大通证券-宏观视点-090330

大通证券·研发中心 宏观视点 研究员：郭世涛 电话：39673381 2009 年 3 月 30 日星期一 （市场有风险·投资须谨慎） 美联储购进 3000 亿美元长期国债引起轩然大波 美联储在最近的货币政策声明中表示将向美国经济注资大约 1 万亿美元， 其中包括在未来 6 个月购进 3000 亿美元长期国债来促使房产市场复苏并阻止 美国经济的衰退。 一、国内货币政策目标与各国对储备货币的要求产生矛盾 在 1976 年以前，按照“布雷顿森林体系”，世界各国的货币都是跟美元挂钩的， 美元跟黄金挂钩，世界各国的中央银行都可以用美元向美国的联邦储备委员会兑换黄 金，是固定比例，但是到了 1971 年以后，美国的黄金储备不够， 76 年牙买加协议正式 宣布，美元和黄金脱钩，于是美元就成为国际储备货币，所以它就可以用发行美元的方 式，发行美元债券的方式，发行美元的金融商品的方式向全世界借债，这样来维持美国 经济的运转，维持它的高消费，维持它的经济繁荣。 对于储备货币发行国而言，国内货币政策目标与各国对储备货币的要求经常产生矛 盾。货币当局既不能忽视本国货币的国际职能而单纯考虑国内目标，又无法同时兼顾国 内外的不同目标。理论上特里芬难题仍然存在，即储备货币发行国无法在为世界提供流 动性的同时确保币值的稳定。从布雷顿森林体系解体后金融危机屡屡发生且愈演愈烈来 看，全世界为现行货币体系付出的代价可能会超出从中的收益。 二、对世界经济造成的影响 外汇储备有三种潜在的危险，首先是不还债；第二是通货膨胀；第三就是汇率的变 化。 图 1： 2007-2009 年美元指数走势图 60 65 70 75 80 85 90 95 20 07 年 1月 1日 20 07 年 3月 1日 20 07 年 5月 1日 20 07 年 7月 1日 20 07 年 9月 1日 20 07 年 11 月 1日 20 08 年 1月 1日 20 08 年 3月 1日 20 08 年 5月 1日 20 08 年 7月 1日 20 08 年 9月 1日 20 08 年 11 月 1日 20 09 年 1月 1日 20 09 年 3月 1日 美元指数 数据来源：wind 请务必阅读免责条款  ‐ 1 ‐  研究创造价值 专业前瞻市场 美联储印美钞救市的行动，向全球输出通膨，已在全球金融市场引发震动，这导致 美元汇率大幅下滑。但是从长期看，美国一系列政策导致滞涨的可能性很大。目前世界 上有许多国家特别是东亚地区的经济体都把本地区货币与美元挂钩。美国金融危机的蔓 延过程是不断“转嫁”危机的过程，其中欧洲、日本金融动荡更为剧烈，从而在一定程 度上等于缓解了美国国内的金融危机。 大通证券·研发中心 宏观视点 由于美元仍然是处于主导地位的国际货币，各国外汇储备是以美元计价，美元资产 处于绝对支配的地位，在现有国际储备结构中美元资产仍占 70%以上。如果美元继续贬 值，各国央行的美元资产将不可避免地大幅度缩水。2009 年 3 月 16 日公布的美国 2009 年 1 月净资本流入为-1489 亿美元，反映资金已经开始流出美国。为减少损失，美元资 产将遭到抛售，这将进一步加剧国际金融市场的动荡。 美国国债是国际金融市场上最具流动性的资产。全球性金融危机爆发后，大量短期 国际资金纷纷涌入美国债券市场寻求较为安全的投资品种，由此导致美国债券市场在全 球金融危机愈演愈烈的情况下相对于其他投资市场要活跃。美元贬值，导致美国债务变 相减少；国债收益率下降，减少美国付息负担。美元继续贬值不能对海外机构购买美国 国债提供安全保障，难以继续吸引海外机构大量购买美国国债，为美国救市提供更多的 资金来源，提高了美国政府筹措资金的成本。 美元贬值，利于扩大美国出口，使进口需求下滑。以美欧为第一出口对象国的东亚 经济体，从去年四季度以来，出现出口急剧下跌引领下的 GDP 增幅下跌，下跌的幅度远 远高于处于危机中心的美欧国家。日本下跌 12.7%，台湾下跌 8.4%，香港下跌 5%，新加 坡下跌 4.2%，韩国下跌 4%。进入 2009 年后，这一趋势，进一步恶化。1 月份，日本出 口比去年同期下降 46%，台湾下降 44%，菲律宾下降 40%，新加坡下降 38%，韩国下降 34%， 印度尼西亚下降 20%，泰国下降 16%，马来西亚下降 15%，香港下降 11%。 三、对中国的影响 中国持有大量的美元外汇筹备和大量的美国国债，对美元汇率的稳定起着重要作 用。美国债券价格的上升和美元贬值将提高中国外汇储备中的债券投资收益和其他币种 的汇兑收益，1-2 月外汇储备缩水局面有望有所改变。预计 2季度人民币兑美元维持在 6.80-6.86 之间。美元贬值和人民币对美元的稳定将冲消近期人民币对一篮子汇率的升 值，一定程度上缓解出口压力。资源价格的上升预期将进一步激发中国投资者走出去购 买资源和兼并收购的需求。以美元计价的原油、稀有金属等资源性商品价格上涨，而我 国又严重依赖国外资源，容易引发通货膨胀。预料今年底或明年初国内将出现由美元贬 值引起的通货膨胀。 图 2 ：2008-2009 年人民币兑主要货币走势 4 6 8 10 12 14 16 20 08 年 1月 2日 20 08 年 2月 2日 20 08 年 3月 2日 20 08 年 4月 2日 20 08 年 5月 2日 20 08 年 6月 2日 20 08 年 7月 2日 20 08 年 8月 2日 20 08 年 9月 2日 20 08 年 10 月 2日 20 08 年 11 月 2日 20 08 年 12 月 2日 20 09 年 1月 2日 20 09 年 2月 2日 20 09 年 3月 2日 美元兑人民币 欧元兑人民币 英镑兑人民币 100日元对人民币   ‐ 2 ‐  数据来源：wind 请务必阅读免责条款 研究创造价值 专业前瞻市场 大通证券·研发中心 宏观视点 四、对股市的影响 美联储大量购买长期国债所推动的国债收益率下行，也会造成金融市场资金成本的 进一步下降，也将促进企业融资和实体经济信贷的增长。