新三板制度改革对比（分层、交易及信息披露）

新三板改革前后对比编著熊希哲律师2017年12月北京兰松律师事务所新三板制度改革前后对比目录第一章《挂牌公司分层管理办法》内容概述及修订对照..............1第二章《股票转让细则》暨交易制度改革修订解析及对比........16第三章《信息披露细则》修订解析及对比.....................................31附录|新三板挂牌服务介绍及业绩..................................................49第1页共55页新三板制度改革前后对比之第一章《挂牌公司分层管理办法》内容概述及修订对照第2页共55页一、分层制度改革概述（一）本次分层制度修订背景2016年5月，全国股转公司颁布《全国中小企业股份转让系统挂牌公司分层管理办法（试行）》（以下简称《试行办法》），正式实施市场分层，并将新三板市场划分为基础层和创新层。实践中各方反馈存在以下几方面问题亟待完善：1、创新层准入条件中，部分标准设定不尽合理，造成一些优质企业未能进入创新层，也有个别创新层公司经营困难；2、创新层维持条件偏重于财务指标或者做市市值，可能导致创新层公司“大进大出”，增加市场操作风险和公司监管的难度；3、市场分层后，制度效应未有效释放，创新层公司的股权结构差异较大，公众化水平参差不齐，制约了在股票交易等方面实施差异化制度安排。全国股转公司高度重视市场分层在新三板改革发展中的基础性作用，因此为了能够使分层标准有利于后续差异化制度的配套，及时呼应市场需求实施本次分层制度改革。（二）本次分层制度总体思路及主要内容：1、总体思路：在保持现有市场分层基本架构、基本逻辑不变的前提下，调整创新层的部分准入和维持标准，促进更多优质企业向创新层聚集，提高创新层公司的公众化水平，与实施差异化的股票交易和信息披露制度相匹配，为进一步完善新三板市场功能的后续改革措施推出奠定市场基础。2、分层制度改革主要内容：（1）在创新层准入条件的差异化标准中，调减净利润标准，提高营业收入标准，新增竞价市值标准；（2）在创新层准入条件的共同标准中，增加合格投资者人数要求；（3）创新层维持条件改为以合法合规和基本财务要求为主；第3页共55页（4）挂牌同时不能直接申请进入创新层，需先挂牌规范、后续方可申请再进入创新层。（三）分层级维持1、分层标准：基础层公司，符合分层标准的，调整进入创新层：1、差异化准入条件，共3项，满足其一即可（第六条）：（1）净利润+加权净资产收益率+股本（2）收入+复合增长率+股本（3）市值+股本+做市商数量（如有）2、共同准入条件共4项，缺一不可：（第七条）（1）融资+合格投资者数量（2）公司治理健全（3）12个月内规范经营、合法合规（4）审计及年报正常+净资产不得为负2、维持标准：创新层公司，不符合维持标准（共3项需同时满足，第九条）的，调整进入基础层：（1）合格投资者数量（2）公司治理健全+12个月内规范经营、合法合规（3）审计及年报正常+净资产不得为负二、《全国中小企业股份转让系统挂牌公司分层管理办法》修订对比及重要条款解析注：修订前后内容一致的条款，均以省略号简化略过。修订前修订后…………第二章分层标准和维持标准第4页共55页第一节分层标准第六条满足以下条件之一的挂牌公司可以进入创新层：（一）最近两年连续盈利，且年平均净利润不少于2000万元（以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据）；最近两年加权平均净资产收益率平均不低于10%（以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据）。第六条满足以下条件之一的挂牌公司可以进入创新层：（一）最近两年的净利润均不少于1000万元（以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据）；最近两年加权平均净资产收益率平均不低于8%（以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据）；股本总额不少于2000万元。解析：标准一的侧重点在盈利能力。为扩大创新层对优质公司的覆盖面，因此将净利润由两年平均不低于2000万元降低到1000万元、净资产收益率由不低于10%降低到8%；同时，为防止规模过小、经营不稳定的公司进入创新层，增加2000万元最低股本要求。上述净资产收益率指标修订主要考虑宏观经济指标的变动趋势对财务标准设定的影响，并参考了市场利率、投资回报率近年来的变化趋势；净利润指标则着眼于多层次资本市场的有机联系和错位发展，在参考创业板IPO的财务标准要求和IPO企业的总体财务状况基础上进行了调整。此外，关于公司总股本，由此前“股本不低于……万股”全部改为“股本总额不少于……万元”的描述方式。股本总数使用股票数量来衡量的，而股本总额则是使用金额来衡量的，二者统计单位不同。但是鉴于《公司注册资本登记管理规定》第二条规定，“……股份有限公司采取发起设立方式设立的，注册资本为在公司登记机关依法登记的全体发起人认购的股本总额。股份有限公司采取募集设立方式设立的，注册资本为在公司登记机关依法登记的实收股本总额。”依据此规定，我们可以推导出依据此规定注册的股份公司之股份均应为1元/每股，不会出现股本总数和股本总额之数值不同的情况。因此在当前规范体系下，该修订并无实质区别，其修订之本意及目的我们目前尚不知晓，今后可关注探讨。（二）最近两年营业收入连续增长，且年均复合增长率不低于50%；最近两年营业收入平均不低于4000万元；（二）最近两年营业收入连续增长，且年均复合增长率不低于50%；最近两年营业收入平均不低于6000万元；第5页共55页股本不少于2000万股。