【精品】证券交易所处理权问题研究20

【精品】证券交易所处理权问研究20 目 录 2.1 证券交易所处理权问题的缘起 ........................................................................................ 3 2.2 证券交易所处理权的法律性质 ........................................................................................ 4 2.2.1 证券交易所处理权的界定 ..................................................................................... 4 2.2.2 证券交易所处理权的法律性质分析 ...................................................................... 5 2.2.2.1 中国证券交易所的法律地位 ....................................................................... 5 2.2.2.2 证券交易所处理权的现行法律依据 ........................................................... 6 2.2.2.3 《证券法》等法律规范中的“行政授权”................................................ 8 2.2.2.4 证券交易所章程、上市的法律性质 .................................................. 11 2.2.3 证券交易所处理权的价值定位 ........................................................................... 14 2.3 证券交易所处理权的行使与成本分析 .......................................................................... 15 2.3.1 证券交易所处理权的概貌 ................................................................................... 15 2.3.2 证券交易所处理权行使的个例分析 .................................................................... 21 2.3.2.1 会员管理处理权领域 ................................................................................ 21 2.3.2.2 股票上市、暂停上市和终止上市处理权领域 .......................................... 24 2.3.3 我国证券交易所处理权存在的问题与原因分析 .................................................. 26 2.3.3.1 我国证券交易所处理权的有效性探讨 ..................................................... 26 2.3.3.2 我国证券交易所处理权存在的问题 ......................................................... 28 2.3.3.3 我国证券交易所处理权相对无序现状的原因分析 .................................. 30 2.3.4 证券交易所处理权行使的成本分析 .................................................................... 31 2.4 证券交易所处理权的诉讼风险与可诉性限制 ............................................................... 33 2.4.1 证券交易所处理权的法律后果 ........................................................................... 33 2.4.1.1 对上市公司或交易所会员声誉的影响 ..................................................... 33 对市场主体经济利益的影响 ..................................................................... 33 2.4.1.2 2.4.1.3 对市场从业机构与从业人员资格的影响 ................................................. 34 2.4.1.4 对市场投资者利益的影响 ........................................................................ 34 2.4.2 证券交易所处理权的诉讼风险 ........................................................................... 35 2.4.2.1 行政法与行政诉讼角度的考察 ................................................................. 35 2.4.2.2民商法与民事诉讼角度的考察 .................................................................. 38 2.4.3 证券交易所处理权可诉性的限制 ....................................................................... 39 2.4.3.1 减少证券交易所成为诉讼当事人的努力 ................................................. 39 2.4.3.2 证券交易所参与诉讼的程序问题 ............................................................. 40 2.5 证券交易所处理权的合理使用机制 .............................................................................. 41 2.5.1 证券交易所处理权行使机制的比较法考察 ........................................................ 41 2.5.1.1 美国证券交易所处理权使用机制考察 ..................................................... 41 2.5.1.2 其他主要证券市场的交易所处理权使用机制概览 .................................. 47 2.5.2 境外证券交易所处理权行使机制提供的借鉴 .................................................... 51 2.5.2.1 证券交易所处理权具有内在独立性 ......................................................... 51 2.5.2.2 证券交易所处理权行使受到政府机构的监督 .......................................... 52 2.5.2.3 证券交易所处理权的性质趋向单纯化 ..................................................... 52 2.5.2.4 证券交易所处理权的出发点和归宿是投资者保护和市场效率 ............... 53 2.5.2.5 证券交易所处理权的范围限于交易所市场内部 ...................................... 53 2.5.2.6 证券交易所处理权的运作注重公开和透明.............................................. 54 2.5.2.7 证券交易所处理权的运作有严格的程序机制 .......................................... 54 1 2.5.3 对我国证券交易所处理权行使机制的建议 ........................................................ 55 2.5.3.1 处理权行使机制的实体性建议 ................................................................. 55 2.5.3.2 处理权行使机制的程序性建议 ................................................................. 58 2.6 以自律监管为核心的处理权有序机制 .......................................................................... 61 2 第二篇 证券交易所处理权问题研究 课题负责人:吴志攀 课题研究员:郑顺炎 洪艳蓉 台 冰 廖 凡 课题协调人:李庆中 2.1 证券交易所处理权问题的缘起 证券交易所在证券市场中扮演着特殊的角色:它既是一个集中交易场所，又是由众多证券从业机构作为会员组成的市场中介组织;它既是市场运营组织，又是市场监管机构;既是上市公司、证券公司和市场交易活动的一线监管机构，又是政府管理机构监管的主要 1对象。这种特殊地位使得证券交易所居于承上启下的市场中枢地位。综观各国证券交易所的市场管理实践，其职能通常包括三个方面:一是对市场交易活动的监管;二是对上市公司的监管;三是对会员的管理。 我国《证券法》规定，证券交易所是提供证券集中竞价交易场所的不以营利为目的的法人。其管理职能也涉及这三个方面，主要包括:(1)进入证券交易所参与集中竞价交易的，必须是具有证券交易所会员资格的证券公司。