货跌价准备的盈余管理手 段具有更强的运用偏好。同时指出亏损上市公司通过资产处置确认收益及收取资金占用费 仍是亏损上市公司盈余管理的重要手段，亏损上市公司还存在利用以前年度重大会计差错 更正等盈余管理的迹象。 (,)国内文献对盈余管理的实证研究 赵春光(,,,,)研究了上市公司的资产减值与盈余管理之间的关系，发现减值前亏损的 公司存在以转回和计提资产减值进行盈余管理的行为，一方面是为了避免亏损，另一方面 是为了进行洗大澡:同时有较弱的证据说明减值前盈利的公司也存在以转回和计提资产减 值进行盈余管理的行为，一方面是为了利润平滑，另一方面是为了达到盈余增长。 黄谦(,,,,)以,,,,—,,,,年沪市,股为研究样本，使用截面的,,,,,模型来 分析在中 国上市公司与经理人持股与盈余管理之间的关联性，研究发现大股东持股比例与盈余管理 成正相关，而经理人持股与盈余管理没有显著性关系。 周中胜，陈俊(,,,,)以深沪两市,,,,—,,,,年所有,股公司作为样本，研究了大 股东 的资金侵占与上市公司盈余管理的关系。实证结果表明，大股东及其附属公司对上市公司 ,, 的资金侵占越严重，上市公司进行盈余管理的程度越高。 孟焰、张秀梅(,,,,)建立模型实证分析上市公司关联交易盈余管理与关联方利益转移 的关系，发现关联交易盈余管理的主要目的和结果是关联方从上市公司转移利益。股权集 中度与关联方利益转移的关系较为复杂，资产规模越大，关联方利益转移的程度越高。 魏涛，陆正飞，单宏伟(,,,,)研究了我国上市公司利用非经常性损益进行盈余管理的 行为，发现无论是亏损公司还是盈利公司的盈余管理相当倚重于非经常性损益。实证结果 表明，非经常性损益确实对上市公司扭亏乃至后续年度是否继续亏损起到了重要作用，且 其作用远大于扣除非经常醒损益后的操纵性应计利润。 吴联生，薄仙慧，王亚平(,,,,)以非上市公司盈余管理程度作为基准，运用参数估计 的方法，对股票市场是否提高了公司盈余管理程度的问题进行研究。结论表明，股票市场 提高了公司的盈余管理程度。 第,章,,公司及盈余管理基本理论 ,(,,,上市公司以及木,,上市公司基本理论 所谓,,公司(,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,;,,,,,,,,,,,,)是 我国资本市场所特有 的现象，即深沪交易所针对财务状况异常的股票进行的特别处理措施。财务状况异常是指 上市公司最近两年连续亏损或股东权益低于注册资本(每股净资产低于面值)等。特殊处理 的措施包括:股票名称加,,标志;股价实行,,的涨停幅限制;中期报表必须经过审计等。 根据上海证券交易所《股票上市规则(,,,,年第六次修订)》第十三章的规定:“上市 公司出现财务状况或其他状况异常，导致其股票存在终止上市风险，或者投资者难以判断 公司前景，其投资权益可能受到损害的，本所有权对该公司股票交易实行特别处理。特别 处理分为警示存在终止上市风险的特别处理(以下简称“退市风险警示”)和其他特别处 理。:退市风险警示的处理措施即包括在公司股票简称前冠以“木,,:字样，以区别于其他 股票，股票价格的日涨跌幅限制为,,。上市公司出现下列情形之一的，将对其股票交易实 行退市风险警示(术,,)?: (,)最近两年连续亏损(以最近两年年度报告披露的当年经审计净利润为依据); (,)因财务会计报告存在重大会计差错或虚假记载，公司主动改正或被中国证监会责 令改正，对以前年度财务会计报告进行追溯调整，导致最近两年连续亏损; (,)因财务会计报告存在重大会计差错或虚假记载，被中国证监会责令改正但未在规 定期限内改正，且公司股票己停牌两个月; (,)未在法定期限内披露年度报告或者中期报告，且公司股票已停牌两个月; (,)因出现本所规定的股权分布不具备上市条件的情形，公司在规定期限内提出股权 分布问题解决方案，经本所同意其实施; (,)法院依法受理公司重整、和解或者破产清算申请; (,)出现可能导致公司解散的情形; (,)本所认定的其他存在退市风险的情形。 而对于被实行退市风险警示后的木,,公司，根据上海证券交易所《股票上市规则(,,,, 。股票上市规则(,,,,年第六次修订)，上海证券交易所，,,,,年:,, 年第六次修订)》第十三章的规定，如果“首个会计年度审计结果表明公司继续亏损，该 公司将被暂停其股票上市交易:;当按照“上市公司最近一个会计年度审计结果表明退市 风险警示连续两年亏损情形已消除的:，申请并获准撤销退市风险警示的公司，其最近一 个会计年度的审计结果显示主营业务未正常运营，或扣除非经常性损益后的净利润为负 值，则在,年亏损后的第三年，当年实际为盈利年度因为主要经营状况异常，被作为“其 他特别处理”，即股票名前加“,,”，对原“木,,??的前缀而言，即为摘星。本文研究的 对象是上市公司出现被“退市风险警示处理的公司(木,,):的情况。 ,(,盈余管理基本理论 到目前为止，什么是盈余管理，还没有一个确切的定义。美国会计学者,;,,,在其所 著的《财务会计理论》?一书中认为，盈余管理是在,从,允许的范围内，通过对会计政策 的选择使经营者自身利益或市场价值达到最大化的行为，盈余管理是会计政策的选择具有 经济后果的一种具体表现，只要企业管理当局有选择不同会计政策的自由，他们必定会选 择使其收益最大化或企业价值最大化的会计政策。这就是所谓的盈余管理。因此，这也可 称为“会计政策管理”，它主要是针对会计盈余或利润的控制，是一种典型的“经济收益 观??。但国内外学者普遍认为,;,,,所持的观点过于狭义。 美国会计学家,;,,,,,,认为盈余管理实际上是企业管理人员有目的的控制对外财务 报告过程?。这其实是一种“披露管理”的概念，根据该概念，盈余管理不仅包括对利润 表中盈余数字的控制，还包括对资产负债表以及财务报告中其他辅助信息的控制。这一概 念涉及的盈余管理范围比,;,,,的定义范围有所扩大，是“信息观”的集中体现。 ,,,,和,,,,,,在,,,,年对盈余管理做出如下解释:当管理者在编制财务报告和构 建 经济交易时，运用判断改变财务报告，从而误导一些利益相关者对公司根本经济收益的理 解，或者影响根据报告中会计数据形成的契约结果，盈余管理就产生了?。这一定义有一 重要启示，即盈余管理包括构造交易，而这将使得那些对公司有实际现金流的业务也可能 ?,,,,,锄,;,,,著，陈汉文译，《财务会计理论》,,,，北京:机械工业出版社，,,,,年:,,,—,,, ?,,,,甜,,,;,,,,,;,,,?,,,,,,,咖,,,,,柏,,,,,,,【,】，,;;,,,,,,,,,,,,,,,，,,,,(,,):,,一,,, ?,,,,,既,,?,踟,,?铀,朗，,,;,,;,,,,，，,,,,,,,,,,,,,炉,舶,,,,,,,,,,,鲫,,,,，,,】,;越,,,,,,,,,,,删 ,,,,,,,【,】，,;;,,,,,,,,,,,,,,， ,,,,(,,):,,,,,,, ,, 成为盈余管理的一部分。这与,;,,,的定义有所区别，,;,,,对盈余管理的定义只限于经 理人员通过会计方法的选择达到他们自己效用的最大化，而把具有实际现金流的方法排斥 在盈余管理的范围之外，从而大大缩小了盈余管理的范围。 还有一种被认为最为广义的盈余管理概念，它不仅包括通常所指的会计政策选择和会 计应计项目控制，还包括游说准则制定机构和改变公认会计准则、投资和筹资的时机选择， 以及对内部管理会计报告中利润数字的操纵等。 虽然不同的学者对盈余管理定义表述不同，但他们在这点上是一致的:盈余管理是企 业管理人员在公认会计准则的范围内，为了实现自身效用的最大化和企业价值最大化，运 用会计方法和非会计方法，对以经营业绩为基础的会计信息进行“加工”，从而在资本市 场、银行信贷、税收缴纳、报酬激励等方面取得既得利益的行为。这也是本文对盈余管理 定义所持的观点，如图,(,所示。 图,(,盈余管理示意图 资料来源:作者编制 根据以上几个有权威性的定义，结合理论界对该问题的探讨和笔者的理解，笔者认为， 盈余管理具有以下几个主要特征: (,)盈余管理的主要目的在于获取私利。在西方盈余管理中，企业管理当局获取私利 较多，如经理人员的分红、认股权以及晋升机会等。而对于我国，盈余管理的受益者不但 包括上市公司的管理者，而且还包括其背后的控股股东，但是盈余管理的受害者一般都是 中小投资者。 (,)盈余管理的主体是企业管理当局，包括公司董事会、经理层。尽管经理人员和董 事会进行盈余管理的动机并不完全一致，但是这些人对企业政策和对外报告盈余都有重大 的影响，无论是会计政策变更或会计估计变更的合理选择，还是其他盈余管理手段的运用， 最终决定权都体现在他们手中。因此，企业管理当局就是盈余管理的责任主体。当然，会 计人员也会参与其中，但是他们只是配角。盈余管理在我国具有双重实施主体的特征，盈 ,再 余管理的直接责任人是企业管理当局。同时，我国上市公司治理结构也很不完善，普遍存 在“一股独大”的现象，控股股东经常通过控制董事会间接控制盈余管理来干涉财务报告 的编制及对外公布。 (,)盈余管理的方法包括会计方法和非会计方法，其中主要包括应计项目的管理，会 计政策的选用，交易的创造，交易时间的改变等。 (,)盈余管理最主要的影响是企业的报告收益。一般而言，盈余管理会通过会计原则， 以及通过控制交易发生时点、会计方法运用时点、会计估计和会计方法的选择等手段对会 计报表编报过程进行干涉，其作用对象就是会计数据本身。因此，从足够长的时期来看， 盈余管理并不增加或减少企业的实际收益，它只不过会改变会计收益在不同会计期间的分 布和反映。此外，我国上市公司及其控股股东除了采用上述方法进行盈余管理外，还常常 利用关联交易等进行盈余管理。关于盈余管理是好是坏，很难有一个定论，因此只能说盈 余管理是一把“双刃剑:，对不同的利益相关者及对企业的发展来说都具有双面性。 ?盈余管理的正面效应 盈余管理帮助企业合法筹划避税主要是通过调节收益来实现，在一定范围内的盈余管 理可以减少企业的经营风险。