股本总额不少于2000万元。解析：标准二的侧重点在成长性。为防止收入规模过小，业绩波动较大的公司进入创新层，提升创新层公司质量，将两年营业收入平均值由不低于4000万元提高到不低于6000万元，同时保留营业收入复合增长率不变。（三）最近有成交的60个做市转让日的平均市值不少于6亿元；最近一年年末股东权益不少于5000万元；做市商家数不少于6家；合格投资者不少于50人。（三）最近有成交的60个做市或者竞价转让日的平均市值不少于6亿元；股本总额不少于5000万元；采取做市转让方式的，做市商家数不少于6家。解析：标准三的侧重点在市场认可度。为与交易制度改革后的集合竞价交易方式相衔接，将“做市市值”修改为“做市市值或者竞价市值”。同时，考虑标准三没有盈利和收入要求，公司经营风险较大，对公司的净资产应有更高的标准，将股东权益不少于5000万元调整为股本不少于5000万元。此外，修订后“合格投资者不低于50人”已成为进入创新层的必要条件（后文规定），故此处予以删除。第七条根据第六条的规定进入创新层的挂牌公司，还应当满足以下条件：（一）最近12个月完成过股票发行融资（包括申请挂牌同时发行股票），且融资额累计不低于1000万元；或者最近60个可转让日实际成交天数占比不低于50%。第七条根据第六条规定进入创新层的挂牌公司，还应当满足以下条件：（一）最近12个月完成过股票发行融资，且融资额累计不低于1000万元；合格投资者不少于50人。解析：1、最近12个月：是指以4月30日为截止日，往前计算的最近12个月。2、挂牌同时申请进入创新层的条款（原第8条）已删除，今后必须先挂牌规范再申请进入创新层，因此删除“包括申请挂牌同时发行股票”的表述。第6页共55页3、股权分散度是国际市场普遍采用的重要指标。一定数量的合格投资人进入的过程，是公司质量接受市场检验的过程，同时有利于深化外部股东约束，进一步改善公司治理水平。就新三板市场而言，创新层和基础层实施差异化的交易制度后，创新层公司可以选择日内多次集合竞价的交易方式，而日内多次集合竞价的实施，需要以挂牌公司具有一定的股权分散度为基础。从对目前的市场数据测算来看，合格投资者人数设定在50人较为适宜。此外，修订前在创新层的维持条件中，原本就有合格投资者人数不少于50人的规定，目的正是为了引导和鼓励创新层公司提高公众化水平。本次修改只是将这一规定前移到准入环节，既与创新层实行差异化股票转让制度相匹配，也有利于准入环节和维持环节的标准保持一致。（二）公司治理健全，股东大会、董事会和监事会制度、对外投资、对外担保管理制度、关联交易管理制度、投资者关系管理制度、利润分配管理制度和承诺管理制度完备；公司设立董事会秘书并作为公司高级管理人员，董事会秘书取得全国股转系统董事会秘书资格证书。（二）公司治理健全，股东大会、董事会和监事会制度、对外投资管理制度、对外担保管理制度、关联交易管理制度、投资者关系管理制度、利润分配管理制度和承诺管理制度完备；公司设立董事会秘书并作为公司高级管理人员，董事会秘书取得全国股转系统董事会秘书资格证书。（三）最近12个月不存在以下情形：1．挂牌公司或其控股股东、实际控制人，现任董事、监事和高级管理人员因信息披露违规、公司治理违规、交易违规等行为被全国股转公司采取出具警示函、责令改正、限制证券账户交易等自律监管措施合计3次以上的，或者被全国股转公司等自律监管机构采（三）最近12个月不存在以下情形：1．挂牌公司或其控股股东、实际控制人，现任董事、监事和高级管理人员因信息披露违规、公司治理违规、交易违规等行为被全国股转公司采取自律监管措施合计3次以上，或者被全国股转公司等自律监管机构采取了纪律处分措施。第7页共55页取了纪律处分措施。2．挂牌公司或其控股股东、实际控制人，现任董事、监事和高级管理人员因信息披露违规、公司治理违规、交易违规等行为被中国证监会及其派出机构采取行政监管措施或者被采取行政处罚，或者正在接受立案调查，尚未有明确结论意见。3．挂牌公司或其控股股东、实际控制人，现任董事、监事和高级管理人员受到刑事处罚，或者正在接受司法机关的立案侦查，尚未有明确结论意见。2．挂牌公司或其控股股东、实际控制人，现任董事、监事和高级管理人员因信息披露违规、公司治理违规、交易违规等行为被中国证监会及其派出机构采取行政监管措施或者被采取行政处罚，或者正在接受立案调查，尚未有明确结论意见。3．挂牌公司或其控股股东、实际控制人，现任董事、监事和高级管理人员受到刑事处罚，或者正在接受司法机关的立案侦查，尚未有明确结论意见。解析：依据《全国中小企业股份转让系统自律监管措施和纪律处分实施办法（试行）》第15、16条之规定，关于挂牌公司或其控股股东、实际控制人，现任董事、监事和高级管理人员的自律监管措施除“出具警示函、责令改正、限制证券账户交易”之外，还有其他多种措施，未来也可能会增加新的措施，因此此处概括以“自律监管措施”统称即可，此前列举+概括的方式确无必要。（四）按照全国股转公司的要求，在会计年度结束之日起4个月内编制并披露年度报告；最近两个会计年度的财务会计报告被会计师事务所出具标准无保留意见的审计报告；按照第六条第二项规定进入创新层的挂牌公司，最近三个会计年度的财务会计报告被会计师事务所出具标准无保留意见的审计报告。（四）按照全国股转公司的要求，在会计年度结束之日起4个月内编制并披露年度报告；最近一个会计年度经审计的期末净资产不为负值；最近两个会计年度的财务会计报告未被会计师事务所出具非标准审计意见的审计报告；按照第六条第二项规定进入创新层的挂牌公司，最近三个会计年度的财务会计报告未被会计师事务所出具非标准审计意见的审计报告。