第六章 证券投资的投资价值分析

null第六章 证券投资价值分析第六章 证券投资价值分析 股票的投资价值分析 债券的投资价值分析 ETF与LOF的投资价值分析 金融衍生工具的投资价值分析 第一节 股票投资价值分析第一节 股票投资价值分析一、 影响股票投资价值的因素 (一)内部因素 1.公司净资产2.公司盈利水平4.股价分割5.增资与减资 9.公司资产重组3.公司股利政策6.销售收入 7.原材料及价格变化8.主营经营者更换10.意外灾害null (二)外部因素1.宏观经济因素2.行业因素 3.市场因素4.政治因素5.心理因素6.证券主管部门的限制规定7.人为操纵因素二、股票的价格理论二、股票的价格理论(一)现金流贴现模型 1.一般公式 (内在价值V )净现值NPVD ：每股股息 K ：贴现率( 必要收益率)null投资收益又称投资报酬，是指投资者从投资中获取的补偿，包括：期望投资收益、实际投资收益、无风险收益和必要投资收益等类型。其中，无风险收益等于资金的时间价值与通货膨胀补贴(又称通货膨胀贴水)之和；必要投资收益等于无风险收益与风险收益之和，计算公式如下： 必要收益(率)＝无风险收益(率)+风险收益(率) ＝资金时间价值+通货膨胀补贴(率)+风险收益(率) null2.内部收益率 (定义为投资净现值为零的贴现率K*) K*与具有相同风险水平的股票必要收益率K相比 如果K* > K 买进 K* < K 不考虑买进null(二)零增长模型 1.公式 股息增长率为零即 g=0 Dt=D0 2.内部收益率null(三)不变增长模型 1.公式 Dt=Dt-1(1+g)= D0(1+g)t 如果K>02.内部收益率null(四)可变增长模型 1.公式 二元增长模型在时间L以前，股息以g1的不变 增长速度增长；在L后，股息以另一个不变增长速度g2增长 二元增长模型如下 三、股票市场价格计算方法-市盈率估价法三、股票市场价格计算方法-市盈率估价法市盈率 “价格收益比” “本益比” (一)简单估价法 1.利用历史数据进行估计 第一，算术平均法 第二，趋势调整法 在第一的的基础上画出趋势线来预测 第三，回归调整法 在第一的基础上 回归预测 null2.市场决定法 第一，市场回报率倒数法 在不变增长模型中，进一步假定 假定1公司利润内部保留率为 固定有b 假定2再投资利润率为固定不变的r，股票持有者的预期回报率与投资利润率相当。由假设2得到E收益 I 再投资由假设1得到代入上式得收益的增长率为 股息增长率与收益增长率相同 g=g0=gk=br 不变增长模型变形为null在股票持有者的预期回报率与投资利润率相当的假设下(r=k) 则 P0=D0(1+g)/(r-br) 所以 r=k= D0(1+g)/(1-b)P0 = D1/(1-b)P0 = E1/P0 说明在一定的条件下，股票持有者预期的回报恰好是本益比的倒数 说明可以通过对各种股票的预期回报率的分析来对市盈率进行预测 第二、市场归类决定法 风险结构类似的公司的市盈率相同null(二)回归分析法 决策变量 市盈率 解释变量 股票价格 收益 增长率 风险 股息政策等 美Whitebeck 和Kisor 的回归分析结果 市盈率=8.2+1.50收益增长率+0.067股息增长率 -0.200增长率差 回归分析得到的有关市盈率的结论有很强的时效性四、市净率四、市净率即 “净资产倍率”每股净资产 又称“账面价值”是指每股股票所含的实际价值 市净率大 说明股价处于较高水平 市净率小 说明股价处于较低水平第一节债券的投资价值分析 第一节债券的投资价值分析 一、影响债券投资价值的因素 (一)内部因素 (二)外部因素债券的期限债券的票面利率债券的提前赎回规定债券的税收待遇债券的流动性债券的使用级别基础利率(无风险利率) 如短期政府债券可参照银行市场利率 当市场利率上升时 投资价值降低其它因素 通货膨胀 外汇汇率二、债券价值的计算公司二、债券价值的计算公司(一)假设条件 假定 无信用风险 无通货膨胀的影响 主要时间影响 (二) 货币的终值与现值 1.终值的计算2.