第七章 利率和债券估价

null第七章利率和债券估价第七章利率和债券估价本章主要内容本章主要内容债券基本概念 债券估价原理 债券收益率与风险 行情查找与阅读 利率期间结构nullnullnullnullnullnullnull一、债券基本概念一、债券基本概念1、债权记录方式 凭证式国债,是一种储蓄国债。以填制“中华人民共和国凭证式国债收款凭证”的方式记录债权，不可上市流通转让 。 无记名（实物)国债是一种实物债券，以实物券的形式记录债权，面值不等，不记名，不挂失，可上市转让。 记帐式国债：将投资者持有的国债登记于证券账户中，可上市转让 2、券面基本要素 面值Face Value 票面利率Coupon rate（票面利息Coupon） 到期期限Maturitynull3、利息支付方式 到期一次还本付息债 分期付息债券(Level coupon bond) 零息债券(zero coupon bond) 4、发行价格特点 平价债券Par value bond：债券以面值出售 折价债券Discount bond 溢价债券Premium bond 5、到期收益率、当期收益率、票面利率二、债券估价模型二、债券估价模型问题：对于某种资产，你如何判断投资的合理性？对于债券呢？ 1、估价模型 资产价值（或理论价格） =资产带来的未来现金流的贴现值 债券价值 =票面利息的现值 + 面值的现值 分期付息债估价分期付息债估价A为每期利息=票面利率╳票面值M i为利率或贴现率 问题：到期一次还本付息债券价值如何组成？零息债券呢？null2、估价模型中的i i为利率或贴现率，即市场对某债券所要求的报酬率。 问题：市场利率的变动如何影响投资者对某债券要求的报酬率？ 答：两者同向变动。市场利率上升，投资者对某债券要求的报酬率也会上升。 利率（或贴现率）与债券价值成反比。3、已知i，计算V 例子3、已知i，计算V 例子有一种票面利息为10% ，按年付息的债券，面值为1000美元，到期期限为5年，市场对该债券要求的收益率为11%。该债券的价值是多少？ 答：V = 年金现值 + 本金的现值 V = 100[1-1/(1.11)5]/.11+1000/ (1.11)5 EXCEL函数说明=PV(11%,5,100,-1000)= 963.044、已知V，计算持有债券的报酬率4、已知V，计算持有债券的报酬率问题：如以Ｖ的价格买了债券，持有债券到期的报酬率？ 答：到期收益率yield to maturity (YTM，简称yield)。 YTM概念：指市价购进债券后，一直持有该债券至到期日可获得的复利年均收益率 。 或者说YTM指复利方式下使债券未来现金流入现值等于债券买入价格的贴现率。 null已知V，计算YTM例 某公司在2004年1月1日平价发行面值1000元的债券，票面利率10%，5年期，每年12月31日付息。2009年1月1日的到期收益率是多少？如果买价为1010元,YTM如何变化?价与YTM变动方向? 答：1000=100÷（1+i)1+100÷(1+i)2+...+1100÷(1+i)5 逐次测试法 10% EXCEL:IRR(-1000,100,100,100,100,1100) 如果买价为1010元, IRR=9.74% 折价债券的价值折价债券的价值 假定有一种票面利息为10% ，且按年支付利息的债券，该债券面值为1000美元，到期期限为5年，其到期收益率为11%。该债券的价值是多少？当期收益率为多少？ 运用公式： B = 年金现值 + 本金的现值 B = 100[1 – 1/(1.11)5] /0 .11 + 1000 / (1.11)5 B = 369.59 + 593.45 = 963.04 当期收益率=100/963.04 ＝10.38％寻找一种新的思路求解，如何求解？溢价债券的价值溢价债券的价值假设你正在寻找一种年息票利率为10% ，面值为1000美元的债券。该债券的到期期限为20年，到期收益率为8%。求该债券的价格以及当期收益率。 运用公式： B = 年金的现值 +本金的现值 B = 100[1 – 1/(1.08)20] / .08 + 1000 / (1.08)20 B = 981.81 + 214.55 = 1196.36 当期收益率=100/1196.36＝8.36％ 寻找一种新的思路求解，如何求解？价格和到期收益率的图形关系价格和到期收益率的图形关系债券价格：票面利息和收益率之间的关系债券价格：票面利息和收益率之间的关系如果到期收益率=票面利率，则债券面值=债券价格 如果到期收益率>票面利率，则债券面值>债券价格 为什么？ 债券折价销售，就叫作折价债券。 如果到期收益率<票面利率，则债券面值<债券价格。 为什么？ 债券溢价销售，就叫作溢价债券。