缓慢增长的国际资本流动

i 舔 与展望 全球经济的缓慢增长将使全球国际资本流动总规模小幅增长 而新兴经济 体的后来居上将使FDl总规模小幅增加，并主要流向薪兴经济体 缓慢复苏下的国际资本流动 中国科学院国际资本流动研究课组 20 济有所增长，但仍然低位运行，复苏缓 慢。发达经济体失业率居高不下，新兴 经济体面临经济增长瓶颈，欧洲主权债 务危机继续深化，国际贸易热度大幅降 温。复杂多变的国际环境对全球资本流 动产生了重要影响。 201 2年全球国际资本流动特点 受欧洲主权债务危机影响，2012年世 界经济继续缓慢复苏，虽然有所增长， 但增速明显放缓。国际贸易热度也大 幅降温。在全球经济增长乏力的大环境 下，全球资本流动呈现出以下特点： 第一 ，全球资本流动总规模继续收 缩。20l 2年全球资本流动总规模仅为 1．38万亿美元 (见图1)，较上年同期 减少420'[L美元 ，同比下 降2．93％，也 即2012将成为20世纪90年代以来全球国 际资本规模第三次出现负增长的年份， 前两次分别是2001年#H2009年。其中， 2001年是受美国网络经济泡沫的影响， 2009年则是由国际金融危机所致。而 2012年主要是由于欧洲主权债务危机全 面爆发导致的全球经济增长明显放缓。 从发达国家整体来看，从1998年开始， 其资本流动便一直处于净输入状态 (见 图2)，2008年国际金融危机使发达国 家的资本净流入达到历史最高值，2009 年资本净流入巨幅下降，201O年进一步 下降到2o0~L美元，为近年来的最小规 模，之后小幅上升，预计20l 2年将达到 62 165O~L美元。而新兴经济体一直处于净 输出状态，2008年其资本净输出达到了 历史最高值，预计20l2年其资本输出 额为361 8{L美元，同比下降24．8％。直 接投资方面，联合国贸易和发展组织 (UNCTAD) ((2012年世界投资 指出，2012年上半年全球lVDI流人量总值 达668O~L美元，较上年同期减少61 91L美 元，同比下降8％，预计20l2年全球FDI 流人量将达1．6万亿美元，较2011年提高 约0．1亿美元，同比上升6．7％；证券投资 基金方面，新兴市场投资基金研究公司 数据显示，截至20l2年l1月，全球证券 投资基金处于净申购状态，达3694{L美 元，而20l1年同期则是净赎回状态，达 330{L美元 。 第二，从发达经济体来看，2012年 其资本净输入额小幅增加 (见图2)，其 中FDI净流出额减少，证券投资净流入 额减少。具体而言，直接投资方面，受 欧洲主权债务危机影响，20l2年全球经 济增速放缓，新兴经济体也面临经济增 长困难，这提高了投资者的避险情绪， 也导致发达经济体的FDI净流出额减少。 据UNCTAD预计 ，20l2年发达经济体的 FDI净流出额将达：~q7350{L美元，同比降 低1．7％。证券投资方面，道琼斯工业指 数、标普500指数和纳斯达克指数在2Ol2 年上半年下跌严重，致使美国的证券投 资净流人额较上年同期下降34．66％，仪 仅为l778{L美元。与美国股市类似，英 国富时1(】(】指数、法国CAC40指数和德国 DAX40指数从2012G4月到6月下跌均超 过10％，受欧洲主权债务危机影响最为 严重的希腊综合股指下跌幅度甚至超过 14％，高居全球之首。糟糕的资本市场 现和债务危机使流入欧元区的证券投资 净额从20l1年前三季度的3080~L欧元暴 跌至2012年前三季度的638'1L欧元。 