[教学设计]必须谨慎对待人民币自由兑换的问题

[教学]必须谨慎对待人民币自由兑换的问题 必须谨慎对待人民币自由兑换的问题 从2003年起，随着美元的不断贬值，发达国家要求中国人民币升值的呼声越来越高。美国官方与媒体不断散布中国人民币应该升值的舆论，美国议员在国会也宣称人民币贬值对美国制造业形成巨大压力，必须压人民币升值。随美国之后，欧洲人也发表了差不多的意见，要求中国向上调整人民币汇率。 表面看来，要中国人民币升值，是为了调整中国与这些国家之间的巨大贸易顺差。然而，美国华尔街日报7月17日发表的评论透露了天机。它说，解决人民币汇率的最终办法是完全自由兑换。这意味着什么呢,人民币的自由兑换意味着开放资本账户，这是金融自由化最重要的一步。开放资本账户可以带来许多好处，也可以解决目前难以解决的一些困难，但它伴随着巨大的风险，需要谨慎对待。不认真安排资本账户开放的日程表，在做好充分准备之前就轻率决定开放资本账户，会给中国经济带来灾难性的后果，需要我们认真考虑。 人民币可自由兑换的含义 中国进入世界贸易组织后，人们还爱问的另一个问题是，什么时候人民币可以自由兑换,其实，人们并不太理解为什么需要自由兑换人民币。它有什么含义。现在中国公民可以到许多国家旅游，出国之前可以到银行把一定数量的人民币换成外币，到国外旅游消费及购物使用。企业无论做外贸生意还是到国外投资，中国的企业通过正常手续都可以把人民币资金换成外币。那么，人们为什么还想自由兑换人民币呢,人民币自由兑换意味着什么呢, 其实，“人民币自由兑换”虽然对普通百姓更方便了点儿，但它满足的不是一般的消费与投资，而是那些有钱投资的人，它最大的意义是开放资本账户。也就是说，无论中国人还是外国人，手中掌握的储蓄资产可以随时从人民币转成外币或者由外币转成人民币。当中国市场行情走低时，人们手里掌握着的人民币储蓄资产可以换成外币到外国其它市场上去投资;如果中国市场行情转好，人们又可以再把境外的投资卖掉，转到国内投资。 理论上讲，开放资本账户可以带来许多好处。比如，缺少资本的项目可以更容易找到资本;愿意向外投资的人可以分摊投资风险。特别是企业，它们会在开放资本账户中找到许多好处。如果它在国外设有许多分支，在不同的国家投资，当本国的市场转入低潮时，它在国外的投资赢利可以弥补国内的损失，保持总体利润，反之也一样。如果资本自由流动能带来更多的回报，反过来就会刺激储蓄与投资，也就会促进经济增长。 开放资本账户还可以减少一些投机性活动带来的压力。比如，中国的人民币汇率很长时间来是与美元挂钩的，当美国逼着中国人民币升值时，许多人认为中国最终是会这么做的，因此便根据这种预期把在境外的资产转移回国。大笔资金主要由美元转回国内，都要换成人民币，更加大了人民币的升值压力。为了维持固定汇率，中国政府必须购进这些转移回来的美元，外汇储备增长反而成了负担。一般来说，用人民币购买流进的大量美元，必须发行更多的人民币，那就有引起通货膨胀的可能。但因为政府可以通过发行其它债券宋吸收这些人民币，所以并没有出现通货膨胀。但是，对付这些投机性的资金转移会越来越困难。过去几个月内，中国M2货币供应比前一年增长20.8%，这种趋势很可能引起通货膨胀，并将对中国出口产品的国际竞争力造成影响。如果要控制人民币供应，必须说服商业银行持有更多债券，或者减少信贷，那就意味着让商业银行减少利润。这对银行不仅不公平，也不利于银行“消化”自己的不良贷款。扩大人民币的交易幅度，允许升值，是一种选择，另一种选择就是让部分多余的中国资本流出去，进行冲销。如果人民币是可自由兑换的，理论上讲可能愿意向外转移的人很多，就会自然削减了人民币升值的压力。 然而，开放资本账户也会带来更大的风险。开放资本账户固然理论上讲可以方便中国资本向外流动，但也方便了外国资本向中国流动。