(2)经依法核准的上市交易的股票、公司债券及其他证券，应当在证券交易所挂牌交易。证券交易所依照法律、行政法规的规定，办理股票、公司债券的暂停上市、恢复上市或者终止上市等事务。(3)因突发性事件而影响证券交易的正常进行时，证券交易所可以采取技术性停牌的措施;因不可抗力的突发性事件或者为维护证券交易的正常秩序，证券交易所可以决定临时停市。(4)证券交易所对在交易所进行的证券交易实行实时监控，并按照国务院证券监督管理机构的要求，对异常的交易情况提出报告。(5)证券交易所对上市公司披露信息进行监督，督促上市公司依法及时、准确地披露信息。(6)在证券交易所内从事证券交易的人员，违反证券交易所有关交易规则的，由证券交易所给予纪律处分;对情节严重的，撤销其资格，禁止其入场进行证券交易。 证券交易所在行使上述市场管理职能过程中，不可避免地需要运用法律赋予的权力和合同赋予的权利，以保证其职能的顺利实现。与此相配套，有关法规规章对证券交易所 3 的市场管理职能做了进一步的具体规定。例如，证券监管机构根据《证券法》的概括授权进一步授权证券交易所承担一定的监管职能;此外，证券交易所自行制定并经过监管机构批准的章程、业务规则以及证券交易所与上市公司订立的上市协议，构成了证券交易所行使市场管理职能的合法性依据。这些依据的法律性质不尽相同，由此产生的证券交易所在市场管理活动中所拥有的处理权可能也各自不同。 从处理权的法律属性看，包括行政权力、自治权力、民事权利。从处理权的来源看，包括法定授权、行政授权、行政委托、自律权利以及合同权利。从处理权行使的过程看，包括市场准入的批准权、市场交易活动的监控权、市场信息披露的监督权、停止交易和终止交易的决定权、市场信息的发布权、违规行为的处罚权，等等。 这些权力或者权利的行使往往涉及到不同市场主体的利益关系，因此难免会产生各种纷争。中国证券市场处于初建阶段，确切的游戏规则还没有完整地建立起来，即使有了一些规矩，但是人们的规则意识还尚未完全树立起来。“树欲静而风不止”，证券交易所作为一种专业性机构，往往会因为一些专业化的措施运用而招致人们的抗议和质疑，严重者甚至引致诉讼纷争。中国证券市场拥有6千多万股票交易账户，在传媒发达的时代，这种纷争的传播往往会一定程度上影响民众对证券市场的信心，也可能在一定程度上对交易所的顺畅运作造成困扰。因此，本着现实主义的态度，从理论上细致研究证券交易所处理权问题，对指导证券市场的相关法律实践，树立证券交易所合规运营的形象具有重要意义。 2.2 证券交易所处理权的法律性质 2.2.1 证券交易所处理权的界定 作为证券市场的一线监管者，证券交易所根据法律、法规、规章、政策、自律性规则和合同等的规定与授权，享有广泛的权限，执行着证券市场监管的职能。但这些职能所对应的职权当中，并不必然全盘都是证券交易所的处理权。 从证券交易所的功能来看，一方面证券交易所为证券活动提供交易场所和设施，制定证券活动的具体规则，起着市场组织者和服务提供者的作用。其作用对象主要是参与证券活动的各方，具有普遍性的特点。例如《证券交易所管理办法》(2001年修订)第11条规 2定中的证券交易所提供证券交易的场所和设施、制定证券交易所的业务规则、 设立证券 4 登记结算机构和公布市场行情、编制报表等就具有这方面的特性。另一方面，证券交易所身处证券市场的最前沿，即时监督证券交易活动和信息披露情况，起着市场秩序维护者和自律监管者的作用。其作用对象主要是具体的证券活动参与者，具有专门化的特点。例如《证券交易所管理办法》第11条规定中的接受上市申请、安排证券上市，组织、监督证券交易，监管会员和上市公司等就具有这方面的属性。不可否认，尽管证券交易所第二方面功能的实现有赖于第一方面功能所提供的基础，但这一方面的功能更多地直接牵涉特定证券市场参与者具体的权利义务，更接近于我们所探讨的处理权问题。 我们认为，不宜把证券交易所的职权(职能)与处理权混为一谈或者等同对待，处理权是包含于证券交易所职权中的下位概念。为本课题研究之需，将处理权界定为证券交易所有权行使的，可直接引起特定的证券活动参与者权利义务变化的权限。从处理权行使的效果来看，它或者影响证券活动参与者既存的法律关系，增强、削弱、限制或者取消其已享有的权益;或者使证券活动参与者进入新的法律关系当中，授予其享有某项(些)权益或者获得某项资格。 2.2.2 证券交易所处理权的法律性质分析 要明确交易所处理权的法律性质，首先必须明确享有处理权的主体——证券交易所的法律地位。与国际上通行的做法相比，我国的证券交易所地位有其独特性，这与我国处于向市场经济转轨的改革背景是分不开的。证券交易所定位的模糊性，使我国证券交易所处理权的法律性质也复杂难辨。我们首先对证券交易所的法律地位进行分析。 2.2.2.1 中国证券交易所的法律地位 《证券法》第95条第1款规定:“证券交易所是提供证券集中竞价交易场所的不以营利为目的的法人。”第98条第2款规定:“证券交易所的积累归会员所有，其权益由会员共同享有，在其存续期间，不得将其积累分配给会员。”第103条规定:“进入证券交易所参与集中竞价交易的，必须是具有证券交易所会员资格的证券公司。” 从以上规定看，证券交易所是不以营利为目的的会员制法人。我国深圳证券交易所在其章程中即规定:“深交所为会员制事业法人。” 分析我国《证券法》的规定，我国证券交易所与行政部门有着千丝万缕的关系。《证券法》第95条第2款规定:“证券交易所的设立和解散，由国务院决定。”无疑，这与国 5 际上通行的会员制或公司制证券交易所的设立、解散大相径庭。第100条规定:“证券交易所设总经理一名，由国务院证券监督管理机构任免”。第96条第2款规定:“证券交易所章程的制定和修改，必须经国务院证券监督管理机构批准。” 第113条规定:“证券交易所依照证券法律、行政法规制定证券集中竞价交易的具体规则，制订证券交易所的会员管理规章和证券交易所从业人员业务规则，并报国务院证券监督管理机构批准。” 从上述规定看，证券交易所的设立、总经理的任免、章程的制定与修改以及会员管理规则的制定，都需要经过国务院或国务院证券监督管理机构(目前即为证监会)的决定或批准。所以我国证券交易所应该是由国家设立的独立的会员制事业型法人。 我国目前处于从经济向市场经济过渡的转轨时期，这种独特的经济发展背景，使由国家设立的证券交易所带有比较浓重的行政色彩。相应地，证券交易所的处理权也具有两面性，既有一定的独立性，也带有一定行政性特点。我们下面就结合证券交易所处理权籍以产生的法律依据，对证券交易所处理权的法律性质加以分析。 2.2.2.2 证券交易所处理权的现行法律依据 在证券交易所处理权现行法律依据中，效力层级最高的是1994年7月1日开始施行的《公司法》和1999年7月1日开始施行的《证券法》。其中，对证券交易所规定得比较具体的是《证券法》。其次，是1993年国务院发布的《股票发行与交易管理暂行条例》和2001年经证监会修订后发布的《证券交易所管理办法》。再次，是证券交易所自己制定并发布的章程和业务规则，如《上海证券交易所章程》(1999年修订)、《深圳证券交易所章程》(1991年)以及由上海证券交易所、深圳证券交易所联合发布的《深圳、上海证券交易所交易规则》(2001年)等。 1、《证券法》的规定 《证券法》对证券交易所的处理权作了比较全面的规定。除了“证券交易所”的专章规定外，在“证券交易”、“上市公司收购”等章节中也涉及有关证券交易所处理权的规定。归纳起来，根据权限取得的方式不同，这些关于证券交易所的规定大致可分为两类:一类为法律明文规定的权限。这类权限又可根据承受义务的主体不同，进一步细分为:(1)对证券交易所交易规则的义务性规定(既是证券交易所的职责，也是其职权)。例如，第33条规定“证券在证券交易所挂牌交易，应当采用公开的集中竞价交易方式。证券交易的集中竞价应当实行价格优先、时间优先的原则。”第46条第2款规定:“证券交易所应当自接到该股票发行人提交的前款规定的文件之日起六个月内，安排该股票上市交易。”此类 6 的规定还有第37条、第38条、第53条第2款、第65条第2款、第66条第2款、第72条、第73条等条款。在第五章“证券交易所”一章中，对证券交易所的交易规则等做了进一步规定。(2)关于投资者、证券公司、上市公司等对证券交易所所负义务的规定。例如第60条所规定的要求股票或公司债券上市交易的公司，应当定期向证券交易所提交规定的中期报告。第79条规定在投资者持有一个上市公司已发行股份的5,时，应于一定时间内向证券交易所作出书面报告的规定等。第103条规定，进入证券交易所参与集中竞价交易的，必须是具有证券交易所会员资格的证券公司。此类的规定还包括第61条、第62条、第84条第2款、第86条、第89条等。另一类为国务院证券监督管理机构向证券交易所的授权性规定。例如第43条第2款规定:“国务院证券监督管理机构可以授权证券交易所依照法定条件和法定程序核准股票上市申请。”此类规定还包括第50条第2款，第57条、第108条等。 这些规定，根据其中所涉及的处理权权限范围的大小、效力影响的高低和法律后果的不同来区分，有的是关于证券交易所处置权的规定，一般仅涉及证券活动事务的管理，例如证券交易所的授予会员资格，允许使用席位，接受上市申请，组织证券交易，公布上市公司年度报告等;有的是关于交易所处罚权的规定，一般涉及证券交易所可以采取的具体处分(罚)措施，例如予以警告、批评、处以罚款、取消会籍、暂停或终止上市等。 2(《证券交易所管理办法》的规定 如果说《证券法》对证券交易所的规定较为原则，分布也比较散乱的话，那么证监会发布的《证券交易所管理办法》中的规定则比较全面具体，脉络也清晰得多。 在第三章“证券交易所的职能”中，第11条列举了证券交易所的9项职能，可以说是证券交易所处理权的集中汇总。下面对这些职能(亦可称为权限)中属于本课题范围内的处理权的法律性质及其可能产生的法律后果，先作一个简要分析: (1)接受上市申请、安排证券上市。《证券法》对证券交易所作了此种授权规定。 证券交易所据此所享有的处理权是否属于行政授权，其法律性质如何，我们将 在下文探讨。 (2)组织、监督证券交易;(3)对会员进行监管;(4)对上市公司进行监管。除了 组织证券交易外，这几项职能强调了证券交易所的监管权。可以看出，由于证 券交易所处于证券交易活动的前线，对交易活动能够实时监控，对会员、上市 公司也能做到一线监管，考虑到证券交易所所处的这种特殊地位和具有的独特 作用，证监会在《证券交易所管理办法》第五章“证券交易所对证券交易活动 7 的监管”、第六章“证券交易所对会员的监管”和第七章“证券交易所对上市公 司的监管”中又做了进一步详细的规定。但是，证券交易所由此所具有的监管 职能的法律性质，因我国证券交易所的法律地位比较模糊，也显得不甚清楚。 (5)弹性规定:证监会许可的其他职能。 