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投资与投机

2013-05-18 7页 doc 520KB 24阅读

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投资与投机 投资与投机?——价值投资的首要问题 如何区分“投资”与“投机”?是价值投资的首要问题。 笔者看到很多投资人,包括一些知名的价值投资旗手,因为没有将二者做一个严格的区分,导致在投资实践中,业绩起伏很大,碰到大牛市赚钱也是运气成分居多,熊市亏大钱反而成为普遍现象,或是3-5年长期持有后仍然是负收益、低收益,为什么会这样呢? 笔者认为首先是没有区分“投资与投机”,同时对“安全边际”、“能力圈”、“资金管理”的理解和重视程度不够。 那么什么是投资?什么是投机呢? 大致有2种不同的...
投资与投机
投资与投机?——价值投资的首要问题 如何区分“投资”与“投机”?是价值投资的首要问题。 笔者看到很多投资人,包括一些知名的价值投资旗手,因为没有将二者做一个严格的区分,导致在投资实践中,业绩起伏很大,碰到大牛市赚钱也是运气成分居多,熊市亏大钱反而成为普遍现象,或是3-5年长期持有后仍然是负收益、低收益,为什么会这样呢? 笔者认为首先是没有区分“投资与投机”,同时对“安全边际”、“能力圈”、“资金管理”的理解和重视程度不够。 那么什么是投资?什么是投机呢? 大致有2种不同的视角: 1. 从理性分析、安全性、预期回报的角度看 以格雷厄姆为代,他在《证券分析》里面写道:“投资操作就是基于理性透彻的分析,确保本金的安全并能获得满意的回报。不能满足这个要求的操作就是投机。” 笔者认为格雷厄姆的观点其实包括3个方面: 智慧投资——理性透彻的分析,参股后定期跟踪,而不是基于牛市、概念、炒作等碰运气; 安全投资——确保本金的安全,确定性高,适当投资组合,无本金永久性损失风险; 快乐投资——获得满意的回报,做出投资决策后可踏实地睡着觉,同时投资过程是愉悦和富有趣味的; 简单地说,也就是北斗的口号:明明白白、平平安安、快快乐乐的赚钱 2. 从“投资”与“投机”的出发点来区分 以凯恩斯为代表:他认为凡是预测市场心理的行为就是“投机”,凡是预测资产收益的行为就是“实业”,就是“投资”。 巴菲特也有类似的说法:“如果你是投资者,你所关注的就是资产——在我们这里是指公司——未来的发展变化。如果你是投机者,你主要预测独立于公司的价格变化。” 这样的区分是很有益处的,对于我们价值投资人来说,可以真正的做到“明明白白”的赚钱。 股权投资的未来收益,企业市值的增长,大致来源于2个方面: 一、企业盈余的增长,股东权益的增长; 二、市场估值水平的提高(即市场心理预期的不同导致PE、PB的变化)。 前者的增长,我称之为“投资收益”,估值水平的提高我称之为“投机收益”。反之,则是“投资损失”与“投机损失”,尤其要注意“投机损失”对投资人的伤害。 而根据此两者的变化,我们可以将股权投资的结果区分为4种情况,如下面的4个不同象限: 第一象限:是最富有吸引力的区间,也就是市场上流行的说法:“以格雷厄姆的价格买入费雪式的成长股”,这样就形成一个“投资收益与投机收益”的双击。 经典案例: 巴菲特买入盖可保险和华盛顿邮报的经典案例均属于这一类投资。在极具“安全边际”的前提下,重仓买入宽护城河的企业股权,长期持有,获得持续稳健的复利增长。 让我们还原当时的情境: 1. 盖可保险从1972年最高每股61美金跌至1976年最低每股2美金,1976年,巴菲特对公司调研,同新上任的CEO约翰·拜登深入交流后,以平均3.18美金每股的价格买入盖可保险,同时,一笔价值1940万美金的可转换特别股也于两年后即1978年全部转换为普通股。