现值的计算特征 ：Pn不变 r(贴现率)越高 P0越低 Pn不变 r(贴现率)不变 n越长 P0越低 null(三)一次性还本付息债券的定价公式 资产的 内在价值P等于投资者投入的资产可获得的预期现金收入的现在价值(预期货币收入按某个利率贴现率的现值) 必要收益率 一般是比照具有相同风险程度和偿还期限的债券的收益率得出 单利计息、单利贴现 单利计息、复利贴现复利计息、单利贴现复利计息、复利贴现null(四)附息债券的定价公式 收入来源 到期日前支付的息票利息和票面金额 一年付息一次 复利贴现的内在价值复利贴现的内在价值半年付息一次的公式三、债券收益率的计算三、债券收益率的计算(一)当前收益率(二)持有期收益率C利息收入N持有年限(三)内部收益率F到期价值Y到期收益率四、债券转让价格的近似计算(单利)四、债券转让价格的近似计算(单利)买入者以根据最终收益率计算买入价格 卖出者根据持有期收益率计算卖出价格 甲以75元价格买入面额为100元的3年期贴现债券，持有二年后 试图以10.05%的持有期收益率将期卖给乙。而乙意图以10%做为其买进债券的最终收益率，如何确定成交价？(一)贴现债券的转让价格null(二)一次性还本付息债券的转让价格面额100元、票利率为9%、期限为3年的债券，1996年12月31日到期一次 还本付息。持有人于1994年9月30日将其卖出。 若购买者要求10%的复利最终收益率，购买价格为若卖出者1994.1.1以98元 买入并要求8%的持有期收益率则null(三)附息债券的转让价格(分期支付) 五、债券的利率期限结构五、债券的利率期限结构(一)利率的期限结构 收益率曲线是在以期限为横轴、以到期收益率为纵轴的坐标平面上 反映在一定时点上不同期限债券的收益率与到期期限之间有关系 债券的利率期限结构是指债券的到期收益率与到期期限 之间的关系 见图2-1 利率期限结构图 收益率曲线null到期收益率正向的期限期限到期收益率反向的00(a)(b)到期收益率期限00到期收益率期限(c)(d)水平的 拱型的图2-1 债券的利率期限结构null(二)利率期限结构的类型 (a)示期限越长债券利率越高(正向的利率曲线) (b)表示期限越长债券利率越低(反向的利率曲线) (c) 表示不同期限的债券利率相同 (水平的) (d) 表示期限较短的债券，利率与期限是正向的 期限较长的债券，利率与期限是反向的null(三)利率期限结构的理论 期限结构的开头受到以下三种因素的影响 其一；对未来利率变动方向的预测 其二；债券预期收益中可能存在的流动性溢价 其三；市场效率低下或者资金从长期(短期)市场向短期(长期)市场流动可能存在的障碍 基于这三种因素的利率期限结构理论 1.市场预期理论(基本观点是) 2.流动性偏好理论(基本观点是) 3.市场分割理论(基本观点是)第三节 ETF与LOF的投资价值分析第三节 ETF与LOF的投资价值分析ETF(Exchange Traded Funds)交易所交易基金 LOF(Listed Open –Ended Funds)上市型开放式基金 在我国 ETF 专指某类证券价格指数为标的的在交易所上市交易的开放式证券投资基金(沪50ETF) LOF专指增加了交易所交易方式的普通开放式证券投资基金(如 深市的 南方、博时、中银国际3家LOF) ETF和LOF既具有开放式基金的属性，同时兼有封闭式基金在交易所上市的特点 一、ETF或LOF的内在价值分析一、ETF或LOF的内在价值分析衡量的指标 基金资产总值 指该基金所拥有的资产，包括现金和有价证券 按每个营业日收市价格计算 理论上 ETF和LOF 的市场价格应当与基金的内在价值(基金单位资产净值)保持一致 实际中 ETF和LOF 的市场价格财政政策有呈现在基金单位资产净值附近小幅波动的趋势(因为受到交易费用和供求关系的影响)二、ETF或LOF的二级市场投资价值分析二、ETF或LOF的二级市场投资价值分析 潜在投资价值的七个方面 第一，具有交易成本较低的交易渠道 (佣金与 封闭式基金同 双边费用最高0.6% 在一级市场平均 1.5%是) 第二、 具有手续较简便的交易渠道 第三、具有成交价格较透明的交易渠道 第四、具有交易效率较高的交易渠道 第五、流动性高 第六、提供了跨市套利的机会 第七、折(溢)价幅度较小 (由于套利机制的原因 交易价格向净值回归)三、ETF与LOF的套利机制分析三、ETF与LOF的套利机制分析 ETF与LOF的交易机制为交易者提供了跨一级市场 和二级市场的套利可能 当ETF与LOF的的二级市场价格高于其单位资产净值过多时，市场套利者会在一级市场上申购，然后在二级市场上抛出获利。 