null5、使用估值模型的注意事项 某公司在2004年1月1日平价发行面值1000元的债券，票面利率10%，5年期，每年12月31日付息。假定到了2008年1月1日,市场利率下降，市场对该债券要求的报酬率降为8%，此债券价格会如何变? PV=100÷(1+8%)1+1000÷(1+8%)1 运用PV函数结果为1018.51。 证券估价要求look forward！ 过去的就让它过去，向前看！利率风险利率风险利率的波动带来的债券价格变动的风险被称为利率风险，其大小取决于债券价格对利率变动的敏感性。 一、在其它条件相同的情况下，到期期限越长，利率风险越大 二、在其它条件相同的情况下，票面利率越低，利率风险就越大图7.2图7.2计算到期收益率计算到期收益率 到期收益率取决于债券的当期价格。 如果你没有财务计算器，在一定的误差范围内，采用逐次测试法计算到期收益率，这跟计算年利率的过程类似。 如果你有财务计算器，请输入年数，现值， PMT和终值，注意这些变量的符号（PMT和终值的符号要一致，现值的符号刚好相反）。按年付息的到期收益率按年付息的到期收益率假定有一种年票面利率为10% ，到期期限为15年，面值为1000美元的债券，该债券的当期价格为928.09美元。 到期收益率会超过10%吗? N = 15; PV = -928.09; FV = 1000; PMT = 100 CPT I/Y = 11%每半年付息一次的到期收益率每半年付息一次的到期收益率假设一种债券的票面利息为10% ，每半年付息一次，该债券的面值为1000美元， 20年到期，它的售价为1197.93美元。 该债券的到期收益率会超过10%吗？ 每半年计息一次，该债券的票面利息是多少？ 该债券总共分为多少期？ N = 40; PV = -1197.93; PMT = 50; FV = 1000; I/Y = 4% (这是到期收益率吗？) YTM = 4%*2 = 8% 7.1表 7.1一价定理一价定理不管票面利率是多少，相同风险和到期期限的债券的定价将导致同样报酬的到期收益率 如果你知道债券的价格，你就能估计它的到期收益率，还可以通过它计算出类似的第二种债券的价格 这个有用的概念可以用来评估债券以外的其它资产的价值 以上的介绍就是一价法思考题思考题两张债券除了票面利息和价格外，其它特质完全相同。到期期限均为12年，面值为1000元。第一张债券票面利率为10％，按年付息，当前市场价格为935.08元；第二张债券票面利率为12％，请问它的市场价格为多少？债务与权益之间的区别债务与权益之间的区别债务 债券人不具投票权。 利息可看作是一项交易成本，它是税收的抵减项目。 如果利息和基本的报酬得不到保障时，债权人具有合法的追索权。 过量的债务将导致公司陷入财务危机，甚至破产。权益 普通股的持有者有权选举董事会，并参与公司其它决策的制定。 股利不能被当作是一项交易成本，也不能作为税收的抵减项目。 股利不是公司的负债，股利在未支付时，股东没有合法的追索权。 一个所有者权益公司不大可能破产。债券合约债券合约债券合约是公司和债券人之间的面协议，通常包括下面的条款： 债券的基本术语 债券的发行总额 对作为担保的财产的描述 偿还安排 赎回条款 具体的保护性约定债券分类债券分类记名式和不记名式 担保 质押– 以有价证券作为偿还负债的担保 抵押债券– 以借款人的不动产作为担保，通常是土地或建筑物 信用债券– 无担保债券 票据 – 最初发行时到期期限小于10年的无担保债券 优先权债券特征和收益率债券特征和收益率票面利率取决于债券发行时的风险特征 在所有其他条件相等的情况下，哪一种债券有更高的票面利息？ 担保负债和信用债券 次等债券和优等债券 偿债基金债券和非偿债基金债券 可赎回债券和不可赎回债券 可赎回债券和可转换债券债券评级 – 投资质量债券评级 – 投资质量高等级 穆迪 Aaa 和 普尔 AAA –支付利息和本金的能力特别强 穆迪 Aa和 标准普尔 AA –支付利息和本金的能力很强 中等级 穆迪 A和 标准普尔 A –支付利息和本金的能力较强 , 但是在遇到经济条件和环境改变时，比高等级债券更易受到不利影响 穆迪’s Baa和 标准普尔 S&P BBB –支付利息和本金的能力足够强,在遇到不利经济条件和环境时，比高等级债券更可能减弱支付利息和偿还本金的能力债券评级 – 投机性债券评级 – 投机性低等级 穆迪 Ba, B, Caa and Ca 标准普尔 BB, B, CCC, CC 被认为对利息的支付和本金的偿还还存在投机性, B级代表最低程度的投机 非常低等级 穆迪 C和标准普尔 C – 不支付利息的收益债券 穆迪 D和标准普尔 D – 违约的债券，利息的支付和（或）本金的偿还正在拖欠中政府债券政府债券财政债券 联邦政府负债 国库券 – 原始到期期限一年以内的纯贴现债券 国债 –原始到期期限在一年和十年之间的带息债券 公债–原始到期期限在十年以上的带息债券 市政债券 州政府和地方政府负债 拥有不同等级的违约风险, 评级实际上很像公司债券 利息收入免缴联邦所得税P124-例 7-4P124-例 7-4假定应税债券目前的收益率是8% 。