解析：修订后净资产不能为负值，是企业抵抗风险、持续经营的重要保障因第8页共55页素，因此强化了企业的净资产指标。（五）全国股转公司规定的其他条件。（五）全国股转公司规定的其他条件。第八条申请挂牌公司满足以下条件之一的，可以挂牌时直接进入创新层：（一）最近两年连续盈利，且年平均净利润不少于2000万元（以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据）；最近两年加权平均净资产收益率平均不低于10%（以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据）；申请挂牌同时发行股票，且融资额不低于1000万元。（二）最近两年营业收入连续增长，且年均复合增长率不低于50%；最近两年营业收入平均不低于4000万元；挂牌时股本不少于2000万股。（三）做市商家数不少于6家；申请挂牌同时发行股票，发行对象中包括不少于6家做市商，按发行价格计算的公司市值不少于6亿元，且融资额不低于1000万元；最近一期期末股东权益不少于5000万元。第九条根据第八条的规定进入创新层的申请挂牌公司，还应当满足以下条件：（一）申请挂牌即采用做市转让方式。第9页共55页（二）公司治理健全，股东大会、董事会和监事会制度、对外投资管理制度、对外担保管理制度、关联交易管理制度、投资者关系管理制度、利润分配管理制度和承诺管理制度完备；公司设立董事会秘书并作为公司高级管理人员，董事会秘书取得全国股转系统董事会秘书资格证书。（三）最近12个月不存在以下情形：申请挂牌公司或其控股股东、实际控制人，现任董事、监事和高级管理人员被中国证监会及其派出机构采取行政监管措施或者被采取行政处罚，或者正在接受立案调查，尚未有明确结论意见。（四）最近两年及一期的财务会计报告被会计师事务所出具标准无保留意见的审计报告；按照第八条第二项规定进入创新层的申请挂牌公司，最近三个会计年度的财务会计报告被会计师事务所出具标准无保留意见的审计报告。（五）全国股转公司规定的其他条件。第十条未进入创新层的挂牌公司进入基础层。第八条未进入创新层的挂牌公司进入基础层。第二节维持标准第十一条进入创新层的挂牌公司第10页共55页应当满足以下维持条件之一：（一）最近两年连续盈利，且年平均净利润不少于1200万元（以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据）；最近两年加权平均净资产收益率平均不低于6%（以扣除非经常性损益前后孰低者为计算依据）。（二）最近两年营业收入连续增长，且年均复合增长率不低于30%；最近两年营业收入平均不低于4000万元；股本不少于2000万股。（三）最近有成交的60个做市转让日的平均市值不少于3.6亿元；最近一年年末股东权益不少于5000万元；做市商家数不少于6家。第十二条进入创新层的挂牌公司除满足第十一条规定的维持条件外，还应当满足以下条件：（一）合格投资者不少于50人。第九条进入创新层的挂牌公司应当满足以下维持条件：（一）合格投资者不少于50人。（二）最近60个可转让日实际成交天数占比不低于50%。（三）公司治理符合第七条第二项的要求，且最近12个月不存在以下情形：1．挂牌公司或其控股股东、实际控制人，现任董事、监事和高级管理人员因信息披露违规、公司治理违规、交（二）公司治理符合第七条第二项的要求，且最近12个月不存在以下情形：1．挂牌公司或其控股股东、实际控制人，现任董事、监事和高级管理人员因信息披露违规、公司治理违规、交第11页共55页易违规等行为被全国股转公司采取出具警示函、责令改正、限制证券账户交易等自律监管措施合计3次以上的，或者被全国股转公司等自律监管机构采取了纪律处分措施。2．挂牌公司或其控股股东、实际控制人，现任董事、监事和高级管理人员因信息披露违规、公司治理违规、交易违规等行为被中国证监会及其派出机构采取行政监管措施或者被采取行政处罚，或者正在接受立案调查，尚未有明确结论意见。3．挂牌公司或其控股股东、实际控制人，现任董事、监事和高级管理人员受到刑事处罚，或者正在接受司法机关的立案侦查，尚未有明确结论意见。易违规等行为被全国股转公司采取自律监管措施合计3次以上，或者被全国股转公司等自律监管机构采取了纪律处分措施。2．挂牌公司或其控股股东、实际控制人，现任董事、监事和高级管理人员因信息披露违规、公司治理违规、交易违规等行为被中国证监会及其派出机构采取行政监管措施或者被采取行政处罚，或者正在接受立案调查，尚未有明确结论意见。3．挂牌公司或其控股股东、实际控制人，现任董事、监事和高级管理人员受到刑事处罚，或者正在接受司法机关的立案侦查，尚未有明确结论意见。（四）按照全国股转公司的要求，在会计年度结束之日起4个月内编制并披露年度报告；最近三个会计年度的财务会计报告被会计师事务所出具标准无保留意见的审计报告。（三）按照全国股转公司的要求，在会计年度结束之日起4个月内编制并披露年度报告；最近一个会计年度经审计的期末净资产不为负值；最近三个会计年度的财务会计报告未被会计师事务所出具非标准审计意见的审计报告。（五）全国股转公司规定的其他条件。（四）全国股转公司规定的其他条件。第三章层级划分和调整第十三条全国股转公司根据分层第十条全国股转公司根据分层标第12页共55页标准及维持标准，于每年5月最后一个交易周的首个转让日调整挂牌公司所属层级（进入创新层不满6个月的挂牌公司不进行层级调整）。基础层的挂牌公司，符合创新层条件的，调整进入创新层；不符合创新层维持条件的挂牌公司，调整进入基础层。全国股转公司可以根据分层管理的需要，适当提高或降低挂牌公司层级调整的频率。准及维持标准，于每年4月30日启动挂牌公司所属层级的调整工作。