[资料]上市航空公司比拟剖析

[]上市航空公司比拟剖析 上市航空公司对比 本文由ub2010贡献 doc文档可能在WAP端浏览体验不佳。建议您优先选择TXT，或下载源文件到本机查看。 专刊:起飞，重归高速增长 编者按 民航体制改革后,航空运输业平均每年以高于国民经济的速度增长,近三年我国航空运输总周转量年均 增长率达到 16%。 今年上半年,受 SARS 影响,国内航空公司出现了行业性亏损。但是,进入 7、8 月份以来,民航运输总周转 量、旅客运输量和货邮运输量等指标均出现大幅回升。根据国家统计局进度统计数据,中国民航全行业 9 月 份完成运输总周转量 17.94 亿吨公里、 旅客周转量 134.86 亿人公里及货邮周转量 5.45 亿吨公里,分别较去年 同期增长 17.2%、16.3%及 11.4%。民航生产运输呈恢复性增长,中国民航业有望重归高速增长轨道。 之一:在更广阔的天地翱翔——国内上市航空公司盈利模式改进思路 优化航空产品结构，提高飞机利用率和运载率，是国内航空公司改进盈利模式的共同点。同时，各航 空公司还应扬长避短，采取符合自身条件的经营策略，以提升盈利能力及竞争力。一方面，我们可以借鉴 国际先进航空公司的成功运作模式，如国泰航空的高效率轮辐式网络化运营，新加坡航空的优质服务以及 美国西南航空的低成本战略;另一方面，由于中国航空公司的经营环境及所处的发展阶段不同，对于国外 航空公司的盈利模式又不能简单的照搬照套。 作为骨干航空公司的南方航空和东方航空，在民航重组过程中，应尽快构建自己的轮辐式航线网络， 建立和完善客户关系管理系统、收益管理系统和信息化管理系统，并通过加入航空联盟，提高自身产品的 吸引力，增强竞争力尤其是国际竞争力。 同时，由于南方航空和东方航空在机队构成、运营基地以及优势领域的不同，其策略也不可能完全相 同。南方航空在现阶段将更加侧重于建立国际与国内航线有机衔接、国内干线与支线互相补充的航线网络， 并以现代物流业的标准来逐步拓展其货运业务。东方航空则可在已经具有一定的国际航运业务优势的基础 上，增强远程国际航线的局部优势;通过开发联程、中转货运市场，继续推动货运业务的发展;此外，东 方航空还应加强财务管理力度， 降低成本支出。 作为目前最大的地方航空公司，海南航空在国内航线网络布局及干支互补运营方面已经具备了一定的 管理经验，特别是在支线运营方面已具有先行者优势。目前，单纯的国内支线运营仍处于困境之中，在支 线经营环境逐步改善的过程中，海南航空只能通过继续扩张和加强合作，以干支互补效应来提高整体经济 效益。同时，作为短程运输服务的提供者，可更多地借鉴低成本公司的运作经验，特别是高频度、高正点 率、简便快速登机以提高飞机利用率的经验，以及尽快开发和完善电子客票、网上售票系统等手段，提高 盈利能力。 为避免与东方航空直接展开正面竞争，上海航空在经营上势必采取缝隙战略，以独特的服务吸引自己 的目标客户;作为上海的基地航空公司，可利用上海这一枢纽港本身已经具有的集散、中转功能，加大优 势干线航线的运营力度;结合自身机型单一的特点，部分借鉴低成本战略的运营经验;依靠自身积累构建 大而全的运输网络存在困难，则可考虑在稳步发展的同时，寻找有利时机，更多地探索公司间的业务联合 和资本合作之路。 之二:谁飞得更高———国内上市航空公司经营状况比较 ?海通证券投资银行总部 桑继春 目前，国内 A 股市场上市的航空公司有南方航空、东方航空、海南航空及上海航空。此外，还有在 B 股市场上市的山东航空。鉴于山东航空规模较小，此处以四家 A 股上市航空公司为主予以比较。 经营成果比较 三季报显示，SARS 因素对于各航空公司的影响已相继消除。由于定位及经营策略的不同，各航空公 司受 SARS 影响的程度也有所不同。为此，本文通过比较第三季度经营成果及 2002 年相关数据，以剔除 SARS 这一非常因素的影响，反映各公司正常年份的经营状况及发展趋势(下同) 。 从季报来看，尽管各上市航空公司三季末仍表现为累计净亏损，但是，以第三季度为期的经营业 绩已全面盈利，其中以上海航空最为突出。