从严格意义上讲，盈余管理并不违背会计原则，而且现行的 会计理论和会计制度对盈余管理也有相当大的支持。如果从有效市场理论考虑，盈余管理 可以看作是管理当局将内部信息传递给其他利益相关者的一种工具，即管理当局通过在合 理范围进行盈余管理，向其他利益相关者传递信息，保证企业原料供应和资金供给的稳定 性。从这一角度看来，盈余管理在企业遇到突发性事件时也能给管理当局一个缓冲空间。 (?盈余管理的负面效应( 盈余管理也有其负面效应。盈余管理在会计准则允许范围内是合法的，但是当盈余管 理超过一个合适的度时，盈余管理是有悖于会计信息质量特征的。在这种情况下，盈余管 理会妨碍会计信息的可靠性与相关性，从而影响证券市场资源优化配置的功能并误导投资 者。 ,(,木,,公司盈余管理理论 ,(,(,水,,公司现状及盈余管理特征 截止,,,,年底，沪深两市一共有挂牌,,公司,,,家，其中,股,,家;,股中己完成 股改的,,公司,,家，已完成股改的术,,公司,,家。毫无疑问，木,,上市公司最大的问题 是亏损和债务。在新的企业破产法施行之前，木,,上市公司要解决这一问题，只能是扭亏 为盈，或者争取债权人减免债务，以改变自己糟糕的财务状况，将木,,更改为,,，避免因 为连续三年亏损而导致退市。在市场竞争日益激烈、资产管理日益完善的情况下，要想债 权人主动减免债务基本上是不可能的，而要在经营上扭亏为盈也不是一件容易的事，尤其 是对于净资产为负数的木,,上市公司来说，不仅需要扭亏为盈，而且还需要有足够多的盈 利来使得净资产由负数变为正数。从,,,,、。,,,,、,,,,年中报看，，，;,,公司努力的成效和 前景都可窥见一斑。据初步统计，两市目前中期预亏的公司占比超过六成，归纳起来水,, 公司盈余管理具有以下特征: (,)盈余管理执行阻力较小。由于我国已经将盈余管理定性为盈余的非正常调整，因 此对于明显进行盈余管理的公司，市场通常会有比较强烈的反应，但是术,,公司的盈余管 理行为受到的阻力较小，那是因为由于壳资源的宝贵，一旦木,,公司摘星不成，损失最大 的将是投资人。因此，股东们出于自身利益的考虑一般不会对特殊时期的盈余管理行为施 加太大的阻力。即使有的术,,公司会在年末突然进行大额的关联方交易，或者在本年度转 回上年度计提的巨额减值准备(新准则己对这一行为做出了限制)，即使这些非经常损益非 常的不合理，对其的种种指责也会在这些术,,公司摘星后，不再追究。 (,)与会计造假相联系。由于木,,公司的经营己出现亏损且比较严重，因此为了避免 被摘牌，这些公司必须尽快摆脱财务困境，保住上市流通资格。因为我国尚无完善的盈余 管理监管体系，所以，，;,,公司的高管们往往自行进行盈余管理。这样，术,,公司也很可能 冒险进行过度的盈余管理，甚至以盈余管理的名义进行会计造假。对于本身财务状况就不 太好的木,,公司来说，盈余管理不会凭空创造出利润，常规的盈余管理手段作用有限。因 此，当提前确认收入和大规模的关联方交易，变更固定资产折旧年限等盈余手段都止不住 亏损的势头时，就只有想办法进行会计造假，通过操纵利润编造出不存在的利润:一些木,, 公司在不理智情况下，会跨过适度盈余管理的界限，通过各种不同的手段虚构不存在的利 润指标，严重误导投资人和监管部门，干扰了正常的市场秩序。 (,)调节利润的幅度较大。木,,公司往往会采用诸如关联方交易、资产重组、会计估 计变更、非正常确认收入等手段进行盈余管理。由于可以直接调节盈余指标，盈余管理对 木,,上市公司财务报告的影响直接且便于控制。因此，那些经营状况不好的木,,上市公司 出于避免摘牌的考虑，就会被迫进行对利润指标影响较大的盈余管理活动。木,,公司由于 受证监会明确的时间限制影响，最终只得大幅跳跃地处理财务指标，所以盈余管理的痕迹 (,, 明显，盈余管理处理过的净利润在其年报中占有很大的比重。 (,)便于识别。不可否认，盈余管理的作用是十分明显的。举例来说，假如从,,,, 年起，把木,,梅雁固定资产的折旧率减小,,，净利润就会增加,,,,(,,万元，相当增加了 近,,,,万元的收入，盈余管理的效果非常明显。所以与会计造假相比，合理范围内的盈 余管理不会直接在上市公司的会计报告中显示出来。对于术,,公司进行的盈余管理，识别 较容易，有研究表明，有一定执业水平的注册会计师可以很轻易的对木,,公司是否进行了 盈余管理，以及相应幅度做出准确判断。这时，注册会计师通常的表现就是会对这类水,, 公司扭亏当年的会计报告出具非标准意见的审计报告，以表示其关注程度。 ,(,(,木,,盈余管理的动机 上市公司被退市风险警示后，不仅会使公司受到更加严格的监管，使管理当局面临很 大的压力，也会影响股票投资价值，同时最重要的，公司还将面临被暂停上市以至终止上 市的风险。这样对于公司本身及其管理层而言，将身肩巨大的压力来摆脱这种困境。而当 术,,公司实际上扭亏无望的情况下，管理层便会产生通过盈余管理实现扭亏为盈，以逃避 监管政策所规定的惩罚的动机哪。 (,)保市动机 对于木,,公司来说，面临的最大难题就是如何摆脱财务困境，维持自己的上市资格。 如果其未能在规定期限内消除财务异常状况，那么术,,公司最终会被终止上市。这不论对 术,,公司本身还是术,,公司的管理当局来说，都是最不愿意看到的结果。 公司发行股票并争取上市的一个主要目的是欲利用股票市场的直接融资功能，以扩张 规模、提高效率、转换机制，这是上市公司相对于非上市公司而言所具有的一个比较优势。 而木,,公司一旦被暂停上市、乃至终止上市，这一优势将会丧失，随之就会出现一系列相 关问题，这些问题不但不利于公司的长远发展，而且还有可能因此受到公众的强烈关注而 产生一些负面影响，甚至导致公司最终不能维持。另外，由于我国股票发行额度制的特殊 性导致一家企业要获得上市资格非常不易，因此这种股票发行额度制的供不应求，就会使 得已上市公司本身的“壳资源??非常珍贵，所以任何上市公司都不会让这一宝贵的“壳资 源”轻易流失，这样通过盈余管理以保住上市资格的动机就会出现?。 (,)报酬动机 西方国家企业已经规定管理人员的报酬要与公司的经营业绩(以会计盈余数字衡量) ,马茂琳，,,公司盈余管理相关问题研究,,,，天津:天津大学，,,,,年:,,一,, 国陆建桥，中国亏损上市公司盈余管理实证研究,,,，会计研究，,,,,年:,,—,, 相关，因而可以认为管理层有为了增加自身报酬进行盈余管理的动机。在我国，尚有一部 分上市公司没有形成系统的与经营业绩挂钩的薪酬计划，因此使高级管理人员为了获取高 额报酬而进行盈余管理行为的动机不是很明显。但随着公司治理的不断完善，近几年我国 越来越多的上市公司开始建立了以年薪制为主要形式的显性激励机制，并不断加入其他形 式的报酬激励手段，如福利、期权等，而给予报酬的依据大多就是由公开财务报表提供的 数据计算而来的净利润、每股收益、净资产报酬率或公司的市场价值等，这些数字指标都 与公司的经营业绩息息相关;此外，公司职位、社会地位、声望、政治前途等隐性报酬同 样是公司高层管理者所看重的，而这些隐性报酬也都是通过公司的运营状况显示出来。由 此可见，无论是显性报酬还是隐性报酬，都与上市公司的经营业绩正相关。因此，上市公 司的高层管理者会通过盈余管理以影响业绩评定，从而达到使自身报酬最大化，在现实中 这种现象也正在逐渐增加。而当上市公司被风险预警之后，这种进行盈余管理的驱动力愈 加显著。因为一旦，，:,,公司被暂停上市或终止上市,公司将面临极大的经营困境，在这种 情况下，公司的经营管理层则是难辞其咎的。此时，不仅其显性报酬会因公司财务危机等 原因受到影响，就连隐性报酬也会因经营不善而受到威胁。因此木,,公司高层管理者通过 盈余管理来改善公司经营困境，从而保证自身报酬的意图会更加显著。另外，由于我国证 券市场尚处于发展完善阶段，二级市场不乏通过盈余管理操纵股价以牟取暴利的投机行 为。木,,公司就可以利用盈余管理使公司扭亏为盈，借助股票价格的飙升从中牟取巨额报 酬。 (,)融资动机 企业维持日常运营顺畅以及进行投机需要大量资金支持，而这些资金的来源除了投资 者投入以及自身积累之外，主要依赖于金融机构的信贷资金。随着我国金融体制改革的进 行，各商业银行的信贷风险意识也普遍加强了，因此，，公司的经营业绩和财务状况就无疑 将是评价和控制信贷风险的重要因素。各个金融机构为了进行风险管理，会在向企业提供 贷款时，要求企业提供各种会计报表和诸如流动比率、净资产收益率等各种财物指标的变 动范围，以确定其资信能力。所以，一些财务状况不佳的企业在面临资金短缺并急于获得 资金的情况下，就会不得不进行盈余管理来美化会计报表，以应付银行等金融机构。 对于木,,公司而言，为了摆脱经营困境、改善经营业绩，进行融资显得十分必要。但 是在处于被风险预警的状况之下，想要取得贷款是相当困难的。为此，木,,公司的高层管 理者极有可能通过盈余管理以摆脱“风险预警:之名，从而获取融资资格、谋求日后发展。 (,)政治动机 ,, 随着社会的不断发展，现代企业己不再是单纯意义上的经营个体。在错综复杂的社会 关系中，企业承担着越来越多的社会责任，因而也会受到政府相应的管治，这就会存在上 市公司经营状况与政府治理目标之间的制衡。当政府要决定是否对企业进行管制以及如何 进行管制时，就会必然使用企业的财务会计信息，特别是企业的盈余数据来进行判断。在 这种情况下，上市公司的管理层往往就会迎合政府的偏好来编制会计报表，从而避免或减 少管制，以让政府管理当局感觉企业的经营状况良好，并在严格履行社会义务。 当上市公司的经营出现问题而被风险预警时，必然会引起政府的特别关注，为了摆脱 政府的严格监控，并在政府管理当局中重树企业的健康运营形象，木,,公司的高层管理者 进行盈余管理以达目的的行为当然也就不足为奇。 ,(,(,木,,盈余管理的手段 术,,公司在获取筹集资金的机会、得到高额管理报酬、避免证券监管部门的惩罚等动 机的驱动下，不仅会利用现行会计政策和会计方法的可选择性，而且还会利用关联企业、 大股东以及政府的扶持进行盈余管理。因此，通过对其采用的主要盈余管理手段进行剖析 会对于研究相应治理对策具有积极意义。 