基础层的挂牌公司，符合创新层条件的，调整进入创新层；不符合创新层维持条件的挂牌公司，调整进入基础层。全国股转公司可以根据分层管理的需要，适当提高或降低挂牌公司层级调整的频率。第十四条全国股转公司正式调整挂牌公司层级前，在全国股转系统官网公示进入基础层和创新层的挂牌公司名单。挂牌公司对分层结果有异议或者自愿放弃进入创新层的，应当在3个转让日内提出。全国股转公司可视异议核实情况调整分层结果。层级调整期间，挂牌公司出现本办法第七条第三项或者第十五条规定情形的，不得调整进入创新层。第十一条全国股转公司正式调整挂牌公司层级前，在全国股转系统官网公示进入基础层和创新层的挂牌公司名单。挂牌公司对分层结果有异议或者自愿放弃进入创新层的，应当在3个转让日内提出。全国股转公司可视异议核实情况调整分层结果。层级调整期间，挂牌公司出现本办法第七条第三项或者第十二条规定情形的，不得调整进入创新层。第十五条创新层挂牌公司出现以下情形之一的，自该情形认定之日起20个转让日内直接调整至基础层：（一）挂牌公司因更正年报数据导致财务指标不符合创新层标准的。（二）挂牌公司被认定存在财务造假或者市场操纵等情形，导致挂牌公司第十二条创新层挂牌公司出现以下情形之一的，自该情形认定之日起20个转让日内直接调整至基础层：（一）挂牌公司因更正年报数据导致其不符合创新层标准的。（二）挂牌公司被认定存在财务造假或者市场操纵等情形，导致其不符合第13页共55页不符合创新层标准的。（三）挂牌公司不符合创新层公司治理要求且持续时间达到3个月以上的。（四）全国股转公司认定的其他情形。创新层标准的。（三）挂牌公司不符合创新层公司治理要求且持续时间达到3个月以上的。（四）全国股转公司认定的其他情形。第四章差异化制度安排第十三条创新层挂牌公司和基础层挂牌公司实行差异化的股票转让方式，具体另行制定。解析：参见《全国中小企业股份转让系统股票转让细则》相关内容。第十四条全国股转公司针对创新层挂牌公司和基础层挂牌公司制定差异化的信息披露制度，具体规则另行制定。解析：参见《全国中小企业股份转让系统信息披露细则》相关内容。附则…………第十七条本办法下列用语的含义：……（三）最近有成交的60个做市转让日：是指以4月30日为截止日，在最长不超过120个转让日的期限内，最近有成交的60个做市转让日。第十六条本办法下列用语的含义：……（三）最近有成交的60个做市或者竞价转让日：是指以4月30日为截止日，在最长不超过120个做市转让日或者竞价转让日的期限内，最近有成交的60个做市转让日或者竞价转让日。解析：因交易制度调整为以做市或竞价交易为主体，因此相应调整强调转让第14页共55页日的性质。…………（五）最近60个可转让日：是指以4月30日为截止日，扣除暂停转让日后的最近60个转让日。（五）完成过股票发行融资，且融资额累计不低于1000万元：是指完成的普通股或者优先股发行融资；完成发行的时间以全国股转公司出具的股份登记函日期为准；融资额不包括非现金认购部分。（六）股东权益：是指归属于挂牌公司股东的所有者权益，不包括少数股东权益。（七）合格投资者：是指符合《全国中小企业股份转让系统投资者适当性管理细则（试行）》第三条至第五条规定的投资者。（六）合格投资者：是指符合《全国中小企业股份转让系统投资者适当性管理细则》第三条至第五条规定的投资者。（八）申请挂牌同时发行股票：是指申请挂牌公司在依法取得全国股转公司同意挂牌函后至正式挂牌前，按照全国股转公司有关规定向合格投资者发行股票的行为。解析：挂牌同时发行股票或称挂牌同时定向发行，在该制度出现之初大家都评价颇高，号称新三板通过该方式足以弥补没有首次公开发行、难以实现首轮融资的局限。但一般这样操作的企业，基本是前期都在和投资机构进行接触，通过新三板挂牌的工作来推动融资进程，其本质上仍是向特定对象发行股份、并且是在挂牌前通过发行，只不过具体实施跨越挂牌审核前后两个阶段而已。应该说这种设计是符合企业客观需求的，毕竟很多投资机构在了解到企业即将挂牌，对企业的认可度是会增加的（还有些投资机构以企业获得备案函作为发行认购的第15页共55页生效条件），因此会对企业融资有一定促进作用。现在予以删除，拟挂牌企业在进行挂牌申报后可否进行定向发行？可以进行的话，在获得挂牌备案函之前完成是作为期后事项予以披露就可以，还是也需要股转公司一并审核？这样的话在进行初始股份登记时是不是以发行后的股份总数为准即可？如果在获得挂牌备案函之前（之时）尚未完成发行行为，按照什么程序来操作呢，后续初始股份登记以及披露工作该如何进行？该问题尚需进一步明确。（九）本办法第六条、第十一条和第十二条规定的股本、做市商家数、合格投资者，以截止到4月30日为准。（七）本办法规定的股本、合格投资者、做市商家数，以截止到4月30日为准。…………第16页共55页新三板制度改革前后对比之第二章《股票转让细则》暨交易制度改革修订解析及对比第17页共55页一、交易制度改革概述（一）交易制度修订背景根据新三板市场的特点，全国股转公司一直探索实施多元化交易机制，目前，并行实施做市和两种转让方式。总体看，做市转让功能发挥基本符合制度设计预期；问题集中反映在协议转让方式，主要表现在以下三方面：1、定价不公允，协议转让本质属于协商成交，缺乏价格竞争机制，实践中易出现极端价格，影响投资者的正常交易，也无法为股票发行提供定价参考，影响投融资对接效率。2、价格确定因素复杂，交易动机难以甄别，价外因素多，监管难度大，并可能隐藏利益输送等问题。3、协议转让方式包含互报成交、点击成交、收盘自动匹配成交三种成交方式，相对复杂，容易引发投资者误操作。上述问题已影响市场正常交易秩序和投融资功能的发挥，有必要加以改革和完善。