这些职能中，有的属于证券交易所的一般事务处置权，有的属于证券交易所的处罚权，而有些职能则可能同时包括处置权和处罚权，比较复杂，需要具体情况具体分析。下文将通过分类展示证券交易所处理权的概貌。 3、章程、业务规则和上市协议的规定 证券交易所章程、业务规则和上市协议是证券交易所根据《公司法》、《证券法》、《证券交易所管理办法》和《上海证券交易所股票上市规则》(2001年修订)、《深圳证券交易所股票上市规则》(2002年修订)等的规定，对交易所处理权所作的进一步具体细化规定，这里不再一一穷举。 总体而言，处理权的法律效力来源，包括法律、法规、规章对证券交易所的直接授权性规定;法律、法规、规章规定行政部门对证券交易所授权的规定;证券交易所自己制定的章程、业务规则以及证券交易所与会员、上市公司等签订的协议的规定。这些法律依据，性质不尽相同，从而使籍以产生的证券交易所处理权的法律性质可能也各不相同。有的可能属于行政权，有的可能属于民事权，还有的可能同时带有行政和民事的色彩，成为一种准民事或准行政的处理权。下面，我们就处理权产生与存在的效力来源的法律性质进行分析，以期对这些处理权的法律性质和法律后果有比较明确的界定。 2.2.2.3 《证券法》等法律规范中的“行政授权” 正如前文所述，《证券法》对证券交易所做了有关“授权”的规定，例如第43条第2款、第50条第2款、第57条等。那么，这种授权性质如何，是否属于行政授权,证券交易所由此享有的处理权属于行政权力吗,其法律后果如何呢,要回答上述问题，我们首先要明了有关行政授权的基本理论。 1、关于行政授权的基础理论 3我国行政法上的授权理论迄今仍不成熟， 对其基本内容、基本要素的研究还很薄弱。 4对行政授权的理解，中外学者也不一致， 即使中国国内的专家学者，对行政授权的确切含义，也没有统一的认识。参考有关观点，我们认为，行政授权是依据法律、法规，或者上级行政主体根据工作需要并依据法律、法规的规定，授予一定组织或行政主体一定的权 8 5力，并监督受权主体在规定的范围内独立自主地完成某些工作的行为。 行政法的基本理论一般将行政职权依其产生的法律来源分为两类:一类是固有职权，即依据《宪法》和组织法的设立规定而产生的行政职权;另一类是授予职权，即依据《宪法》和组织法以外的其他法律或法规的授予而获得的行政职权。通常固有职权是行政职权设定的结果，授予职权则是行政授权的结果。前者是行政机关“先天固有”的职权而后者 6则是“后天授予”的职权。 有些学者对此持不同看法，如有学者认为应将行政授权分为固有授权和法律授权，即将第二类授予职权称为法律授权，但这在本质上与前述观点并无 7根本不同。 至于行政授权的对象，我国《行政诉讼法》只规定行政授权的对象是“组织”，但对该“组织”的性质、范围等并未有具体规定，有权机关也未对其作进一步解释。一般认为，行政授权的对象应包括法人组织和非法人组织，但不包括个人，并且以法人组织为主，向非法人组织授权只是一种例外或特殊情况。此外，这种“组织”包括行政组织和非行政组织。不过，“在我国，非行政组织行使行政职能的主要方式表现为行政委托，而由法律、 8法规直接授权的情形较为少见”。 行政授权的法律后果，一般认为被授权的组织取得行政主体资格，这也是行政授权和行政委托的主要区别之一。此时，行政主体是一个负担权利义务和责任的主体，能够以自己的名义实施行政管理并承担法律责任，也就是说，能独立地承担因其行为而引起的法律后果。所谓“以自己的名义”，是指“能以自己的名义对外行文，能以自己的名义作出处 1理决定，并能以自己的名义参加诉讼活动”。 2、《证券法》等法律规范中的“行政授权”问题。 《证券法》中涉及行政授权的第一个问题是:除了依据法律、法规的行政授权外，如果法律规定行政部门可对有关组织进行授权，如《证券法》第43条第2款，规定“国务院证券监督管理机构可以授权证券交易所依照法定条件和法定程序核准股票上市申请”，第57条规定“国务院证券监督管理机构可以授权证券交易所依法暂停或者终止股票或者公司债券上市”，那么证监会对证券交易所的这种授权是否属于行政授权呢, 我们认为答案是肯定的。也就是说，行政授权的权限可以不由法律、法规直接创设，而由行政部门依据法律、法规将自己的部分职能授予其他组织，但前提条件是行政部门进行这种授权必须有明确的法律或法规依据。 1 这方面的详细内容与分析可参见沈开举:《也谈行政授权——兼谈与行政委托的区别》，载《行政法学研究》1995年第3期，第30,31页。 9 有学者在划分行政处罚权的种类时，曾提出行政处罚权包括三种，一种是法律、法规直接授予行政机关以行政处罚权，即法律、法规直接明确的授权。这种授权具有普遍性，为数最多，也是典型的行政授权模式。第二种是法律、法规直接授予非行政机关的其他组织以一定的行政处罚权。这种职权亦来源于法律的直接授权，但此种情况并不多见。第三种是有行政处罚权的行政机关依法律或法规的明文授权规定，将其自身享有的行政处罚权授予其他组织或其所属机构行使。此类授权虽不同于上述两类实质上由立法设定的授权，但也属于行政授权。例如《森林法》及《森林法实施细则》规定:在森林防火期，县以上林业主管部门可以授权、委托非行政机关的组织对违反规定用火的，处以十元至五十元的 2罚款。 我们或者可以将此种授权称为狭义的行政授权。 参照行政处罚权的种类，根据权限的直接来源区分，行政授权可以分为:法律法规直 3接授权;行政机关根据法律法规明文规定而授权，即狭义的行政授权。 证券交易所根据《证券法》中第43条第2款、第50条第2款、第57条所获得的权限，均属于后一种情形。 与狭义的行政授权相对照，特别需要指出的一点是，如果行政机关在没有法律法规明文规定的情况下进行“授权”，这将被视为行政委托，其法律后果由“授权”的行政机关承担。《最高人民法院关于执行<中华人民共和国行政诉讼法>若干问题的解释》(2000)第21条即对此作了明确规定:“行政机关在没有法律、法规或者规章规定的情况下，授权其内设机构、派出机构或者其他组织行使行政职权的，应视为委托。当事人不服提起诉讼的，应当以该行政机关为被告。” 第二个问题是，规章是否可以作为行政授权的依据,根据我国《行政诉讼法》和《行政复议法》，“组织”作出具体行为，是依据法律、法规的授权(见《行政诉讼法》第25条，《行政复议法》第15条)。但是，根据《最高人民法院关于执行<中华人民共和国行政诉讼法>若干问题的解释》第20条和第21条，可授权的规范性文件范围则扩及到了“规章”。我们认为，最高人民法院的解释是比较符合现实情况和需要的。就证券立法而言，属于法律层级的只有《公司法》与《证券法》，除了《证券法》对证券交易所做了较为全面原则的规定外，有关证券交易所职能的详细规定，多体现在规章中。所以从实际情况出，我们认为规章也可以作为证券交易所获得行政授权的法定依据。《证券交易所管理办发 2 温晋锋、张泽想:《论行政处罚的授权与委托》，载《南京大学学报:哲学?人文?社科版》，1997年第3期，第174-181页;杨解君:《关于行政处罚主体条件的探讨》，载《河北法学》1996年第1期，第17页。 3 也有学者将此称为“行政转让”的，参见鄢超:《浅析行政授权与行政委托之界分》，载《行政与法》2003年第4期，第46页。 10 法》第99条也规定，“„„;国家有关法律、法规、规章授权由证券交易所处罚，或者按照证券交易所章程、业务规则、上市协议等证券交易所可以处罚的，证券交易所按照有关规定予以处罚，并报证监会备案;„„”，由此可见，《证券交易所管理办法》是认可规章授权的。 第三个问题比较复杂，即除了法律、法规的明确授权规定外，《证券法》中还有不少与证券交易所有关的规定。正如前文所述，这些规定包括证券交易所的义务以及投资者等对证券交易所所负的义务。那么，这些法律规定是否构成行政授权呢,我们认为对这些规定不能一概而论，需要具体情况具体分析。由于我国独特的历史与经济改革发展的特点，证券交易所的地位和性质不是十分明晰;而行政职权或职务的具体范围，也不是十分确定。根据《证券法》、《证券交易所管理办法》等对证券交易所职能做了列举规定，而这些职能在实践操作中又会进一步细化，这些职能哪些属于行政职能，哪些属于证券交易所的一般处置权，它们的法律后果如何，都需要具体分析研究。 对证券交易所的权限应依据证券交易所的性质，具体职权的法律性质，以及其是否属于行政职务的范围等来分析。而行政职务具体范围是什么,这还有待于我国行政法学界的专家学者进一步研究。例如制定规则权是否是一种具体行政职权,对证券交易所而言，制定规则属于证券交易所的一般处理权还是一种行政授权,这些问题的答案直接决定着这些规则，如章程、业务规则等的法律性质。以证券交易所的自律监管权为例，交易所的自律监管权包括:(1)股票和公司债券上市交易的核准权;(2)暂停、恢复、终止上市权;(3)停牌、停市权;(4)实时监控权;(5)信息披露监督权;(6)规则制定权;(7)处 4罚权。 这些监管权的法律性质就不完全相同，我们在下文证券交易所处理权的具体行使分析中会有进一步的阐述。 2.2.2.4 证券交易所章程、上市协议的法律性质 1、 证券交易所章程的法律性质 根据我国证券交易所的章程，证券交易所是“为证券的集中竞价交易提供场所、设施，„„，不以营利为目的，实行自律性管理的会员制法人”(《上海证券交易所章程》第3条)。一般地，会员制证券交易所章程的契约性是不言自明的，它就是证券交易所与会员之间确定权利义务关系的契约。会员必须遵守章程的各项规定，履行对证券交易所的各 4 李玉香:《论我国的证券监督管理体制》，载《中国政法大学学报》1999年第1期，第37,38页。 11 项义务。例如会员必须依照章程规定缴纳入会费、席位费和应当分担的经费，以章程规定为限承担对交易所的经济责任。会员违背章程规定的有关义务，应视为对证券交易所的违 5约行为，要追究其违约责任。 但是，就我国证券交易所章程而言，虽然证券交易所是“会员制法人”， 章程中也规定了很多不属于行政管理范围的证券交易所与会员之间的权利义务，但章程的法律性质却并非像一个明确纯粹的民事契约那样简单。 一方面，我国证券交易所带有比较浓厚的行政色彩:它的设立与解散，由国务院决定;总经理由国务院证券监督管理机构任免。尤其重要的是，章程的制定与修改，必须经国务院证券监督管理机构批准。另一方面，章程的一些具体规定，如《上海证券交易所章程》第12条中列举的对违反该所章程、业务规则及其有关规定会员的各种处分决定，主要是根据《证券法》的规定，由证券监督管理机构授权而作出的，属于行政授权。其性质应该属于证券交易所根据法律授权享有的行政处罚权。该条第一项至第七项分别属于行政处罚权中的申诫权、财产权和行为权。不过，最后一项“取消会员资格”则似乎又带有契约性的色彩，它到底是否属于行政授权，有待进一步研究。 因此，我们认为，我国证券交易所的章程，从制定章程主体的性质和章程的具体规定看，糅合了契约性和行政性的双重特点，可以将其称为“准契约性”的章程。 