外国证券投资资本进入中国后，虽然能给许多企业提供新的机会，却也会使金融市场上的竞争加剧。有些企业会借机“豪赌一把”，加大整个系统风险。比如，原来欠债很多的企业或银行可以借机到国外金融市场上去筹措新的资金，而国际金融市场上的衍生产品很多，银行进入这一领域，账目就很难查清，监管机构评估风险的任务更加艰巨。外国资本大量流入中国，会造成股市兴旺，难免引起某些领域的泡沫。特别是，因为资本账户的开放，无论外国人还是中国人在国际资本市场上筹资都容易多了，在目前发达国家的利率都非常低的情况下，许多人会借机大举借债，然后在中国进行实物投资。国际资本市场上的萧条与中国市场的繁荣形成鲜明反差，想这么干的中国人、外国人都可以说不计其数。 但这种操作风险巨大，控制不住，就会演化成危机。首先，有一个债务期匹配的问题。借外债到中国市场上投资，实际上是把短期债务换成长期投资，当年亚洲金融危机前许多国家都是这么干的。一旦某个环节出现了流动性危机，长期投资无法变现，债务到期，危机就会爆发。其次，还有个利率风险的问题。欧美各国降低利率是为了刺激资本市场，如果大幅降低利率引起了通货膨胀，它们过一段时间后一定会重新提高利率，那时无论什么时候借的债、无论什么债务的利息都会上涨，如果再加上中国那时的经济发展遇上三长两短，债务人可就有苦难言了。20世纪80年代发生的拉美国家的债务危机就是由美国里根政府提高利率而直接引发的。 资本账户开放后最大的问题就是汇率将产生巨大变化。外国资本要自由进出，中国要维持原有的固定汇率将非常困难。 开放资本账户对经济政策的影响 资本账户一旦开放，中国政府在利率政策与汇率政策方面的自由度便一定受到影响。这就是美国经济学家克鲁格曼说明的汇率、利率与资本自由流动之间的三难选择。政府利用汇率、利率政策可以调控宏观经济行情，资本自由流动又可以带来更大的经济增长，但这三者放在一起时，政府只可能选择其中两项，而不可能三项好处同时得到。 如果政府认为汇率政策与利率政策是调整经济的重要武器，它就必须对资本流动实行某种管制。如果它让资本自由流动，而又维持一定的固定汇率，当市场怀疑汇率水平时，就会发动巨大的投机潮。政府必须动用外汇储备来对付投机，但成功的机会很少，因为抵抗这种投机的成本太大。拉美国家经常发生这种汇率危机。同样，如果有资本自由流动，政府的利率政策也受到影响，因为如果投机资本认为政府的货币政策太宽松，也会发动投机潮。过去，人们还认为要避免这种后果，可以采取货币局制度，直接让本币与某种硬通货(比如美元)挂钩，让自己发行的货币与外汇储备同步。但当阿根廷在2001—2002年之交发生金融危机后，人们意识到即使是货币局制度也避免不了金融投机导致危机的命运，除非干脆取消本国货币，直接使用美元。但那样政府除了失去巨额的铸币税，也失去了利用自主的利率政策调 节经济的可能，因为利率将完全取决于美联储的决定。而如果当地经济发展周期与美国经济周期不同步，美联储的利率水平就可能成为当地经济发展的巨大障碍。 因此，可以看出，中国一旦决定开放资本账户，目前实行的实际上与美元挂钩的固定汇率便很难维持。否则，政府很难对付大规模的套汇投机活动。只有浮动汇率才能在某种程度上制约大规模的套汇投机。然而，浮动汇率会影响到国际贸易与投资，因为浮动汇率使投资者与贸易伙伴很难计算汇率风险，会使一些人望而却步。中国的经济增长对国际贸易依赖很大，外来直接投资对中国的经济增长贡献也很大，一旦中国采用浮动汇率，国际贸易与外来直接投资都会受影响。 除了发达国家外，发展中国家中开放资本账户较早的就是拉美国家。这些国家储蓄率低，国内积累少，开放资本账户是为了吸引更多的外国流动资本，以弥补国内的资本储备不足。但这些国家也经常发生金融危机。