。 (,)操纵收入、费用 由于我国会计准则的尚不完善，一些企业会对会计政策具有一定的选择权。因此，在 权责发生制原则和收入与费用相配比原则的基础上，一些交易和事项的相关收入与费用的 确认，往往需要依靠管理人员的主观判断，这就会给术,,公司留下了利用会计方法进行盈 余管理的空间。这些术,,公司有可能会通过人为地改变收入、费用的确认和计量原则以及 改变交易确认的时点来调节盈余，以达到平滑收益、虚增收益或转移收益的目的。 ?利用收入进行盈余管理 收入是指企业在日常活动中形成的、会导致所有者权益增加、与所有者投入资本无关 的经济利益的总流入。正确确认企业某一会计期间的收入是正确核算企业利润的基本条 件。我国在《企业会计准则一收入》中规定了收入的确认条件锄: 第一，企业已将商品所有权上的主要风险和报酬转移给购货方; 第二，企业既没有保留通常与所有权相联系的继续管理权，也没有对已售出商品实施 控制; 第三，收入的金额能够可靠计量; ?中华人民共和国财政部，企业会计准则一收入,,,，北京:经济科学出版社，,,,,年:,肚,, 第四，相关经济利益很可能流入企业: 第五，已发生的或将发生的成本能够可靠计量。 针对收入的确认和计量，木,,公司的盈余管理手段主要包括在未满足条件下确认收入 及人为制造收入事项两种手法。 第一，在未满足确认条件下确认收入 入账时间和金额是否合理这两大条件是收入确认的关键，企业收入只有同时满足上述 条件，才能进行账务处理。有些术,,公司就是在收入确认的时间和金额上做文章，将不应 在本期确认的收入提前到本期确认，或虚增确认的金额，以达到盈余管理的目的。具体的 操作手法多体现为提前确认收入和不适当确认收入两种情况。 按照会计惯例，收入应该在相关交易和事项已经发生后才可以确认和记录，但是,些 公司管理当局往往会在相关流程完成之前就确认和记录收入。提前确认和记录收入的具体 手段包括提前开具销售发票，在未来存在重大不确定性时仍确认为收入，仍需提供进一步 服务时提前确认收入等。例如，有些公司不管未来是否仍需提供服务，就在收到销售款项 时马上确认为收入，而事实上，公司收到款项有时仅仅是预付货款，应先作为负债，在待 有关产品或相关劳务已经提供后方可确认收入。又例如，有些公司当所有权上的风险和报 酬没有转移，产品的规格、质量等不符合合同的要求，客户有可能退货等情况发生时就确 认收入或是把实际上应该视为代销的产品在实物转移时便确认收入。以上这些做法的共同 之处就是对收入进行了提前确认，从而达到虚增公司利润的目的。对于通过不恰当确认收 入进行盈余管理的情况主要发生在收入计量时，例如对伴有退货条款的产品销售，估计一 个过高或是过低的退货率从而确认自己需要的销售收入数额。又例如，在长期建造合同或 是提供劳务的收入确认中，比较常见的一种收入确认方式是完工百分比法，而完工百分比 是需要估计的。虽然完工百分比可以应用各种方法尽量客观地估计，但企业还是有很大的 余地去进行盈余管理。例如，某公司承建某项大型工程，合同的造价为,,亿元人民币， 建设期为,年，在第一年实际完成了该项工程的,,,，但是该公司确定的完工百分比为 ,,,，如此一来，该公司在当年便多确认了,,,万元(,,亿元×,,)的收入?。 第二，虚构收入 虚构收入的行径包括虚构合同、对方单位虚开验收单据，虚开销售发票及虚开自制销 售凭证、虚增咨询收入，虚构加工费收入、虚开零件委托加工票费，发伪造原始凭证虚构 国马茂琳，,,公司盈余管理相关问题研究,,,，天津:天津大学，,,,,年:,,一,, 收入和将非营业收入虚构为营业收入。木,,公司有时甚至为达到增加利润的目的而制造经 济业务，人为地增加收入事项。例如，木,,公司如果选择在年底实现一笔销售收入，再于 第二年度退货，就会达到虚增当年利润，实现扭亏为盈的目的。 ?利用费用进行盈余管理 与操纵收入相对应，术,,公司也会通过对费用的处理以达到盈余管理的目的。主要方 法是通过选择将现行费用递延处理来减少营运费用从而增加当期利润，即将费用资本化。 从会计角度上看，支出按受益期长短可分为资本性支出和收益性支出两种。资本性支出是 指使以后会计年度受益的支出，应计入相关资产的价值;收益性支出是指仅使本会计年度 受益的支出，应计入当期损益。这两种支出有时很难区分，因此就为木,,公司进行盈余管 理提供了机会。从以往的研究中可以发现，在资本化的问题上存在争议最大的是借款费用 的资本化，因为自有资金与借入资金难以界定，更容易被人为操纵。此外，新《借款费用》 准则将借款费用资本化的范围扩大到需要相当长时间才能达到可销售状态的存货以及投 资性房地产等，如船舶、大型设备的借款费用，并将一般借款也纳入资本化的范围。因此， 水,,公司也可以采用一定的手段使一些存货借款的利息支出以及专项借款以外的一般借款 的利息符合资本化的要求，从而增加资产的价值，减少当期的财务费用，最终提高当期利 润。 (,)变更会计政策、会计估计 由于上市公司经济业务的复杂性和多样化，上市公司的某些经济业务可以采用多种会 计处理方法。按照会计准则和制度的规定，上市公司在发生某项复杂的经济业务时，可以 在国家法律、规章、制度允许选用的会计原则和会计处理方法中选择适合企业自己实际情 况的会计政策。虽然在会计准则中，一贯性原则要求企业在一经选择会计政策后，就应在 各个会计期间保持一致，不能随意变更，但除法律、法规要求外，当变更会计政策能够提 供更加可靠、更加相关的会计信息时，企业是可以变更会计政策的，而这种变更必须在会 计报表中予以披露。因此，对于那些急于对会计盈余进行管理的木,,公司来说，会计政策 的选择无疑是一种可供运用的方法，因为在同一交易或事项的会计处理中，人们很难判断 哪种会计政策更能真实、公允地反映企业的财务状况、经营成果和现金流量。„ 此外，会计估计变更无疑也会对企业的财务状况和经营成果产生重大影响。在会计核 算中，有一些经济业务本身具有不确定性，在这种情况下要求需要根据经验做出估计。同 在采用权责发生制这一会计处理基础对企业的财务状况和经营成果进行定期确认和计量 时，当涉及到尚在延续中、其结果尚未确定的交易或事项时，也必须予以估计入账。会计 ,, 准则中规定，会计估计的变更是基于赖以进行估计的基础发生了变化，或者由于取得了更 新的信息、积累了更多的经验，使得变更会计估计能够更好的反映企业的财务状况和经营 成果等。会计准则制定者为了让上市公司管理当局在占据信息优势的情况下利用这一自主 权更好地反映公司的财务状况和经营成果信息，以利于外部会计信息使用者的决策，给予 了上市公司管理当局一定的会计估计以及变更会计估计的自主权，但是上市公司管理当局 往往会利用这一很强的主观性和随意性对公司盈余进行管理。 由于新准则的颁布实施，目前半,,公司运用会计政策、估计及其变更的自主权进行盈 余管理的手法主要集中在变更固定资产折旧和无形资产摊销这两方面。 ?利用固定资产折旧方法、年限的变更进行盈余管理 在企业中，固定资产的资产总额中占有非常大的比例，并且固定资产的使用具有长期 性，因此固定资产折旧方法的选择及其变更会直接影响到企业当期以及未来期间的利润。 从资本结构的角度考虑，固定资产在企业总资产中的比例越高，折旧率的杠杆作用就越大， 则降低折旧率对提升利润的影响也就越大。因此，通过固定资产折旧方法的选择和变更实 施盈余管理就比较容易达到目的。另外，由于影响固定资产折旧的因素错综复杂，并且固 定资产使用期限一般较长，在这一较长的固定资产使用期限内，企业所处的经济环境和客 观情况会一直发生变化，因而也就容易找到支持变更固定资产折旧政策的理由，这就使得 企业管理当局通过变更固定资产折旧政策实施盈余管理具有较强的隐蔽性。此外，在一般 情况下，折旧的变更只会影响企业的应计利润，对应税利润没有影响，因而不会增加缴税 负担?。 除了折旧方法之外，折旧年限作为影响固定资产折旧率的其他因素之一，它的确定过 程的客观性较难把握，公司管理当局完全可以通过其拥有的内部信息独享及自主权，找到 适当的理由对固定资产的折旧年限进行调节，。从而对盈余实施管理。 ?利用无形资产摊销期限的变更进行盈余管理 与固定资产相类似，无形资产摊销期限的确定在很大程度也要受到上市公司管理当局 主观意志的影响，具有很大的不确定性。随着科技进步、生产水平的提高，无形资产能够 给上市公司提供未来经济效益的期限可能随时发生变化，在这种情况下，无形资产摊销期 也要随之变化。在近几年，以电子信息技术为代表的高科技行业在资本市场上迅速兴起， ,国际会计准则理事会，国际会计准则第,,号一不动产、厂房和设备,,,，中华人民共和国财政部译，北京:中国财政 经济,,,版社，,,,,年:, ,,( ,, 上市公司的无形资产比重逐渐加大，所以变更无形资产的摊销期就会引起各年摊销费用的 改变进而会对上市公司的利润产生重大影响。因此，变更无形资产摊销期限也成为木,,公 司管理当局盈余管理的一个重要手段。 (,)关联交易 从表面上看，关联方交易与盈余管理本不存在着必然联系，如果关联方交易以公允价 格定价，也不会对交易的双方产生异常影响。但是事实上许多上市公司与关联方的交易采 取了协议定价的原则，而定价的高低完全取决于上市公司的需要，这样就会使得利润上市 公司与关联方之间按需转移。因此，利用关联方交易进行盈余管理便成为上市公司乐此不 疲的“游戏??，其方式主要有以下几方面: ?利用购销业务，通过人为抬高上市公司业绩来进行盈余管理。在我国，许多上市公 司是在原国有企业的基础上通过资产剥离后上市的，这种上市公司就只是原企业的一部 分，所以，这样的上市公司就会与母公司之间存在着大量的购销关系。在这种情况下，通 过与关联方之间的购销活动来调节利润非常隐蔽，即使影响金额大也不易被发现。 ?通过高价或低价转让、置换和出售资产来进行盈余管理。上市公司会通过将不良资 产和等额债务剥离出去，以降低财务费用和避免不良资产经营所产生的亏损或损失。一方 面，上市公司会将不良资产高价转让给母公司，从而获得一笔可观的收益;另一方面，母 公司会将优质资产低价卖给上市公司，或是与上市公司的不良资产进行置换。