2、上市协议的法律性质 我国《证券交易所管理办法》第52条规定:“证券交易所应当与上市公司订立上市协议，确定相互间的权利义务关系。上市协议的内容与格式应当符合国家有关法律、法规、规章、政策的规定，并报证监会备案。交易所与任何上市公司所签上市协议的内容与格式均应一致;确需与某些上市公司签署特殊条款时，报证监会批准。” 与证券交易所章程相比，我国上市协议的行政色彩不是十分浓厚。根据该规定，上市协议的内容与格式报证监会备案即可，只有“确需与某些上市公司签署特殊条款时”，才“报证监会批准”。在英国，上市协议是一种“私人合同”。上市公司应按照上市协议履行义务，例如按规定缴付上市费用，向证券交易所送交公开说明书等上市文件，按期办理公告事项，应当遵守证券交易所的交易规则进行证券交易等。如果上市公司违反上述义务，应承担违约责任。证券交易所也应按照上市契约的规定，为发行证券的上市公司提供必要 6的上市服务。否则，也应承担违约责任。 我们认为，在我国，上市协议是证券交易所同上市公司订立的，明确双方相互权利义 5 韩松，《违反证券法的民事责任及其立法完善》，载《法律科学》1995年第4期，第41-47页。 6 可参见韩松:《违反证券法的民事责任及其立法完善》，载《法律科学》1995年第4期，第41-47页。 12 务关系的民事合同。其理由在于它是作为平等主体的证券交易所和上市公司之间签订的，内容主要是关于民事权利义务关系的协议。而且，“交易所与任何上市公司所签上市协议的内容与格式均应一致”，根据我国《合同法》第39条第2款，“格式条款是当事人为了重复使用而预先拟定，并在订立合同时未与对方协商的条款”，上市协议在通常情况下应属于格式合同。 在股票上市协议中，证券交易所股票上市规则的规定细致、全面并具有操作性，成为上市协议的主要法律依据之一。上市协议对证券交易所，规定了审查上市申请文件，批准股票上市的权利，同时这也是证券交易所应履行的义务，要求它及时、全面地审查与批准。此外，根据上市协议，证券交易所还具有对上市公司的日常监管权、查询权，以及根据证券交易所股票上市规则的相关规定而享有的一定的处分权。上市公司对证券交易所则负有信息披露、告知其重大事项、交纳上市费等义务。 从这些权利义务规定来看，与通常的民商事合同相比，我国的股票上市协议似乎带有一定的行政色彩。但如前文所述，这是由我国现阶段证券交易所地位作用不明晰造成的。根据行政法的原理，行政合同当事人一方必须是行政机关，即使行政机关委托他人代自己签订合同，代理方也必须以行政机关的名义进行相关行为。很显然，我国证券交易所不属于行政机关，订立上市协议时也是以自己的名义签署的。从本质上来说，证券交易所与上市公司是证券市场中平等的民事主体，只是前者尚未褪尽其行政之色。相应地，上市协议各条款规定的权利义务，也应属于民事权利义务的范围。 略举一例进一步分析。股票上市协议中通常有这样的条款:当上市公司违反协议时，证券交易所有权依据证券交易所股票上市规则的相关规定，给予上市公司相应处分。我们认为这仍然属于平等主体间、内容合法、双方意思表示真实一致的民事条款，虽然这样的条款常因证券上市及交易的特定特点，以及证券交易所的特定地位，其性质似乎界于民事合同和行政合同之间，不易判定。具体而言，当上市公司违反协议时，证券交易所自然可按协议条款，依股票上市规则对上市公司予以处分。不过，具体采取何种处分方式，以及具体处分行为的性质如何，则需要根据股票上市规则等法律法规来确定。与此相对应，当上市公司认为证券交易所违约时，自然也可以以违约为由，依据协议条款或相关法律规定，采取相应的救济措施。对属于《仲裁法》规定范围内的财产权益争议，在与证券交易所达成仲裁协议之后，可以提请仲裁解决纠纷。这些做法，都表明了条款的民事性。 13 2.2.3 证券交易所处理权的价值定位 如上所述，证券交易所处理权的存在有着多种法律依据，牵涉到多方主体，既有作为证券市场行政主管部门的证监会，也有以自律组织者身份出现的证券交易所，还有作为证券活动参与者的证券公司、上市公司等民商法律主体。在证券市场上，这些主体行使职权(权利)的价值取向可能不尽相同，甚至存在冲突与矛盾的地方。这种权限来源的多重性和价值追求的多样化，直接影响着证券交易所处理权在整个证券市场监管体系中的价值定位。 从我国的情况来看，证券交易所的形成和运作带有浓厚的行政色彩，与证监会存在着千丝万缕的联系。比较《证券法》第167条有关证监会职责的规定和《证券交易所管理办法》第11条有关证券交易所职能的规定，不难发现二者之间有着重叠和权限模糊的地方。而考察证券交易所十几年的运作历程，受制于我国特殊时代背景下所形成的政府主导型监管模式，在某种程度上，证券交易所被认为部分延伸了证监会的行政职能，缺乏组织上应有的独立性。 显然，这种职权的界定不明和组织上的附属关系一定程度上侵蚀了证券交易所行使处理权的独立性，使本应处于平衡状态的证监会行政监管和证券交易所自律监管二极张力演化成单向的作用力，作出处理决定的证券交易所往往被看成是证监会的传声筒或者代言人。一旦被处理对象或者市场投资者对处理措施不满，其情绪发泄的矛头首当其冲指向的必定是公布处理决定的证券交易所;而如果发生纠纷，因为权限的划分不明和证监会的行政强势，受到攻击的也可能首先是证券交易所。如此，就可能使证券交易所陷入一种有苦难言的困境当中——即某种程度上为没有独立性的处理权背负纠纷负担风险。 因此，就证监会与证券交易所二者关系这一层面的协调上，证券交易所处理权的基础性问题是谋求其组织本身的独立性，进而发展其处理权的相对自主性。 从我国证券市场的发展情况来看，短短十几年时间初步形成了一个生机勃勃、品种较为齐全、技术先进的资本市场，发展速度可谓相当迅速。不过也正是因为形成的时间过于短暂，许多证券市场的基本观念(例如诚信)尚未深入人心，证券违规、违法行为时有耳闻，有的造成的影响还比较严重。针对证券市场建立早期相对“无序”的状态，除了依靠证监会强有力的行政监管之外，更多的则是要建立、发展健全的自律监管，以应对千变万化、错综复杂的证券活动，促使证券市场走上自我发展的良性循环之路。 从我国的情况来看，自律监管的职能分配给了证券交易所和证券业协会。但考察《证 14 券法》第164条有关证券业协会职责的规定，其所起的作用是相当有限的。因此，自律监管的责任责无旁贷地落到了证券交易所的头上，而作为一线监管者的证券交易所，确实在这一方面有着诸多的比较优势。但问题在于，一方面，如上所述，证券交易所行使的处理权，搀杂着太多的行政成份，市场上有时甚至把它视同于证监会的行政监督，其令人服从的基础还是行政权力，而不是自律监管的成效;另一方面，即使不考虑处理权当中的行政色彩，而单从其运行机制来看。由我国证券市场的发展历程所决定，处理权的整体框架和体系构建仍然是处于混沌状态的，尤其是针对成员的处分、处罚决定，并没有提供相应的救济措施。被处理对象可能因为迫于证券交易所的强势地位而接受，无法作到口服心服。显然，这种处理权行使的效果主要是外力作用所促成的，其处理往往只能发挥即时作用，无法内化为证券活动主体日后自觉的自律行为，不利于证券市场自我管理、自我约束良好氛围的培育与发展。而这正是一个成熟的证券市场和一个成功的证券交易所所必需的。 因此，就证券交易所与证券业协会二者关系这一层面的协调上，证券交易所处理权的基础性问题是厘定彼此自律监管的合理分工与合作，使证券交易所有限的资源与精力发挥在市场最需要的处理权行使上。就证券交易所与证券活动参与者(被监管对象)二者关系这一层面的协调上，证券交易所处理权的基础性问题是提供一套合理、正当的处理权运行机制，在确保处理权权威性的同时实现其有效性，即不仅可以规制现行的活动，而且具有培养未来自律性的功效。 2.3 证券交易所处理权的行使与成本分析 2.3.1 证券交易所处理权的概貌 基于证券活动的多样性和复杂度，证券交易所为了实现其一级监管者的功能，确实需要拥有广泛而有效的处理权;而从法律层面来看，各种效力不同的制度规范确实也授予了证券交易所形式多样的处理权。这些来源不同，内容迥异的权限，构成了盘根错节、错综复杂的处理权集合，尽管涉及证券活动的方方面面，却至今难以有一条清晰的脉络贯穿前后，将其整合成有序的权限群落。 尽管总体上证券交易所处理权相对无序的局面有些差强人意，但从法律关系要素构成的角度，确实可以粗略地概览处理权的全貌。下面以不同的法律要素分类(主体、对象、 15 权利义务等)为，列举主要的证券交易所处理权。 从主体上看，处理权所涉及的调整主体包括会员，特别会员，上市公司，基金管理人和托管人，上市推荐人，合格境外机构投资者，相关公司中的董事、监事与高级管理人员，证券业从业人员和其他提供证券中介服务的机构等，范围可谓相当广泛。 从作用的对象来看，处理权涉及在证券交易所上市交易的所有金融基础产品和相应的衍生工具。就目前的情况而言，主要包括了股票(含A股和B股)，债券(含企业债券、公司债券、金融债券、政府债券和可转换公司债券)、基金(主要指封闭性基金)和债券回购。随着金融改革和金融创新的发展，其未来所调整的对象将呈扩大化的趋势。 从规范的领域来看，处理权主要涉及会员管理、上市公司管理、证券活动管理和证券从业人员管理几大方面。 具体而言，在会员管理当中，按照《证券交易所管理办法》第40条的规定，其所制定的会员管理规则的内容应包括“(一)取得会员资格的条件和程序;(二)席位管理办法;(三)与证券交易和清算业务有关的会员内部监督、风险控制、电脑系统的标准及维护等方面的要求;(四)会员的业务报告制度;(五)会员所派出市代表在交易场所内的行为规范;(六)会员及其出市代表违法、违规行为的处罚;(七)其他需要在会员管理规则中规定的事项”。因此，证券交易所相应地也就享有这些方面的处理权。 对于证券活动，则主要包括证券上市、证券交易和信息披露三大部分(对上市公司的监管内化在这部分内容中，不再单独说明)，其中每一部分，又各有更深一步的划分。例如按照《证券交易所管理办法》第51条的规定，其所制定的上市规则的内容应包括“(一)证券上市的条件、申请和批准程序以及上市协议的内容及格式;(二)上市公告书的内容及格式;(三)上市推荐人的资格、责任、义务;(四)上市费用及其他有关费用的收取方式和标准;(五)对违反上市规则行为的处理规定;(六)其他需要在上市规则中规定的事项”。而根据《证券交易所管理办法》第30条的规定，其所制定的交易规则的内容应包括“(一)交易证券的种类和期限;(二)证券交易方式和操作程序;(三)证券交易中的禁止行为;(四)清算交割事项;(五)交易纠纷的解决;(六)上市证券的暂停、恢复与取消交易;(七)证券交易所的开市、收市、休市及异常情况的处理;(八)交易手续费及其他有关费用的收取方式和标准;(九)对违反交易规则行为的处理规定;(十)证券交易所证券交易信息的提供和管理;(十一)股价指数的编制方法和公布方式;(十二)其他需要在交易规则中规定的事项”。