此次修订确定了“以分层为抓手，配套推出发行、交易、信息披露、监管等差异化改革”的总体思路，全国股转公司从完善市场定价功能入手，对现行交易制度进行了改革完善，主要包括引入集合竞价、优化协议转让，巩固做市转让等几方面核心内容。（二）交易制度改革的目标及重点内容目标：完善市场价格形成机制，为持续改善流动性奠定基础。修改重点内容：1、引入集合竞价交易制度，原采取协议转让方式的股票盘中交易方式统一调整为集合竞价，同时与分层配套，实施差异化的撮合频次。2、分类解决协议转让需求，对于单笔申报数量不低于10万股或转让金额不第18页共55页低于100万元的交易，可以通过交易系统进行协议转让；对于属于特定事项的协议转让需求，可以申请办理特定事项协议转让业务。3、完善做市转让方式，采取做市转让方式的股票，增加特定条件下的协议转让安排；改革收盘价确定机制，增强价格稳定性。4、将前期以通知形式规定的申报有效价格范围纳入《转让细则》。二、《全国中小企业股份转让系统股票转让细则》修订对比及重点条款解析注：第一章及此后部分条款修订前后内容一致，均以省略号简化略过。修订前修订后…………第二章转让市场第二节转让方式第十三条股票可以采取做市转让方式、协议转让方式、竞价转让方式之一进行转让。第十三条股票可以采取做市转让方式、竞价转让方式、协议转让方式进行转让。有2家以上做市商为其提供做市报价服务的股票，可以采取做市转让方式；除采取做市转让方式的股票外，其他股票采取竞价转让方式。单笔申报数量或转让金额符合全国股份转让系统规定标准的股票转让，可以进行协议转让。因收购、股份权益变动或引进战略投资者等原因导致的股票转让，可以申请进行特定事项协议转让。特定事项协议转让的具体办法另行制定。解析：1、修订后，盘中转让交易方式只能选择做市或竞价；协议转让方式只能用于盘后小额交易或因收购、权益变动等原因导致的特定事项协议转让，并且此类特定事项协议转让应为线下交易，尚待出具具体办法。2、市场重点关注的流动性问题在本次改革中被充分考虑。市场流动性取决于多方面因素，其中最为基础的是公司基本面、股东结构、股权分散度等。此次第19页共55页交易制度改革特别是实施竞价交易、引入集合竞价，适应了现阶段新三板市场的流动性状况和改革后流动性需求的变化，为持续改善流动性奠定了基础、预留了空间。3、根据股转系统官方微信公众号发布的图形示意，很好的概况了修订后的交易方式（下图涵盖了第十三条、十五条、七十三条的内容）：第十四条股票采取做市转让方式的，应当有2家以上做市商为其提供做市报价服务。申请挂牌公司股票拟采取做市转让方式的，其中一家做市商应为推荐其股票挂牌的主办券商或该主办券商的母（子）公司。第十四条申请挂牌公司股票拟采取做市转让方式的，其中一家做市商应为推荐其股票挂牌的主办券商或该主办券商的母（子）公司。第十五条股票采取竞价转让方式的，应当符合全国股份转让系统公司规定的条件。具体条件由全国股份转让系统公司另行制定。第十五条竞价转让方式包括集合竞价和连续竞价两种方式。采取集合竞价方式的股票，全国股份转让系统根据挂牌公司所属市场层级为其提供相应的撮合频次。第20页共55页采取连续竞价方式的具体条件由全国股份转让系统公司另行制定。解析：1、协议转让从中关村试点沿用至今，已不能适应新三板市场发展的需要。但鉴于市场仍有大量合理的协议转让需求，故本次交易制度改革并未取消协议转让方式，而是按照“分类纾解”的思路对协议转让方式进行优化完善，安排了两种协议转让途径，且每种转让途径均适用于所有采取集合竞价转让方式和做市转让方式的股票。具体为：一是小额交易可通过交易系统进行协议转让，但成交价格应当不高于前收盘价的200%或当日已成交的最高价格中的较高者，且不低于前收盘价的50%或当日已成交的最低价格中的较低者；现阶段全国股转系统接受协议转让成交确认申报以及进行成交确认的时间为每个转让日的15:00至15:30，未来待完成相关技术开发和测试后，盘中时段也将接受申报。二是对于因收购、股份权益变动或引进战略投资者等特定事项的协议转让需求，可以申请办理特定事项协议转让业务。但具体办法尚需由全国股转公司会同中国结算择机发布。2、相较于协议转让，集合竞价能够通过相对较长时间的订单积累汇集较多的买卖订单，以保障充分的价格竞争从而改善市场定价的有效性。相对于连续竞价而言，集合竞价更适合股权相对集中的市场，而且以最大成交量为成交原则，抗操纵性较强，是目前境内外交易所市场通行的一种交易方式。同时，集合竞价符合境内证券投资人的交易习惯，易于理解和掌握。此外，集合竞价的撮合频次可以灵活设置，便于同新三板市场分层后的差异化制度供给相配套。3、全国股转公司坚持并鼓励做市转让的态度没有变，此次改革一并考虑了集合竞价与做市制度的协调问题。整体而言，集合竞价在订单的积累上具有优势，做市转让方式在满足投资者即时成交需求上具有优势，鉴于选择做市需要公司股东和做市商同意，二者在满足市场交易需求方面可以形成互补。此外，目前挂牌公司退出做市的主要原因是控制三类股东进入，有“三类股东”持股的新三板公司IPO审核政策明确后，挂牌公司退出做市的动力将不复存在，这有利于做市板块的巩固和发展。…………第21页共55页第十七条采取做市转让方式的股票，拟变更为协议或竞价转让方式的，挂牌公司应事前征得该股票所有做市商同意。第十七条采取做市转让方式的股票，拟变更为竞价转让方式的，挂牌公司应事前征得该股票所有做市商同意。解析：修订后，盘中交易方式仅包括做市和竞价两种，协议转让只用于小额或特定事项交易，而且协议转让应为盘后或线下交易模式。因此这里将关于协议转让的表述删除。第十八条采取做市转让方式的股票，为其做市的做市商不足2家，且未在30个转让日内恢复为2家以上做市商的，如挂牌公司未按规定提出股票转让方式变更申请，其转让方式将强制变更为协议转让方式。