对优质资产 或不良资产的评估，通常按照成本法评估其价值，不考虑资产的质量和获利能力。 ?通过以资产租赁的方式在母公司与上市公司之间转移利润来进行盈余管理。因为许 多上市公司不是整体上市，其中许多上市公司同母公司之间存在着资产租赁关系，包括商 标、土地使用权等无形资产的租赁和厂房、设备等固定资产的租赁等。当上市公司的盈利 不理想时，母公司就会调低租金价格或以象征性的价格收费，或该上市公司以远高于市场 价的水平将资产租给母公司使用。更有甚者，有的上市公司将从母公司低价租来的资产以 更高的价格再转租给其他关联公司，这样仅仅通过两个租赁协议该上市公司即可确认收 益。 ?通过资产重组来进行盈余管理。一些国有企业会以优质资产置换上市公司的劣质资 产，另外由非上市的国有企业也可以将盈利能力较高的下属企业廉价出售给上市公司，由 上市公司将一些闲置资产高价出售给非上市的国有企业，这些方法都可以达到盈余管理的 目的。因此，资产重组具有使上市公司一夜之间扭亏为盈的神奇功效，主要原因为:一是 利用时间差，例如，在会计年度即将结束前进行重大资产买卖或股权置换重组就可以确认 ,, 暴利;二是不等价交换，例如借助关联交易在上市公司和非上市公司之间进行利润转移也 可以进行盈余管理。 ?通过委托经营或受托经营抬高上市公司经营业绩来进行盈余管理。上市公司如果将 不良资产以一定承包费用委托给母公司经营，就会在避免不良资产亏损的同时凭空获得一 笔利润;另一方面，母公司将稳定、获利能力高的资产以较低的托管费用委托上市公司经 营，也可以虚构上市公司的经营业绩。 ?通过计收资金占用费，调节财务费用来进行盈余管理。这种盈余管理的手段通常的 做法是上市公司将募集资金拆借给母公司使用，然后再由母公司向上市公司支付一定的资 金占用费用。这样一方面可以使上市公司的利润增加，另一方面也可以使关联企业获得了 资金。资金占用费已经成了部分上市公司，特别是一些濒临亏损的公司的一项重要的利润 来源，因此，资金占用费更是能够起到关键性的作用。 ?以收取或支付管理费、或分摊共同费用来进行盈余管理。在我国，许多上市公司与 集团公司在资产、人员、设备、财务等方面并没有完全分离开。这样盈余管理的通常做法 是，在上市公司经营不理想的情况下，集团公司调低上市公司应该缴纳费用的标准，或者 直接承担上市公司的管理费用、广告费、离退休人员的费用，甚至将上市公司以前年度缴 纳的有关费用退回等。: ?通过合作投资，按大比例分配利润来进行盈余管理。合作投资是指上市公司与关联 方就某一具体项目联合出资，并按比例分配利润。在这种交易方式下，双方的出资比例、 出资方式、经营管理方式以及利润分配比例都可以按照对上市公司有利的形势执行，且其 操作的透明度较低，因此这种方式就会很容易被上市公司用做盈余管理的工具。 (,)利用政府支持? 政府部门为了保证国民经济的健康发展，维持合理的国民经济结构和运行机制，可以 对某些行业、部门及企业给予必要的扶持。然而目前我国上市指标争取难度大、“壳资源” 依然稀缺，在这种特殊情况下，地方政府作为本地上市公司的行政领导及直接或间接所有 者，往往会不忍上市指标作废、浪费已上市公司推动的宝贵的上市资格。此外，利用上市 公司募集资金对于地方政府而言，一直对推动区域经济有着非常重要的作用。所以，一旦 上市公司出现被退市风险警示、面临摘牌退市的风险时，地方政府常常予以行政支持，竭 尽全力保护上市公司。这样一来，地方政府的援助支持也就成为不少半,,公司操纵利润、 进行盈余管理的重要手段锄。 ?财政补贴 „ 地方政府对于符合国家和地方发展政策的上市公司会给予许多方面的政策倾斜，例如 财政、税收、信贷方面等，在这其中财政补贴是重要内容之一。由于这种补贴收入没有成 本，并且可以迅速提高上市公司的经营业绩，所以往往成为对上市公司，尤其是木,,公司 的最佳扶持手段，因而被各地方政府普遍采用。补贴收入的主要做法是当地政府部门采取 计划手段，按照公司的经营销售业绩，以在财政上给予一定补贴的形式来提高上市公司的 年度业绩，使其经营业绩符合上市标准、不被摘牌或者能够获得较高的配股价格等要求。 从我国股票市场近几年的运作表明，不少公司的年报中都会通过补贴方式进行盈余管理。 由于这种方式不仅加深了上市公司对地方政府的行政性依赖，而且也不可能构成上市公司 稳定的收入来源，因此给上市公司以后的业绩急剧滑坡埋下了隐患。 ?税收优惠 为了扶持上市公司，许多地方政府相互比照，在他们的职权范围内给予上市公司各种 税收优惠，例如所得税减免、增值税退税等方面，从而达到提高上市公司当期利润的目的。 然而这种税收优惠实质上具有不确定性和不连续性，很难构成上市公司稳定的收入来源。 ?利息减免 由于我国专业银行的商业化进程尚未完成，所以银行业暂时还无法摆脱地方政府的制 约，因此当某些上市公司因借款金额较大或期限较长的利息负担较重时，地方政府就会通 过直接的行政干预，对上市公司拖欠的利息予以核销减免，从而降低上市公司财务费用， 增加当期利润。 除了上述明显的行政支持外，地方政府还会在政策指定、项目审批、资金调配、公共 资产价值等方面上给予上市公司多方面的优惠和青睐。对于这种地方性扶持，既无明确政 策界限，也无可以公开化、市场化的操作规程，因而容易操作实施。 ?王晓妮，中国上市公司盈余管理实证研究,,,，北京:北京林业大学，,,,,年:,,—,, 管 理现象是否发生，在现代的会计模式下，净利润的计算是以权责发生制为基础的，而非以 收付实现制为基础，所以企业净利润实际上可以认为是由经营现金流量和应计利润额两部 分组成，即:净利润,经营现金流量，应计利润总额。为此，我们通过应计利润总额,净利 润一经营现金流量来得出我们需要衡量的总体应计利润,,,，同时，应计利润总额还可以分 为操控性应计利润总额和非操控性应计利润总额，如果上市公司存在盈余管理行为，往往 仅对操控性应计利润总额进行盈余管理。在本文文献综述中，对盈余管理的几种衡量方式 进行了简单的介绍，?其中总体应计模型包括希利模型、迪安戈模型、琼斯模型、修正琼斯 模型和,,,,,,,模型等。经过分析研究，笔者认为,,;,,,,,,,((,,,,)提出的,,,,, ,,修正了琼斯模型，该模型假设信用销售的任何变化反映了盈余管理活动，即要从?,,, 中扣除应收账款的变化(?,,,)。虽然,,,,,,,模型对总体应计利润的估计相比较更为准 确，但还忽视了一些必要的因素，例如，经营现金流量的变动也会带来企业应计利润的变 动，因此经营现金流量(,,,)也应作为白变量，这样在这里提出了修正的,,,,,,,模型， 建立了非操纵性应计利润的多元线性回归方程: ,,,,,,,一,,,,(,,,,—,)，,,(?,,,,一?,,,,,,,一,)，,,(,,,,,,,,—,)，,,(,,,,,,,—,)(,(,) 式中: ,,,表示第,年的非操纵性应计利润;一， ,,一,表示,—,年的总资产; ?,,,,表示,年的主营业务收入与,一,年的主营业务收入之差; ?,,,,表示,年的应收账款净额与,一,年的应收账款净额之差; ,,,,,表示,年的固定资产原值; ,,,,表示,年的经营现金流量; ,表示事件期年份; ,,、,,、,,、,,为系数。 其中，,,、,,、,,、,,由以下模型回归得出: ,, (,,,,,,一,,,,(,,,,一,)，,,(?,,,,一?,,,,,,,一,)，,,(,,,,,,,,一,)，,,(,,,,,,,一,)，毛(,(,) ,(,受到退市风险警示处理的,,样本及控制样本的选择与数据整理 证券交易所对撤销公司股票交易退市风险警示处理的批准，需要一定的时间，例如， 迪康药业由于公司,,,,年和,,,,年连续两年亏损，公司股票于,,,,年,月,日起被上 海证券交易所实行退市风险警示的特别处理，股票简称由“迪康药业”变更为“半,,迪康”。 经重庆天健会计师事务所有限公司审计，公司,,,,年度实现净利润,,,,,,,(,,元，符合 向上海证券交易所申请撤消公司股票交易退市风险警示处理的规定。经公司第三届董事会 第二十次会议审议通过，公司在报送,,,,年年度报告的同时向上海证券交易所递交了关 于撤销公司股票交易退市风险警示处理的申请。按照《上海证券交易所股票上市规则》， ,,,,年上述申请现已获上海证券交易所批准，公司股票于,,,,年,月,,日停牌一天，并 将于,,,,年,月,日起撤消股票交易退市风险警示处理，公司股票简称变为“,,迪康”， 证券代码“,,,,,,”不变，股票涨跌幅限制仍为,,。由于撤销公司股票交易退市风险警示 处理的批准时间的原因，本论文的研究样本选自上海和深圳证券交易所,股市场的上市公 司，这些公司都在,,,,年受到撤销退市风险警示处理，即这些公司在,,,,、,,,,年度中 连续两年财务状况为亏损，并且在,,,,年度成功扭亏为盈，成功避免了由于连续三年亏 损而导致的退市风险，并且撤销退市风险警示而变为特殊处理(即术,,转变为,,)。同时 为了配合样本量的检验，本论文还以行业相近和资本总额相近为标准为检验样本筛选出一 组,股市场上市公司，作为配比样本。 从理论上讲，本研究的对象是，，;,,上市公司，若要全面了解我国，，;,,上市公司的盈余 管 理行为，最好的样本应该包括在上海和深圳证券交易所上市的所有术,,上市公司，但是为 了研究的方便和检验结果能具有一定的代表性和意义，本文不得不对样本公司进行一定标 准的筛选，选择的标准如下: (,)将扭亏年度更名的,,上市公司排除在外 在本文中之所以剔除了在扭亏年度更名的上市公司，主要因为怀疑其壳资源或已经被 其他公司所收购，因此和当初亏损的公司非属同一家;或者其进行了大范围的资产置换， 使得企业的主营业务发生了很大的变化，从而影响盈利能力的变化。由于中国的特有上市 制度，使得上市公司的上市资格一直是许多企业渴望的资源，获得上市资格，就能获得低 成本融资，扩大影响力等许多益处。在一家上市公司出现亏损的情况下，这些在四处寻找 壳资源的企业就会纷沓而至，而许多亏损上市公司由于自身财务及经营状况恶化，无法继 续维持上市资格，因此在自愿或者不自愿的情况下更换门庭。