如此，证券交易所也就获得这些方面相应的处理权。此外，根据《证券交易所管理办法》第62条的规定，证券交易所对上市公司未按规定履行信息 16 7披露义务的行为，可以按照上市协议的规定予以处理，并可以就其违反证券法规的行为提出处罚意见，报证监会予以处罚。 在证券从业人员管理中，根据《证券法》第116条的规定，证券交易所对在证券交易所内从事证券交易的人员，违反证券交易所有关交易规则的，给予纪律处分;对情节严重的，撤销其资格，禁止其入场进行证券交易。 从处理权的表现形式来看，由于权限的来源多样化，而证券交易所监管的范围相当广泛，在处理上又要求适应不同的需要，因此，其表现形式复杂多样，不一而足，既有一般的命令、决定，也有各种处分和处罚。这些处理权的性质如何，很难一概而论，主要取决于其权限的来源。粗略来看，证券交易所处理权的具体表现形式主要有: A、纠正违法、违规行为与相应的风险防范、善后处理措施一类，例如: (1) 责令改正，在许多法律规范当中都得到应用; (2) 对合格境外机构投资者超过持股限定比例未按规定处理的，通知其受托人和 托管人强制平仓(《深圳证券交易所合格境外机构投资者证券交易实施细则》 (2002年)第11条); (3) 对财务状况恶化和经营风险较大的会员于必要时提高保证金金额(《深圳证券 交易所会员管理暂行办法》(1999年)第18条第2款); (4) 对会员因受到处罚而影响其证券代理买卖业务的正常进行时，可将其代理业 务转给其他会员(上海证券交易所《关于加强会员管理的暂行规定》(1998 年)第10条); (5) 对财务状况和其他状况异常的上市公司实行特别处理，包括在公司股票简称 前冠以"ST"字样，股票报价的日涨跌幅限制为5,，实行退市风险警示(在公 司股票简称前冠以“*ST”字样)(《深圳证券交易所股票上市规则》第9章和 《关于对存在股票终止上市风险的公司加强风险警示等有关问题的通知》 (2003年)中的规定); (6) 上市公司股票暂停上市期间，为其提供股票特别转让服务，在公司股票前冠 7 例如在深圳证券交易所拟订拟定的《股票上市协议》第12条中就规定，上市公司有违反协议的(包括信息披露的内容)，深圳证券交易所可依据《深圳证券交易所股票上市规则》第12章的相关规定，给予其相应的处分。而《深圳证券交易所股票上市规则》第12章规定的对上市公司的处分措施包括:(一)责令改正;(二)内部通报批评;(三)在指定报纸和网站上公开谴责;(四)要求上市公司有关责任人支付3万元以上30万元以下的惩罚性违约金;(五)报中国证监会查处;(六)上市公司逾期交纳上市费用，本所除给予以上处分外，还可以每日按欠费金额的0.03,收取滞纳金。以上处分可以单处或并处。 17 以“PT”字样等(《上市公司股票特别转让处理规则》(2001年))。 B、批评、警告及否定性评价类，这类处理措施具有广泛的应用领域，包括: (1) 会员范围内通报批评，或者是内部通报批评; (2) 公开批评、谴责，或者是在指定的报纸和网络上公开谴责; (3) 对违反股票上市规则和董事、监事承诺的，公开认定其不适合担任上市公司 董事、监事(《深圳证券交易所股票上市规则》第12.2条); (4) 警告等。 C、授与、限制、取消资格、权利类，这类措施最为庞杂，也在最大程度上影响证券 活动参与主体的权益，常见的有: (1) 接受申请，授予会员资格、特别会员资格; (2) 批准会员在证券交易所从事的业务范围; (3) 核准、安排证券上市交易; (4) 证券复牌和恢复上市; (5) 决定是否撤销对上市公司的特别处理; (6) 限制席位的使用、转让; (7) 限制会员未经批准向外提供证券交易所提供的市场信息; (8) 限制在证券交易所或者通过证券交易所进行相关业务，限制业务范围或者限 制交易; (9) 暂停席位的使用、暂停业务、暂停交易、暂停上市; (10)取消(撤销)会籍、终止席位、取消各种证券从业资格(例如上市推荐人资 格、交易商资格)、取消交易、终止上市; (11)技术性停牌和临时停市。 D、罚款等有关涉及财产类，主要有: (1) 罚款，一般的处罚措施，根据违规、违法的情形决定具体的数额; (2) 收取滞纳金，例如对违反《深圳证券交易所席位管理暂行规则》(1994年)的， 要求其缴纳滞纳金;对上市公司逾期交纳上市费用的，可并处每日按欠费金 额的0.03,收取滞纳金(《深圳证券交易所股票上市规则》第12.1条); (3) 要求交纳惩罚性违约金，例如要求有关违反规则的上市公司，其关系责任人 支付3万元以上30万元以下的惩罚性违约金;或者是违反有关规则和承诺的 上市公司董事和监事支付3万元以上30万元以下的惩罚性违约金(《深圳证 18 券交易所股票上市规则》第12.1(四)，12.2(四)条); (4) 没收收益，没收违约保证金等，例如对已获证券交易所许可使用和传播其市 场行情的主体，如有违反规定，可将其所得收益交回交易所或者按合同没收 违约保证金(《深圳证券交易所信息管理暂行办法》(1993年)第17条)。 E、建议权类，基于证券交易所在证券市场的地位和上传下达的作用，这类处理权也具有相当威力，主要有: (1)建议上市公司更换董事会秘书或者终止对其的聘任，例如董事会秘书在执行职 务时出现重大错误或疏漏，给上市公司或投资者造成重大损失;或者有违反国 家法律法规、公司章程、证券交易所有关规定的行为，给上市公司或投资者造 成重大损失等时，证券交易所可以建议上市公司终止对其的聘任(《深圳证券交 易所股票上市规则》第5.1.8条); (2)对于证券违规、违法情况严重的，建议证监会处罚或者报证监会查处，充分发 挥证券交易所一线监管者的功能。例如证券交易所若发现验资银行严重违规，将 终止其资金结算资格，并建议中国证监会取消其设立新股验资专户的资格(《深 圳证券交易所新股验资专户管理暂行办法》()第12条)。对合格境外机构投资 者出现规定情形，未向证券交易所备案，情节严重的，报中国证监会查处。(《深 圳证券交易所合格境外机构投资者证券交易实施细则》第12条)。证券交易所对 上市公司未按规定履行信息披露义务的行为，可以按照上市协议的规定予以处 理，并可以就其违反证券法规的行为提出处罚意见，报证监会予以处罚(《证券 交易所管理办法》第62条)。证券交易所应当在其职责范围内，及时向证监会报 告其会员、上市公司及其他人员违反国家有关法律、法规、规章、政策的情况„ 国家有关法律、法规、规章规定由证监会处罚的，证券交易所可以向证监会提出 处罚建议(《证券交易所管理办法》第99条)。 从对证券交易所处理权的制约来看，由于处理权既可来自法律、法规和 规章的授权，也可来自行政主体的直接授权，还可以来自证券交易所的自律监管权(包括其自由裁量权)，因此存在着多种救济方式，主要有: (一)来自证券会的监督，可以体现为以下几个方面:第一，对于证券交易所依照证券法律、行政法规制定的证券集中竞价交易具体规则，会员管理规章和证券交易所从业人员业务规则，应报国务院证券监督管理机构批准(《证券法》第113条、《证券交易所管理办法》第15条)。这其中就隐含着对证券交易所处理权的立法审查;第二，证监会可以要 19 求证券交易所对其会员、上市公司进行处罚(《证券交易所管理办法》第99条第2款)，从而制约证券交易所怠于行使处理权的情形;第三，证监会认为证券交易所作出的暂停、恢复或者终止上市的决定不符合有关法律、法规和有关规定的，可以要求证券交易所予以纠正，或者直接撤销其决定(《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法(修订)》(2001年)第4条)，从而制约证券交易所滥用处理权的可能;第四，要求证券交易所基于自律监管权作出一些重大处理决定时，应在作出处理决定之日起一段时间内报证监会备案。 (二)证券交易所制定的规则内提供的制约。从这一层面来看，显得过于粗略和不甚规范、统一。就处理权的运作机制而言，除了在股票上市规则中规定证券交易所设立上市委员会对上市公司恢复上市申请文件进行审议并形成意见，证券交易所根据上市委员会的意见作出是否核准其恢复上市申请的决定之外(《深圳证券交易所股票上市规则》第10.2.12条)，往往在其所制定的规则中只规定证券交易所可以作出某些处理(处分、或处罚)或者简单地规定处理由理事会讨论决定，而没有提供具体的处理权行使的程序性规定(例如启动条件、执行部门、调查、听证程序等)。就处理权的救济手段提供而言，通常只针对限制交易(业务)、取消会籍类提供向理事会复议的救济，但声明复议期间不停止处罚决定的执行;而对于其他的处理(例如罚款、暂停席位使用)等则没有提供救济措施。而且，即使是同种性质的处理，有些规则当中只是规定了处理的种类，并没有规定相应的救济，这在证券交易所早期制定的规则中体现得尤为明显。例如1994年制定的《深圳证券交易所席位管理暂行规则》第4 .1 条的规定;1999年修订的《深圳证券交易所债券现货交易结算办法》第29条的规定等。不过应注意的是，在《深圳证券交易所境外机构B股席位管理规则》(2002年)第18条中规定:证券交易所与境外机构B股席位使用者之间的争议双方应当协商解决;协商不成的，应当提交中国国际经济贸易仲裁委员会仲裁，在救济方式上提供了仲裁解决方法。 (三)与证券活动参与者所签订的合同中提供的救济。这种情形常见于股票上市协议当中。按照证券交易所与上市公司所签订的上市协议，若双方当事人对上市协议的内容有争议，应当协商解决。协商不成的，提请中国证监会指定的仲裁机构仲裁(企业债券上市协议和证券投资基金上市协议中也有类似的仲裁规定)。但在其他的证券交易所与证券活动参与者的交往上，则是单方面地规定证券交易所的处理权和要求这些人员作出遵纪守法的承诺，对于处理权行使所引发的纠纷并没有提供明确的解决方式。 20 2.3.2 证券交易所处理权行使的个例分析 尽管上文按照法律关系要素的分类阐述了证券交易所处理权的概貌，但所展示的是处权各个层面上的情况，提供的是要素“点”的认识。为此，下文拟选择两个处理权领域理 为考察对象，以所关联的法律关系要素为横轴，以所牵涉的不同权限来源(法律依据)为纵轴，展示一般的处理权运作机制，从而透过个例的分析提供有关处理权整体“面”的认识。 2.3.2.1 会员管理处理权领域 1、证监会、证券交易所和证券业协会之间关于会员管理的权限划分 8从制定规则权来看。按照《证券法》第167条有关证监会的职责来看，其有权“依法制定有关证券市场监督管理的规章、规则，并依法行使审批或者核准权”，这其中就包括有关会员管理的规则，不过实践中证监会主要通过行使审批或核准权来实现这一方面的职权。证券交易所根据《证券法》第113条享有依照证券法律、行政法规制定会员管理规则的权限，并通过报证监会批准接受监督。