在主营业务收入迅速回升的基础上，由于免缴民航基础设施建 设基金等原因，上海航空的毛利率水平大幅提高至 31%，同时，报告期内财务费用大幅下降，公司在报告 期内实现净利润 1.95 亿元、每股收益 0.27 元、净资产收益率 11.50%，均超过了其 2002 年全年水平。南方 航空及东方航空也在报告期内取得了强劲增长， 实现净利润分别达到去年全年的 74%及 87%。相比之下， 海南航空由于旅游旅客占比较大，市场启动较慢，毛利率降低，而年内财务杠杆继续放大，因此，报告期 内仅实现微利。 与行业发展趋势一致，各航空公司近年来主营业务不断增长。2002 年度，四家公司均实现盈利。其中， 南方航空在主营业务收入及利润指标方面处于行业领先水平， 海南航空及上海航空则表现出更高的成长性， 尤其是海南航空，由于采取了积极的并购重组及扩张战略，公司近 3 年的年均主营业务收入增长率达到 47%。作为地方航空公司，海南航空与上海航空虽然在规模上、市场地位上尚无法与三大直属航空集团抗 衡，但是，长期积累的市场化运作经验及相对灵活的运行机制使其具备了较强的盈利能力。2002 年度，上 海航空以净资产收益率 8.28%、 海南航空则以每股收益 0.25 元及毛利率 29.15%的业绩分别在四家公司中名 列第一。 从收入构成来看，四家公司均以航空运输业务为主，除上海航空外，其余四家公司航空运输收入均高 达 90%以上。其中，南方航空及海南航空更加集中于旅客运输业务，仅客运收入占全部收入比例分别达到 90%、92%，东方航空则在货邮运收入方面相对突出，占比为 19%。从客运收入地区分布来看，南方航空 国内航线收入占 78%，而东方航空的地区及国际客运收入占比则超过了其国内航线收入达 52%。 从期间费用占主营业务收入的比例来看，2002 年，各航空公司在财务费用方面出现了较大差距，海南 航空财务费用占主营业务收入之比高达 11%，远远超出其余四家 6-7%的水平，这与各家航空公司财务结构 相关。南方航空、上海航空及东方航空 2002 年末的资产负债率分别为 71%、76%及 79%，而海南航空在近 年来主要是利用举债融资的方式进行高速扩张，导致资产负债率升至 85%，2003 年 9 月末更是升至 92%， 高财务杠杆比例已形成了较重的财务负担。 财务状况比较 (1)资产规模比较 南方航空是四家公司中规模最大的一家，也是目前国内最具规模的航空公司之一。虽然规模经营并非 必然体现为盈利能力，但是，航空业的规模化经营确实具备一定的优势。如，规模较大的航空公司在飞机 采购、租赁、保险及销售代理等方面均具有较强的市场议价能力，选择同一机型或同系机型时在航材采购 及储备、飞机维修等方面具有一定的协同效应， 随着规模的扩大，航空公司通常会争取更多的航线及航班 资源，从而在飞机调度及收益管理等方面更加灵活有效，这些都将转化为成本优势。同时，规模较大的航 空公司在优化航线网络、增强市场影响力及提高市场占有率等方面更容易形成竞争优势。 (2)资产管理效率比较 由于票款回收的效率较高，上海航空的应收账款周转率远高于行业平均水平，有效的财务结算系统以 及营销系统为公司的正常运营提供了良好的保障。同时，由于尽可能选择同系机型且运营基地集中，上海 航空在四家公司中存货金额相对较低，存货周转速度也较快。此外，从资产结构来看，南方航空及上海航 空更加集中于固定资产，其中作为产生经济效益的直接来源的飞机及发动机占比分别达到 64%、62%(数 据来源:2002 年年报) ，高比例的核心资产配置往往意味着更高的总资产周转率。 经比较可见，南方航空和上海航空资产结构较优，总资产周转率相对较高，资产管理效率良好。 (3)偿债能力比较 民航业是一个资本密集型行业，由于国内外航空公司在经营中普遍运用财务杠杆，行业整体的资产负 债率水平较高。截止三季度末，南方航空的资产负债率(母公司)为 68%，在四家公司中为最低，在未来 形成较大的举债融资空间及扩张潜力;而海南航空由于近年来主要依靠债务融资迅速扩张，资产负债率已 相对为高。 从资产流动性来看，海南航空在现金、应收款项、存货等流动资产方面金额相对较高，流动比率、速 动比率也在四家上市公司中最高，资产流动性较强。 