而更名的亏损上市公司，由 于其主营业务很可能跟着转变，以及企业管理经营能力的转变，实现真正的扭亏为盈，而 非盈余管理行为，不属于本文的研究对象，故将其排除在外。 (,)将扭亏年度审计报告为保留意见的亏损上市公司排除在外 首先，回顾一下盈余管理的概念:管理当局在会计准则允许的范围内，为了达到一定 的目的而对会计信息及数据所作的一系列行为，那么其区别利润操纵的一大特点就是其合 法性。,,,作为经济警察，对于上市财务会计报表的合法性、公允性能起到一定的甄别作 用。亏损上市公司如果采用过激的盈余管理行为(已经达到利润操纵的尺度)，,,,出于职 业道德及职业谨慎，会对其所审计的报表提出异议，并可能最后出具保留意见或否定意见 的审计报告。因此，本文认为被,,,出具保留意见的亏损上市公司，其为实现盈利而采取 的盈余管理行为其实是一种利润操纵行为，不属于本文讨论范围，应将其剔除。 根据以上剔除标准，,,,,年度，中国,股市场开始撤销退市风险警示并实行其他特别 处理的上市公司共有,,家，其中深市,,家沪市,,家，如表,(,和表,(,所示。 表,(,,,,,年深市,股撤销退市风险警示并实行其他特别处理上市公司样本(共,,家) ,,,,,,,木,,海纳,,,,,,术,,大水,,,,,,,:,:,,华塑 ,,,,,,术,,阿继,,,,,,木,,四环,,,,,,,:,:,,张股 ,,,,,,,木,,可,～华,,,,,,木,,昌源,,,,,,术,,赛格 ,,,,,,,木,,集琦,,,,,,,，，;,,光明,,,,,,丰,,康达 ,,,,,,木,,南控,,,,,,,:,;,,数码,,,,,,,丰,,盛润 ,,,,,,木,,惠天,,,,,,:，;,,太光,,,,,,术,,宝投 资料米源:上海证交所及深圳证交所公布的上市公司,,,,、,,,,和,,,,年报 表,(,,,,,年沪市,股撤销退市风险警示并实行其他特别处理上市公司样本(共,,家) ,,,,,,术,,宝龙,,,,,,:,:,,得亨,,,,,,木,,贤成 ,,,,,,木,,建机,,,,,,木,,匀:碳,,,,,,术,,万杰 ,,,,,,,木,,秋林,,,,,,,木,,中纺,,,,,,木,,秦岭 ,,,,,,,术,,磁悟,,,,,,:，,,,沪科,,,,,,:,:,,安彩 ,,,,,,:，:,,源发,,,,,,术,,黄海,,,,,,:,:,,人唐 ,,,,,,木,,沧化,,,,,,木,,满药,,,,,,:,:,,绵高 ,,,,,,术,,耀华,,,,,,:,:,,迪康,,,,,,:,:,,新大 ,,,,,,丰,,金瑞,,,,,,木,,,,岘,,,,,,木,,博信 ,,,,,,:，:,,长信,,,,,,,,:,,金泰,,,,,,术,,金花 资料米源:上海证交所及深圳证交所公布的上市公司,,,,、,,,,和,,,,年报 为了在后面的研究中控制外部环境和行业因素的影响，在选择亏损样本的同时，还为 ,, 每家亏损公司选择了一个控制公司，组成配比样本，配比样本的选择主要考虑以下几个方 面的因素:第一，扣除所有术,,公司之外的沪深两市,股盈利公司中选取与木,,公司同行 业的公司;第二，选择与术,,上市公司资产总额(以,,,,年末资产为标准)„最接近的公司; 第三，选择与牢,,上市公司上市时间相近的公司。在这三条标准当中，第一条规定出了控 制样本的选择范围，在这个范围之内笔者根据第二和第三条原则相权衡选择出,,家控制 样本。本文的上市公司数据均是笔者根据需要从上海证券交易所和深圳证券交易所的网站 搜集整理得到，所使用的统计工具为,,;,,和,,,,,, , ,(,样本描述性统计及初步结论 本文除了对扭亏前一年的木,,样本的盈余管理水平和方式进行检验，还利用配比样本 对研究结论的说服性进行进一步论证，所以有必要将检验样本与控制样本的相关指标进行 对比，以保证检验样本与控制样本选取的合理性。 呻，?，卜，,，气一 ,?,,,卜;,。 釉,,?;。,?,譬盆,卜卜?,,甘。 趔 蔷,,)卜?寸,, ,,,,,一,?,,一 卜,, ,(,(?(?((恨。晕卅 ,(,(,(, ???一,?，一?, ,,???,卜，,,?? 理卜??寸,,?,,? ?,叫,中。。??卜???叫卜,, ,????,?,, 二, ,,，,,，,),,,一 ?嘣? ,?中???,卜?,,,旧卜? 吲?寸???,,?,?卜 卜? 瓤卜?卜??寸 ?,,,?中,寸,,?一?,?曲,中卜,一,, “?中 , 求,中,??卜??卜 ,??,?,,?旧 ??一 ? 日,一?,,?,气一甘 ??一 ，一?卜?卜?,,?叫 ? , …甘?,一,,。。,?? ????,,),,, ，—,, 缺,，,?,,,??? 。。甘?, ??卜 ,卜 ?卜,?中甘。。卜??一??? ??趔卜。。 ???卜 ?一,,一??,,? ,??,?,,，卜?? ?,中???? ,?,一,,,? ?? ???, ?，—,, 皤?,?,一 ?,,???,卜??,, ,????,,,一,, 繇东暮鼷妖霸 ??,??,,,。。甘卜,?,?,,—,。。?叫 ,。, ,中卜,??,,, 鞭,一飞一,?卜,,, ,??卜, ???? 婺??中?, ??宁卜,? ,?;,?,, 。。,。?????一?,,—,,,甘，一???。。甘,?,,? 蜷?,?? ???,?，一?—,,—,,,,,,? ?甘,。,?卜,中?,?卜? ,卜;,，,一?。。,,旧, ??，一 ?,一, ?,,卜, 籁, ,，一,,?甘???,卜,??一 ?寸 ?? ?。, ,?—,, ?, 岳??,?卜 ,。,,),?,??卜,。。卜?卜,,,，„,卜卜?? 弓塔众雹将枯 ,, 磊掣冥匾冬上 ,,廿,柱咿 曩,(,滕 ,,,?,。。卜?,—,?，,一,旧, ,??, 卜,? 迥,??。,?一。。 卜???,?, ?，叫??,中 ,, 蜜卜甘,,一,,,,?,;。,, ,?,? ，,,卜? ? ,,???,中, ,,一?,,???? ,?,,,。卜?, ,,一，,?—,?,,???,,,,,, 将将将将祷斗争将斗争将将 世?,皇,譬„婪灿 昔,啦柽雌世,? 壮:;:?警，(婪 烈?衩?犁?型?犁,,,,, ?„一 料„，已,、目？，, ,《 血碰氅鉴警 蕊鹾鹾钆锝塾蚁罾 (一翅籁长咖鞲蕊篮:珀确碰增 一趔?品趔,卜,,?,占毒烂蹈 惜民暴冬,,?。,?穴嗦？最甾筇(繇嚣,盎螺臻州(习建嗖,匠晕留, ,酞划鬏霉,爸黜瓣鞲籁若匿 荤鏊睁趔瓤长霪逛俄列蓦赚廿廿汀匠眯墨《逛杈崔嫩？,籁哑譬赢趟拳骤枢神。爨米餐碟一,,,鼍 宴蕊 巅,拼懈, ,，、,，,，,，寸， ,?,。,,卜,,,,? ,??中卜甘,寸,?卜卜?,??,?,口)。, 遥 ,??甘?,,,?吲 一,(卜喉。毯斟 一(,(,((,(,,,?中,?中。,, (,(,(,,, ,,。??中卜?,卜??, ?卜卜??,。,叫? 趔,，一 ?一??卜,??叫,卜 ???,?一?,中,中 ?叫 二,;?々, ?,,,中?一,?，—, ?,?;、一????旧，—, ? ,，,,,?,卜,? 皤, ,,????????,,?—,???,?„,,中?。 ,??—,;,?, 黎?一气一??,甘 ?中;,, ;,，—,?,卜,。?,中。。卜 ,一,,??, ,,,?? 求,??甘旧,卜,,,卜,，一，一 ?,,中,?旧?,旧?, 目 ?卜?卜,???一,寸 ,中,,,,，叫 …,，卜;。,卜??,,。) ?? ?,,,,,—,, 拣,。,?,,,„,(一? , ?,。寸卜?,中卜???? ?卜?,,甘?,墅卜,??曲,, ，卜,，,?甘“;。一,卜,,,,,,卜??卜 ,中,?中,中卜。。????? ,,,,,皤?，—,?,，?，，一,一卜卜卜寸?, ,,??, 搿继蕈癸穴露 ,，„,?。,,????。。??,,卜,,卜?卜 卜,,,?,?,卜?一。。?。。 械,,,? 卜?中,, ?,甘? 楚,?叫,??口)????,,卜 卜?? ,,卜, 窭??,卜 ?,?，一?????叫?,??，—卜?, ,。。,?，—, ?,?, ?卜, ,??甘 。。卜??中,,叫?卜???甘?,, ?,,,弋一 籁, ??中,,。。?;。。。, ,?,,一 ,一?一?,,一,, 篷, ?中??一,,一甘 卜。。,??, ,, 辖众譬将婪磊岳???? 曲,?，一??,, ,气一,卜;,????;,卜??,,,烈品旧窜上,,卜,一,, ,廿狐咿?,, ?臻 ,一,,,卜卜?,??;,口,,,,卜，,卜,卜 ? ,墅,,,,,卜??? ，一。。??卜寸,??甘 卜。口)?。。, 霸?中,,,,??中,一 ?甘,卜,, ,,?一,寸,, ,,??,一甘 ??,?,,,,,??,??,,卜?,,,,, ,一，一,???,,,,, 将将斗争将将幡将将将 棼崔,壮婪站婪:;:?,—„,将卑,?,:(斗 —„,,，,， ?啦啦雌螗昔,,张?靶?犁?掣?辽,,,, 槲辐耀 皿辽(璺疆塾赵 謦蕊妪,钆褥躜蘧址巡整 增蕊蹈 譬。,，,熏 石。,丑文嚎,趔籁长廿廿，,螺懿刊(吾盯匠眯霹, 贬剐溅转巅若黎《重赢赵 祭咪量翠黎匿显莶杈目暮 ,(南群隧赵基杈茸避(,) ？蜡擎粑羽。冀 ,荽妪 表,(,和表,(,分别列示了两组样本公司在扭亏前一年(,,,,年)和扭亏当年(,,, , 年)的资产、负债、资产负债率、总资产收益率和每股收益，并分别对两组平均数之间的 差异进行了, 检验。可以看 的平均数及中位数非常接近，但在最大值和最小值的比较上存在一定的差异，其原因可能 到，木,,公 司在扭亏前一是由于最大值和最小值处于数据边缘，在寻找它们的控制样本时，无法找到较为合适的相 年的资产总额 与控制公司的对应控制公司。同时通过对两组样本资产总额与负债总额的平均数分别进行,检验，结果 资产总额,一 均未通过显著性水平检验，即在统计上不存在显著差异。这说明了两组样本在规模上存在 相似性，因此，可以作为对照组存在，从而为之后的研究排除了规模和行业因素可能产生 的对盈余管理行为的影响。 