试论流通股与非流通股的分类表决制度

试论流通股与非流通股的分类决 摘要:本文结合有关各国公司立法例关于类别股东表决制度的有关规定， 分析 了类别股份的区分标准和建立类别股东表决制度的合理性。从我国证券市场上存在的流通股份和非流通股份是否构成为类别股份、流通股股东单独表决是否构成对《公司法》上股份平等原则的违背等方面着重探讨了 目前 建立流通股和非流通股份类别表决制度的合法性。 关键词:类别股东表决制度;流通股、非流通股 目前，我国股票市场存在的股权分置现象，即股票市场约占总股本三分之二左右的国有股、法人股等股份不能在股票二级市场进行交易，给证券市场的平稳 发展 带来了诸多 问题 [i]。 理论 界和实务界均在呼吁监管当局尽快建立起的流通股与非流通股的分类表决制度，即类别股东表决制度，规定上市公司在实施再融资、重大资产重组、分拆上市等关系 社会 公众股股东切身利益等重大事项时应实行流通股东的分类表决，以保护流通股股东的权益不受侵犯，增强证券市场的信心[ii]。由于我国《公司法》未规定类别股东制度，也未规定除普通股之外的其他特别股，且在第130条规定了股份有限公司的“同股同权”原则[iii]。在此情况下，建立流通股和非流通股分类表决制度是否存在 法律 障碍,其法理的依据何在,本文在此拟作探讨。 类别股东表决制度的海外实践 一、类别股东表决制度的涵义 类别股，是指股份公司的股权结构中，因认购股份时间、价格、认购者身份或交易场所的不同，而在流通性、价格、权利及义务等方面有所不同的股份。如优先股、普通股、劣后股和混合股，无表决权股份和特殊表决权股份(如双倍表决权)等就是不同的类别股。持有类别股份的股东为类别股东。 从公司法律制度来看，类别股源于对普通股和特别股的分类。依据我国《公司法》第3条对股份有限公司的定义[iv]，股份是出资人投入公司全部资本的均等单位，其意义在于表彰股东的权利义务。普通股股份是划分公司出资人权益的基本单位，一般来说，普通股股东在享有表决权、盈余分配请求权和剩余财产索取权等方面一律平等，并无区别。特别股则是相较于普通股而言股东对公司享有特别权利的股份。具体来说，特别股指其表彰的股东所享有的在盈余分派请求、剩余财产分配或表决权行使等权利与普通股存在不同的股份。依此分类，优先股、普通股、劣后股和混合股是典型意义上的特别股。 依各国或地区的公司立法例，一般均允许公司发行特别股，但要求发行特别股的公司，须在公司章程中列明特别股股东权利义务优先或受限的情况;凡未在章程中列明特别股股份种类及其权利义务的，均为普通股。如美国《示范公司法》第6.2节规定，公司董事会在公司章程有授权的情况下可设置“类别股”，也可设置“系列股”[v]，《日本商法典》第222 条允许公司就盈余分配、股息分配、剩余分配、以盈余销除股份等，发行 内容 不同的数种股份，于是在日本就有优先股、劣后股及偿还股份等类别股的存在。《韩国公司法》第156 条第1项规定，公司资本的一部分，得为特别股，其种类由章程定之。 当公司发行有不同权利的数种股份时，由于类别股份的权利内容设置存在着差 别，这就决定了公司在按照章程规定或在章程无规定而依照董事会或股东大会决议时，存在给某一类别股东权益造成损害的可能。因此，为保护各类别股东的合法权益，各国或地区公司法上多规定了当公司某项决议可能给某类股东带来损害时，除经股东大会议决外，还必须事先经该类别股东大会决议通过，这就是所谓的类别股东表决制度。如《美国示范公司法》第10.4节规定，公司章程的修订行为如 影响 某种类股东或某系列股票持有人的利益，则应由该类股票持有人组成投票团体来进行投票[vi];依据香港《公司条例》第64条“股份持有人权益之改变”的规定，“公司之股本，如系区分为若干种不同之股份，而该公司之组织大纲或组织章程原规定授权改变某种股份之权益使异于他种股份之权益，但须照所定人数比率由此种股份持有人依比例率表示赞同或经由各该股份持有人另行集会，通过议案，议决实施”;《日本商法典》第345条第1款也有关于类别股东表决的规定，“于公司发行数种股份情形，章程的变更将会有损于某种类股东时，变更章程除应有股东全会决议外，还应该有该种类股东全会的决议”。 