1982年,巴菲特在致股东的信中写到:“1982年伯克希尔净值增长大约是2.08亿美金,相较于期初净值5.19亿美金,约40%的成长来自盖可保险……(在2.08亿美金当中,有0.79亿美金是由于盖可保险市值的成长)”。从初期买入后,在随后的19年里,巴菲特从盖可保险获得了近53倍的投资收益,年复合收益达23%。 2. 1971年6月,华盛顿邮报公司发行一百三十五万四千股的B类股。1973年初,道琼斯工业平均指数开始下滑,到夏季,美国股市近乎崩溃,其中华盛顿邮报也大幅下跌。巴菲特抓住这一时机悄悄地买进华盛顿邮报公司的股票。到6月,他已经以平均每股22.75美元的价格买入了467,150股的邮报股票,总价达1062.8万美元,从该公司的资产分析中看出,当时与其相同资产的价值为4亿美元,而当时华盛顿邮报的总市值只有8000万美元。巴特特认为自己是以低于华盛顿邮报内在价值1/5价格买入股票的,华盛顿邮报公司是巴菲特持股时间最久获利最丰厚的股票。这些股票31年后,增值了近154倍。 我国A股里面也有类似的机会,如2003年的贵州茅台,2008年底的中恒集团,2008年以来的东阿阿胶、天士力、康美药业、片仔癀、马应龙等。分别属于北斗投资的7套投资策略里面的4M模型,快速增长类与稳健增长类以及隐蔽资产类。 代表案例:贵州茅 从上图可看出,2003年9月份的贵州茅台处于低市盈率(13.1倍)、低市净率(2倍)的估值水平,“参股-持有”,是一次极好的双击的机会。 而2007年12月份的贵州茅台则是高市盈率(76.7倍)、高市净率(26.4倍)的极度高估状态,透支未来3-5年的业绩增长。“退出-等待”就是更好的策略。 中恒集团 与当年的贵州茅台极其类似。典型的快速增长类企业,复合巴菲特的4M模型,极其优异的宽护城河企业。公司在2008年底到2010年中,净利润大幅增加,而且估值水平也是大幅提高,是一次绝佳的双击案例。从2008年底最低到2010年高点涨幅近30倍。 第二象限:是一个企业的关键过渡时期才会出现的现象。类似于北斗投资的7套投资策略里面的“困境反转类”与“周期类”企业的投资,虽然公司的净利润大幅下滑,甚至出现亏损;但随着周期拐点的到来,或是预期公司未来业绩的大幅反转,公司股价的估值水平随着投资人的乐观预期反而提高了。 此种类型里也有2种情况: 一个是投资损失大于投机收益;一个是投资损失小于投机收益。 一般出现在ST股、概念炒作股、预期资产重组股等几类股票上,当然,也不排除有部分优质资产的困境反转股,如2003年的网易,2008年底的ST伊利,2011年中期的双汇发展等。他们出现短暂的投资损失,股价大跌,从而造成优质企业的极大的“安全边际”,这时也许就是很好的机会。 当然,最具代表性的案例为下面介绍的包钢稀土。 案例分析:如2008年-2009年的包钢稀土 如图,包钢稀土的净利润在2008-2009年大幅下滑,并且出现亏损,然而公司的估值水平却提高了,属于典型的第二象限。包钢稀土在随后的1年里,公司业绩持续大幅改善。开始进入第一象限。 我们就可以了解到,前面两大象限是最容易诞生10倍股(ten bagger)的地方,随着企业业绩的持续好转,确实有很多企业从第二象限转为第一象限,成为优质个股。 第三象限:一般出现在宏观周期的景气巅峰,或是企业生命周期的拐点。企业随着未来需求的萎缩,市场竞争的激烈,业绩出现大幅下滑,甚至亏损,而在市场上的估值水平也在不断下降,从而形成“投资损失与投机损失”的双杀。 如2007年身处高位的新安股份、海油、振华重工等。2008年后,股价均在低谷出现近3年的徘徊。 以及近2年高价发行的新股:汉王科技、海普瑞等一大批中小企业。 这个象限的企业对于投资人来说是绞肉机,是大杀器。