此外，通过表,(,和,(,显示的两组样本的总资产负债率、总资产收益率、每股收益 的数值可以看出，两样本的财务状况与经营业绩均存在显著差异。如扭亏前一年牢,,公司 的资产负债率显著高于控制公司，说明在扭亏前一年木,,公司的负债风险相对于相同规模 的控制公司来说，其资产负债水平相对较高;而在扭亏当年木,,公司的总资产收益率、每 股收益平均数则均显著高于控制公司，上述统计检验结果说明在扭亏当年术,,公司相对于 相同规模的控制公司来说，获利能力相对较强。 资 者的期望相悖，直接影响着公司的价值。而且，鉴于中国特殊的制度体系，，，;,,公司还有 可能因为没有办法在短期内扭亏为盈而受到证监会暂停上市，终止上市等处罚。应计项目 本身的不确定性与估计性使得盈余管理的操纵余地较大，隐蔽性强，能在较短时间内便捷 地加以实施，所以公司管理人员的盈余管理行为主要集中在操纵应计项目上。作为受到退 市风险警示处理的上市公司，为了尽快走出被特别处理的阴影，显示出自身良好的经营潜 力，这些公司的高层管理者往往通过操纵应计利润来实现上述目的。因此，图,(,与图,(, 就显示出了木,,公司与控制样本公司在受到退市风险警示前后历年的净利润及其应计利润 的描述性数据其发展趋势。 (,)木,,公司与控制样本公司在受到退市风险警示前后历年的净利润的描述性数据其 发展趋势。 图,(,显示了术,,公司与控制样本公司在被撤销退市风险警示前历年的净利润平均值， 从图中可以看出木,,公司的净利润在被撤销退市风险警示前年度净利润的变动相对于控制 公司更为剧烈。 图,(,被撤销退市风险警示前历年净利润平均值 资料来源:笔者根据上海证交所及深圳证交所的网站数据整理得出，主要统计工具为,,;,,和,,,,,, (,)木,,公司与控制样本公司在受到退市风险警示前后历年的应计利润的描述性数据 ,, 其发展趋势。 图,(,显示了木,,公司与控制公司在被撤销退市风险警示前历年的应计利润平均值， 从图中可以看出，术,,公司在撤销退市风险警示前两年总应计利润异常低于控制样本公司， 而在撤销退市风险警示当年木,,公司的应计利润有所增加，明显高于控制样本公司，其很 有可能在被撤销前的年度形成亏损，因此在撤销当年通过盈余管理调高收益。 图,(,被撤销退市风险警示前历年应计利润平均值 资料来源:笔者根据上海证交所及深圳证交所的网站数据整理得出，主要统计工具为,,;,,和,,,,,, 基于上文中对木,,公司与控制样本公司在受到退市风险警示前后历年的净利润及其应 计利润的描述性统计分析，本文对受到退市风险警示处理的上市公司的盈余管理行为动向 提出如下假设: 假设,:受到退市风险警示的上市公司在成功扭亏并撤销警示处理当年，会做出调增 收益的应计会计处理。 ,(,(,扭亏为盈当年对木,,公司及控制公司盈余管理的检验 根据我们筛选出,,,,年扭亏公司术,,样本,,家及配比样本,,，共,,家。首先我们得 出总体应计项目，然后利用修正的琼斯模型(模型,(,)进行计算，得出系数,,、,,、,,、 。 ,,。 表,(,修正的,,,,,,,模型的回归结果 ,疆,越系数标准误,检验概率 ?,,,,一?,,,,,,,—,,(,,,,,,,(,,,,,,,(,,,,,,,(,,,, ,,,,,,,,,,一,(,,,,,,,(,,,,,,一,(,,,,,,,(,,,, ,,,,,,,—,一,(,,,,,,,(,,,,,,一,,(,,,,,,(,,,, ,,,(,,(,,,,,, ,检验,,(,,,,, 资料来源:笔者运用,,,,,,软件对修正的琼斯模型进行估计得出 从表,(,中我们可以看到,,,,,,,模型中固定资产净值(,,,,)与总体应计显著负 相 关(一,(,,,,,,)，经营现金流量(,,,)与总体应计显著负相关(一,(,,,,,,)，而扣除赊 销的销售收入变化(?,,,一?,,,)与总体应计显著正相关(,(,,,,,,)，模型的总体 、 拟合程 度比较高，达到了,,(,,,。 表,(,操纵性应计项目和非操纵性应计项目 均值中值标准差 ,,,,,一,,(,,,,,,,(,,,,,,,(,,,,,, 扭亏木,,样本,,,,,,,,一,(,,,,,,—,(,,,,,,,(,,,,,, ,,,,,一,,(,,,,,,,(,,,,,,,(,,,,,, ,,,,,一,一,(,,,,,,一,(,,,,,,,(,,,,,, 控制样本,,,,,,一,—,(,,,,,,一,(,,,,,,,(,,,,,, ,,,,,一,—,(,,,,,,,(,,,,,,,(,,,,,, 资料米源:笔者将模型,(,估计的具体数值代入模型,(,得出 利用模型,(,估计出,,、,,、,,之后，将其具体数值代入模型,(,?中，从而得出亏损 和配比公司的非操纵性盈余(,,,)，总体应计(,,)减去非操纵性盈余进而得出操纵性盈 余(,,)。根据表,(,所示，我们知道,,,,年扭亏，，:,,样本操控性应计利润与前一年资产 的比值的平均数为,(,,,,,,，并且,值大于显著性水平为,(,,时的临界值为,(,,，说明 ,,显著的大于,。而相比较控制公司样本，,值小于,(,,，,,与,的差距不明显。因此， 我们可以推断术,,上市公司会在扭亏当年人为的调高其能操控的应计利润来达到盈余管理 的目的，假设,得到了检验。 根据上述的实证检验结果，我们得出了关于受到退市风险警示的上市公司盈余管理方 式的结论:受到退市风险警示的上市公司在成功扭亏并撤销警示处理当年，会做出调增收 益的应计会计处理。 ,(,对水,,公司盈余管理行为偏好的检验 ,(,(,提出假设 通过前面的检验可以得出结论:当木,,公司受到退市风险警示处理时，为了避免退市 风险，会实施不同程度的盈余管理行为来实现扭亏为盈。另外，通过在第二章对术,,公司 盈余管理的具体手段的论述，我们可以了解到术,,上市公司可以通过很多种手段来进行盈 余管理。(由于盈余管理行为所产生的收益与成本比以及其他的一些原因，因此术,,公司在 盈余管理方式的选择上就一定会存在一定的偏好。所以在此基础上本文提出第二个假设: 假设,:受到退市风险警示处理的术,,公司在盈余管理行为方式的选择上存在偏好。 ,(,(,建立研究模型 对于盈余管理方式偏好的研究，本文采用的是多元线性回归方程进行检验。回归模型 设计如下: ?,，,,,,一,,,,?,,，,,,,一,，,,?,,,,,,,一,，,,?，，,,,,一,，,,?,,,,,,一,，毛(,(,) 其中: ?,，,表示第,年与第,一,年净利润之差; ?,,，,表示第,年与第,—,年主营业务利润之差; ?,,,,表示第,年与第,一,年营业外收支净额之差; ?，，,表示第,年与第,一,年投资收益之差: ?,,,表示第,年与第,一,年补贴收入之差; ,,一,表示第,一,年总资产，将其作为分母是为了有效的消除样本公司经营规模变化对模型 检验的影响。 对于一个上市公司而言，净利润的来源很多样化，除主营业务利润以外，还可能源于 非经常性损益、投资收益以及补贴收入。对于那些木,,公司而言，为了避免退市风险，更 加有可能通过对这些科目的调整来实施盈余管理行为，而这些盈余管理行为也正是通过以 上科目体现出来。在爿;,,公司扭亏为盈的当年，如果这些自变量的参数估计显著为正，则 可以说明这几个因素对公司净利润的好转起到了正相关的作用，而如果自变量的参数估计 显著为负，则说明这些因素对亏损上市公司净利润的增加不仅没有起到促进作用，在一定 程度上还侵蚀了亏损上市公司的净利润。同时，根据参数大小，我们可以估计公司的净利 润受这四个因素分别影响的大小。而这种能对净利润产生最大影响的方式，应该较其他方 式更能吸引牢,,上市公司。因此，我们可以通过这个公式来检验出术,,公司最偏好的盈余 ,, 管理方式。 需要说明的是，在第二章还提到关联方交易也是盈余管理的手段之一，但由于关联方 交易非常复杂，不易区分，对利润的影响也各不相同，因此关联方交易对净利润影响的具 体数值是很难被剥离出来的。由于以上原因，在此就不单独设置变量，而将其影响分散在 模型的各自变量中。 ,(,(,结果分析: ? 运用,,,,,,统计软件对,,个样本公司的相关数据进行回归，结果如表,(,所示。 表,(,各种方式的偏好 ?谤,越系数标准误,检验概率 ?,,，,,,,一,,(,,,,,,,(,,,,,,,(,,,,,,,(,,,, ?,,,,,,,—,,(,,,,,,,(,,,,,,,(,,,,,,,(,,,, ?，，,,,,一,,(,,,,,,,(,,,,,,,(,,,,,,,(,,,, ?,,,,,,—,,(,,,,,,,(,,,,,,,(,,,,,,,(,,,, ,,,(,,(,,,,,, ,检验,,(,,,,, 资料来源:笔者运用,,,,,,软件对模型进行估计得出 如表,(,所示，模型的拟合优度,,,(,达到,,(,,，说明回归模型对样本数据的解释 能力很强。,检验值达到,,(,,,,,，说明该线性回归方程整体显著。从回归结果可以看出，、 各自变量系数的,值分别为,(,,,,,,、,(,,,,,,、,(,,,,,,、,(,,,,,,，均通过显著水 平为,(,的,检验。另外，各自变量的回归系数均显著为正，说明主营业务利润、营业外 收支净额、投资收益和补贴收入都为半,,公司受到退市风险警示处理当年净利润的变化做 出了一定贡献。按照各系数的大小对四个自变量进行排序，分别为投资收益(,(,,,,,,)、 营业外收支净额(,(,,,,,,)、主营业务利润(,(,,,,,,)、补贴收入(,(,,,,,,)。因此， 我们可以判断在术,,公司扭亏为盈当年，盈余管理行为对于扭亏为盈的作用大于主营业务 利润的作用，并且投资收益为术,,公司最为偏好的盈余管理方式，营业外收支次之，而补 ? 贴收入对扭亏的贡献最少。 通过证明，假设,成立，并可以进一步确认假设,:受到退市风险警示处理的:,:,,公 司在盈余管理行为方式的选择上存在偏好，并且木,,公司在受到退市风险警示处理当年进 行盈余管理行为的方式偏好顺序为:投资收益、营业外收支净额、补贴收入。 根据上述的实证检验结果，我们得出了关于受到退市风险警示的上市公司盈余管理方 。 