美联储通过从市场购买国债向 资本市场直接注入流动性。大规模流动性的注入无疑会刺激市场风险溢价的下降，有利 于股票市场、房地产市场以及商品市场的上涨。 美元贬值推高供应有限且以美元定价的自然资源价格，长期看买大宗商品可以抵御 通货膨胀。原油、金属、天胶期货合约高涨。投资者对经济复苏和能源需求将逐步恢复 的希望大增，这些因素的合力促成了大涨。石油等基本原材料的价格仍然比较低，在经 济不景气的情况下，短期来看不会涨得很高。去年原油价格 140 多美元一桶的局面近期 不会出现。 图 3 ： 2007-2009 年国际原油价格走势图 0 20 40 60 80 100 120 140 160 20 07 年 1月 1日 20 07 年 3月 1日 20 07 年 5月 1日 20 07 年 7月 1日 20 07 年 9月 1日 20 07 年 11 月 1日 20 08 年 1月 1日 20 08 年 3月 1日 20 08 年 5月 1日 20 08 年 7月 1日 20 08 年 9月 1日 20 08 年 11 月 1日 20 09 年 1月 1日 20 09 年 3月 1日 WTI 布伦特 数据来源：wind， 周期性行业将受益，特别是与固定资产投资密切相关的产业。钢铁，煤炭、航运受 关注。农产品，以及和刺激消费相关的行业也引人注意。新能源是世界各国共同关注的 领域，包括太阳能、风能、核能、电池在内有关新能源的个股均被市场看好。未来各国 考虑将储备资产多元化,而黄金很可能是一个比较理想的储备手段。 五、美元资产在国际储备中的地位依然牢固 西方国家普遍希望美元汇率保持强势，美元的保持强势对缓解金融危机的恐慌气 氛，对防止金融形势的进一步恶化和消除经济衰退预期心理显然十分必要。一个相对稳 定的美元有利于正常国际货币秩序，有利于国际金融的稳定。   ‐ 3 ‐  美元强势不仅反映了美国经济整体实力的潜力，同时也反映了各国与美国经济毕竟 存在着差距。由于欧元区经济实力与美国经济实力存在着一定的差距，而且欧元区国家 内部经济和金融政策难以协调一致，金融领域缺乏统一性，因此尽管欧元诞生以来对美 元汇率不断升值，但欧元仍难以对美元在国际货币体系构成实质性的威胁，不仅欧元还 没有能力替代美元成为核心货币，而且还没有任何区域性货币能与美元抗衡。美元仍是 请务必阅读免责条款 研究创造价值 专业前瞻市场 大通证券·研发中心 宏观视点 国际上主要支付货币。美元是国际货币体系中跨国交易、银行重要资产储备、货物计账 单位和债券延期支付的参照标准。 虽然短期内美元跌势有可能还会继续，在市场完全消化美联储购入公债消息之后， 美元会出现反弹。 －正文完毕－ 公司评级、行业评级及相关定义 我们的评级制度要求师将其研究范围中的公司或行业进行评级，这些评级代表 分析师根据历史基本面及估值对研究对象的投资前景的看法。每一种评级含义分别为： 公司评级标准 买入：我们预计未来 6个月内，个股相对大盘涨幅在 15%以上； 增持：我们预计未来 6个月内，个股相对大盘涨幅介于 5%与 15%之间； 中性：我们预计未来 6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与 5%之间； 减持：我们预计未来 6个月内，个股相对大盘涨幅介于-5%与-15%之间； 卖出：我们预计未来 6个月内，个股相对大盘涨幅低于-15%。 行业投资评级标准   ‐ 4 ‐  增持：我们预计未来 6个月内，行业整体回报高于市场整体水平 5%以上； 请务必阅读免责条款 研究创造价值 专业前瞻市场 大通证券·研发中心 宏观视点 中性：我们预计未来 6个月内，行业整体回报介于市场整体水平-5%与 5%之间； 减持：我们预计未来 6个月内，行业整体回报低于市场整体水平 5%以下。 大通证券股份有限公司 免责条款 本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保 证。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。在任何情 况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本 报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本 公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司或其关联机构在法律 许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可 能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到本公司可能存在 可能影响本报告客观性的利益冲突。本公司在知晓范围内履行披露义务。本报告的版权 归本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本报告的任 何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、刊登或复制品，或再次分发给任何其他 人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。否则，本公司将保留随时追究其法律责 任的权利。 大通证券股份有限公司 请务必阅读免责条款 研究创造价值 专业前瞻市场   ‐ 5 ‐