二、类别股份的区分标准 在什么情况下某一部分股份得以成为类别股呢,构成类别股的具体标准又是什么呢,根据前面提到的几个大陆法系国家或地区的公司立法例，区别某部分股份是否为类别股主要看该股份所代表的股东权利内容是否存在优惠或限制等不同，即该部分股份是否存在与其他股份不同的权利义务内容。在英国法上，同一类股份的持有者如权利不同则分别召开会议，此为判例所确定;[vii] 但当同一类别的持有人享有相同的权利却有不同的利害关系时是否构成类别股份，对此情况有两种不同的观点:一类认为“不同的权利导致不同的类别”，如澳大利亚，其法院坚持认为重点应放在权利上，只有享有不同权利的持有方才有权分别召开会议;另一类认为“不同的利害关系导致不同的类别”，如英国和其他英联邦国家，如在“海莱尼克信托公司”(Re Hellenic & General Trust Ltd)案中，公司53%的股份由M公司持有，M是H的全资子公司，公司提议取消现存的普通股，对H公司发行新股，即由H公司收购本公司。法院判定，该项收购由包括M公司在内的普通股股东批准无效，M属于H阵营，应召开其他普通股股东组成的类别会议。[viii] 三、类别股东表决制度的合理性 首先，类别股是公司法律制度为适应社会 经济 发展需要而出现的。这可从股份表决权设置的不同发展阶段来做一考察。起初，公司并不是平等地赋予每份股份一个表决权。如在英国公司制度发展的早期，受合伙制度的影响，公司认为表决权应当与纯粹的经济性权利(分配红利与公司净资产)相分离，“平等”是存在于股东之间，而非“股份”之间。因此，英国《1845年公司法》基于“股东平等”的原则，对持有不同数额股份的股东表决权进行了不同的规定:除非有相反的约定，每个股东持有股份在10股以下，每股享有1个表决权;11股至100股之间，每5股享有一个表决权;101股以上的，每10股享有一个表决权。[ix] 随着商业的发展，股份公司聚集资金、对资本规模化的要求不断加强，经营者开始吸收那些小额、分散资金的投资人到公司中来，资本的无差别性导致股份公司开始逐步褪去合伙经营中的“人合”特性，向着“资合”特性发展，股东平等原则的重要性开始让位与股份平等原则，进而形成了大家熟悉的一股一个表决权的制度。但是，建立在一股一个表决权基础上的绝对的股份平等原则不利于对小股东利益的保护，各国或地区的公司立法例多允 许公司设立表决权利内容不同的股份，以作为对股份平等原则的例外，如发行“限制表决权股”和“无表决权股”，以平抑股份平等原则带来的负面影响。[x] 如德国、日本和我国 台湾 地区的公司立法例上均规定了公司可以发行对投票权予以限制的股份。且我国台湾地区2001年修订前的《公司法》第179条第1款规定原则上公司一股具有一表决权，但一股东持有已发行股份3%以上者，应以章程限制其表决权(后这一规定因过于严格而被取消)。无表决权股一般是在公司持有自己的股份时，为出现管理层利用其优势地位操纵议案的通过，规定公司自己持有的股份不得参与表决。但在现今美国公司立法例上，为鼓励纯粹对投资有兴趣的股东从事公司投资，也有针对普通投资者发行无表决权股的情况。为维护无表决权股股东的利益，美国法规定有表决权股东与无表决权股东之间存在信赖关系，有表决权股东负有为全体股东利益而行使表决权的义务。[xi] 而且，允许设置不同权利的股份有利于公司根据实际情况作出相应的经营策略。