证券金融论文-银行资产债券化总贴现率确定模型研究

证券金融-银行资产债券化总贴现率确定模型研究 摘要：本文依据资产债券化的一般流程图，对每个过程的相关因素进行研 究，分析资产债券化全过程在一国进行的模式，提出我国资产债券化贴现发行 债券总贴现率的确定模型。然后对该模型的影响因素进行敏感性分析，比较各 因素变动对债券总贴现率的影响，最后借助案例对模型的全过程进行模拟。 关键词：资产债券化 债券 总贴现率 敏感性分析 在我国银行业，尤其是四大国有商业银行中的不良资产居高不下，资产债 券化不失为一个消化不良资产的良好工具。特别是随着我国银行体制改革的不 断深入，如何降低银行不良资产率，提高资本充足率的问亟待解决，实施资 产债券化将有助于这一问题的解决。 本文研究有两个假定：其一，假定资产债券化采用贴现发行债券的方式， 而对资产债券化采取付息债券的情况将另文研究，即设资产债券化发行的债券 是不付息的，投资者以低于面值的价格买入，到期收回面值；其二，资产债券 化不考虑相关经济业务的税收问题，即假定资产债券化参与主体获利的利率均 是税后利率。文章是站在特设工具机构（SPV）的角度，针对资产债券化全过程在一国内开展的模式，首先对资产债券化流程中各步骤所发生费用及影响因素 进行分析；然后对贴现发行债券总贴现率确定的模型进行研究；接着对影响模 型的因素进行敏感性分析；最后通过实证进行模拟。 资产债券化全过程在一国进行的总贴现率确定模型 资产债券化的一般流程 资产债券化的一般流程如下图，本文以该图为基础来研究债券总贴现率的 影响因素。 债券化过程相关费用的分析 按照资产债券化流程，下面对各个流程要素进行设定并分析： 流程?：发起人采用资产债券化方法进行融资时，资产评估机构将对其进 行评估，相关费用记为C。 1 流程?：在资产出售阶段，关键应保证“真实出售”，一般情况下，SPV 基于对基础资产的预期收回及损失情况，折扣购买基础资产，折扣率在购买之 前商谈。因而，我们主要考虑银行存款年利率（记为r）、基础资产预期年收1益率（记为r）、基础资产预期损失率（记为r）、“真实出售”时基础资产23折扣率（记为r）等，以此来确定资产出售的价格P。 41 设基础资产原始价值为P原，t为发行债券的年限，则应有下式成立： 流程?：进行资产债券化时，需要信用增强机构如保险、担保等机构的参 。 与，相关费用记为C2 流程?：发债之前，信用评级机构应对债券的信用状况进行评级，所需费 用记为C。 3 此外，债券发行还有以下费用的发生：通过资产债券化，发起人一般仍提 供收款等服务（流程?），因此，SPV应支付其服务报酬，记为C；债券票面4成本、相关印刷、法律咨询、债券承销、宣传广告等费用，记为C。 5 比较以上各项费用，票面成本占债券成本的较大比重，约为总成本的 9.70%-9.95%，其次是债券承销费，约为总成本的0.12%-0.17%。此外，随着债券发行竞争的日益激烈，宣传广告费用呈现上升的趋势。 债券总贴现率确定模型 结合前面所述因素分析，债券总贴现率（记为R）的取值范围可按如下方式确定： 设债券最高总贴现率可达到R，债券总面值为F，债券发行所得收入减去max 费用就是SPV筹集到的可用于支付发起人的资金，设为P，即有下式： 2 此外，SPV是不以盈利为目的的机构，则其发行债券净收入P2应等于支付给发起人的购买价格P，则有： 1 P=P(3) 12 债券发行时，必须要考虑到期偿还的问题，资产债券化采取贴现发行债券 的方式时就应考虑基础资产的收益要能够保证足额偿还发行债券的面值。基础t资产的预期收益为P×（1+r)(1-r) ，债券到期时的总面值为F，则应有： 原23 对于债券的发行，最核心的是债券总贴现率R的确定。资产债券风险较国债风险大，其总贴现率应高于同期国债总利率（记为r）；与公司债券相比，5主要应参照各债券评级结果，由于公司债券存在与公司整体有关的信用风险， 而资产债券往往经过信用增强，且以稳定的现金流为保障，若评级不比某一公 司债券的评级低，此时资产债券总贴现率可略低于该公司债券总利率（记为 r，r为税后利率），而若资产债券评级低于该公司债券评级，其总贴现率就66 应略高于该公司债券总利率；同时，资产债券总贴现率也不应高于同期银行贷 款总利率（记为r）。那么资产债券总贴现率R应满足如下不等式： 7 r5案例分析

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