第三，从新兴经济体来看，20l2年 资本净输出额有所减少(见图2)，其中， FDI净流入额小幅下降，前三季度证券投 资处于净流出状态，但随着第三季度末 发达国家一系列量化宽松政策的实施， 第四季度证券投资重新出现净流入。具 体而言，直接投资方面，2012ff欧美债 务危机影响新兴经济体出口，进而使其 面临经济增长困难，恶化的经济基本面 影响了其FDI净流入额。国际金融协会 (IIF)报告指出，20l2ff新兴经济体的 FDI净流入额将达到5 1 60{L美元，虽然 较201 lff减少lOO~L美元，但较201off和 2009年还是有所提高。中国作为FDI净流 入额占新兴经济体三分之一的国家，不 断上升的工资使中国FDI净流入额从201 1 年的2213IL美元下降至2012ff的20l6亿 美元，虽然降幅高达8。88％，但仍高于 201off之前的历年净流入额。印度因为 对外资征收新的税赋而减少了2012年FDI 的净流入额。糟糕的宏观经济使俄罗斯 2012年的FDI净流入额减少了54{L美元。 只有巴西因为良好的经济基本面和快速 发展的国内市场在2012ff勉强维持了550 亿美元的FDI净流入额。证券投资方面， 在经历了前三季度的持续净流出后，美 联储和欧洲央行的一系列量化宽松政策 使新兴经济体的证券投资从第三季度末 开始重新出现净流入。据IIF预测，2012 年新兴经济体证券投资净流入额将达到 7OO{L美元。 2012年中国国际资本流动特点 20l2ff，中国经济虽保持了较快增 长速度，但经济增长的下行压力增大， 2012ff前三季度中国GDP同比增速分别 为8．1％、7．6％~H7．4％，经济呈现逐渐走 低之势，其中第三季度GDP增速为2009 年以来的最低值。国内经济结构调整的 需求也迫使经济增长预期被调低。政策 方面，2012ff4月14日，人民银行进一 步改革人民币汇率形成机制，央行减少 了对外汇市场的干预。在国际国内经济 不确定因素增加以及我国汇率形成机制 改革的背景下，我国长期以来经常项目 和资本金融项目 “双顺差”的格局被打 破，截至2012ff第三季度，经常项目账 户顺差为1480~L美元，同比增长4．81％； 资本与金融项目账户逆差为368{L美元， 而20ltff同期为顺差2501亿美元，国际 收支不平衡状况有所改善。 21世纪以来，中国一直处于资本净 输出的状态 (见图3)，且持续增长，并 于2008年达到历史最高值，此后受次贷 危机和欧洲主权债务危机影响，资本净 输出额于2009年、20loff-和20l1年分别 下降42．16％、2．24％~N15．18％。2012ff 前三季度中国资本净输出额为148O4L美 元，同比增长4．81％，其中第三季度资本 净输出额为7O8{L美元，占前三季度资本 净输出额的47．8％，同比增长33％。 经常账户差额主要包括货物和服务 差额、收益差额以及经常转移差额，中 国经常项 目顺差主要由货物贸易顺差所 致。20l2ff前三季度经常账户有几个特 点：第一 ，货物贸易顺差有所增长，且 仍是经常账户顺差的主要来源，2012ff 前三季度实现顺差2158亿美元，同比增 长24．81％。第二，服务贸易逆差进一步 扩大，2012年前三季度逆差700{L美元， 逆差规模同比增长75％。第三，收益项目 逆差规模缩小至164L美元， 比上年同期 下降89．04％，主要原因是投资收益逆差 的缩减。 国际资本流动一般分为私人资本流 动和官方资本流动，在国际收支平衡 表中，金融账户差额代表私人资本净流 动 ，储备资产变动代表官方资本净流 动。20l2年前三季度，我国私人资本流 动表现为净流出，官方资本净流出规模 也显著下降 (见图4)，具体看 ： 私人资本流动方面。