第十八条采取做市转让方式的股票，为其做市的做市商不足2家，且未在30个转让日内恢复为2家以上做市商的，如挂牌公司未按规定提出股票转让方式变更申请，其转让方式将强制变更为竞价转让方式。解析：修订原因同上。…………第三章股票转让一般规定…………第三十六条全国股份转让系统对股票转让不设涨跌幅限制。全国股份转让系统公司另有规定的除外。解析：此前市场上出现了多起协议转让交易方式下，因投资者误操作导致以异常价格成交的案例；甚至出现了通过专门诱导投资者错误买卖来盈利的行为。因此协议交易大范围偏离正常报价，导致价格失去了公允性，已经影响到正常交易。鉴于以上情况此全国股转系统发布了《关于对协议转让股票设置申报有效价格范围的通知》（2017年3月24日发布，2017年3月27日实施），规定采取协第22页共55页议转让方式的股票，申报价格应当不高于前收盘价的200%且不低于前收盘价的50%。超出该有效价格范围的申报无效。因此原三十条不设涨跌幅限制的规定，实际早已经被修订了。第三十七条投资者买入的股票，买入当日不得卖出；做市商买入的股票，买入当日可以卖出。全国股份转让系统公司另有规定的除外。第三十六条投资者买入的股票，买入当日不得卖出。全国股份转让系统公司另有规定的除外。做市商在做市报价过程中买入的股票，买入当日可以卖出。…………第四章做市转让方式…………第六十七条全国股份转让系统对证券代码、申报价格和申报数量相同，买卖方向相反，指定对手方交易单元、证券账户号码相符及成交约定号一致的做市商成交确认申报进行确认成交。做市商间转让股票，其成交价格应在该股票当日最高、最低成交价之间；当日无成交的，其成交价格不得高于前收盘价的110%且不低于前收盘价的90%。第六十六条全国股份转让系统对证券代码、申报价格和申报数量相同，买卖方向相反，指定对手方交易单元、证券账户号码相符及成交约定号一致的做市商成交确认申报进行确认成交。做市商间转让股票，其成交价格应当不高于前收盘价的200%或当日最高成交价中的较高者，且不低于前收盘价的50%或当日最低成交价中的较低者。第六十八条做市商当日从其他做市商处买入的股票，买入当日不得卖出。…………第七十二条采取做市转让方式的股票，收盘价为该股票当日最后一笔成交价。第七十条采取做市转让方式的股票，收盘价为该股票当日最后一笔成交前15分钟成交量加权平均价（含最后第23页共55页当日无成交的，以前收盘价为当日收盘价。一笔交易）。当日无成交的，以前收盘价为当日收盘价。第五章协议转让方式第七十三条单笔申报数量不低于10万股，或者转让金额不低于100万元人民币的股票转让，可以进行协议转让。第七十五条投资者委托分为意向委托、定价委托和成交确认委托。意向委托是指投资者委托主办券商按其确定价格和数量买卖股票的意向指令，意向委托不具有成交功能。意向委托应包括证券账户号码、证券代码、买卖方向、委托数量、委托价格、联系人、联系方式等内容。定价委托是指投资者委托主办券商按其指定的价格买卖不超过其指定数量股票的指令。定价委托应包括证券账户号码、证券代码、买卖方向、委托数量、委托价格等内容。成交确认委托是指投资者买卖双方达成成交协议，或投资者拟与定价委托成交，委托主办券商以指定价格和数量与指定对手方确认成交的指令。成交确认委托应包括：证券账户号码、证券代码、买卖方向、委托数量、委托价格、成交约定号等内容；拟与对手方通过互第七十四条投资者可以采用成交确认委托方式委托主办券商买卖股票。成交确认委托是指投资者买卖双方达成成交协议，委托主办券商按其指定的价格和数量与指定对手方确认成交的指令。成交确认委托应包括：证券账户号码、证券代码、买卖方向、委托数量、委托价格、成交约定号、对手方交易单元代码和对手方证券账户号码等内容。第24页共55页报成交确认委托方式成交的，还应注明对手方交易单元代码和对手方证券账户号码。第七十六条全国股份转让系统接受主办券商的意向申报、定价申报和成交确认申报。意向申报应包括证券账户号码、证券代码、交易单元代码、证券营业部识别码、买卖方向、申报数量、申报价格、联系人、联系方式等内容。定价申报应包括证券账户号码、证券代码、交易单元代码、证券营业部识别码、买卖方向、申报数量、申报价格等内容。成交确认申报应包括：证券账户号码、证券代码、交易单元代码、证券营业部识别码、买卖方向、申报数量、申报价格、成交约定号等内容；若投资者成交确认委托中包括对手方交易单元代码和对手方证券账户号码，其对应成交确认申报指令也应包括相关内容。第七十五条全国股份转让系统接受主办券商的成交确认申报。成交确认申报应包括：证券账户号码、证券代码、交易单元代码、证券营业部识别码、买卖方向、申报数量、申报价格、成交约定号、对手方交易单元代码和对手方证券账户号码等内容。第七十八条全国股份转让系统收到拟与定价申报成交的成交确认申报后，如系统中无对应的定价申报，该成交确认申报以撤单处理。第七十九条每个转让日的9:30至11:30、13:00至15:00为协议转让的成交确认时间。第七十七条每个转让日的15:00至15:30为协议转让的成交确认时间。第25页共55页解析：关于协议转让的交易时间安排，可以参考股转系统官方微信公众号的宣讲图示：第八十条全国股份转让系统按照时间优先原则，将成交确认申报和与该成交确认申报证券代码、申报价格相同，买卖方向相反及成交约定号一致的定价申报进行确认成交。成交确认申报与定价申报可以部分成交。成交确认申报股票数量小于定价申报的，以成交确认申报的股票数量为成交股票数量；成交确认申报股票数量大于定价申报的，以定价申报的股票数量为成交股票数量。成交确认申报未成交部分以撤单处理。第八十一条全国股份转让系统对证券代码、申报价格和申报数量相同，买卖方向相反，指定对手方交易单元、证券账户号码相符及成交约定号一致的成交确认申报进行确认成交。