中长期债券或有调整风险

中长期债券或有调整风险 6月伊始，机构纷纷对未来经济趋势和债券市场走势进行预判。机构表示，6月经济基本面及政策面利空和利多因素互相牵制，将使市场难于走出大的趋势性行情，资金面的波动将仍是主导市场走势的主要因素。机构认为，在未来经济回落、通胀上升的情况下，债市上涨空间有限，6月份应更多关注中长期债券调整的风险。 通胀升温经济放缓 机构在6月宏观经济预测中认为，目前基本面因素使得市场难以做出方向性选择:一方面，通胀预期升温;另一方面，经济增长出现放缓的迹象。 市场对通胀再次反弹的担忧显著。中金公司预测，受到食品价格全面上涨的影响，5月CPI同比将再创新高达到5.5%左右，6月份则可能突破6%。第一创业证券则预计5月CPI同比增幅将达到5.6%，同样认为6月CPI将破6%。 第一创业证券指出，本轮通胀的成本推动特征明显，物价上涨更多体现为全面性上涨。其中，非食品价格涨势显著，环比涨幅快于历史均值水平。去年10月以来，除今年2月外，非食品价格环比明显高于近10年平均水平。同时，短期物价风险也在上升。随着旱情在长江中下游地区蔓延，资本市场已出现恐慌，致使近期通胀预期明显升温。 对于经济增长速度，中金公司认为，受到去库存以及大宗商品价格回落的影响，PPI环比继续缩窄，同比增速将进一步回落至6.5%。工业增加值同比增速将继续回落，但降幅将放缓，显示去库存压力并不大，消费增速受汽车销量下滑的影响将继续回落，投资增速有望随工业品价格的回落而出现今年的首次下降，贸易顺差受出口增速放缓的影响而重新收窄。贷款增量可能大幅回落至4500亿元左右，M2同比增速也相应回落至15%以下。 兴业证券表示，在房地产调控、经济结构调整、货币政策紧缩以及投入成本上涨的影响下，国内经济增长出现放缓迹象。5月汇丰中国制造业PMI预览值为51.1%，创下10个月新低，显示制造业景气继续放缓。 机构总体认为，在通胀上升、经济增速回落的情况下，投资者对未来债市走势的预测面临两难，市场观望氛围浓厚。 资金供应前松后紧 多数机构认为，本周末迎来端午节假期，加上近期通胀预期大幅升温，市场再次面临加息敏感时点。通胀高企背景下，央行多次提出，稳定物价和管理好通胀预期是宏观调控的首要任务，稳健货币政策方向不会改变。然而，经历了连续加息和提高存款准备金率之后，政策进一步紧缩的空间也受到限制。同时，考虑到通胀高企和经济增速放缓的两难，过了此次加息时点，之后的政策选择可能更加关注控通胀和保增长之间的平衡。 平安证券等表示，与5月情况类似，如果基本面和政策面没有意外重大变化，资金面的波动将仍是主导市场走势的因素。随着导致近期资金面紧张的因素逐渐消减，近日来货币市场回购利率出现回落。虽然端午节假期来临，银行节前备付将一定幅度上收紧资金面，但在央行公开市场持续净投放资金、央票近期地量发行、财政存款缴款因素消减、外汇占款回落等因素影响下，预计6月中旬前，流动性将进入逐步宽松阶段。 央行5月份向公开市场净投放资金达到2030亿元，也是央行连续两个月向公开市场净投放资金。从公开市场到期量的分布来看，6月上旬到期量达到约3800亿元，而下旬则大幅减少，且银行仍面临季末资本充足率等监管，下旬资金面可能相对更为紧张。 此外，如果6月份开始执行贷存比日均考核，分析人士认为，部分在中上旬考核不理想的银行，也可能在下旬进行新一轮拉存款，进而加剧资金面的紧张。 兴业证券等认为，6月份加息的可能性依然存在，并且更有可能是以提高存款利率为主的非对称加息方式。存款准备金率是否会继续上调存在一定的变数，取决于外部流动性，如果外汇占款增量降至2000亿元以下或回购利率一直保持在3%以上，则有可能会暂停。 关注中长端风险 对于6月债市走势，目前多数机构均持略显谨慎的观点。从市场内外部的主要影响因素来看，5月份通胀水平可能进一步走高，加上市场资金面相对不甚宽松的流动性环境，将对债市表现构成制约。但与此同时，根据国信证券等机构的测算，主流机构的配置需求依然比较充沛，这也从另外一个方面给市场收益率带来支撑。 整体来看，目前债市的收益率对于经济下滑预期有所体现，对通胀则是体现不足，预计随着各项经济数据的陆续公布，基本面将促使债市出现调整。 兴业证券等机构观点也指出，从历史来看，2004年到2010年每年6月份，利率债收益率都 会出现较大幅度的上行。一方面，如果经济基础面和政策没有发生重大变化，资金面将仍是主导利率债走势的主要因素，而由于季末考核因素，6月底资金面将再次紧张。另一方面，在现实的通胀压力还在升高的情况下，中长端收益率对此却没有得到体现。综合考量之下，预计6月份收益率水平将出现上升，尤其长端收益率将易上难下。 不过，机构也表示，未来需求因素则在一定程度上呈现出相对利好。国信证券指出，按照目前商业银行贷款与债券托管量的最小比值和最大比值测算，预计商业银行潜在的债券需求仍将至少达到2000亿元至5000亿元，因此，预计6月份主流机构的配置需求将依然较为充沛。 中金公司认为，无论政策继续趋紧还是开始放松，对债市都是不利的。如果政策继续趋紧，超调会增加经济硬着陆的风险，虽然是对债券的中长期利好，但在此之前债市会先出现一轮明显的调整，或者说，政策要达到超调的程度一定会对债市造成影响，没有影响就不会是超调。如果政策放松，在通胀没有明显回落之前，将主要体现在信贷的放松而不是市场利率的下降，在这种情况下，债券上涨空间有限，反而可能因为对基本面预期的逆转和银行理财资金的分流而出现下跌。 机构总体认为，未来一段时间债券市场出现大的趋势性行情的机会较小，更多的可能是在震荡中观望某些影响因素的超预期和短期内资金面波动决定波段的走势。 中金公司认为6月份应更多关注中长期债券调整的风险。首先，由于5-6月份CPI超预期，市场对通胀下半年明显回落的预期在逐步修正，交易型机构的做多意愿会减弱。其次，6月份资金面的改善是有限的，回购利率仍将保持在3%以上，存款准备金率的持续上调已开始影响到配置型机构的债券投资需求，从一级市场的发行利率开始高于二级市场水平可以看出，需求的减弱从减持存量短债向减少中长期新债配置蔓延。 有关机构进一步分析表示，目前来看，近期资金面收紧影响到的主要还是短端，中长期收益率维持小幅下滑的趋势。支撑这波中长期收益率维持稳定的主要动力一是市场对加息进入尾声的预期;二是银行及保险的资金配置压力，两者均与未来政策面相关，这也是中长期债券存在风险的原因。