当ETF与LOF的二级市场价格低于其单位资产净值过多时，市场套利者就会在二级市场上买进，然后在一级市场上要求赎回null利用上证50ETF套利的方法是 当二级市场价格>[基金份额净值(申购当日)+二级市场买入标的股票组合现货佣金+一级市场申购基金份额费用+二级市场卖出基金份额佣金+转托管费]时 投资者可在一级市场申购 二级市场卖出 当二级市场价格<[基金份额净值(赎回当日)-(二级市场买入基金份额的佣金+一级市场赎回费用+二级市场卖出标的股票组合现货佣金+转托管费)]时 投资者可在二级市场上买入 一级市场上要求赎回 50ETF不适合投资规模较小的投资者因为交易基本单位是100万份null深市LOF套利方法 当二级市场价格>[基金份额净值(申购当日) +一级市场申购基金份额费用+二级市场卖出基金份额佣金+转托管费]时 投资者可在一级市场申购 二级市场卖出 当二级市场价格<[基金份额净值(赎回当日)-(二级市场买入基金份额的佣金+一级市场赎回费用+转托管费)]时 投资者可在二级市场上买入 一级市场上要求赎回 LOF的交易基本单位与普通开放式基金一样，为1000基金交易单位 所以适合普通投资者第四节 金融衍生工具的投资价值分析第四节 金融衍生工具的投资价值分析一、金融期货的价值分析 (一) 金融期货的理论价格 期货合约是介于现在和将来之间的合约 期货价格反映的是市场对现货价格未来的预期 如果市场是理性的、无磨擦的 期货价格与现货价格就有稳定的关系：期货价格相当于交易者持有现货至到期日所必须支付的净成本 净成本 指因持有现货金融工具所取得的收益与购买金融工具而付出的融资成本之间的差额(持有成本)null 期货的理论价格为 Ft=St(1+R) t为现在时刻 T期货合约的到期日 Ft为期货合约的当前价格 St为现货的当前价格 R为从t到T时刻现货的持有成本和时间价值 股指期货的R为 r为无风险利率 d为连续的红利支付率从R知影响期货价格的主要因素 ： 持有现货的成本 和 时间价格 (但无法预知)二、金融期权的价值分析二、金融期权的价值分析金融期权是指持有者能在规定的期限内按交易双方商定的价格购买或出售一定数量的某种金融工具的权利。 期权价格的影响因素由两个部份组成： (一)内在价值 (二)时间价值看涨期权在时刻t的内在价值看跌期权在时刻t的内在价值St标的物的市场价格m交易单位X协定价格值指期权的买方购买期权而实际支付的价格超过该期权内在价值的那部份价值专业术语专业术语如果St>x 看涨期权为实值期权 看跌期权为虚值期权 (放弃) 如果 St0) 转换贴水= 可转换证券的转换价值-可转换证券的市场价格 (>0)null例 面值1000 转换价格25元 市场价格1200元 标的股票的市场价格为26元 转换平价30>股票市价26 说明市场价格>转换价值立即转换不好市场价格1200>转换价值1040 处于转换升水 转换升水=160 转换升水比率=(30-26)/26=15.39%四、权证的价值分析四、权证的价值分析指证券发行人或第三人发行的，约定持有人在规定期间内或特定到期日有权按约定价格向发行人购买或出售标的的证券，或者以现金结算差价 权利行使方向分为 认股权证 和 认沽权证 行使期间分为 美式权证 和欧式权证 发行人不同分为 股本权证 和 备兑权证 结算方式不同分为 现金交割权证和实物交割 我国股权分置改革权证作为支付对价的一种方式被引入市场 属于备兑权证null(二)权证的价值分析 理论价值 包括两个方面 内在价值与时间价值 认股权证的内在价值 ： max(S-X , 0) S标的股票的价格 X权证的协定价格 认沽权证的内在价值 ： max(X-S , 0) 武钢认股权证的行权日 2006.11.16-2006.11.22 武钢股票的价格 4.51 (2006.9.1) (最高2.97) 武钢股票的行权价格 2.62 内在价值为0 权证的价格(0.569 1.629) null一个变量增加而其他变量保持不变对权证价值的影响权证是一种期权 对于欧式期权 认股权证的价值 认沽权证的价值null(三) 权证的杠杆作用 表现为 认股权证的市场价格要比其可认购股票的市场价格上涨和下跌的速度快得多。例： 某权证以20元的价格认购股票，股票价格由25上升至30元时(上升20%)，认股权证的理论价格由5元上升至10元(100%)，认股权证的市场价格由6元上升到10.5元(75%)。 杠杆作用=75%/20%=3.75倍 杠杆作用=25/6=4.17倍