这一权限在《证券交易所管理办法》中得到进一步细化，该法第40条规定证券交易所制定的会员管理规则应包括的内容，具体有会员资格的取得、会员业务报告、会员内部管理、席位使用、会员所派出市代表行为规范以及相应的处罚措施等各个方面。从实践来看，证券交易所确实也根据这些规定制定了相应的会员管理规则，下文将论及。而根据《证券法》第164条有关证券业协会职责的规定，其有权“制定会员应遵守的规则，组织会员单位的从业人员的业务培训，开展会员间的业务交流”。实践中，证券业协会在这方面制定的规则鲜有听闻，主要侧重于职业道德和操守方面。不过，近来制定的《中国证券业协会会员诚信信息管理暂行办法》(2003年)倒值得引起注意。从总体上看，有关制定会员管理规则的权限划分，还是比较界限分明的。 从对会员的监督管理权(不包括处罚措施，下文论及)来看。按照《证券法》第167条的规定，证监会有权对证券公司的活动进行监督管理;而《证券交易所管理办法》第11条规定证券交易所的职能包括“对会员进行监督”并且证券交易所还应“每年对会员的财务状况、内部风险控制制度以及遵守国家有关法规和证券交易所业务规则等情况进行抽样或者全面检查，并将检查结果上报证监会”(第47条)。在《上海证券交易所章程》中， 8 尽管制定规则权不属于本课题所探讨的处理权范畴，但因其关系到监管组织的管理权限和处罚能力，所以予以探讨。 21 证券交易所这一方面的职权进一步细化为“按照会员的风险管理水平进行分类管理，并实施日常监管”(第6条第(五)项)。此外，证券交易所制定的会员管理规则也体现了这方面的权限。而证券业协会，按照《证券法》第164条的规定，其职责当中也有“监督、检查会员行为”的内容。因此，在对会员日常活动的监督管理上，三个性质不同的监管组织都有权限，其责任范围的划分并不是泾渭分明的。 再看对会员的处罚(处分)权。按照《证券法》第167条的规定，证监会有权“依法对违反证券市场监督管理法律、行政法规的行为进行查处”，这其中就包括对会员的处罚(既有证监会自己主动处罚的，也有在情况(节)严重时，由证券交易所报证监会查处的)。而按照《证券交易所管理办法》第99条的规定，国家有关法律、法规、规章授权由证券交易所处罚，或者按照证券交易所章程、业务规则、上市协议等证券交易所可以处罚的，证券交易所有权按照有关规定予以处罚，并报证监会备案。不过，证监会可以要求证券交易所对其会员、上市公司进行处罚。值得注意的是，按照《证券法》第164条，证券业协会可以对违反法律、行政法规或者协会章程的会员，按照规定给予纪律处分。可见，在处罚权方面，三者仍然是共享权力，不过可以看出证监会的处罚权最强，具有很大的主动性，而证券业协会的则最为薄弱，证券交易所的，则相对平衡，不过受到制约。 2、证券交易所章程和会员管理规则中有关处理权的行使和相关制约 这个问题主要解决的是证券交易所与被监管对象的关系，以下侧重从处罚(处分)权的角度进行考察。 从自律规范中效力最高的章程来看。在《上海证券交易所章程》中，尽管其第12条从总体上规定了对违反章程、业务规则及其他有关规定的会员，证券交易所可根据情节轻重给予下列处分:(1)会员范围内通报批评;(2)在中国证监会指定报刊公开批评;(3)警告;(4)罚款;(5)限制交易;(6)暂停自营业务或代理业务;(7)取消会员资格。以上处分可单处或并处。证券交易所终止或取消会员资格的，须经证券交易所理事会讨论决定，并在决定后的5个工作日内向中国证监会备案，但通篇条款并未规定这些处分具体的行使程序和受处分相对方可以获得的救济措施。 再看证券交易所制定的具体会员管理规则。 就一般的会员管理来看。在《深圳证券交易所会员管理暂行办法》(1999年)第31条和上海证券交易所《关于加强会员管理的暂行规定》第31条都规定可对违反规则的会员，视情节轻重单处或并处:(1)在会员范围内通报批评;(2)在证监会指定报刊公开批评;(3)警告;(4)限制交易;(5)暂停自营业务或代理业务;(6)取消会籍。并且，会 22 员对以上第(4)、(5)、(6)项处罚有异议的，可以在接到处罚通知之日起15 日内向证券交易所理事会申请复议;复议期间该处罚继续执行。虽然有所救济性规定，但其范围有限，并且也没有具体指明这些处罚措施是由什么部门来操作的。 就境外特别会员的管理来看。两大证券交易所的规定则有所不同。按《深圳证券交易所境外特别会员管理规定》第18、19条的规定，证券交易所对特别会员的处罚措施有:(1)会员范围内通报批评;(2)公开批评;(3)警告;(4)限制其在本所或通过本所进行相关业务;(5)撤销会籍。并且对第(4)、(5)项的处罚有异议的，可自接到处罚通知之日起15日内向证券交易所理事会申请复议，复议期间不停止处罚决定的执行。而按照《上海证券交易所境外特别会员管理暂行规定》(2002年)第16条的规定，其处分措施有(1)警告;(2)会员范围内通报批评;(3)在中国证监会指定报刊公开批评;(4)取消会籍。并且对于取消会籍处分有异议的，可自接到处分决定通知之日起15日内向证券交易所理事会申请复议，复议期间处分决定不停止执行。显然，后者少了“限制其在本所或通过本所进行相关业务”这一强度处于“批评”和“取消会籍”之间的处置措施。尽管作为一种自律权，证券交易所有权自主地作出不同的决定，但可以想象，境内会员和境外会员的不同待遇、同一机构可能在不同交易所受到的不同待遇，以及这种没有过渡性的惩戒，是否符合我国证券市场对外开放和逐步完善的要求呢, 就证券交易席位的管理来看。先考察一般的席位管理。按照《深圳证券交易所席位管理暂行规则》第4 .1条的规定，证券交易所对违反规则的会员，可根据情节轻重，给以(1)警告;(2)缴纳滞纳金、罚款;(3)通报批评;(4)限制或暂停其席位使用。除此简略规定外，并没有提供任何的救济手段。而对于B股席位的处理，情况则大相径庭。按照《深圳证券交易所境外机构B股席位管理规则》第19条的规定，证券交易所可以采取(1)罚款;(2)公开批评;(3)警告;(4)限制交易;(5)暂停使用B股席位，暂停使用席位期间，该席位不得转让;(6)终止席位处罚措施。并且被处罚方对以上所有处罚有异议的，可自接到处罚决定通知之日起15天内向证券交易所理事会申请复议，复议期间该处罚不停止执行。此外，对于证券交易所与境外机构B股席位使用者之间的争议，要求双方应当协商解决;协商不成的，应当提交中国国际经济贸易仲裁委员会仲裁。很难想象，这种对B股席位的“优惠待遇”，其立足的依据又何在。相比于深圳证券交易所全盘提供救济的做法，上海证券交易所相对地缩减了救济范围。按照《上海证券交易所境外证券经营机构申请B股席位暂行办法》(2002年)第10条的规定，其可采取(1)警告;(2)会员范围内通报批评;(3)在中国证监会指定报刊上公开批评;(4)限制交易;(5)取消交 23 易资格处分。但只有会员对以上第(4)、(5)项处分决定有异议的，才可自接到处分决定通知之日起15天内向证券交易所理事会申请复议;复议期间该处分决定不停止执行。 2.3.2.2 股票上市、暂停上市和终止上市处理权领域 不同于会员管理，这一方面的权限主要是在证监会和证券交易所之间进行分配的。由于所处理的利益关系重大，往往法律当中对相应的适用条件已有较为明确的规定，因此在这一领域，主要考察处理权的运行机制与相应的制约。 1、证监会和证券交易所之间的权限划分 一是有关上市的权限问题。按照《证券法》第43条的规定，股份有限公司申请其股票上市交易，必须报经国务院证券监督管理机构核准。国务院证券监督管理机构可以授权证券交易所依照法定条件和法定程序核准股票上市申请。而尽管《证券交易所管理办法》第11条中规定证券交易所的职能包括“接受上市申请、安排证券上市”和《深圳证券交易所股票上市规则》、《上海证券交易所股票上市规则》第 1.3条都规定“公司申请经证监会核准发行的股票在本所上市，由本所审查同意后安排上市”，但从实践操作来看，显然，公司上市的实质性权利掌握在证监会的手中。一旦公司获得证监会的上市核准，证券交易所就只有顺理成章地安排其上市，充其量行使的不过是形式上的审查权。 二是有关暂停上市、终止上市的权限划分。按照《公司法》第157、158条的规定，如果(1)公司股本总额、股权分布等发生变化不再具备上市条件;或者(2)公司不按规定公开其财务状况，或者对财务会计报告作虚假记载;或者(3)公司有重大违法行为;或者(4)公司最近三年连续亏损，则由证监会决定暂停其股票上市。如果第(2)、(3)种情形之一经查实后果严重的，或者第(1)、(4)种情形之一，在限期内未能消除，不具备上市条件的，则由证监会决定终止其股票上市。可见，有关股票暂停上市和终止上市的权限是掌握在证监会手中的。不过，按照《证券法》第57条的规定，证监会可以授权证券交易所依法暂停或者终止股票或者公司债券上市;而《证券法》第66条也肯定了证券交易所可以依照授权作出取消上市公司上市资格的决定。再来看一下这些授权的具体应用情况。以《深圳证券交易所股票上市规则》为例，其第10.1.2条规定，公司出现第(1)、(2)和(3)种情形的，由证券交易所根据证监会的决定暂停其股票上市，但对于公司出现第(4)种情形的，则由证券交易所决定暂停其股票上市。在公司终止上市的权限划分方面，也是类似的情形(该规则第10章第3节)。而证监会2001年11月30日发布的《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法(修订)》则进一步规范了证券交易所行使暂停 24 上市、终止上市的权限。不过，该实施办法第4条规定:“中国证监会认为证券交易所作出的暂停、恢复或者终止上市的决定不符合有关法律、法规和本办法的规定，可以要求证券交易所予以纠正，或者直接撤消其决定”，对证券交易所施与必要的证监会监督。可见，虽然证券交易所获得了相应的授权，不过这种权力的行使，一方面要受到法律有关暂停上市、终止上市实质性条件的约束，另一方面则要受到证监会强有力的行政监督。因此在这方面权限的运作上，总体而言，证券交易所并没有太大的操作空间。 2、 上市、暂停上市和终止上市处理权的运行机制 对于上市审查和暂停上市决定的作出，《深圳证券交易所股票上市规则》并没有具体的程序性规定。不过，对于终止上市，则在第10.3.5 条指出先由上市委员会对终止上市事宜进行审议并形成意见，证券交易所再根据上市委员会的意见作出是否终止上市决定。而证监会2003年3月18日发布的《关于执行<亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法(修订)>的补充规定》第2条则表明，证券交易所可以组织专家委员会，对重大会计处理问题，作出独立的专业判断，而后可以依据专家委员会的意见作出相应的暂停上市、恢复上市或终止上市的决定。尽管相当简单，但也算是证券交易所为数甚少的处理权运作机制规定中的典范了。 3、对这类处理权的制约与救济措施 如前所述，证监会在这一方面有着实质性的权力，一旦公司获得上市核准，一般证券交易所就会安排其上市;而证券交易所如果行使暂停、终止上市权限不妥，证监会也有权纠正或撤销。