在同一时期，相同风险和到期期限的munis的收益率是6% 如果你是40%税率级距的投资者，你更愿意选择哪一种？ 8%(1 -0 .4) = 4.8% 假定应税债券的税后收益率是 4.8%, munis的税后收益率是 6% 在什么税率下，选择这2种债券无差异？ 8%(1 – T) = 6% T = 25%零息债券零息债券不支付任何期间利息 (利息率 = 0%) 整个到期收益来自购买价格和面值的差额 售价不能高于面值 有时候叫零息债券, 或纯折价债券 国库券和只付本金的公债就是零息债券的很好的例子浮动利率债券浮动利率债券票面利息率的调整与某些利率指数相联系 比如 – 可调整利率的抵押债券和通货膨胀挂钩债券 浮动利率债券的风险比较小 票面利息率浮动, 它与到期收益率有本质上的区别 票面利率有上限和下限 – 票面利息受限于一个最高值和最低值债券的其他类型债券的其他类型灾难债券 收益债券 可转换债券 退回债券 还有其他许多附加条款的债券类型和有许多条款的多种债券 –— 认识到这些条款是怎样影响收益率是很重要的美国债券市场美国债券市场最初通过电子手段与自营商进行店头交易 债券的发行量特别大，但是通常单个日交易量低 要获得最新价格是困难的，特别是小公司债券和市政债券 财政债券是一个特例政府债券报价政府债券报价图 7.3最精彩的报价 2021 Nov 15 132:23 132:24 -12 5.14 债券的票面利息率是多少? 债券的到期期限是什么时候? 购买价格是多少? 它代表什么意义? 出售价格是多少?它代表什么意义? 与前一天相比，价格变动了多少？ 以出售价格为基础的收益率是多少？通货膨胀和利率通货膨胀和利率实际利率 –经通货膨胀调整的利率变动 名义利率 – 未经通货膨胀调整的利率变动 名义利率包括我们期望的实际报酬率和预期通货膨胀率的调整实际利率的衡量实际利率的衡量问：假定名义利率为8％，通货膨胀率为5％，那么实际利率应该为多少？ 一年后1元钱变成了1.08元，但购买力只相当于年初的1.08/1.05＝1.0286元， 实际利率为2.86％费雪效应费雪效应费雪效应 定义了实际利率，名义利率和通货膨胀率之间的关系： (1 + R) = (1 + r)(1 + h), 其中 R = 名义利率 r = 实际利率 h = 预期通货膨胀率 近似为 R = r + h例 7.6例 7.6如果我们要求10%的实际报酬率， 而且预期通货膨胀率是8% ，则名义利率是多少？ R = (1.1)(1.08) – 1 = .188 = 18.8% 近似为: R = 10% + 8% = 18% 因为实际报酬和预期通货膨胀都相对很高, 所以实际的名义利率和近似值没有显著的差异利率的期间结构利率的期间结构利率的期间结构就是短期利率和长期利率的关系。 强调的是指不同到期期限的无违约风险的纯折价债券的名义利率。 利率的期间结构有三种形状 正斜率, 长期收益率高于短期收益率 负斜率,长期收益率低于短期收益率 长期收益率等于短期收益率利率期间结构的决定因素利率期间结构的决定因素一、实际利率，它与到期期限无关，它影响的是整体的利率水平。实际利率上升，长短期利率都要上升。 二、通货膨胀溢酬，如果预期未来通胀较高，则长期名义利率会高于短期名义利率；如果预期未来通胀降低，则长期名义利率会低于短期名义利率 三、利率风险溢酬，到期期限越长，利率风险越大。因为利率风险是以递减的速度增加，所以利率风险溢酬也是以递减的速度在增加。图 7.6 – 正斜率的期间结构图 7.6 – 正斜率的期间结构图7.6 –负斜率的期间结构图7.6 –负斜率的期间结构图7.7 – 财政证券收益率曲线（2001年5月11日）图7.7 – 财政证券收益率曲线（2001年5月11日）收益率曲线收益率曲线收益率曲线反映的也是利率的期间结构。 收益率曲线和利率的期间结构几乎完全相同,唯一区别在于利率的期间结构基于纯折价债券；收益率曲线则是基于带息债券。 收益率曲线也取决于实际利率、预期通货膨胀率以及利率风险溢酬。其它债券收益率的影响因素其它债券收益率的影响因素违约风险溢酬 – 注意债券评级 税负溢酬 – 注意市政课税 流动性溢酬 – 高流动性债券通常有较低的收益率 任何其他的影响债券持有者的现金流的风险，将影响收益率快速测试快速测试你如何找出债券的价值？为什么债券价格会有变动？ 什么是债券和约？ 它们有哪些重要特征？ 什么是债券评级 ？为什么它们很重要? 通货膨胀率怎样影响利率? 什么是利率的期间结构? 什么因素决定了债券的收益率？