第七十八条全国股份转让系统对证券代码、申报价格和申报数量相同，买卖方向相反，指定对手方交易单元、证券账户号码相符及成交约定号一致的成交确认申报进行确认成交。协议转让的成交价格应当不高于前收盘价的200%或当日已成交的最高第26页共55页价格中的较高者，且不低于前收盘价的50%或当日已成交的最低价格中的较低者。第八十二条每个转让日15:00，全国股份转让系统按照时间优先原则，将证券代码和申报价格相同、买卖方向相反的未成交定价申报进行匹配成交。第八十三条采取协议转让方式的股票，开盘价为当日该股票的第一笔成交价。第八十四条采取协议转让方式的股票，以当日最后30分钟转让时间的成交量加权平均价为当日收盘价。最后30分钟转让时间无成交的，以当日成交量加权平均价为当日收盘价。当日无成交的，以前收盘价为当日收盘价。第八十五条采取协议转让方式的股票，每个转让日的即时行情内容主要包括前收盘价、最近成交价、当日最高成交价、当日最低成交价、当日累计成交数量以及定价申报的价格、数量、成交约定号等。第八十六条采取协议转让方式的股票，全国股份转让系统公司公布当日每笔成交信息，内容包括证券代码、证券简称、成交价格、成交数量、买卖双方主办券商证券营业部或交易单元的名称等。股票转让公开信息涉及机构专用第七十九条协议转让不纳入即时行情和指数的计算，成交量在协议转让结束后计入当日该股票成交总量。每个转让日结束后，全国股份转让系统公司公布当日每笔协议转让成交信息，内容包括证券代码、证券简称、成交价格、成交数量、买卖双方主办券第27页共55页交易单元的，公布名称为“机构专用”。商证券营业部或交易单元的名称等。股票转让公开信息涉及机构专用交易单元的，公布名称为“机构专用”。第六章竞价转让方式第一节委托与申报…………第八十一条采取集合竞价转让方式的基础层股票，交易主机于每个转让日的15:00，对接受的买卖申报进行集中撮合。采取集合竞价转让方式的创新层股票，交易主机于每个转让日的9:30、10:30、11:30、14:00、15:00，对接受的买卖申报进行集中撮合。全国股份转让系统可以根据市场需要，调整集合竞价的撮合频次。第八十八条股票采取竞价转让方式的，每个转让日的9:15至9:25为开盘集合竞价时间，9:30至11:30、13:00至14:55为连续竞价时间，14:55至15:00为收盘集合竞价时间。第八十二条采取连续竞价转让方式的股票，每个转让日的9:15至9:25为开盘集合竞价时间，9:30至11:30、13:00至14:55为连续竞价时间，14:55至15:00为收盘集合竞价时间。…………第九十一条全国股份转让系统接受主办券商限价申报的时间为每个转让日9:15至11:30、13:00至15:00。每个转让日9:20至9:25、14:55至15:00，交易主机不接受撤销申报；在其他接受申报的时间内，未成交申报可以撤销。每个转让日9:25至9:30，交易主机第八十五条全国股份转让系统接受主办券商限价申报的时间为每个转让日9:15至11:30、13:00至15:00。采取集合竞价转让方式的股票，每次集中撮合前5分钟交易主机不接受撤销申报；在其他接受申报的时间内，未成交申报可以撤销。采取连续竞价转让方式的股票，每第28页共55页只接受申报，但不对买卖申报或撤销申报作处理。全国股份转让系统公司可以调整接受申报的时间。个转让日9:20至9:25、14:55至15:00，交易主机不接受撤销申报；在其他接受申报的时间内，未成交申报可以撤销。每个转让日9:25至9:30，交易主机只接受申报，但不对买卖申报或撤销申报作处理。全国股份转让系统公司可以调整接受申报的时间。解析：根据股转系统官方微信公众号发布的图形示意，完整说明了集合竞价交易时间的安排（下图涵盖了第十三条、十五条、七十三条的内容）：第九十二条全国股份转让系统对申报设置有效价格区间。……第八十六条全国股份转让系统对采取竞价转让方式的股票设置申报有效价格范围，超出该有效价格范围的申报无效。第八十七条采取集合竞价转让方式的股票，申报有效价格范围为前收盘价的50%至200%。无前收盘价的，成交首日不设申报有效价格范围，自次一转让日起设置申报有效价格范围。第29页共55页第九十二条全国股份转让系统对申报设置有效价格区间。开盘集合竞价的申报有效价格区间为前收盘价的上下20%以内。连续竞价、收盘集合竞价的申报有效价格区间为最近成交价的上下20%以内；当日无成交的，申报有效价格区间为前收盘价的上下20%以内。不在有效价格区间范围内的申报不参与竞价，暂存于交易主机；当成交价波动使其进入有效价格区间时，交易主机自动取出申报，参加竞价。挂牌后无成交的股票，对申报不设置有效价格区间。第八十八条采取连续竞价转让方式的股票，开盘集合竞价的申报有效价格范围为前收盘价的上下20%以内。连续竞价、收盘集合竞价的申报有效价格范围为最近成交价的上下20%以内；当日无成交的，申报有效价格范围为前收盘价的上下20%以内。挂牌后无成交的股票，对申报不设置有效价格范围。第二节成交第九十四条集合竞价时，成交价的确定原则为：……两个以上价格符合上述条件的，取在该价格以上的买入申报累计数量与在该价格以下的卖出申报累计数量之差最小的价格为成交价；若买卖申报累计数量之差仍存在相等情况的，按如下方式确定成交价：（一）开盘集合竞价时取最接近前收盘价的价格为成交价；无前收盘价的，取其平均价为成交价；（二）收盘集合竞价时取最接近最近成交价的价格为成交价；当日无成交的，收盘集合竞价时取最接近前收盘价的价格为成交价；无前收盘价的，取其平均价为成交价。集合竞价的所有转让以同一价格成交。第九十条集合竞价时，成交价的确定原则为：……两个以上价格符合上述条件的，取在该价格以上的买入申报累计数量与在该价格以下的卖出申报累计数量之差最小的价格为成交价。