渤海证券创业板

请务必阅读正文之后的免责条款部分 渤海证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 1 of 15 [Table_MainInfo] 解禁潮临近，淘金正当时 ——创业板解禁投资策略专题报告 师： 周喜 SAC NO： S1150511010017 2012 年 12 月 28 日 [Table_Summary] 投资要点：  2012 年 12 月月底创业板即将迎来控股股东和实际控制人股份的首次解 禁，2013 年全年创业板面临着较大的解禁压力。另一方面，解禁后存在 减持意愿的控股股东或实际控制人为了配合解禁后的减持行为，在解禁 之前有提升股价的动力。如果能够把握解禁之前的股价上涨，仍然能够 抓住较好的投资机会。  通过中小板股票历史数据的分析，我们发现控股股东和实际控制人发生 减持的股票，在解禁前股价具有上涨的动力，且在解禁前 8 个月都是较 好的投资时机。从减持的可能性来看，民营企业减持概率高于国有企业， 解禁前一年有过高管净减持的股票其控股股东和实际控制人减持概率高 于没有过净减持的。从发生减持的股票解禁前 8 个月股价表现来看，低 PB 的股票优于高 PB 的股票，低市值的股票优于高市值的股票。  据此，我们构建出创业板解禁投资策略：未来 8 个月内控股股东或实际 控制人股份将会解禁的民营企业，解禁前一年高管股份净减持比例超过 总股份的 0.2%，PB 在 4 倍以下，市值在 20 亿元以下，持有期为最近 可交易日至股票解禁日。  对应的股票有 8 只：安诺其（300067）、金通灵（300091）、智云股份 （300097）、梅泰诺（300038）、海默科技（300084）、赛为智能（300044）、 宁波 GQY（300076）、朗科科技（300042）。 策 略 研 究 证 券 研 究 报 告 策 略 专 题 [Table_Analysis] 证券分析师 周喜 022-28451972 zhouxi623@sohu.com [Table_Author] 助理分析师 李德轩 022-28451845 SAC No：S1150112010028 bohaildx@hotmail.com [Table_Picture] 指数一年走势图 -8% -3% 2% 7% 12% 17% 12/1 12/4 12/7 12/10 沪深300 相关研究报告 《央企重组步入快车道》 ——12 月并购重组月报 《12 月第 2 周并购重组周报》 《12 月第 3 周并购重组周报》 A股投资策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 15 目录 1 解禁压力下的投资机会 ..................................................................... 4 2 他山之石：中小板解禁历史数据的分析 ............................................ 6 2.1 解禁前股价上涨的验证 ....................................................................................... 6 2.2 发生减持的股票类型分析 ................................................................................... 8 2.2.1 企业类型对减持的影响 ....................................................................................................................... 8 2.2.2 高管持股变动对减持的影响 ............................................................................................................... 9 2.3 发生减持的股票解禁前收益率分析 ................................................................. 10 2.3.1 不同 PB 水平下的收益情况 ............................................................................................................. 10 2.3.2 不同市值股票的收益情况 ................................................................................................................. 11 3 创业板解禁投资策略 ....................................................................... 13 A股投资策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 15 图目录 图 1 主板、中小板、创业板解禁市值（亿元） ................................................................................................ 4 图 2 主板、中小板、创业板解禁比例 ................................................................................................................ 4 图 3 中小板股票行业分布 .................................................................................................................................... 6 图 4 创业板股票行业分布 .................................................................................................................................... 