由于民航运输业具有票款回收保障性强的特点，相对较高的资产负债率通常不会对航空公司的短期偿 债能力构成大的威胁，良好的盈利能力则从根本上保障了航空公司的长期偿债能力。各公司已获利息倍数 均大于 1，其中，上海航空第三季度息税前利润为利息支出净额的 8.12 倍，在四家公司中最高，为利息支 出的补偿提供了充分的利润保障。 (4)现金流管理的比较 在正常经营年份，由于经营规模的扩大，各公司对营运资金的需求亦相应增加，现金及现金等价物的 年度变化通常为净增加。比较 2002 年各公司经营活动产生的净现金流与净利润，南方航空、东方航空、海 南航空及上海航空的该比率值分别为 9.3、13.6、5.9 及 2.8 倍，可见，各公司净利润的实现有充分的现 金保 障，公司具有持续发展的潜力。此外，各公司在利用经营活动产生的净现金流之外，普遍借助筹资活动以 满足投资活动对现金的需求，其投资活动主要为引进飞机以扩充机队规模。 今年前三季，由于 SARS 影响，除海南航空外的其他各公司均表现为现金净流出。此外，各公司投资 活动虽仍然在进行，但南方航空及上海航空在前三季主要是依靠自身经营活动产生的净现金流从事投资活 动，在筹资活动方面则表现为现金净流出，从而在非常时期较好地控制了总资产规模的扩张。 运营情况比较 (1)运输能力 与机队规模相称，南方航空在运输能力方面亦具有优势。如果能进一步提高飞机利用率，并且，如果 公司能随着新白云机场航空枢纽地位的确立更多地拓展远距离运输业务，同样的机队规模有望提供更大的 运力资源。 (2)运载率 海南航空在四家公司中运载率最高，其平均客座率达到 72.73%，总体载运率为 71.33%，分别较行业 平均值高出 10 个百分点左右。合理的航线设计，多种座级的机型，灵活的飞机调度及有效的收益管理，有 助于航空公司在运营中形成较高的运载率。与国际先进航空公司比较，我国民航行业的平均运载率指标仍 有待提高。 (3)运输量 与运力资源相称，南方航空的主要运输量指标也在四家公司中名列第一，其运输总周转量占全行业近 22%的市场份额。东方航空由于货邮运输业务较为突出而在货邮周转量方面与南方航空规模相当，其业务 量占公司总周转量的比例接近四成。 (4)单位收益 客运收益的高低与平均票价水平相关。根据民航协会用户工作委员会提供的《2002 年航空客运市场结 构调查与分析》 ，除海南航空以旅游旅客为主外，其余三家公司均以公务旅客为主，其中尤其以上海航空比 例为最高，2002 年公务旅客占比接近 70%。这种旅客构成与各航空公司所在地经济结构及地域特点相符。 市场结构差异决定了市场策略的不同，包括定价及折扣策略。因此，在四家公司中，上海航空客运收益水 平最高，每客公里收入达到 0.58 元，海南航空最低，平均为 0.53 元。 从货运收益来看，东方航空的货运收益在四家公司中最高，达到 2.46 元/吨公里。目前国内航空公司普 遍存在重客运、轻货运的现象，随着国内物流业的产业化，航空货运业务存在较大的市场机遇。 之三:谁将飞得更高———四家上市航空 公司盈利模式比较 鉴于对经营成果、财务状况及运营情况的比较分析发现，四家航空公司在盈利模式上存在一定的区别。 南方航空盈利模式 南方航空在四家上市航空公司中最具规模。公司总部位于广州，享有作为华南交通枢纽及依托珠三角 地区的环境优势。除广州之外，公司还拥有深圳、珠海、汕头、厦门、海口、郑州、武汉、长沙、桂林、 贵阳等地区航线基地，在国内形成了较高的市场占有率。 优质的资产构成特别是实力雄厚的机队，加上航线资源优势，较好地保障了南方航空的经营效率和盈 利能力。在经营中，南方航空以高于行业平均水平的飞机利用率、资产管理效率以及较低的单位成本、稳 健的财务结构、良好的现金流，取得了较高的盈利水平和未来发展空间。随着民航重组的深化和新白云机 场的建成，南方航空的经营将更上新台阶。 东方航空盈利模式 东方航空集团也是民航总局直属的三大航空集团之一，其总部及主要运营基地在上海。