可见，证券交易所在这一方面的处理权受到了非常强大的证监会监督权的制约。那么相对于证监会，被监管的相对方其救济措施如何，则是更应该关注的问题。考察《深圳证券交易所股票上市规则》和《上海证券交易所股票上市规则》的规定，对于证券交易所作出的暂停上市、终止上市决定，并没有提供给当事人相应的救济。此外，尽管两大规则的第12章都规定了对上市公司、上市公司董事、监事、上市推荐人和上市公司董事会秘书的处分，方式涉及内部通报批评、公开谴责、支付惩罚性违约金、取消上市推荐人资格、公开认定其不适合担任上市公司董事、监事等，但同样对这些措施也一概没有规定相应的救济措施。在深圳证券交易所制定的《深圳证券交易所证券投资基金上市规则》、《深圳证券交易所企业债券上市规则》、《深圳证券交易所可转换公司债券上市规则》、《深圳证券交易所债券现货交易结算办法》和《深圳证券交易所债券回购交易办法》等规则中，也同样存在着有处罚无救济的情形。 25 2.3.3 我国证券交易所处理权存在的问题与原因分析 2.3.3.1 我国证券交易所处理权的有效性探讨 上文关于证券交易所“点”、“面”的分析，较为系统地展示了证券交易所处理权的概貌。但显然，这是按照书面规则的规定而体现出来的处理权的集合。从证券交易所作为证券市场一线监管者的角度出发，更有必要去考察这些权限设置在实践操作中的应用情况如何。惟有如此，才能更深入地分析证券交易所处理权存在的深刻问题，并提出富有建设性的处理权行使改进建议。 从法理学的角度看，法律规范一般由假定(行为发生的时空、各种条件等事实状态的预设)、行为模式(权利和义务规定)和法律后果(含否定式后果和肯定式后果)三部 9分构成。 不同法律规范，其作用可能存在差异。但一般而言，由同一类法律规范组成的法都具有规范当事人行为(处理作用)，评价他人行为(评价作用)，预测未来行为效果(预测作用)、威慑违法犯罪行为(威慑作用)和教育其他法律主体(教育作用)等方面的作用。 就证券交易所处理权来看，同样也具有这几个方面的功能。不过，正如前文所述，从规范层面上看，交易所的处理权并不是一个井然有序、层次分明的权(力)利体系。就实践应用而言，处理权本身也未形成一个相互为用，互相补充的权力(利)系统。这种状况很大程度上损害了处理权功用的发挥。考察证券交易所在证券市场监管中应用处理权的情形，大体可以区分为下面几种，以处理权中最为显著的处罚权的行使为例进行说明:(1)虽然规定有此类权限，但实践中却从来没有使用过。例如上市规则中关于惩罚性违约金的处罚手段至今未被使用。(2)虽然规定有此类权限，但实践中基于多种因素考虑使用甚少。例如深圳证券证券交易所至今只使用过一次认定某人不适合担任董事资格的处理措施。此外，罚款措施也应用得比较少。(3)所规定的权限被频繁地加以使用，例如内部通报批评和公开谴责等。 在处理权有效性的分析上，首先应注意的是不能简单地凭借处理权措施使用的频率来判断相关处理权的效用。对待这个问题，应有辨证的观点:未被使用或者使用甚少的处理权措施，有时可通过预测作用、威慑作用和教育作用更大程度地预防违规、违法行为的发生，从而促进证券市场的有序发展;而使用过于频繁的处理权措施，则可能因为处罚的 9 张文显著:《法哲学范畴研究(修订版)》，中国政法大学出版社2001年版，第49页。 26 力度太小而难以发挥有效的处理作用，从而丧失应有的威信。因此，既不能因为某些处理措施处于休眠状态而否定其效用，也不宜因某些措施的便于应用而夸大其在维护市场秩序上的效用。 深圳证券交易所曾在一份名为《中外信息披露制度及其实际效果比较研究》的研究 10报告中对我国上市公司信息披露违规处罚的效果进行分析。 按照这份研究报告的调查，从1993年到2001年10月上旬为止，上海和深圳证券交易所共对上市公司的信息披露行为进行了189次处罚，处罚的主要形式有责令改正、内部批评、公开谴责、警告和罚款等。其中内部批评占到处罚总数的62%，公开谴责占到23%，二者合计占85%。再看处罚的效果，在受处罚的公司当中，约有21%的公司受到不止一次的处罚，而27-30%的公司在被处罚后两年内因同样的事由再次受到处罚。更值得注意的是，第一次所受处罚为内部批评的公司受到再处罚的概率高达20%。因此，这份研究报告在统计分析结论上得出“市场对上市公司信息披露违规处罚的反应程度(股价下跌)与处罚的公开性和处罚力度存在正相关，处罚的公开性越高，处罚力度越大，市场的反应越强烈;以交易所内部批评为主的上市公司信息披露处罚方式没有对上市公司产生足够的威慑力，对违规公司的股价、再融资能力与机会影响很小，这是我国上市公司信息披露违规行为屡禁不止的重要原因之一。”这样的分析实例事实上正折射出了我国处理权应用有效性存在的问题，应引起高度重视。 除了从被监管对象的反应来进行处理权有效性的评估之外，从证券交易所功能发挥的角度来考察，也是一个不容忽视的方面。如前所述，证券交易所在证券市场监管活动中，不仅要处理好与证监会、证券业协会的职能分工和协作问题，也要处理好自身与被监管对象的监管和被监管关系。本质上，证券交易所是作为证券市场上发挥自律监管作用的市场中介组织而存在的。证券交易所享有一定的处理权，既是其实现市场一线监管者作用，尤其是发挥自律监管者功能所必需的，也是其与证监会、证券业协会分工协作的体现。这样的处理权，应具有相当的现实操作性、强度层次性和弹性。可以说，一项处理权的分配，其实关系着证券交易所与其他监管组织体的互动和其自身的自律监管发展空间，而这未必与处理权在现实中是否得到实质性应用有关系。会员公司信息资料调取权的转移，可以算是一个耐人寻味的例子。2002年10月24日之前，这项权力是由证券交易所来享有的，但因为后来会员公司与证券交易所对会员信息资料的理解范围不一(是否包括客户的资料，前者持否定意见，后者持肯定意见)，证监会最后发文将该项权力收归自己享有。事 10 参见张育军主编:《深圳证券交易所综合研究所研究报告(2002年)》(上册)，经济科学出版社2003年版，第134-150页。 27 实上，如果按会员公司的意见来执行这项权力，则很难讲作为一线监管者的证券交易所该方面处理权的有效性是充分的;而从为避免减少市场争议而转移该项权力的结果来看，则不仅使证券交易所失去了这一方面的处理权，更可能影响到其日后其他一些处理权配套行使的有效性。尽管处理权的分配与处理权的有效性密切相关，不过，应注意的是，如果处理权设置不当，例如可用的适度的处罚措施很少或者在现实中缺乏操作可能，而常用的处理措施又难以奏效，也就无法准确地评价处理权的有效性。 2.3.3.2 我国证券交易所处理权存在的问题 证券交易所的处理权，虽然在长期的运做中，尤其是在我国证券市场刚刚起步的时代背景下，确实发挥了规范交易，稳定市场，促进竞争等多方面的积极效果，但同时这一领域也存在着不少显而易见的问题。归纳而言，主要可以体现在以下几个方面: 第一，从处理权的权限分配来看，牵涉到证监会、证券交易所和证券业协会的分工，更主要的是前二者的职责分工与合作问题。但由于多种因素形成的证券交易所缺乏应有的组织独立性、行政色彩浓重，导致证券交易所的处理权与证监会的权限存在着不少模糊之处。这一方面造成证券交易所的处理权在某种程度上成为证监会行政权行使的代替品;另一方面使本该由证券交易所行使的处理权在某种程度上又渗透着证监会的行政权力因素。例如本该由证券交易所制定的上市公司治理、独立董事、信息披露等规范性文件在我国则 11是由证监会来制定的。 如此，证券交易所的处理权就呈现出了既“外溢”又“紧缩”的怪状，陷入不“单纯”的状态。 第二，从处理权的系统化程度来看，由于处理权来源的政出多门和在市场运作中比较频繁的调整等多方面因素，处理权本身并未整合成一个层次分明，进退得宜的有效系统。有些处理权已经失效或者弃置不用，有些处理权过于原则而缺乏可操作性，有些处理权使用虽多但效果不佳，有些领域则属于处理权的盲区，等等。这些处理权有效性上的问题都急待改进、完善或者补充。 第三，从对处理权的制约来看，很明显地体现为以证监会行政监督为主，较大程度上漠视处理权相对人(市场力量)监督(通过提供救济手段方式)的倾向。这种现状的形成，再次暴露了我国证券市场的行政本位色彩和证券交易所的行政从属性。在上市资源稀缺的情况下，证券市场参与者首先谋求的是市场准入(即使面临许多制约)，而不是更深层次 11 上证联合研究计划第五期报告《证券交易所管理市场职能的法律性质研究》(2002年9月)，课题主持人:郑顺炎。 28 的救济;而完全仰赖证监会的单方主动体察，也就存在失察的可能和掺杂部门利益，难以有效协调个体、团体和公众利益的潜在危险。总之，处理权的这种发展脉络，对于我国证券市场之所以被称为“政策市”是负有不少责任的。 第四，从上海证券交易所和深圳证券交易所制定的规则来看，两大交易所对于处理权的性质和行使，存在着一些分歧。例如上文所述的，通常上海证券交易所使用“处分”一词来认定其处理措施，而深圳证券交易所则用“处罚”一词;再如，对于境外特别会员的管理，上海证券交易所并没有像深圳证券交易所那样提供“限制其在本所或通过本所进行相关业务”的过渡性处理措施。确实，处理权的来源如上所述，有着多样化的特点，两大交易所基于不同的认识有不同的规定是情有可原的。但问题在于，对于这些处理措施，如 12有提供复议的，都适用“复议期间不停止处分(处罚)决定的执行”， 如此一来，就不仅仅是一字之差或缺少某项措施的问题。它所暴露的正是证券交易所本身对处理权性质把握的模糊或者是犹豫不决，而这事实上既撼动了证券交易所作为自律监管组织所应行使的自律监管权，也影响了对证券活动相对人所应提供的救济。 第五，从处理权的运作机制来看，存在着不甚规范、透明度不高的特点。除了上文所述的证券交易所设立上市委员会审议暂停上市和终止上市事项外，对于其他处理权(包括处分、处罚措施)，证券交易所制定的规则里几乎没有权力(利)行使的相关程序性规定，包括具体由什么部门负责，如何启动，有何调查或审查步骤，决定书中应写明哪些事项与理由，作出决定的时间限制等。 第六，从上文处理权的概貌中，可以看出，在证券交易所制定的许多监管规则中，大部分情况下对所提供的处理措施不配套相应的救济手段，而在具体表现上，有两个现象值得注意:一是越是早期的规则，其处理权的规定越是简单，往往只列举了处理措施就结束了规定，例如1994年制定的《深圳证券交易所席位管理暂行规则》;而越是后期的规则， 13由于证券交易所本身权限的拓展和立法实践的发展， 其在处理权的立法处理上有了进步，但总体上并不令人满意(下文将论及)。二是对待同一性质的处理对象，采取了截然不同的处理方式，最为明显的是上文所述的普通席位管理的处罚措施毫无救济手段，而B股席位管理中，则不问处罚措施的类别，一概可以提请复议。