高额外汇储备下的人民币汇率政策的选择_钱惠英

83 华 章 M agnificent W riting ??????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????? ?? ?????????? ? 高额外汇储备下的人民币汇率政策的选择 钱惠英 （解放军理工大学 理学院政研中心，江苏 南京 210016） [摘 要] 近年来中国外汇储备的持续高速增长和人民币汇率问题都成为关注的焦点。文章了我国的外汇储 备情况及存在的负面影响，并从外汇储备的角度分析了人民币汇率政策的压力，对存在的问题提出了一些建议。 [关键词] 外汇储备；人民币汇率；政策 中国人民银行发布的数据显示，截至 2012 年底，国家外 汇储备余额为 3.31 万亿美元，与 2011 年末相比，全年外汇储 备增加约 1300 亿美元。作为一个发展中国家，却拥有世界上 最多的外汇储备，这是一个前所未有的现象。美元的贬值、欧 元的升值、人民币的强势表现、中央银行频频使用公开市场工 具回购货币等，都与我国外汇储备的增长有关。从而引出我国 外汇储备合理需求量上的确定存在两难抉择的问题：一方面， 如果外汇储备不足或低于警戒线，就会削弱或损害调控和干预 外汇市场的能力，加剧金融风险；另一方面，如果外汇储备过 量或超出适度区间，则将会走向另一个不合理极端，即会因大 量的资源闲置而承受巨大的经济损失。我们有必要从多方面来 讨论目前我国巨大外汇储备的负面影响如何？它的增长对我 国货币政策的效应制约如何？应采取怎样的对策进行治理？ 1、高额外汇储备的负面影响 国家持有外汇储备有三大作用：一是支付，国家进口重要战 略物资和关键技术必须用外汇购买；二是保障金融安全，这是最 关键的，比如发生战争、灾害或国际经济形势突然变化，外国投 资者大量撤资，央行可以用充足的外汇储备来对付突发的金融风 险；还有一点是软作用，但在现代经济中也极为重要。从某种意 义上说，外汇储备是一个国家在国际经济活动中实力的象征，能 够产生巨大的心理作用，让国际投资者对该国的经济安全和该国 货币的币值充满信心，同时也能增加这个国家在国际经济活动中 的金融影响力和在国际经济组织中说话的分量。 外汇储备过多还会引起许多负面影响。 高额的外汇储备会带来高额的外汇代价。外汇储备表现为 持有一种以外币表示的金融债权，并非投入国内生产使用。这 就产生了机会成本问题，就是如果货币当局不持有储备，就可 以把这些储备资产用来进口商品和劳务，增加生产的实际资 源，从而增加就业和国民收入，而持有储备则放弃了这种利益。 因此，持有外汇储备，要考虑机会成本问题。 外汇储备的增加要相应扩大货币供应量，如果外汇储备过 大，就会增加通货膨胀的压力，增加货币政策的难度。此外， 持有过多外汇储备，还可能因外币汇率贬值而遭受损失。因此， 外汇储备应保持在适度水平上。 高额外汇储备还会带来政治风险。在高额外汇储备的情况 下，我国货币政策操作一方面丧失了不少主动权，另一方面在 相当程度上陷入了减轻人民币升值压力与抑制货币供给增长 难以兼顾的两难境地：要减轻外汇占款造成的过多基础货币发 行对国内货币市场的影响，人民银行必须加大回笼现金力度， 或提高利率，但这些操作将加大人民币升值压力；如果为了减 轻人民币升值压力而增加货币供给，或降低利率，本来就已经 极为宽松的货币市场将因此雪上加霜，而过度宽松的货币供给 又将刺激国内资产市场泡沫膨胀。不仅如此，由于中国外汇储 备绝大多数是美元资产，一方面美元贬值将导致我国外汇储备 价值缩水，另一方面，我国如此巨大的资产投放在这样一个将 我国视为最大潜在竞争对手的国家，其政治风险也不可忽视。 2、外汇储备带来的汇率政策压力 我国外汇储备已成为国家货币政策的重要组成部分，但从 我国的情况来看，绝非为了货币政策的目标，存在着把外汇储 备增加作为经济政策目标的倾向，并认为我国外汇储备越多越 好，导致无限积累外汇储备的观点颇为流行。