式的以下结论: ,, (,)„受到退市风险警示的上市公司在成功扭亏并撤销警示处理当年，会做出调增收益 。 的应计会计处理。 (,)受到退市风险警示的上市公司在扭亏为盈过程中吏偏好利用投资收益和营业外收 支净额两种方式。 第,章研究结论与对策建议 ,(,研究结论 本文首先对,,,,，,,,,年解除退市风险的上市公司(即将木,,更名为,,)的报表进 行了分析，在其中找出在,,,,年扭亏为盈的公司，对受到退市风险警示处理的上市公司 为避免被停牌、退市而在当年进行盈余管理行为的研究提供了经验证据。实证研究结果表 明，受到退市风险警示处理的上市公司确实存在盈余管理行为。为了能够撤销退市风险警 示或避免被暂停交易，木,,公司会采取调增应计利润的盈余管理，以达到撤销退市风险警 示的目的。 中国证券市场不断规范化、市场化、国际化，股票发行核准制的日趋成熟，退市机制 的不断完善，信息披露规则逐渐清晰严密，公司治理结构不断完善，独立董事被上市公司 普遍接受等一系列变化，在一定程度上减少了上市公司的盈余管理行为。但同时也必须从 本文的实证研究结果中看到，上市公司通过机会主义实施盈余管理以逃避监管的行为仍然 存在。因此，需要不断建立、健全有关政策、法规，对我国证券市场监管体系进行完善， 采取有力措施加强对上市公司盈余管理行为的治理。 ,(,研究的局限性 尽管本研究提出了一些有益的结论，但同时受各个方面的限制，本研究仍存在不少局 限性。具体表现在: (,)本文是以,,,,年成功由于扭亏为盈而撤销退市风险的术,,公司为样本进行实证分 析的，这样一来，样本的数量大为减少，从而分散检验的精确度。 (,)尽管我国的上市公司已达一千多家，但要选取与木,,公司相同行业、相同规模的 上市公司作为控制样本比较困难，因此采用控制样本做配比研究有一定的偏差。 (,)盈余管理实证研究本身存在问题，正如桑达、阿亚等人归纳出的那样:盈余管理 实证研究中采用了不够严密的方法将盈余管理划分为主观性的与非主观性的部分;对盈余 管理的大多数实证研究只限于某一时期或某一项目;代理人隐瞒其管理盈余的手法，不利 于收集盈余管理实证研究所需的数据等。 ,(,治理的对策建议 如果正如本论文得出的结论，我国受到退市风险警示的上市公司存在通过盈余管理行 为达到扭亏为盈过程目的的行为，那么它对我国整个证券市场监管系统及其相关研究将带 来十分深远的的启示。 ,(,(,关于利益相关方的建议 公司盈余管理的行为能力在一定程度上会受到利益方读取信息能力的影响，在上市公 司感到通过盈余管理欺骗各有关方非常困难时，它所作出的这一行为就会相应的减少。故 利益相关方应及时了解上市公司公开披露的重大报告、临时公告;公司资产重组、重大关 联交易的内容和实质，从多方收集有关信息以作准确判断，以加强甄别盈余管理行为的能 力，作为一名有力的监督者去监督上市公司的一切行踪。 ,(,(,关于会计准则的建议 通过论文的研究结论我们可以看出，目前的企业会计准则是允许牢,,公司在其规定的 范围内，为了达到“摘星、摘帽??目的，通过管理应计利润进行调节，这在一定程度上说 明现行会计准则“有空可钻”，有待改进的。不能否认我国财政部会计司等会计准则制定 机构已经意识到准则中存在的问题并采取了相应的措施，但应该进一步加大工作范围和力 度，应尽可能地减少企业管理人员对收入和费用的确认等方面减少盈余管理的可能性，降 低会计选择的幅度。 (,)扩大准则制定人员的范围 目前，我国主要由政府代表(财政部)负责会计准则的制定，参与制定的企业人员、 实务界人员相对较少。社会代表性和实践性方面的表现不够突出很容易造成会计信息的偏 向性，从而促成企业进行盈余管理的动机。同时，这又会为使盈余管理企图的企业将会计 准则中理论和实践的脱节的问题作为操作实施的平台。因此，本文认为应该增强会计准则 制定的科学性，严格规划我国会计准则的制定程序。相关专家、企业经营管理者以及其它 会计信息使用者的代表等具有广泛代表性的群体应该被邀请参与会计准则的制定，进一步 增加准则制订过程中的民主透明程度，听取广泛的不同意见，建立畅通的信息反馈渠道， 最后通过协商、测评、优选，完成会计准则的相关内容。 (,)建立评估会计准则机制 伴随着我国经济的快速发展，交易事项的不确定性、复杂程度越来越高，面对未来会 ,, 计环境的变化，现行的会计准则缺乏超前的、科学的分析预测，会计实务操作亦无法适应 变化了的业务事项和经济环境。会计准则需要与时俱进，跟随时代的脚步不断进行调整、 发展，故建立起对会计准则的评估制度，成立由各专家和其它专业人士组成的会计准则质 量评估委员会，制定会计准则质量评估指标，完善准则的实施情况以及准则向使用者信息 反馈制度，定期对已颁布生效的准则进行评估，不断进行会计准则的修订和完善工作是非 常必要的。 (,)兼顾会计准则的统一性和灵活性 由于会计政策与会计估计的灵活性，以及各种制度的不统一性，给公司留下一定的会 计选择权和弹性，在很大程度上加剧了上市公司进行盈余管理，特别是木,,公司运用应计 利润对公司进行操控。例如，固定资产的折旧政策，既可以采取平均年限法，也可以采取 年数总和法等加速折旧方法;企业合并在确定购买日时，需要运用职业判断，确定被购买 企业的财务和经营决策是否已经实质上被购买企业所控制，?并从其活动中获得利益和承担 风险;只要能够更为公允的反映企业的财务状况和经营成果就可以进行会计政策和会计估 计变更等等。这种灵活的会计政策性为盈余管理提供可能，术,,公司完全有可能根据自身 利益最大化的需求去选择会计政策和会计处理方法。此外，多部门制定的制度有多重标准， 缺乏统一性、完整性，可以从各个角度处理问题，使财务报告增加了不规范性，也易操纵 披露信息的内容。不能否认，如果过分强调严格统一会计政策，会损害会计信息的相关性， 使其的决策有用性降低。故在制定会计准则的过程中，要对灵活性与一致性之间的矛盾进 行协调，努力达到在保证会计信息相关性、不降低会计信息质量的情况下尽可能减少会计 程序可选择的余地，尽可能地对每个备选会计程序的适用范围做出明确的规定，减少利用 盈余管理操纵利润的可能性。 ,(,(,关于上市公司治理的对策建议 (,)建立和健全有效的约束激励机制 使经理人的个人利益与企业利益挂钩是激励机制的核心,使经理人也成为企业剩余索 取权的享有者，从而使股东目标与经理人目标相一致，消除激励经理人的利益障碍。经理 人收入与公司业绩不挂钩是我国上市公司普遍现象，这种情况降低了经理人的积极性，容 易使经理人与股东利益向背离，使得经理人热衷于高额的在职消费，盈余管理也倾向于出 现短期利润最大化。通过股票期权和年薪制等手段以激励经理人致力于提高公司真实绩效 是西方发达国家解决这种利益不一致情况的常用手段。经理人的报酬通过期权将与未来的 股价挂钩相联系，由于有一段时滞效应，不仅股东和经理人的目标达到了最大程度的一致， ,, 而且还能够起到减少现金支付负担，留住人才的作用，体现人力资本的产权价值。我国的 很多上市公司现在都已采用这种做法。 通过建立相关盈余管理行为的赔偿制度，通过经济、法律手段增加经理人造假的违法 成本，以切实保护股东的利益。如将部分奖励收益暂时留存于公司，于经理人经营期限届 满后的一定期限后兑现，这样不但存于公司的奖励收益构成了经理人不当行为的风险抵押 基金，而且在很大程度上避免经理人的短期化盈余管理行为。另外，激励和约束经理人行 为的另一种有效方法是建立经理人市场上的声誉机制。自身人力资本的市场价值及其声誉 是一名理性的经理人十分珍惜的，因此经理人一般会用心经营公司，谨慎对待盈余管理行 为对公司产生的影响以提升自己在经理人市场上的价值。但是由于我国经理人市场不完 善，往往由政府负责对公司经理的任命和考核，公司利益与经理人利益脱钩，往往会导致 通过其盈余管理行为以牺牲公司利益为代价来谋求个人利益，这种现象的危害极大。因此， 通过建立经理人市场，充分发挥声誉机制的作用则可在一定程度上避免这一情况的发生。 (,)建全独立董事制度 根据发达国家的经验，独立董事往往能够站在客观公正立场上保护公司利益的，对上 市公司管理层能够起到制衡作用。通过参与董事会的运作，独立董事往往可以发现公司经 营中存在的危险情况、向公司的不当行为或违法、违规提出警告。目前，独立董事制度已 经成为西方发达国家完善公司治理结构、提高董事会决策水平的重要途径之一。我国虽然 借鉴了国外经验也引入独立董事制度，但是由于缺乏真正的独立性、独立董事的功能不明 确、工作要求和工作程序过于随便，其实施效果尚未完全得以体现。 针对上述问题，本文认为为了保证独立董事作用的实现，应该采取以下措施:第一， 严格把关独立董事的任职资格;第二，在公司章程中明确规定独立董事的职责范围，同时 是其被赋予与监督职责相对应的权利;第三，至少每一年度审核独立董事的工作完成情况; 第四，将独立董事的工作内容及工作成果公诸于众，接受社会监督。以此确保独立董事认 真履行职责，维护公司整体利益，尤其要关注中小股东的合法权益不受损害，不受上市公 司主要股东、实际控制人、或其他与上市公司存在利害关系的单位或个人的影响。 ,(,(,关于加强对木,,公司的监管和审计的对策建议 为了对加强对我国上市公司，尤其是木,,公司的盈余管理行为的外部制约，应该从监 管和审计两个方面入手实施控制。 (,)完善证监部门监管 上市公司，特别是木,,公司的盈余管理行为与证券监管部门的监管力度是息息相关的。 ,, 完善和强化对上市公司的监管是防止其通过盈余管理进行经营业绩调节的有效手段。 ?加强市场监管力度和稽查力度 证监部门应通过对公司信息披露的相关性、可靠性，以及披露的信息含量加强监督与 管理，努力提高上市公司信息披露的透明度，建立相关处罚、赔偿制度，对重罚违规公司， 确保信息的质量和整个证券市场的健康发展。同时加大稽查力度和稽查面，大幅度提高上 市公司盈余管理的机会成本，使盈余管理无利可图，遏制盈余管理屡禁不止、愈演愈烈的 趋势。另外，监管机构还应加强引导，使公允、合法的进行会计盈余报告的理念在公司经 营管理者心中建立起来。 ?