如经营状况不佳的公司，通过发行优先股容易筹集资金;经营状况良好的公司，通过发行劣后股份可以避免影响现有股东的利益;而偿还股份则是为满足公司内部人为筹措资金拉进圈外投资者，一旦资金状况好转，就将其逐出以躲避分派压力、稳定公司经营权的需要而出现的。 其次，从公司治理的角度来看，类别股东表决制度是少数股东制衡控股股东、维护自身权益的重要手段，通过建立类别股东表决制度，可以较好的约束控股股东侵犯少数股东利益的行为。一股一票原则把公司的控制权赋予了多数股东或控股股东，同时，客观上也为控股股东滥用“资本多数决”侵害少数股东权益提供了可能。为了保护少数股东的利益，许多国家的公司法均规定在某些情形下控股股东的表决权应受到限制，限制的方式之一就是:如待决事项涉及到某类少数股东的权益，则允许有利害关系的少数股东组成类别股东大会进行表决，如果少数类别股东中的多数表决同意该事项，这就显示了一定的公正性，较好的维护了公司少数股东的权益。 流通股和非流通股分类表决的合法性 一、非流通股和流通股是否构成为类别股 从形式上来看，对于我国资本市场目前存在的非流通股和流通股来说，两者均为普通股，并非法律设定或公司章程设定的特别股，两者在盈余分派请求、剩余财产分配权或表决权行使方面并无不同，依照本文第二部分大陆法系的标准和澳大利亚的“不同的权利构成不同类别”标准，非流通股和流通股并非类别股份。但按照英国法上“不同的利害关系构成不同类别”标准，如非流通股股东和流通股股东在某些具体事项上具有不同利害关系的话，则非流通股和流通股构成类别股份。下面，我们将通过对该两类股份股东实际利益的分析，来探讨非流通股和流通股是否实质上已构成利益不同的种类股份。 因国有股、法人股不能在二级市场上交易流通，这两类股份被阻滞在一级市场，从而一级市场和二级市场之间的联系被人为的切断了，导致公司新发行的社会公众股无法采用市场化的定价机制。在缺乏定价基准、股票又供不应求的情况下，证券监管管理部门采用了人为规定市盈率的定价 方法 ，曾规定公司发行新股按照5-10余倍的市盈率(后来上限上升至20倍)定价。因此，股票市场本应统一的市场被分割成为两个市场:不流通(只能私下以协议转让的方式实现有限的流通)的国有股、法人股市场和流通股市场。在这两个市场中，不同投资者的每股出资额不同，股票价格也不同。这种股权分置的状态，导致 了非流通股股东和流通股股东利益表现不一致，在诸如再融资、分红等事项上利害关系不一样，实际上形成了两类不同利益的主体。非流通股股东的利益主要体现为分红、溢价增发或增配流通股所带来的每股净资产的增加;而流通股股东的利益主要体现在二级市场上股票价格的高低。具体分析如下: (1)对非流通股股东而言，目前市场的增发、配股价格均高于公司的每股净资产值，且非流通股股东基本上不参与再融资，这种再融资方式导致公司每股净资产值上升，非流通股股东由此获得资本增值;而且在增发、配股价格远高于公司每股净资产的情况下，非流通股股东获得的资本增值将远高于其由于公司经营所获得的增值，例如某家钢铁类上市公司，非流通股股东从2003年增发中获得资本增值3.71亿元，是其可从公司2002年净利润分享金额的1.5倍。因此，在目前的增发、配股情况下，非流通股股东有强烈的再融资倾向，以实现其股权的资本增值。 (2)对流通股股东而言，目前普遍实施的配股价格为前20个交易日平均价格的75-85%，增发价格为前20个交易日平均价格的80-95%。这种按二级市场股价一定折扣进行定价的方法，其合理性的理论前提是二级市场股价(或考虑一定折扣后)基本恰当地反映公司的市场价值。但在目前公司大部分股份不流通、流通股股价普遍存在虚高的情况下，根据二级市场股价进行折扣定价，构成了对流通股股东利益的损害。同时，目前增发普遍采取部分向老股东配售、其余向新股东配售的办法，由于增发后股价需向下除权，这种发行方式除定价过高外，又构成了新流通股股东对老流通股股东利益的损害。