2000年以来， 我 国金融账户一直处于顺差状态，但 2012ff前三季度，我国金融账户出现了 4OO~L美元的逆差，2011年同期这一数 字为2458{L美元的顺差，私人资本流入 量大幅下降。其中，直接投资持续较大 顺差，证券投资顺差规模增长迅速，其 图1 全球资本净流动 十亿美元 201 3年第2期 主持人：赵雪芳 ； 8O0(300 ／ V ,111111 ／／．啪．mI[ 。。。1 ． m( ¨¨IIII IⅡl¨ⅡI珊I I．1f — - 全球资本净流八 --全球资本净沛出 一 全球资本流动规模 一 全球资本流动增速(右轴】 数据来源 根据IMF201 2年1ON ”世界经济展望数据库 (World Economic Outlook database)计算整理。 图2 主要地区和国家资本净流动 亿美元 。! — 鳟 — _ 一 发达经济体一新兴经济体一 欧元区 (不包括德国 - - 美国 —一日本 一 德国 数据来源：根据IMF201 2年10月 世界经济展望数据库 【World Economic Outlook database)计算整理。 图3 中国资本净流动 亿美元 一 经常账户差额增长率 {右轴) 数据来源 国家外汇管理局 【201 2年为前三个季度数值 增长率为同比增长率 下同 图4 私人资本流动规模 一 一 ＼ 一 资本流人 一 资本流出 一 资本净流动 l右轴) 数据来源：国家外汇管理局 63 ％ ∞ ∞ 幻 佃 。 埘埘 唧 枷瑚。 枷 唧 ％ ∞ ∞ ∞ 幻 。 埘枷 ∞∞∞∞ ∞ ∞ 坝 0 ■_ 专 题 回顾与展望 他投资是导致逆差的主要原因。20l2年 1～11月，我国金融机构外汇存款实现 41706{L美元，同比增长53．74％。这意味 着企业对人民币升值的预期减弱，经常 项目下实现外汇收入后并未完全结汇， 而是保留部分外汇，相当于 “藏汇于 民”，是市场自发调节的结果，并不意 味着外资大量流出中国。长期来看，随 着央行对外汇市场的干预减弱，外汇资 产也将逐渐从央行转向境内机构和个人 持有。 官方资本流动方面。2000年以来， 我国新增储备资产规模总体表现为稳步 增长态势。但受国际金融危机和欧债危 机影响，2009年我国储备资产增加额同 比下降16．51％。2012年前三季度，我国 新增储备资产仅为624~L美元，同比下降 83．38％，其中，第三季度外汇储备仅增 加3亿美元，而20l1年同期增加了921亿 美元，这与央行改革’?[率形成机制、减 少对外汇市场的干预有着密切的联系。 预计20 1 2全年新增储备资产在规模上和 增长率上都将创近六年来新低。 误差与遗漏账户可以在一定程度上反 映 “热钱”的动向。2002～2008年 ，我 国的误差与遗漏项余额一直在贷方，表 明可能存在长期的热钱流入。2009年以 来，随着美国次贷危机的蔓延，国际流 动性短缺 ，误差与遗漏项的余额开始出 现在借方，表明我国出现了一定程度的 资本外流。20l2年前三季度，误差与遗 漏项借方余额为487{L美元，是201 1年同 期值的两倍，这也意味着资金通过各种 隐性渠道流出中国，预计2叭2年我国仍 可能存在一定程度的资本外逃。 201 3年国际资本流动展望 世界各国经济走势是影响全球资本 流动的关键因素。受多重因素影响， 2013年全球经济将实现平稳增长。