事实上，外汇储 备作为一种金融资产，它的增减变化自然还要对国内的金融运 行产生重大影响。公众周知，外汇储备的增加，使人民币的发 放也增加，原因是官方储备是由中央银行购买并持有的，它在 中央银行账目上的对应反映就是外汇占款，而外汇占款是构成 我国基础货币的主体部分。这就是国际学术界所说的会产生 “输人通货膨胀”问题。 对于我国汇率一直存在争议，归纳起来不外乎有两种 观点：第一种是“固定钉住汇率制”；第二种是“有管理的浮 动汇率制”。笔者倾向于第二种观点，这一汇率制度包含三个 基本点：以市场供求为基础；单一的汇率；有管理的浮动汇率。 在这种汇率制度下，存在两个缺陷：使我国中央银行对国 内外汇市场的干预成为不可缺的日常行为；外汇市场形成的市 场汇率只能表明央行对汇率合理水平的看法，无法代表市场中 各方的观点，故产生了中央银行这一外汇市场上的垄断性买主 或卖主，弱化了市场汇率的供求关系。 由于这两个缺陷导致我国现行的汇率制度不具有浮动汇 率制度下的货币供求关系，主要靠政府控制物价水平和汇率水 平来维持其特性，故受外汇储备增长的影响较大。加上我国国 债市场、利率机制、外汇以及外汇储备结构自身存在 的一系列问题，使我国的货币政策效应受到了相应的影响，具 体表现为：影响着我国货币政策的独立性、影响着我国货币政 策宏观目标的实现、影响着我国货币政策操作目标的实现、影 响着货币政策调节空间的扩大、影响着我国货币政策执行的力 度、影响着我国货币政策控制的能力和影响着人民币汇率的贬 值或升值变化等方面。 在有管理浮动汇率的金融体制下，我国将人民币汇率的变 动幅度限制在一个狭小的范围内，一旦汇率波动超过此范围， 央行将会进行干预。干预的手段之一就是动用我国的外汇储备 在银行间外汇市场上买进或卖出人民币以达到稳定币值的目 的。目前，欧元兑美元的汇率持续走高，给人民币升值带来了 巨大压力。而人民币由于其近似于固定汇率的制度，使得央行 被迫在外汇市场上进行干预，不断买入美元，以盯住美元汇率， 导致了我国外汇储备的不断增加。同时，市场上人民币升值的 压力使得大量国际热钱涌入，另外，许多出口都提前结汇、进 口则延迟付汇，进出口商纷纷尽量缩短美元的持有时间以降低 汇率风险，等等，这些都是当前中国外汇储备规模不断攀升的 重要原因。 3、政策性建议 我国的方针是坚持汇率稳定，但应正视升值的压力。针对 国际上的不同舆论，我们很难不予关注，因为人民币升值与否， 各有利弊：选择人民币升值虽然可以消除来自国际社会的外界 作者简介：钱惠英，解放军理工大学理学院政研中心。 84 华 章 M agnificent W riting ??????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????????? ?? ?????????? ? 压力，有助于控制货币供应的较快增加，但会明显阻止我国贸 易出口快速增长的态势，影响我国吸收外商直接投资加大我国 略有缓解的通货膨胀压力，并进一步加大劳动力的就业难度和 农民增收的困难；而如果人民币汇率仍维持口前的运作机制， 则面对外汇供大于求的情况，中央银行不得不投放基础货币购 买外汇，以保持人民币汇率的稳定，这又会带来货币供应量的 快速增长，增大回笼基础货币的难度。所以应深入研究，权衡 利弊，选择正确的方针。在此提出以下建议： 3.1 积极完善现行外汇市场。目前我国政府在资本项目上 的非均衡管制是导致我国国际收支结构扭曲，以及外汇储备 大规模增长的一个主要原因。对于推进资本项目的可兑换， 在长期资本流动方面，可先放松直接投资的汇兑限制，然后 逐步放松对证券投资和银行贷款的汇兑限制。其中股票交易 的限制可先行放宽，而带有衍生产品性质的交易应当最后解 除限制；在短期资本流动方面，对贸易融资可较早解除限制， 对短期资本交易应最后解除限制；针对不同的主体，考虑到 自然人和企业的资本交易流量相对有限，可先放松对它们的 汇兑限制，最后解除对银行，投资基金用于贷款和投资的汇 兑限制。