上海作为中国 经济龙头，正迅速向建设国际经济中心、贸易中心、金融中心和航运中心的目标迈进，进出口贸易的扩大、 商务活动的频繁、文化艺术的广泛将促进航空运输市场的进一步繁荣，东方航空的客货运输周转量也 有望相应提升。 与另外两家地方航空相比，东方航空在运力规模、航线资源等方面享有优势。在民航重组过程中，公 司将随着业务整合力度的加大而提高收益、降低成本，从而提升盈利能力。目前，在四家公司中，东方航 空的优势领域主要体现在部分高收益的国际航线客运和货运业务。 海南航空盈利模式 2002 年，在三大航空集团瓜分了 84.47%的市场份额之余，海南航空以运输总周转量占全行业 5.53%的 比例成为继新组建的三大航空集团之后中国最大的独立航空公司。 近年来，通过对长安航空、新华航空和山西航空实施兼并重组，海南航空获得了更多的优质航线资源 和更大的经营空间。目前，公司以海口、北京、宁波、西安和太原为中心，拥有覆盖华北、华东、华南、 中南、西南及西北地区五十多个大中城市的航线网络，初步形成了较为完善和合理的全国干支线航线布局， 通过干支搭配，提高了市场份额，增强了竞争能力。 在经营规模扩张的同时，海南航空通过优化资源配置，取得了良好的经营效率。尽管在中国目前的支 线运输市 场本身盈利空间非常有限，海南航空还是凭借合理的航线网络布局、有效的收益管理和优质的服 务，通过远高于行业平均水平的客座率和飞机利用率取得了较高的经营毛利，体现出干支互补的综合经济 效益。如能够在规模上进一步壮大实力，特别是在举债融资空间日益缩小的情况下尽快补充权益资本，减 轻财务负担，海南航空将获得更大的发展空间。 上海航空盈利模式 上海航空以上海始发全国重要城市的干线运输为主，不仅开通了上海至北京、广州、深圳、昆明、西 安、成都、沈阳等全国主要省会城市的航线，而且开通了上海至桂林、青岛、昆明、版纳、丽江、大连等 旅游城市，以及经济发展较快、具有一定公务、商务旅客的汕头、襄樊等全国中小城市的航线，形成国内 干线与支线相结合的多层次运输网络。 与东方航空一样，上海航空也以上海这一国际化都市作为运营基地，高比例的商务旅客构成使公司在 航线收益率方面享有得天独厚的优势。虽然公司在规模上无法与东方航空展开正面竞争，但是，优良的资 产质地和较高的资产管理效率，高效的财务结算和营销系统，良好的服务以及较高的客户满意度，使上海 航空做到了管理出效益，具备了良好的盈利能力。 之四:比肩力争齐飞——境外航空公司盈利模式借鉴 国泰航空 于 1946 年在香港成立并以香港为主要运营基地的国泰航空公司，是典型的轮辐式航线网络航空公司， 在全球八十多个城市提供定期货运及客运服务。依托香港这一国际航运枢纽，国泰航空构筑了联结北亚、 东南亚、中东、欧洲、太平洋及南非等地的国际航运网络，同时，作为成员之一，公司参与了创办航空联 盟“寰宇一家” ，享有联盟服务网络遍及全球 570 多个目的地的代码共享的运营网络。 作为成功的轮辐式航线网络航空公司，国泰航空具有极高的运营效率和盈利能力。在 1993-2002 年近 10 年的经营中，除 1998 年外，国泰航空在其余 9 年均取得了盈利。2002 年更是其业绩表现极佳的一年， 完成年度营业总额 330.90 亿港元，实现净利 40.03 亿港元，边际利润达到 12%;年末拥有空中客车及波音 等大型运营飞机 79 架， 机队平均日利用率 12.1 小时， 总体运载率 75.9%， 完成总周转量 9,522 百万吨公里， 客运收益 0.456 港元(约合人民币 0.483 元/人公里)，货邮收益 1.80 港元(约合人民币 1.91 元/吨公 里)，航班 准时率 90.7%。 轮辐式航线网络航空公司强调全方位的服务和复杂的管理系统，国泰航空在长期运营过程中积累了丰 富的产品设计和服务经验，并积极利用信息化手段实现管理创新，不断提高管理效率，如，在 2002 年，公 司推出“香港网上快证” ，让台湾居民通过互联网申请香港签证，在抵达香港国际机场后取证;在香港推出 Ultramain 系统，以追查和预计飞机及零件维修需求和成本;推出新的收益管理系统 COINS，以控制机位及 计价策略，等等。