所以不在“能力圈”范围内的企业,无法透彻的把握他的生命周期,请尽量回避。 有趣的是,第三象限的个股经过长达3-5年在低位的徘徊后,企业生命周期可能将进入第二次高成长期,这时的拐点很难把握,企业的估值在第三象限、第二象限之间徘徊。如果增长确定性大,就会进入第一象限。把握这样的企业,确实有“暴利”,但是对投资人的综合素养和投研能力要求特别高。建议一般的投资人还是尽量回避,除非真的在你能力圈之内,恭喜你,你有机会骑上一匹“黑马”。 第四象限:是中国资本市场最普遍的的现象。 为什么股市里面出现80%的投资人亏钱?而其中“价值投资人”亏损的幅度最大,套牢的时间最久?这与投资人不重视“定量分析”,不重视“估值”,不重视“安全边际”有很大的关系;也与羊群效应、跟风、迷信权威、超出自己“能力圈”而抱有侥幸心理有关。 一般会出现2种情况: 有时是投资收益大于投机损失;(长期微利,股价在高位盘整的概率很大) 有时是投资收益小于投机损失。(微亏、大亏,而后者对长期“复利”的伤害是致命的) 一般投资人最容易出现的错误有两种: 1.以合理偏高的价格买入成长一般、护城河不宽的个股; 如2007年的中国人寿、中国平安、金风科技、中石油等等一大批企业;以及最近1-2年上市的大量中小板、创业板企业; 这一类企业的成长性一般,但由于企业在2007年大幅度高估,透支未来5-10年的业绩 成长性,导致在2007年牛市买入的投资人长期持有、长期亏损。 而最近1-2年上市的中小板创业板里面的部分伪成长股,如果在随后的几年里,一部分企业基本面变坏,则可能出现投资本金的永久性损失。 这是“伪价值投资人”和“价值投机派”最大的噩梦。 是最典型的“钝刀子割肉”的案例,投资人需防备再防备,警惕再警惕。 代表案例: 一眼即可看出来中国平安在2007年9-10月份是如何的高估?是如何透支了未来5-10年的业绩增长?巴菲特说,“定量分析是对乐观情绪的解毒剂”,有多少投资人真正的有能力定量分析中国平安呢?又有多少人是跟风在2007年买入并长期亏损的呢?中毒之后,也许从来都没有真正的解过毒。 2.以极度高估的价格买入较快增长或高增长、宽护城河的个股; 如2007年的贵州茅台、苏宁电器,2010年的爱尔眼科等。 虽然未来3-5年里面,公司业绩会大幅增长,但由于股价的极度高估,大幅透支公司未来多年的业绩成长,投资人长期持有几年下来,收益平平,甚至出现亏损,不仅没有达到增值的目的,甚至连基本的保值目标都没有达到。当然,如果持有时间足够长,投资人有解套的机会,只是损失的时间成本、机会成本过大。年复合收益极低。 代表案例:贵州茅台 苏宁电器 从上面的2只个股的估值情况对比图,可以看出,最近几年来“估值水平”明显下滑,虽然利润和股东权益都有大幅度的增长,特别是苏宁电器,有丰厚的“投资收益”,但是个股的“投机损失”仍然造成了巨大的影响,使持有它们的投资人并没有预期中的高收益,这也是“白马股”、“热门股”经常出现的一个现象。我们看到的,3年过去了,贵州茅台和苏宁电器至今未恢复到07年顶峰时期的总市值水平。 我们通过上面的4个象限的分别探讨,对于我们为何有收益?为何亏损?收益和亏损来源于哪里?算是初步的有所了解。最好的策略是尽量在第一象限活动:以投资收益为本,投机收益为辅。踏踏实实的完成“参股-持有-退出-等待”的一个完整的股权投资过程。 从“投资和投机的收益情况分布”这个角度也可看出,“安全边际”才是价值投资的核心理念,是暴利之源,同时也是“安全投资”的根基。而能力圈、股权投资、中长期投资、集中投资、“护城河”等理念是“快乐投资”的前提,综合起来就是真正的“智慧投资”,真正的“投资”。
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