利润表三点式审阅

利润表三点式审阅：以御银股份为例 夏草 财报就象美女的三点式比基尼，本来就少得可怜，真正感兴趣的东西你还都看不见。虽然法定的财务报表有四张，但真正的财务报表（权责发生制）只有两张：资产负债表和利润表。审计失败就是已审财报存在重大错报，典型的重大错报是虚增利润或虚增资产，虚增利润涉及利润表错报，虚增资产涉及资产负债表错报，典型的虚增利润与虚增资产是联动的，即在虚增资产的同时虚增利润或在虚增利润的同时虚增资产。故发现虚增资产和发现虚增利润效果是等价的，故发现财务错报有两条路径，一是从资产负债表入手，从发现资产虚增进而发现利润虚增；二是从利润表入手，从发现利润虚增进而发现资产虚增。但在少数情况下，也存在表内的重大错报，如资产负债表资产、负债同时虚减（典型的如账外账），利润表非经常性损益转为经常性损益等。故重大错报可分为两种，一种是跨表错报，另外一种是表内错报，表内错报与跨表错报区别在于前者不会导致另外一张表也存在错报，如东方电子将炒股收益作为主营收益，尽管利润表存在重大错报，但资产负债表不存在错报。 资本市场目前最关注财务指标仍是EPS（每股收益），故在资产负债表和利润表中，利润表又是第一报表，笔者认为，利润表审阅要关注三点：营业收入、毛利率及费用率。毛利率和费用率确定了，就可以得出净利率，这样也就可以算出净利润。所以，在利润表审阅中，最关键的三大指标是一个中心（营业收入，绝对指标）、两个基本点（毛利率、费用率，相对指标）。 首先要形成营业收入预期：这些预期是基于历史业绩和同业业绩基础上，并结合非财务指标，如市场占有率、额等，一些公司业绩出现非预期业绩增长，如悖离行业周期、市场份额企高；过度依赖少数客户，客户口碑差等。最近一起是KPMG审计的洪良国际案，根据洪良国际的招股书，公司2008年收购的零售服装业务，单在去年上半年收入已达人民币2.46亿元，以旗下665家门店计算，半年内单店销售收入高达37万元，即平均每月单店销售已高达6.2万元，远超李宁、安踏。零售业务收购约一年后，已贡献逾1.55亿元毛利，甚至已超1.4亿的收购作价，这直接导致公司去年上半年的营业额大增超过五成，盈利更增近一倍。 营业收入要与相关的资产负债表配对，如应收账款、预收账款，一些企业被指控提前确认收入，最明显征兆就是应收账款余额企高，应收账款周转率畸慢，但这样的傻瓜现在很少了；有些企业又因为预收账款畸高被指责隐瞒利润，如茅台2009年报，尽管第四季度业绩增幅下降，但第四季度预收账款余额猛增，于是有些分析师及媒体质疑茅台2009年度隐瞒利润，可实际上茅台第四季度预收账款大幅增长不是2009年度才有的事，并不能据此认定茅台推迟确认收入。 对于营业收入，我们需要分解，如果是单一产品，则分解为销售和价格，不要只关注销售额，更要关注销量和均价波动情况，虚增收入有可能来自虚增销量，也有可能来自虚增售价，银广夏犯了两大致使的错误：不可能的产量，不可能的价格；如果同行价格都在下降，而该公司价格在上升；如果产品成本在下降，而销售价格上升，这都是异常的，尽管财务异常不等于财务造假，但需要一个合理解释；如果是多产品甚至多元化经营，要注意产品结构、收入结构，有时总收入没有发生改变，但企业改变了产品结构和收入结构，典型的是将低毛利的传统产品转化为高毛利的高科技产品收入，故对于产品及收入结构的变化也要多加关注。 第二是形成毛利率预期：很多公司虚增收益一个典型的特征是企高的毛利率，但也有例外，如东方电子，它通过价格战抢订单，本身毛利率很低，通过投资收益转为主营收益虚增毛利率，粉饰后的毛利率与行业毛利率相差不大，在这种背景下，除非对行业竞争对手十分了解，否则很难通过毛利率的合理预期识别虚增的毛利率。毛利率预期要放在行业周期、企业周期和产品周期上，一般而言，毛利率是波动的，尤其是原是大宗商品，由于原材料价格波动性很大，导致了产品成本波动也很大，除非有很好的成本传导机制，否则这些行业的毛利率是变化无常的；如果一个企业逆周期成长、毛利率保持高度稳定，这都是导常的，除非其能证明有超常的核心竞争力，再以洪良国际为例，洪良国际涉嫌虚构收入，从而导致企高的毛利率，招股文件显示，公司过去数年表现强劲，尤其毛利率由06年的23%，急升至09年上半年的34%。翻查 06至 09年洪良毛利及純利皆呈雙位數字增長，即使 08年金融海嘯，集團邊際利潤竟然高達 19.1%，去年上半年整個行業尚未復蘇之際，純利按年飆 93%，邊際利潤率達 22.4%，較下游的李寧及安踏還要高，令分析員嘖嘖稱奇。 