6 图 5 解禁后第一大股东减持股份比例 ................................................................................................................ 7 图 6 解禁前 10 月绝对收益率比较 ...................................................................................................................... 7 图 7 解禁前 10 月相对收益率比较 ...................................................................................................................... 7 图 8 企业类型对控股股东、实际控制人减持的影响 ......................................................................................... 9 图 9 高管减持对控股股东、实际控制人减持的影响 ...................................................................................... 10 图 10 不同 PB 股票解禁前收益率情况 ............................................................................................................. 11 图 11 不同 PB 股票解禁前正收益概率 ............................................................................................................. 11 图 12 不同市值股票解禁前收益率情况 ............................................................................................................ 12 图 13 不同市值股票解禁前正收益概率 ............................................................................................................ 12 表目录 表 1 创业板解禁投资策略 .................................................................................................................................. 13 A股投资策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 15 1 解禁压力下的投资机会 2012 年下半年创业板和中小板解禁股数量剧增，2013 年两个板块的解禁数量也 将迎来新的高峰。从 2013 年主板、中小板和创业板即将解禁的股份情况对比上 看，虽然主板解禁市值最高，但是中小板和创业板解禁市值占各板块总市值的比 例都要远高于主板。总体来看， 2013 年创业板解禁比例最高，将面临的解禁压 力最大。 图 1 主板、中小板、创业板解禁市值（亿元） 资料来源：Wind 资讯，渤海证券研究所 图 2 主板、中小板、创业板解禁比例 资料来源：Wind 资讯，渤海证券研究所 A股投资策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 of 15 根据创业板上市规则，控股股东和实际控制人持有的股份限售期为 3 年，2013 年创业板将迎来首发股份解禁的高峰，这是创业板解禁压力的主要来源。同时， 由于 2012 年内本应解禁的创业板股票均延长了锁定期，2009 年 10 月底首批上 市的股票将在 2013 年迎来控股股东和实际控制人股份的解禁，这也进一步增加 了板块解禁压力。 虽然限售股大规模解禁往往会对板块造成冲击，然而在创业板集中解禁到来之前 仍然具有较好的投资机会。解禁后存在减持意愿的控股股东或实际控制人为了配 合解禁后的减持行为，在解禁之前有提升股价的动力。如果能够把握解禁之前的 股价上涨，仍然能够抓住较好的投资机会。接下来我们就通过中小板历史数据的 分析，从中找出规律，进而得出创业板解禁的投资策略。 A股投资策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6 of 15 2 他山之石：中小板解禁历史数据的分析 由于中小板和创业板股票均为中小市值个股，而且两个板块的股票均集中于机械 设备、电子、化工、医药生物、信息服务等行业，二者具有较多的相似性。因此 为了得到创业板解禁投资策略，我们对中小板的控股股东和实际控制人股份减持 情况的历史数据进行分析，为创业板解禁前后的投资提供依据。 图 3 中小板股票行业分布 图 4 创业板股票行业分布 资料来源：Wind 资讯，渤海证券研究所 资料来源：Wind 资讯，渤海证券研究所 我们可获取的最早样本为 2007 年中小板股份解禁数据，随后从 2007 年-2012 年 中小板股票首发原股东限售股解禁数据中，选取解禁期超过 3 年的样本，作为中 小板控股股东或实际控制人股份解禁的分析数据，共有 238 只股票。 2.1 解禁前股价上涨的验证 首先需要分析的是，存在减持意愿的控股股东或实际控制人在解禁之前是否具有 提升股价的动力。 由于控股股东或实际控制人所持有的股份难以直接得到，我们就以上市公司的第 一大股东持股数量来进行替代，因为第一大股东往往是公司的控股股东，或者为 实际控制人所控制，第一大股东的股份变动往往反映了控股股东或实际控制人的 股份变动。在考察中小板股第一大股东以提升股价配合减持的行为中， 我们以解 禁后三个月发生减持为。