东亚国家原来都管制资本流动，20世纪90年代陆续开放资本账产后，1997年爆发了金融大危机。 中国是储蓄大国，自己的资金积累不少，而且吸引了大量的外国直接投资，外汇储备不断增长。中国的经济增长似乎并不缺乏资金支持。在这种情况下，开放资本账户似乎并不能立即给中国经济带来更多的好处，而它可能带来的风险却有可能被我们忽视。 资本自由流动与挤兑风险 最近一些年来，有些西方国家的“专家”不断危言耸听地宣布，中国的银行体系已经破产，中国将出现银行挤兑的危机，等等。然而，事实是虽然中国的银行体系中有不少呆坏账，但人们并不急于把自己的储蓄提出来，银行仍然能正常运行。 中国之所以没有出现挤兑危机，主要是因为资本账户没有开放。这与现代货币的信用性质有关。直到20世纪前半叶，世界各国的银行挤兑危机频频发生，那是因为代表购买力的货币一直是由贵重金属做成的，纸币只是贵重金属的代替品。为了保证自己的偿付能力，各 家银行都必须持有足够的黄金或白银储备，以对付客户的需求。人们如果觉得通货膨胀太高，就会把纸币换成黄金或白银以保值。如果哪家银行突然出现了兑现黄金、白银的困难，它的客户们就会怀疑自己的那些储蓄能否以贵金属的形式取出来，就想抢在别人前面把自己的储蓄取出来。大家都这么想，都去抢着把自己的储蓄提出来，就会出现“挤兑”，银行就垮台了。银行是靠向外放贷来获得利润的，因此它的资本大部分都以贷款的形式放在外边，遇到客户都要提款时，再富有的银行的贵金属储备也会耗尽，也不可能同时支付自己全部顾客的全部储蓄。而一旦某银行出现挤兑，就会演化成系统危机，因为大家都会到各自的银行去挤兑，最后全国的银行系统会一齐垮台。 现在，世界各国的货币基本上是政府的信用行为，纸币已与金属货币彻底脱钩，而人们对纸币价值(也就是它的购买力)的信任则是以政府控制通货膨胀的程度为的。如果不出现很高的通货膨胀，谁也想不到把自己的储蓄取出来，因为那些纸币取回来放在家里没有什么用处。只有出现剧烈的通货膨胀时，人们才会想到把大量储蓄变换成实物。而且，即使人们都去抢着把现金提出来，银行也不会垮台，因为中央银行印钞票不需要多少成本，它作为最终贷款人可以给商业银行提供无限的钞票供应，这与当年挤兑贵金属完全不同。中国早已摆脱了商品短缺时代，现在物价稳定，人们没有任何理由要大量提出自己的储蓄。 然而，资本账户开放后，当资本自由流动时，挤兑的逻辑却可能卷土重来。比如，中国经济增长如果不够快，中国人民银行可能下调利率以刺激投资与消费。在资本自由流动的情况下，如果美国或欧洲的利率高于中国，人们就可能把人民币储蓄换成外币拿到那些地方去存起来以生利，还有人会把自己的储蓄换成外币到欧美等发达国家的市场上去投资。中国3000多亿美元的外汇储备虽然很大，但与中国8万多亿人民币的巨大民间储蓄还是无法相比。如果遇到这种情况，就可能出现外汇耗尽的危险，这与抢着挤兑黄金、白银是一个道理。如果大家都担心汇率会变化，人民币会贬值，都想抢在别人之前把自己的储蓄换成外汇，那就势必要引发挤兑的危机。因此，控制资本流动、暂不开放资本账户是中国银行体系不出现挤兑危机的重要保证。 理性与利益集团的较量 中国经济发展势头不错，游说中国政府开放资本账户的人也越来越多。一些外国投资机构不断地重复，它们有丰富的投资经验，能帮助企业改进管理，当中国资本账户开放后，外资大量进入中国市场会帮助中国企业提高效率，使资金分配更加有效，中国的经济增长会更上一层楼，等等。 这些似是而非的说法有意无意地在掩盖一个事实:金融投资机构在任何时候、任何地方都是以赢利为目的的，它们的投资主要以短期“投机”目标为主，根本不是以改善上市企业经营为目标。但是，由于市场上的竞争机制，使得众多的“投机者”向某些方向集中，客观上起到了惩罚经营效果不好、奖励效益优秀企业的作用。