山东民和股份主营鸡苗，2009年年报显示，该公司的销售毛利率自2008年上市以来节节败退。2007年民和股份的销售毛利率高达24.25%，2008则减少至14.52%，2009年更是萎缩至3.54%。养鸡行业延续“祖代-父母代-商品代”的产业链，最近过会的山东益生股份是民和股份的上游企业，是民和股份的第一大供应商，民和股份也是益生股份的第一大客户，该行业上下游价格联动，但在下游民和股份毛利率趋近于零的背景下，上游益生股份鸡类产品毛利率稳定增长，从2007年30.98%、2008年36.98%增长至2009年的39.4%，笔者怀疑益生股份涉嫌虚减成本，虚增毛利率；因为畜牧业要虚减成本太容易了，养鸡行业最好年景是2007年，2008年受金融危机影响等，价格大幅下跌，但益生股份2008年业绩并没有受到冲击，反而继续上升；2009年价格有所下滑，但下滑不明显，反而据招股书称因为规模优势，单位生产成本下降抵销了产品价格下降，故毛利率还在增长： 第三是费用率预期：一般指的费用是指三大费用，包括销售费用、管理费用和财务费用，由于财务费用作假空间不大，故可忽略，重点关注销售费用和管理费用，这两种费用不要独立看待，国外就将这两个费用混在一起列报，一般而言，随着公司营收增长，费用率呈下降趋势，但绝对额会呈上升趋势，最近有一家公司御银股份（002177）2009年报费用率就不正常，公司09年实现营业收入4.53亿元，增长31%；净利润0.91亿元，增长50%；扣除非经常性损益后的净利润0.92亿元，增长58%。公司09年加强了费用控制，销售费用减少20%，管理费用增2%，三费占营收比下降14个点至30%。使得净利润增速大幅高于营收。笔者对该公司费用控制效果深表怀疑，一个最大的异常是该公司2009年支付职工薪酬竟然从2008年的4592万元降到2009年的2362万元，净减48.52%；该公司职工人数从2008年底的338人减少为300人，在该公司职工人数的减少以及职工薪酬大幅下降背后是公司业绩也江河日下，但该公司账面业绩还蒸蒸日上，除非公司对员工薪酬作了避税处理或承诺提供股权激励等补偿，否则该公司就有账外支付职工薪酬的嫌疑；该公司不仅涉嫌虚减费用，还涉嫌提前确认收入、推迟确认费用。 御银股份不管是销售商品、提供劳务收到的现金或是经营活动净现金流都比上年减少，但收入增长31%，净利50%，这样的公司财务明显存在异常，当然有异常不要就认定就是造假，但很显然，公司需要更多的解释。 附：御银股份2009年财务异常 财务报表两大杀手是虚增利润和虚增资产，两者往往又形影相随，故在发现虚增利润之时，要关注是否虚增资产，而且两者要相互印证。如上文提到的御银股份，该公司2009年销售商品提供劳务收到的现金同比减少5%，但收入增长31%；收入增长有一个原因是公司将不能达到公司收益水平的机器采用了融资租赁，使其收入增长158%，收入占比升至13%。该公司主营ATM机的生产和销售，但与同业老大广电运通不同的是，该公司创新ATM机销售模式，有相当部分收入来自ATM运营收入： 分析师及媒体对御银股份的ATM运营模式高度认同，笔者却对此商业模式不敢苟同，御银本身资金就比较紧张，继2007年IPO之后2009年又定向增发解决资金困境，这种运营模式实际是对银行提供融资支持，但该公司2009年初还欠银行1.25亿元，这就等于向银行借款为银行提供贷款，这样的经营模式在商业逻辑上完全说不通，因为御银股份的客户不是一般的企业，是不差钱的银行，如果银行不是认为租比买合算，银行怎么可能舍不得一台十几万元的ATM机投资？可笑的是该公司ATM服务毛利率竟然比销售还高： 之所以ATM服务毛利率比销售还高，主要原因是该公司对ATM机采取长达8年的折旧年限，如果采用行业通用的5年折旧年限，看看御银ATM服务毛利率还有多高。实际上，该公司ATM机分成收入直线下降： 除了合作运营的服务毛利率企高之外，该公司融资租赁毛利率更高，2008年高达75%，但与此同时，该公司长期应收款直线上升： 融资租赁的应收账款从年初的0.49亿元增长至年末的1.24亿元，对应的差额都形成为期内的收入，故御银股份能在销售商品、提供劳务收到现金没有增加的情况下，报告期内营业收入增长31%，笔者怀疑这是典型的提前确认收入导致收入虚增、资产虚增；此外，该公司合作运营和融资租赁高毛利背后，涉嫌少计折旧费用（虚增固定资产净值）、少计未实现的融资收益（折现率偏）导致负债低估。2009年广电运通实现营业收入13.64亿元，是御银3倍，但综合毛利率也只有42.7%，御银凭什么综合毛利率仍高达54%？