因此，在目前二级市场环境下，再融资按股价的一定折扣定价普遍构成对流通股股东利益的损害，再融资行为由此普遍遭到流通股股东的反对。 股权分置导致的股东利益不一致，加上我国资本市场上非流通股股东占据了绝对控制地位，“一股独大”现象普遍，而“资本多数决”的议事规则使非流通股股东在表决权方面拥有绝对的优势，经常通过合法的程序做出不利于流通股股东的决议;流通股股东在持股比例上处于弱势，又缺乏保护自己权益的有效机制，基本丧失了“用手说话”的权利，即参与公司管理的权利。由此可见，控股股东们既不能从公司股价的上升中得到任何好处，也不会因为股价的下跌遭受任何损失，即控股股东是与广大中小投资者——流通股股东是不同的利益集团，两者在诸如处置公司资产、利益分配和再融资等事项方面利害关系有着重大不同;且控股股东在处置公司资产、处置少数股东权利和涉及股东利益分配等事项时往往滥用控制权，侵害中小股东权益的现象普遍。是故非流通股股东和流通股股东是利益不同的主体，将该两类股份设置为类别股不仅符合“不同利害关系构成不同类别”的标准，且对于加强广大中小股东权益的保护有着积极的现实意义。 二、流通股股东单独表决，是否构成对股份平等原则的违背 我国《公司法》并未明确规定股份平等原则，然而，《公司法》第106条第1款、第130条第1款、第177条第4款和第195条第3款的规定均体现股份平等原则，如同股同权、同股同利、一股一表决权等。如实行流通股股东单独表决，是否意味着对股份平等原则的违背,其实不然。首先，股份平等原则并不是绝对的，特别股的出现且为各国公司立法所确认即意味着公司制度在采用股份平等原则时应兼顾股东平等原则，在股东平等原则的前提下，股份平等也只是相对性的平等，即如同股同权原则也只是“每一类股份的内部彼此权利义务相同，允许不同种类的股份间存在差异”[xii];其次，在流通股股东内部，仍 有股份平等原则的适用;最后，因我国《公司法》未涉及到类别股事项，如通过公司章程的形式规定将流通股视为种类股份，涉及流通股股东利益的重大事项实行流通股股东的单独表决，符合公司意思自治原则。 三、证监会能否以部门规章的形式来规定上市公司建立起流通股股东单独表决机制 目前，我国《公司法》中虽然未明确规定有特别股和特别股制度，如类别股东表决制度等，但在市场实践和有关部门规章中却有先例可循。如1995 年，在上海证券交易所上市的杭州天目山药业股份有限公司(600671)发布公告,将1890 万股国有股改为优先股(占其总股本的21.16 %)，其设置优先股的情形得到了默许;另外，我国财政部颁发的、目前在股份制公司中适用的《 企业 会计 制度》(财会[2000]25号)在第112条规定企业进行利润分配核算时设置了“分配的优先股股利”项目，也间接涉及到了对特别股的规定。由此看来，我国现行公司法律、法规和行政法规并不禁止企业存在或发行特别股。1994年8月27日由原国务院证券委员会、原国家经济体制改革委员会发布的《赴境外上市公司章程必备条款》中专设一章规定“类别股东表决的特别程序”。根据其规定，持有不同种类股份的股东，为类别股东，公司拟变更或者废除类别股东的权利，应当经股东大会以特别决议通过和经受影响的类别股东按规定分别召集的会议上以特别决议(出席有表决权股份的2/3以上)通过，方可进行。[xiii] 据此，我国资本市场上便将A股和H股视为类别股来对待。从私法“法无明文禁止则可行”的原理和上述部门规章确立的成例来看，目前证监会若通过部门规章来要求上市公司建立起正式的流通股股东单独表决机制在法律方面并不存在实质性的法律障碍。 因此，我们建议目前除承认A股、H股的种类股份划分外，还应当承认事实上存在的类别股——非流通股和流通股，并在此基础上建立起类别股东表决制度，凡涉及到流通股股东(包括内部职工股和社会公众股)利益的重大事项议案，除提交全体股东大会表决外通过外，还须提交流通股股东组成的类别股东大会表决通过。