换句话说，资金使用效率的提高是金融市场运行的结果，而不是金融投资机构个体行为的后果。我们要想让金融活动更好地服务于经济发展，重要的在于培育中国自己的金融市场，建立良好的金融秩序，从外国引进一两个金融投资机构并不能解决自己的市场问题。 因此，要使资本账户开放能促进中国的经济发展，关键要做好市场的先期准备工作。根据20世纪90年代以来不断发生的国际金融危机的经验，在开放资本账户前应该做好以下几项工作:(1)要先清理那些经营不好的银行与金融机构。否则，当资本账户一开，中国的优秀客户被外国金融机构吸引走，它们就可能一下子陷入无法偿债的地步，从而拖垮整个银行体系。而且，有些金融机构本来债务缠身，可能乘资本账产开放之时，到国际市场上借大笔新债来补窟窿，使中国的外债风险骤然升高。(2)完善政府对金融活动的监管，严密监控企业自有资金与借贷之间的比率，防止企业随意在海外市场上扩大借贷规模，预防出现系统性危机。(3)要清除会计、审计制度中的扭曲现象，增强市场的透明度与企业账目的透明度，摆脱政府为企业做的隐性担保，这样才能让投资者完全为自己的决定负责，让投资者承担完全投资风险。(4)要先完善自己证券市场上的“基础设施”，形成大量健康的投资证券。否则，如果投资者认为，中国的证券都是“垃圾股”，资本账户一开，资本会大量外流，从而引起危机。(5)要注意宏观经济的平衡，汇率要合适，利率要与国际市场上的利率相差不大，以防引起投机潮。 中国需要一步步、有地整顿好自己的金融市场，然后再开放资本账户，吸收更多的外来资本为发展自己的经济服务。西欧主要工业国在二战以后为了开放自己的资本账户都精心准备了多年。法国在历史上就是金融大国，法国市场按理说对金融操作很熟悉。但是，即 使在这样的金融大国，二战以后一直实行资本管制，它准备了近30年才最后开放资本账户。有些人认为，我们与欧美签署的进入世界贸易组织的都说明中国要在5年内开放金融市场，让外国银行进入，因此人民币自由兑换是必然的。其实，这是两回事。我们签署的加入世界贸易组织的协议中没有具体规定人民币自由兑换的时间表。而且，美国经济学家、世界银行前首席经济学家斯蒂格利茨2002年著书批判国际货币基金组织等国际经济组织，说它们把开放资本账户等金融自由化当作发展中国家发展的药方是极其错误与荒谬的。美国等西方国家主流经济学界也都在重新审视这些问题。这为我们争取回旋余地提供了极好的炮弹，我们可以拿这些论据来反驳那些要求我们迅速实现金融自由化的人。人民币自由兑换起码要有一个10-15年的时间表，要认真落实发展金融市场的几个步骤，并根据发展金融市场的情况来决定开放资本账户的时间。第二次世界大战结束后，花旗银行等美国大金融机构在西欧国家迅速开了分行，但因为这些国家并没有开放资本账户，美国的金融机构在西欧很长时间并没有能大幅挤压当地银行的利润空间。这些经验都值得我们注意。 目前，日本的金融市场一蹶不振，欧美各国的金融市场也都不景气。美联储不断降低指导利率，但纽约股票市场的反应却不那么积极，这说明货币供给量的增长已无法直接影响金融产品的增长，美国面临陷入流动性陷阱的危险。在这种情况下，这些国家的金融投资机构自然把目光都瞄准了中国市场，也加大了对中国游说的力度。它们是些势力很大的集团，有很大的宣传鼓动能力，我们对它们的动机必须有清醒的认识。另外，中国有些人在改革过程中不清不白地弄到了许多财产，他们也希望乘资本账户开放之机把这些“糊涂账”能合法转移出去，把资金“洗”干净。这些人对中国各级政府有很大的影响力，与外国投资机构形成了前呼后应之势。我们对开放资本账户的利弊必须有清醒的认识，严格按照中国经济发展的轻重缓急、按照中国金融市场发育的阶段去办事，绝不能轻易听信某些似是而非的说法。在开放资本账户方面，任何轻率的决定都可能毁掉中国经济改革获得的巨大成果。