原因在于，一方面从解禁后一年中第一大股东减持 比例来看，解禁后三个月减持股份比例较大，高于其他各月的减持比例；另一方 面解禁后三个月内距离解禁日较近，相比解禁前股价变动不会太大，大股东能够 更好利用解禁前释放的利好提升股价以配合减持。 A股投资策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 7 of 15 图 5 解禁后第一大股东减持股份比例 资料来源：Wind 资讯，渤海证券研究所 在样本中，解禁后三个月内控股股东和实际控制人发生减持的股票有 60 只，而 没有发生减持的股票有 178 只，我们提取了解禁前后各 10 个月两类股票的平均 收益率来进行验证。经过分析发现，在解禁后 3 个月内有过股份减持的股票和没 有股份减持的股票其在解禁前 10 个月的绝对收益率分别为 47.23%和 26.53%， 相对收益率（相对中小板指）分别为 16.03%和 9.21%，前者明显强于后者。 另外，从发生减持的股票和未发生减持的股票解禁前的相对收益率表现来看，解 禁前 8 个月二者收益率的差额基本处于逐渐扩大的区间，说明存在减持的股票在 解禁前 8 个月的收益率能够较大幅度超越未减持的股票。以上分析的结果说明， 有减持意愿的控股股东和实际控制人在解禁前的确有提升股价的动力，且解禁前 的 8 个月都是参与这类股票的较好时机。 图 6 解禁前 10 月绝对收益率比较 图 7 解禁前 10 月相对收益率比较 A股投资策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 8 of 15 资料来源：Wind 资讯，渤海证券研究所 资料来源：Wind 资讯，渤海证券研究所 通过以上分析我们确定了存在减持意愿的控股股东和实际控制人在解禁前有提升 股价的动力，为了更好地参与到解禁前的股价上涨中，接下来我们需要解决的问 题就有两个：第一，哪些股票会面临控股股东和实际控制人的减持？第二，在减 持的股票中哪些在解禁前表现更好？ 2.2 发生减持的股票类型分析 不同于仅从减持中获利的金融资本，控股股东和实际控制人等产业资本减持的原 因较为复杂。一般来说，控股股东和实际控制人减持股份的原因包括其本身的资 金链紧张，不看好公司发展前景，同样也包含部分减持获利的动机，等等。然而 以上的这些原因都难以直接从公开信息中获得，我们仅能从侧面找出一些影响减 持行为的因素。通过对多种因素对减持行为的影响分析，我们发现对减持较为显 著的影响因素有两个：一是企业类型是否为国有企业，二是解禁前是否有高管净 减持行为。 2.2.1 企业类型对减持的影响 在考察公司企业类型是否为国有企业对控股股东、实际控制人减持的影响的过程 中，我们首先按照首发上市时国有股份（国家持股+国有法人持股）占总股本比 例将样本股票分为三类：国有股份占比为 5%以下的为民营企业，占比为 5%-50% 的为有国有股份但不控股的企业，占比为 50%-100%的为国有控股企业。对应的 三类的股票分别有 157 只、47 只和 34 只。 经过分析发现，民营企业、有国有股份但不控股的企业和国有控股企业，在解禁 后 3 个月内，控股股东和实际控制人股份发生减持的比例分别为 28.03%、25.53% 和 11.76%，说明民营企业控股股东和实际控制人的减持动力强于国有企业。其中 的原因在于，国有企业的实际控制人是各级政府，政府基于经济发展战略、就业、 维护社会稳定等政策性考虑，对国有企业的控制力较为关注，一般不愿意通过减 持丧失对公司的控制权；而民营企业的实际控制人为个人，个人对自身的财富更 为关注，通常愿意从减持中获利。而且通常情况下减持股份的数量不大，不会对 上市公司的控制权产生较大影响。 A股投资策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 9 of 15 图 8 企业类型对控股股东、实际控制人减持的影响 资料来源：Wind 资讯，渤海证券研究所 2.2.2 高管持股变动对减持的影响 除非自愿延长锁定期，首发限售股中高管持股限售期一般为 1 年，其解禁期往往 早于大股东和实际控制人，有可能在大股东或实际控制人股份解禁之前就发生减 持。我们以控股股东和实际控制人股份解禁前一年上市公司高管在二级市场的交 易为标准，将样本股分为四类：高管净减持股票占总股本比例在 1%以上、净减 持比例在 0.2%-1%之间，净减持比例在 0%-0.2%之间，以及高管没有发生净减 持的股票，四类股票分别有 35 只、40 只、43 只和 120 只。 经过分析发现，解禁前一年高管发生净减持的股票和没有发生净减持的股票，在 解禁后 3 个月内，控股股东和实际控制人发生减持的比例分别为 37.14%、25.00%、 23.26%和 22.50%。说明解禁前高管发生净减持的股票，其控股股东和实际控制人 的减持动力强于没有高管净减持的股票；且高管减持的比例越大，控股股东和实 际控制人减持的可能越大。原因在于，上市公司的高管对公司的经营状况了如指 掌，可能对未来公司的发展不看好而减持股票，或者因股价已处在高位而在减持 股票中获利。控股股东和实际控制人同样十分了解公司的经营状况，也可能因为 相同的原因而减持股票，因此高管减持的行为也在一定程度上反映了控股股东和 实际控制人的减持可能性。 A股投资策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 10 of 15 图 9 高管减持对控股股东、实际控制人减持的影响 资料来源：Wind 资讯，渤海证券研究所 2.3 发生减持的股票解禁前收益率分析 其次需要解决的问题是控股股东和实际控制人在解禁后三个月内发生减持的股票 中，在解禁前 8 个月中哪些表现更好。我们以解禁后 3 个月控股股东和实际控制 人发生过减持的 60 只股票为样本，经过分析，我们发现有两个影响因素对股价 的影响表现较为显著：一是 PB 水平，二是股票市值。 2.3.1 不同 PB 水平下的收益情况 我们求出解禁前 8 个月每个月初样本股的 PB 水平，将样本股票按 PB 大小分为 3 类：5.5 倍以上、4 倍—5.5 倍、4 倍以下，随后分别考察不同 PB 水平的股票自 当月月初到解禁日的股价表现。 经过分析发现，总体上看，PB 在 4 倍以下的股票收益率最高，获得正收益的比 例最大；PB 在 5.5 倍以上的股票收益率最低，获得正收益的比例最小。说明 PB 越低，解禁前股票的收益率越高，取得正收益的概率也越高。 