若买卖申报累计数量之差仍存在相等情况的，取最接近最近成交价的价格为成交价；当日无成交的，取最接近前收盘价的价格为成交价；无前收盘价的，取其平均价为成交价。集合竞价的所有转让以同一价格成交。第30页共55页…………第三节其他规定第九十六条采取竞价转让方式的股票，开盘价为当日该股票的第一笔成交价。开盘价通过集合竞价方式产生，不能通过集合竞价产生的，以连续竞价方式产生。第九十二条采取竞价转让方式的股票，开盘价为当日该股票的第一笔成交价。采取连续竞价转让方式的股票，开盘价通过集合竞价方式产生，不能通过集合竞价产生的，以连续竞价方式产生。…………第九十八条集合竞价期间，即时行情内容包括证券代码、证券简称、前收盘价、集合竞价参考价、匹配量和未匹配量等。……第九十四条采取集合竞价转让方式的股票，即时行情内容包括证券代码、证券简称、前收盘价、集合竞价参考价、匹配量和未匹配量等；若未产生集合竞价参考价的，则揭示实时最优1档申报价格和数量。……第九十九条……价格振幅或换手率相同的，依次按成交金额和成交量选取。股票转让公开信息涉及机构专用交易单元的，公布名称为“机构专用”。第九十五条……价格振幅或换手率相同的，依次按成交金额和成交量选取。基础层、创新层股票排名分别计算。股票转让公开信息涉及机构专用交易单元的，公布名称为“机构专用”。第31页共55页新三板制度改革前后对比之第三章《信息披露细则》修订解析及对比第32页共55页一、信息披露制度改革概述（一）制度修订背景信息披露规则是新三板市场的基础性制度，《信息披露细则》自2013年2月颁布实施以来，对于规范挂牌公司的信息披露起到了积极作用，初步建立了投资者与企业之间沟通的桥梁。目前挂牌公司数量已过万家，公司的规模大小、公众化程度千差万别，日益复杂多元的市场环境对信息披露等制度安排提出更高要求。同时投资者目光向创新层聚焦，对信息披露质量的需求逐渐提高。因此，有必要对现有制度进行调整，与市场分层相匹配，以满足不同市场主体的差异化需求。（二信息披露制度修订重点内容本次信息披露制度改革主要是为了实现市场不同层次信息披露的差异化。创新层公司股东人数较多，股票交易的撮合频次较高，因此公众化程度更高，须适度提升信息披露强度。而基础层公司信息披露强度基本保持不变。具体包括以下重点内容：1、提高创新层公司的信息披露频次，在原规则要求披露年度报告、半年度报告的基础上，增加披露季度报告的要求。2、创新层公司新增“业绩快报”与“业绩预告”制度。3、审计上从严要求，创新层公司须配合会计师事务所执行《审计准则第1504号——在审计报告中沟通关键审计事项》的相关规定，并且要求注册会计师定期轮换。4、在创新层公司中实现分行业信息披露。5、要求创新层公司必须设立董事会秘书，建立董事会秘书的准入考核机制，提高信息披露事务管理人员素质，减少无知犯错的情况。二、《全国中小企业股份转让系统挂牌公司信息披露细则》修订对比及重要条款解析第33页共55页注：修订前后内容一致的条款，均以省略号简化略过。修订前修订后第一章总则…………第二条在全国股份转让系统挂牌的股票、可转换公司债券及其他证券品种适用本细则。全国中小企业股份转让系统有限责任公司（以下简称“全国股份转让系统公司”）对上述证券品种的信息披露、暂停及恢复转让、终止及重新挂牌以及挂牌公司并购重组等事宜另有规定的，从其规定。第二条股票在全国中小企业股份转让系统（以下简称全国股转系统）挂牌转让的公司，以及其他信息披露义务人适用本细则的规定。全国中小企业股份转让系统有限责任公司（以下简称全国股转公司）对特定行业挂牌公司，或者挂牌公司股票发行、收购重组、股权激励、以及股票终止挂牌等事项涉及的信息披露有相关规定的，按其规定执行。全国股转公司对优先股、公司债券等其他证券品种涉及的信息披露有相关规定的，按其规定执行。解析：修订前只是规定披露事项，而未列明信息披露义务人，没有交易所自律监管的对象，修订后的表述列明了信息披露义务人为挂牌公司及其他信息披露义务人，同时列明了信息披露涉及的事项，这样规定更加严谨完善。第三条挂牌公司信息披露包括挂牌前的信息披露及挂牌后持续信息披露，其中挂牌后持续信息披露包括定期报告和临时报告。第三条挂牌公司信息披露包括定期报告和临时报告。解析：拟挂牌公司关于申报挂牌的相关信息披露要求，已有非上市公众公司监管指引系列文件及非上市公众公司信息披露内容与格式准则系列文件及全国中小企业股份转让系统业务规则（以下简称“业务规则”）第二章股票挂牌相关内容予以规定。第34页共55页而业务规则的第四章“挂牌公司”之第二节“信息披露”内容均为已挂牌公司的信息披露事项。之前将挂牌前的信息披露一并纳入，确实逻辑不清晰，因此予以删除，本细则所规定的信息披露仅特指公司挂牌后之披露行为。第五条……公司应当将董事会秘书或信息披露事务负责人的任职及职业经历向全国股份转让系统公司报备并披露，发生变更时亦同。上述人员离职无人接替或因故不能履行职责时，公司董事会应当及时指定一名高级管理人员负责信息披露事务并披露。第五条……创新层挂牌公司应当设立董事会秘书，由董事会秘书负责信息披露管理事务。基础层挂牌公司未设董事会秘书的，应指定一名具有相关专业知识的人员作为信息披露事务负责人，负责信息披露管理事务。解析：新三板市场进行分层前，并未强制要求挂牌公司必须设置董秘职位。自建立分层制度以来，开始强制要求创新层公司必须有董事会秘书，此前已有相关规定，这里予以明确而已。此外修订前第五条的内容，修订后调整至附则部分第五十五条。第六条挂牌公司应当在挂牌时向全国股份转让系统公司报备董事、监事及高级管理人员的任职、职业经历及持有挂牌公司股票情况。有新任董事、监事及高级管理人员或上述报备事项发生变化的，挂牌公司应当在两个转让日内将最新资料向全国股份转让系统