现代化的信息管理手段使复杂的轮辐式航线网络运营更为有效。 新加坡航空 在业界，新加坡航空以高品质的服务而闻名，多年来在国际知名评比中屡获“世界最佳航空公司”及 “全球最佳货运航空公司”等大奖。 在 2002/2003 财年，尽管面临巴厘岛恐怖爆炸、美伊战争一触即发以及 SARS 突然爆发等一系列事件， 新加坡航空仍实现年度营业额 105.15 亿新元，营业利润 7.17 亿新元，股东权益回报率达 10.4%;公司年末 拥有波音及空中客车等大型运营飞机 96 架，通航城市达 60 个，完成年度总周转量 14,059.5 百万吨公里， 总体载运率达 71.1%，平均收益 64.5 分新币(约合人民币 3.07 元/吨公里) ，其中客运收益 9.1 分新币(约合 人民币 0.433 元/人公里)。 定位于远程国际航班，新加坡航空致力于提供亲切贴心的机上服务。为使机上环境更为舒适，公司专 门请世界级设计师 Givenchy 对其商务舱进行规划设计。 2002 年， 公司更是斥巨资着手改造其波音机队的商 务舱， 使飞往各大主要国际城市的远程航班的商务舱客人都能享受到舒适的 SpaceBed 座椅以及新版的机上 娱乐系统 KrisWorld。此外，在公司的所有航班及所有舱位均配备有个人荧幕，机上娱乐项目极为丰富，乘 客选择可多达 200 余种。在餐饮方面，公司成立国际美食顾问团，邀请国际著名厨师为乘客精心口味 多样化的独特机餐;公司甚至专门邀请 100 多个 3-12 岁儿童试吃其儿童餐，以确保幼小乘客满意。 美国西南航空 在经历了“9.11 事件”及经济衰退之后，美国航空业遭到了沉重打击。在严峻的经营环境中，美国西 南航空一枝独秀，成为 2002 年美国主要航空公司中唯一盈利的一家，并且已连续 30 年实现盈利。2002 年， 公司实现 营业额超过 55 亿美元， 净利润 2.41 亿美元， 净资产回报率 5.7%， 如剔除 911 事件的影响， 1998 其 年--2000 年年均净资产回报率高达 18.23%。 低价位、低成本战略使西南航空成为今天美国最赚钱的大型航空公司。围绕着这一战略，公司在经营 管理中采取了系列的配套措施，形成了独特的盈利模式。 一是航线网络布局。美国西南航空定位于国内短途客运业务，采用中等城市之间点对点的航线网络结 构，并且不与其他航空公司形成联运服务，以降低管理成本，减少航班之间衔接可能引致的误点率，提高 飞机利用率。同时，选择中等城市和二流机场起降，既能确保快速离港，又降低了飞机起降过港的运营成 本。2002 年，公司的飞机日利用率为 11 小时 12 分钟。 二是科学的机队选型。公司全部采用波音 737 机型，既能满足其市场定位的需要，又能简化飞行管理， 减少航材储备，并极大地节约飞机维修费用。 三是方便快捷的登机服务。视飞机为公共汽车，不设头等舱，不指定座位，先到先坐，以促使旅客尽 快登机;在机场多点办理登机手续;建立自动验票系统，加快验票速度，等等。尽管 911 之后美国在机场 安检方面增加了许多新的要求，2002 年公司仍然将平均登机时间控制在 25 分钟以内。 四是全方位推行成本控制。如，限量提供机供品;所有机修业务外包;保持人员少而精;加强销售渠 道管理，降低销售费用，2002 年公司约 50%的销售额来自于互联网。 五是高密度的航班频率。高密度航班意味着更高的市场占有率及市场影响力，反过来又为航班频率的 进一步提高培育了市场，提供了客源，从而形成良性循环。2002 年，在公司运营的主要航线上，市场占有 率高达 69%，最高的凤凰城机场日离港航班达到 180 班。 上述种种，使美国西南航空有能力与竞争对手展开低价竞争。2002 年，公司平均运程为 720 英里(约 合 1152 公里) ，乘客收益率为 11.77 美分/人英里(约合人民币 0.61 元/人公里)，而每可用座英里运营成本仅 7.41 美分(约合人民币 0.38 元/座公里) ，平均票价为 84.72 美元(约合人民币 701 元) 。 相对于美国的 GDP 及人均收入水平，公司在票价上成功地实施了薄利多销的经营方法 1