其中 积极的因素体现在：首先，美国政府很 可能通过长期紧缩财政政策和短期宽松 货 币政策来淡化 “财政悬崖”的冲击 ， 64 新一轮量化宽松政策的刺激以及本身强 劲的内生动力将使美国经济继续复苏； 其次，欧元区 “核心国家”受益于外部 经济好转以及资金 “安全岛效应”等因 素，经济表现预计良好，从而通过其对 欧元区整个经济的支撑作用促进欧元区 经济发展，此外，OMT、EMS等机制的 推 出也使得欧元区面临的尾部风险大大 降低；最后，新兴经济体内生增长动力 不断增强将使全球经济增长动力从发达 经济体转向新兴经济体。不利的因素主 要包括：首先，欧洲主权债务危机将继 续深化，希腊随时会出现技术性违约， 西班牙、意大利等次重要国家及法国这 个欧元区支柱国家受危机影响的程度日 渐加深；其次，贸易保护主义将重新抬 头，全球外需的萎靡将不可避免地影响 新兴经济体的经济增长；最后，20l2年 全球有24个重要经济体进行了领导换 届，这些经济体的GDP占全球的53％，领 导人换届将使全球范围内的经济政策连 续性受到影响。总的来看，20l 3年全球 经济将缓慢复苏并实现平稳增长。据IMF 预测，2013年全球经济有望增长3．62％， 虽然略低于2000年以来3．75％的平均增 速，但全年出现经济衰退和强劲复苏的 可能性都不大。 综上所述，全球经济的缓慢增长将 使全球国际资本流动总规模小幅增长， 而新兴经济体的后来居上将使FDI总规 模小幅增加，并主要流向新兴经济体。 证券投资方面，美国、欧元区和日本的 新一轮量化宽松政策将不可避免地促使 证券投资流向新兴经济体，主要通过以 下三个渠道：首先，量化宽松将进一步 加大新兴市场和发达国家之间的利差； 其次，发达国家政府购买大量本国资产 (如MBS)将提高资产价格进而降低 到期收益率，从而相对提高新兴经济体 资产的到期收益率；最后，发达国家政 府购买本国资产将减少资产供给，替代 效应将迫使投资者转而购买新兴经济体 的相关资产。证券投资的大量流入也会 推升新兴经济体资产价格。此外，欧债 危机的不断深化也会促使证券投资流向 新兴经济体。因此，2013年全球证券投 资规模将有所增加，且转而流向新兴经 济体。 具体到中国，20l2年是 “十二五” 规划的第二年，将进入投资项目的集中 建设阶段，截至11月，固定资产投资累 计同比增速20．7％，投资依然是拉动中国 经济增长的重要力量。受欧美债务危机 的影响，全球经济增长普遍低迷，出口 对经济增长的贡献 日益减弱。20l2年前 三季度中国实现GDP增速7．7％，经济增 长速度逐步放缓。预计2013年的中国国 际收支将呈现以下特点：第一，经常项 目顺差将持续，顺差规模会减少，资本 与金融项目顺差亦会减少，国际收支进 一 步趋于平衡。受欧债危机影响，贸易 顺差规模会逐步下降，服务贸易仍维持 逆差状态。随着我国 “走出去”战略以 及 “藏汇于民”政策的不断推进，国内 资本的流出规模也将不断增加，资本与 金融项目的顺差将进一步减少甚至会转 为逆差。第二，直接投资仍将保持大规 模顺差。由于中国经济增长预期明显好 于其他发展中国家，外国直接投资规模 将保持平稳增长；并且随着中国经济实 力的增强及资本金融账户的不断开放， 对外直接投资会有较大幅度的增长。第 三，外汇储备余额维持稳定，不会出现 大幅度的增加，外汇占款压力减小。误 差与遗漏项 目方面，预计中国201 3年仍 会存在一定程度的资本外逃，但随着全 球量化宽松政策的实施，规模会逐步减 小。【本文由自然科 学基金 (项 目号 ：71 273257，71 241 01 0，7095 003，70921 061) 支持1■ 课题组成员：杨海珍 王初照 李苏骁 熊 园 甘晨锐 作者单位：中国科学院研究生院管理学 院、中国科学院虚拟经济与数据科学研 究中心 (责任编辑 赵雪芳)