只有这样才能调整我国的国际收支结构，合理控制 外汇储备规模。 3.2 加快建设货币市场。发达的货币市场是人民币汇率政策 传导的重要媒介，中央银行可以根据宏观调控目标的需要，通 过货币市场的操作，增加干预外汇市场的主动性，如：当外汇 供大于求时，中央银行可以在外汇市场上买进多余的外汇，同 时在货币市场上卖出等值的短期国库券。这样既维护了汇率稳 定，又不增加货币供应量，从而可以改变目前中央银行被动吞 吐外汇的局面。目前我国货币市场发展严重滞后，今后应集中 精力，分层次地推进各种市场建设，尽快培育发达的货币市场。 3.3 适度增加人民币汇率弹性。由国际收支理论的货币分 析法可知：为了维持固定的汇率水平，国际储备变动和基础货 币供应必须服从于汇率稳定的需要，而实行弹性较大的汇率制 度，不仅可以支持货币政策的自主性和有效性，保证货币政策 的实施效果，也会防止投机性资本流入，减轻国外输入的通货 膨胀压力，还可以提高企业和个人的汇率风险意识。因此，人 民币汇率应逐步扩大浮动空间，并根据市场状况在规定幅度内 灵活调整。同时，通过汇率微调，主动调节国际收支，使汇率 成为调节国际收支的重要杠杆。 【参考文献】 [1]吴晓灵.中国外汇管理[M].中国金融出版社，2001. 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[10]蔡瑞文.中国外汇储备增长及其对货币供应的影响探析 [D].硕士，2003. （上接第 44 页）在管理上、体制上作出重大创新，具体包括： （1）研究、制定规范自由港管理的地方法规，建立基本的法 律保障；（2）建立符合国际惯例的海关监管制度；（3）争 取设立货物中转的优惠政策，以及优惠的财政与税收政策； （4）建立开放的金融管理体制，开发金融业务和港口配套服 务；（5）尝试实行“第二船籍登记制度”，以吸纳我国航运 企业悬挂外旗的高质量船队回归母国；[11]（6）其他有利于贸 易自由、投资自由和运输自由的措施。 3.2.2 特殊金融政策。我国要促进航运业务的发展，在营 造充分自由的港口环境的同时，还应当具备一个良好的金融环 境，上海建设国际航运中心以及自由港的开发与国际金融中 心、国际贸易中心的建立是相互依赖的。上海国际航运中心应 当借鉴实施金融自由政策，尤其是特殊的外汇政策。[12] 对此，笔者建议，应以上海浦东综合配套改革为契机开展离 岸航运金融的试点。在浦东综合配套该给中，率先实现航运 金融重大政策突破的先行先试，为国际航运中心发展提供必要的 资金保障、结算支持和运营监督，充分发挥航运金融业务开放对 上海国际航运中心建设的促进作用。建议在浦东新区或洋山深水 港区试点开办离岸航运金融业务，并对外汇管理业务的适当开放 政策进行先行尝试，努力提升上海现有金融机构的层级和功能， 满足上海国际航运中心发展对金融的需求。 4、结语 自 2009 年国务院发布《关于推进上海加快发展现代服务 业和先进制造业建设国际金融中心和国际航运中心的意见》以 来，上海国际航运中心的建设进入了提速发展的崭新阶段，而 完善法制环境作为提升上海国际航运中心软实力中的重要一 环，理应受到相关各界的高度重视。笔者在前文中所论述的完 善法制环境的制度依据和必要保障，即如何完善我国航运法律 规范和行业政策，是立足于我国航运业发展和航运法制建设的 现实情况并借鉴外国先进经验所提出的客观建议。希望以此结 合我国航运市场经济体系的其他各方面因素，能够切实成为推 动上海国际航运中心建设的助力。 【参考文献】 [1]屠德铭. 关于建设“上海国际航运中心”的战略思考[J]. 中国港口，2008.7. [2]朱慧. 十五年来中国航运立法研究综述[J]. 航海教育研 究，2008.2. 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