A股投资策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 11 of 15 图 10 不同 PB 股票解禁前收益率情况 资料来源：Wind 资讯，渤海证券研究所 图 11 不同 PB 股票解禁前正收益概率 资料来源：Wind 资讯，渤海证券研究所 2.3.2 不同市值股票的收益情况 我们同样求出解禁前 8 个月每个月初样本股的市值，并按照市值大小分为三类： 35 亿元以上、20 亿元-35 亿元、20 亿元以下，随后分别考察不同市值大小的股 票自当月月初到解禁日的股价表现。 经过分析发现，总体上看，市值 20 亿元以下的股票收益率最高，获得正收益的 比例最大；市值 35 亿元以上的股票收益率最低，获得正收益的比例最小。说明 A股投资策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 12 of 15 市值越小，解禁前股票的收益率越高，取得正收益的概率也越高。 图 12 不同市值股票解禁前收益率情况 资料来源：Wind 资讯，渤海证券研究所 图 13 不同市值股票解禁前正收益概率 通过中小板股票历史数据的分析我们得出结论：控股股东和实际控制人发生减持 的股票，在解禁前股价具有上涨的动力，且在解禁前 8 个月都是较好的投资时机。 从减持的可能性来看，民营企业减持概率高于国有企业，解禁前一年有过高管净 减持的股票其控股股东和实际控制人减持概率高于没有过净减持的。从发生减持 的股票解禁前 8 个月股价表现来看，低 PB 的股票收益率高于高 PB 的股票，低 市值的股票收益率高于高市值的股票。 A股投资策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 13 of 15 3 创业板解禁投资策略 根据以上中小板数据分析得出的结论，我们构造出了创业板解禁投资策略：未来 8 个月内控股股东或实际控制人股份将会解禁的民营企业，解禁前一年高管股份 净减持比例超过总股本的 0.2%，PB 在 4 倍以下，市值在 20 亿元以下，持有期 为最近可交易日至股票解禁日。 我们按照以上的投资策略进行选股，最终得到的创业板股票如下所示： 表 1 创业板解禁投资策略 股票代码 股票简称 所属申万 行业 上市时间 可流通时间 高管股变动占 总股本比例 PB 市值(亿 元） 300067.SZ 安诺其 化工 2010-04-21 2013-4-22 -2.11% 1.50 10.91 300091.SZ 金通灵 机械设备 2010-06-25 2013-6-25 -1.84% 1.81 15.17 300097.SZ 智云股份 机械设备 2010-07-28 2013-7-29 -1.63% 1.80 7.29 300038.SZ 梅泰诺 信息设备 2010-01-08 2013-1-8 -1.23% 1.33 10.25 300084.SZ 海默科技 采掘 2010-05-20 2013-5-20 -1.07% 2.43 15.00 300044.SZ 赛为智能 信息服务 2010-01-20 2013-1-21 -0.35% 2.51 14.16 300076.SZ 宁波 GQY 电子 2010-04-30 2013-5-2 -0.31% 1.20 12.53 300042.SZ 朗科科技 信息设备 2010-01-08 2013-1-8 -0.27% 1.35 11.02 资料来源：Wind 资讯，渤海证券研究所 A股投资策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 14 of 15 投资评级说明 项目名称 投资评级 评级说明 公司评级标准 强烈推荐 未来 6 个月内相对沪深 300 指数涨幅超过 20% 推荐 未来 6 个月内相对沪深 300 指数涨幅介于 10%~20%之间 持有 未来 6 个月内相对沪深 300 指数涨幅介于-10%~10%之间 回避 未来 6 个月内相对沪深 300 指数跌幅超过 10% 行业评级标准 看好 未来 12 个月内相对于沪深 300 指数涨幅超过 10% 中性 未来 12 个月内相对于沪深 300 指数涨幅介于-10%-10%之间 看淡 未来 12 个月内相对于沪深 300 指数跌幅超过 10% 重要声明 1：本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，不保证该信息未经 任何更新，也不保证本公司做出的任何建议不会发生任何变更。在任何情况下，报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证 券买卖的出价或询价。在任何情况下，我公司不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的担保。我公司及其关联机构 可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。我公司 的关联机构或个人可能在本报告公开发表之前已经使用或了解其中的信息。本报告的版权归渤海证券股份有限公司所有，未获 得渤海证券股份有限公司事先书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“渤 海证券股份有限公司”，也不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。 重要声明2：本报告PDF版本由郭靖唯一制作。 A股投资策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 15 of 15 朱艳君 渤海证券研究所机构销售部经理 华南区销售经理 座机：86-22-28451995 手机：13502040941 邮箱：zhuyanjun@bhzq.com 吴慧 渤海证券研究所机构销售部 华东区销售经理 座机：86-10-68784269 手机：13811199719 邮箱：wuhuihui09@gmail.com 刘啸 渤海证券研究所机构销售部 华北区销售经理 座机：86-10-68784275 手机：13910094383 邮箱：liuxiao@bhzq.com 渤海证券研究所 天津 天津市南开区宾水西道 8号 邮政编码：300381 电话：（022）28451888 传真：（022）28451615 北京 北京市西城区阜外大街 22 号 外经贸大厦 11 层 邮政编码：100037 电话： （010）68784253 传真： （010）68784236 渤海证券研究所网址： www.ewww.com.cn 渤海证券研究所机构销售团队