改进术,,公司暂停上市和终止上市的标准 由于现行的，，;,,公司暂停上市、终止上市的规定制度过于简单，一些公司通过盈余管 理即可逃避证监部门的惩罚。建议相关部门加强量化相关标准的工作，例如可以制定单年 亏损额和累积亏损额监管指标，如某一年度亏损额达净资产或其它指标一定比例时或连续 三年的累计亏损达注册资本或其它指标一定比例时，就予以实行特别处理;达到某一更大 比例就予以暂停上市等规定。在确定终止上市的标准制定上，不仅要考虑亏损年限，还要 考虑亏损的程度、性质;同时，还应结合公司的持续经营能力、偿债能力、收现能力等综 合考虑。另外还应增加非财务数据标准，如公司生产经营活动已处于处于基本停产状态、 严重的资不抵债等明显非持续经营状态。经过一系列科学的研究验检，建立健全相关指标 参数，形成系统的考评体系，力求对上市公司的经营状况更加真实的进行识别和评价。 总之，水,,公司暂停上市和终止上市的标准，应从单一侧重于公司的盈利能力转变为 系统全面的对公司的整体运营质量以及市场价值的评价。 (,)加强和完善审计监督职能 从审计方向入手加强对盈余管理行为的抑制和治理同样重要。确保注册会计师的独立 性，加大过失成本，完善相关审计监督制度，充分揭示上市公司盈余管理，形成有效的外 部制约是十分必要的。 ?增强注册会计师审计的独立性 如前所述，目前我国的公司治理结构不完善，审计的实际委托人往往上市公司管理当 局本身，即管理层聘请会计师事务对自己的行为进行审计、监督，并且公司管理层来决定 审计费用等事项，这在一定程度上动摇了注册会计师审计的独立性地位，可能会出现注册 会计师帮助公司掩盖其盈余管理行为的情况。 因此必须强化注册会计师的独立性，完善会计师选聘和变更机制。为了减少和杜绝公 ,, 司管理当局的干预、保证注册会计师的独立性地位，国外发达国家广泛采用的方法是在上 市公司设立主要由独立董事和外部专家董事组成的审计委员会，上市公司主审事务所的聘 任、支付审计费用的数额、审计工作的程序等重要事项均由审计委员会来决定。但是，如 果要充分发挥这种方法的效用，只有在完善的公司治理结构下才能实现。考虑到我国上市 公司治理结构尚不完善的现状，可以考虑由中国证监会通过制定相应的标准或采用招标的 方式代为选聘会计师事务所。监管机构采用招标方式，在综合考虑参与投标的会计师事务 所的信誉、有无违纪记录、实力、资质、内部管理水平等因素以后，并在适当考虑各事务 所已承担审计业务量与其实力配比的基础上，选择适合的会计师事务所为被审计企业提供 服务。这种方法可以在一定程度上改变会计师事务所受雇于企业管理当局的现状，为注册 会计师的工作提供独立、客观、公正的环境。 ?完善审计准则，建立完善的审计职业规范体系 加强对上市公司盈利质量的审计，健全审计准则和执行体系，提高注册会计师的职业 水平和职业道德是十分必要的。对注册会计师以应有的职业谨慎态度计划和实施审计工 作;对濒临亏损的上市公司以及亏损上市公司、爿;,,公司发生异常波动的营运资金项目和 利润表中的异常应计收益项目，予以特别关注;在获取充分、适当的审计证据的情况下， 对被审计公司的财务状况、运营情况进行充分、详实的披露应予以充分的制度保证。 ?建立注册会计师赔偿机制 充分利用经济杠杆和法制杠杆迫使注册会计师强化风险意识，提高执业质量，建立、 健全注册会计师的过失赔偿制度，加大注册会计师的过失成本，对其形成有效的约束机制。 注册会计师因重大过失甚至串通舞弊从而不能发现上市公司不当盈余管理行为甚至重大 会计造假行为，致使投资者或债权人等会计信息使用者蒙受损失，应当对造成的后果承担 相应法律责任，进行经济赔偿。 附录 附表:褐,公司样本与控制样本一览表 ，，,,,公司样本股票代码控制样本股票代码:，,,,公司样本股票代码控制样本股票代码 ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,(,,,,,,,,,,,,,,,,,, ,,,,,,,,,,,, — — 、 参考文献 ,,,魏明海(盈利管理研究,,,(北京:中国财政经济出版社，,,,,年:,,—,, ,,,中华人民共和国财政部(企业会计制度,,,(北京:经济科学出版社，,,,,年:,卜,, ,,,国际会计准则理事会(国际会计准则第,,号一不动产、厂房和设备,,,(中华人民共和 国财政部译(北京:中国财政经济出版社，,,,,年:,,, ,,,中华人民共和国财政部(企业会计准则讲解,,,,,,,(北京:人民出版社，,,,,年:,, ,,,证监会,,,,,,,,号(关于发布《亏损上市公司暂停上市和停止上实施办法》的通知 ,,,(,,,,年: , ,,,魏明海(盈余管理基本理论及其研究评述,,,(会计研究，,,,,年第,期:,,—,, ,,,赵治纲(新准则实施后上市公司盈余管理研究,,,(中央财经大学学报，,,,,年第,期: ,,—,, ,,,李军蕊，熊正平(新准则下上市公司盈余稳健性和盈余质量分析,,,(会计之友，,,,,年 第,期:,,—,, ,,,孟焰，袁淳(亏损上市公司会计盈余价值相关性实证研究,,,(会计研究，,,,,年第,期: ,,—, ,( ,,,,孟艳琼(从盈余管理透视会计核算制度改革,,,(商业研究，,,,,年第,期:,,,一,,, ,,,,宁亚平(盈余管理本质探析,,,(会计研究，,,,,年第,期:, ,—,, ,,,,宁亚平(盈余管理的定义及其意义研究,,,(会计研究，,,,,年第,期:,,—,, ,,,,宋建波，陈华昀(我国注册会计师审计与上市公司盈余管理研究,,,(财经问题研究， ,,,,年第,期:,,—,, ,,,,孙铮，王跃堂(资源配置与盈余操纵之实证研究,,,(财经研究，,,,,年第,期:,—, ,,,,武国强(透视我国上市公司盈余管理的审计质量,,,(财会研究，,,,,第,期:,卜,, ,,,,吴联生(盈余管理与会计域秩序,,,(会计研究，,,,,年第,期:,,—,, ,,,,陆建桥(亏损上市公司盈余管理实证研究,,,(会计研究，,,,,年第,期:,,—,, „ ,,,,张新华(试论上市公司的盈余管理,,,(山西财税，,,,,年第,期:,,—,, ,,,,许波(中外企业盈余管理研究述评,,,(当代财经，,,,,年第,期:,,一,, ,,,,黄文锋，刘秀丽(当前西方盈余管理研究特点及其启示,,,(华东经济管理，,,,,第, 期:,,—,, ,,,,陈国欣，祝继高(我国上市公司盈余管理行为的实证分析,,,(南开管理评论，,,,,年 第,期:,,—,, ,,,,张雁翎，彭浩然(盈利预测误差的契约性与上市公司盈余管理研究,,,(财经研究，,,,, „ 年第,,期:,,—,, ,,,,王雪，周玮(长短期盈余管理的动因及计量,,,(财经科学，,,,,第,期:,,—,, ,,,,付小平(盈余管理实证研究方法综述,,,(审计与经济管理，(,,,,年第,期,—,, ,,,,李静(上市公司盈余管理动机与对策分析,,,(财会通讯(综合版)，,,,,年第,期:,,—,, ,,,,霍晓红(我国上市公司盈余管理的审计对策研究,,,(经营管理者，,,,,年第,期:,,—,, ,,,,欧秀英(新会计准则对上市民营企业盈余管理的影响,,,(商场现代化，,,,,年第,,期: ,,—,, ,,,,沈烈，魏承玉(新会计准则盈余管理影响分析,,,(财会通讯(综合版)，,,,,年第,期: ,,—,, ,,,,孟焰(上市公司利润操纵行为的防范,,,(经济活页文选,,,(北京:中国财政经济出版 社，,,,,年:,,—,, ,,,,,,,,,锄,(,;酣(财务会计理论,,,(北京:机械工业出版社，,,,,年:,,—,, ,,,,,,,,,(,,,,,,，,,,,,,,,(,,,,,(盈余管理研究回顾及其对会计准则建设的启示,,,( ? 会计研究，,,,,年第,,期:,,—, , 【,,】,,,,,(,,,,(,,,,,,(,,,,,,,,,,,,,,,,,锄,,,,,【,,(,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,(,,,,()， ,,,,:,,,,, ,,,】,,,,,,,,,,,(,,,,,,,(,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,绷,,,,,,,,,,,,,,,,;,,,,,, ,,,嗽,,,,,,,,,,,,,,】(,;;,,,,,，,,,,,,,,，,,(, ,;()，,,,,:,,,,, 【,,,,,,,,,(,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,】(,,啪,,,,,;;,,,,,,, ,,,,,,;,(,,,,】,,)，,,,,:, ,(,, 【,,】,,,踟,，,,,(,,,,,,,,,;,,,,,,,,眦,,,,,,,,,巧,,,;,,,,,,,,,,,锄,,,, ,,,,,,,,,,,,】(,,衄,,,,,;;,,,,,,,, ,,,,,;,(,,,,)，,,,,:,,—,, ,,,,,啪;,,,,,,,,玛,(,,,,血,,,,，,,,,,,,,,,,,;,,,,,,,,,,,,,川(,,,,,啪,,,,,,,,,,:,,(,, ,,，,,,,， 【,,】,;,,;,,,,,(,,,,,,;,,,,,,,，,,,,,,，,,锄,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,四(,,,,,,,,, ,;;,嘶,,,,,,,,,, ,;,,,,;,，,,,,:,,,,,,,(,,,,,,,,,,,，,(,,,,，,,,,，,(,,,,,,，,(,,,?,,， ,,,(,,,,仃,,,奴,,,,,,,,,,,,,,,,,,;,,,, ,锄,,,,,,,,,,,,,,,,,,锄,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,,;;,,,,,,,,,,,,,,;,，,,,,,, ,,,,: ,,