注意到这里的B股席位是为境外机构所提供的，这种区别容易让人联想到对外资的“优惠待遇”，从而招来非议。 第七，就提供救济手段的处理措施范围而言，其标准也不甚统一，存在较大的随意性。 12 出于行政权的性质考虑，通常人们认为“复议期间不停止处罚决定的执行”是行政法中适用的准则。 13 例如上海证券交易所2003年7月5日发布了《上海证券交易所业务规则制定办法》，对其业务规则的制定进行指导和规范，应该说是一个很大的进步。 29 从总体上来看，通常对于限制交易、暂停业务和取消会籍三类处理提供向证券交易所理事会复议的救济。但正如上文所述，一方面，这种救济并未贯穿所有作出这类处理的规则，例如对同属于取消资格类的取消上市推荐人资格、取消交易商资格措施就没有提供救济;另一方面，则存在着无限制扩大救济的状况，例如在B股席位的管理中，对(1)罚款;(2) 公开批评;(3)警告;(4)限制交易;(5)暂停使用B股席位，暂停使用席位期间，该席位不得转让;(6) 终止席位等处罚就都可以进行复议。事实上这种救济权提供的现状，正反映了证券交易所没有主要根据处理权的本质和救济是否必要、有否实效来考虑救济手段的设置，而是在某种程度上漠视处理相对方的权益，没有完全尽到以保护投资者利益为核心责任的随意性。 第八，从所提供的救济手段的种类来看，显得过于单一，缺乏系统性多方位的制约。除了在B股席位争议和上市纠纷处理当中提及仲裁方式之外，通常对于其他有提供救济的处理措施，其一贯的救济手段就是向证券交易所理事会申请复议。这种模式有着诸多弊端: 14其一，按照规定，理事会并不是处理日常事务的机构， 由其担当证券交易所因日常监督管理引发的复议(往往需要在一定时间内作出处理)，其复议主体是否妥当，有否效率，值得考虑。其二，通常规则中只是简单地规定向理事会复议，却没有关于复议程序、复议决定时间、复议效力等的规定，因此从表面上看似乎是有所救济，事实上当事人并不能得到一个确切的答复;况且，复议期间还不停止决定的执行。其三，这种复议的救济，归根结底还是属于证券交易所内部的救济，而且还是证券交易所本身的救济，这种救济的透明度、公正性如何，在当事人心中是有存在疑问的。 2.3.3.3 我国证券交易所处理权相对无序现状的原因分析 如上所述，证券交易所的处理权存在着不少问题。这种相对无序局面的形成，无疑是与以下几个因素密切相关的: 第一，证监会与证券交易所某种程度上的权责不清，甚至是前者对后者部分功能的代替和权力渗透，模糊了处理权的操作。 第二，我国证券市场的形成和发展过程，带有明显的行政性和“摸着石头过河”的探索型发展特色。出台的法律规范很大程度上具有阶段性、应急性属性，彼此之间很大程度上欠缺应有的协调与传承。这些间接导致了处理权的政出多门和凌乱无序。 14 例如，按照《证券交易所管理办法》和《上海证券交易所章程》的规定，理事会是证券交易所的决策机构，理事会会议至少每季度召开一次。理事会会议须有三分之二以上理事出席，其决议须经出席会议的三分之二以上理事表决通过方为有效。 30 第三，为了促进证券市场的发育和维持投资者对证券市场的信心，我国的证券市场具有明显的“政策市”特点。在某种政策下出台的处理措施，往往就成为平息市场风波，抚顺民心的灭火剂。这种通常起到补丁效应的处理权行使，显然不会生成自成体系的权利系统。 第四，区别于国外证券交易所自发形成的特色，我国的证券交易所是在政府主导下建成的，总体上欠缺在自律监管实践中处理权行使的实务历练和经验积累，因此也就难以在短期之内形成对处理权的清晰认识和行使上进退得宜的把握。 2.3.4 证券交易所处理权行使的成本分析 作为一线监管者，证券交易所确实需要范围广泛、合理有效的权力(利)来处理证券市场上千变万化的情况。任何权力(利)的行使，都会对相对人和社会产生一定的影响或效应。这种影响既可能有好的、积极的一面(正效应)，也有可能是不好的、消极的一面(负效应或成本)。从证券交易所行使处理权的情况来看，确实在很大程度上制裁了证券违规、违法行为，规范了市场行为，维护了市场秩序和效率，比较有力地维护了证券业团体利益和投资者的整体利益。但为本课题研究之需，下文并不深入阐述处理权行使的积极效用，而是主要探讨处理权行使给证券交易所带来的成本，以求对完善我国证券交易所的处理权体系有所裨益。 从处理权行使发生影响的空间范围来看，既可能只在内部对证券交易所和相对人发生作用，也有可能对外扩散，造成对整个证券市场、资本市场和社会发展的影响。但显然这两种影响往往是表里关联，难以准确把握其界限与程度的。因此，在下文的分析当中，并不明确地予以区分，仅以处理权行使的成本统一予以指代。另外，在上文的一些地方(尤其是分析处理权存在的问题时)，已有涉及到相关的成本问题，以下也不再赘述。 从处理权运作的成本来看，主要会造成以下几方面的不利效果: 第一，如上所述，证券交易所的处理权存在着来源多样化的特点，而证监会与证券交易所的权责不清，造成处理权某种程度上的行政化则是其主要问题。一旦证券交易所行使了这一方面的处理权，市场上就有可能将其当作是行政权力的延伸，在法律没有明文规定此种权限的性质和受权主体地位的情况下，证券交易所有可能因此遭受来自行政诉讼方面的风险。另外，由于证券交易所的处理权范围相当广泛，所牵涉的多为证券市场参与者的民商事权利;而作为自律监管组织，证券交易所也是一般的民事主体。尽管从目前的法律规范来看，并没有非常明确地规定法律诉讼救济方式，但受处理的相对一方，仍然可以根 31 据《民法通则》和《民事诉讼法》当中的一般性规定，对证券交易所提起相关的民事诉讼。有关处理权的诉讼风险分析，详见下文第三部分的内容。 第二，证券交易所缺乏相对的组织独立性已使其处理权的行使背负行政色彩浓厚的非议;而从对处理权的制约及相关救济来看，倚重证监会单方主动的行政监督，相对漠视市场主体的平等型监督，无疑使处理权在行使过程中更强化了行政色彩。这在某种意义上其实是弱化了证券交易所的自律组织功能。这种影响的长期恶性循环，对于在市场的稳步发展过程中去建立、完善证券交易所的自律监管能力是非常不利的。此外，尽管处理权有时带有证监会行政决定之实，却是以证券交易所的名义对外作出的，对于外部人而言，其所有的好坏贬损针对的都将是证券交易所。无形中，证券交易所就可能要背负这样的名誉减损风险。 第三，从上述的阐述中，可以知道证券交易所对于处理权的行使本身并没有足够清晰的认识，存在着权限相对无序、运行机制欠缺、标准不一、救济措施不配套、协调等问题。这样的处理权现状，常使当事人无所适从，既不能对法律主体产生有效的规范、指引作用，又不能树立处理权本身的权威，使当事人自觉遵守。事实上，实践中违规主体接受处罚，一方面是迫于证券交易所的强势地位，一方面是考虑到上市资源本身的稀缺。尽管接受了证券交易所没有提供救济的处罚，但显然通过证券市场获得的收益远远胜过了处罚带来的损失。这或许一定程度上能说明为什么对证券违规违法行为会屡罚不止。可见，通过外力约束来实现的处理权并不有助于培养或形成市场主体自觉守法的内心动力。而致力于自律监管建设的证券交易所确实不宜再在目前这套不甚合格的处理权上走得太远，否则起到的恐怕将是南辕北辙的效果。 第四，上文所述当中，有提及对于批评、警告、限制交易、限制业务、取消会籍可以向证券交易所理事会请求复议，并且复议期间不停止处分(处罚)的执行。作为自律监管者，证券交易所行使的处理权并不能完全等同于行政权，而且因证券市场本身的特殊性，也不能与具体的行政事务同提并论。证券交易所对于处理既提供复议救济又不停止执行，例如对于批评、警告这类处分，一旦发布，证券市场敏感的触觉极有可能反应为证券价格的下跌，从而给当事人、投资者甚至市场带来巨大损失。如果后来复议结果表明这种处理是不适当的，由于证券市场的特性，其所造成的影响已是无法回复了。对于这方面的损失，可以比照行政赔偿抑或按照民事赔偿进行，如何计算损失等等，法律上并无任何规定;而赔偿的资金从何而来，更是不得而知。因此，证券交易所对处理权救济处理的不当，在实践中难免要遭遇如上问题。实务中可能会因为各方面的因素，抑制这种风险的爆发，但实 32 际上已减损了证券交易所的形象与威信。 2.4 证券交易所处理权的诉讼风险与可诉性限制 2.4.1 证券交易所处理权的法律后果 无论是法律法规授权，行政机关授权，还是基于合同权利，证券交易所处理权的行使必然会产生一定的法律后果。其法律后果主要表现在以下几个方面: 2.4.1.1 对上市公司或交易所会员声誉的影响 1999年证券交易所实行公开谴责制度以来，由于信息披露不规范而遭谴责的上市公司已近百家。这些信息披露方面的违规主要包括:信息披露不真实、信息披露不充分、信息披露不及时等现象。例如，2001年9月，深圳、上海两地的证券交易所就一口气公开 15谴责了银广夏等24家公司未按规定披露信息的行为。 按照《深圳证券交易所股票上市规则》、《上海证券交易所股票上市规则》规定，对上市公司、会员进行公开谴责属于在证券交易所层面上比较严厉的处罚。这是证券交易所对市场主体所作的否定评价，其后果就是对当事人形成心理压力，不利的社会舆论环境，就可能对相对人产生不利影响。公开谴责主要是道义上的否定，除了披露市场主体本身的详细情况外，还将市场主体违规的详细情况向市场公开。这必然使得市场投资者对市场主体的评价降低，有时受到公开谴责次数多了，甚至会对市场主体造成实质性的利益影响，上市公司的违规行为可能遭遇“用脚投票”而被市场遗弃。2001年2月颁布的《上市公司新股发行管理办法》明确规定:公司最近一年内因违反信息披露规定及未履行报告义务受到中国证监会公开批评或证券交易所公开谴责的，担任主承销商的证券公司应当重点关注，并在尽职调查报告中予以说明。可见，公开谴责与上市公司的配股、增发等再融资行为已经建立起一定的联系。 2.4.1.2 对市场主体经济利益的影响 证券交易所的处理措施，很可能对市场主体的经济利益产生直接或者间接的影响。例如，证券交易所不允许公开发行的股票进入证券交易所交易，或者对证券公司的会员资格申请，不予许可，都将影响其行为能力;证券交易所暂停或者终止某只股票的上市，必然 15 2001年09月04日 06:58 全景网络证券时报 33 损害该公司的持续公开融资资格和能力，对公司的持续发展产生负面影响。此外，《深圳证券交易所股票上市规则》、《上海证券交易所股票上市规则》规定，对于违反上市规则的上市公司，可以对公司或其董事、监事处以3万元以上30万元以下的惩罚性违约金。 2.4.1.3 对市场从业机构与从业人员资格的影响 从业资格制度源于社会化大生产条件下的行业自律。国家以法律的形式将不违反社会公平原则的行业自律规范加以认可，形成统一的资格证书制度，从而引导该行业有序发展。从业资格证书制度从本质上讲是一种国家认可的行业壁垒，它从形式上保证行业整体服务的水平。如果证券交易所取消市场主体参与市场交易的权利，必然对其财产权利产生重大影响。例如，深圳、上海证券交易所的上市规则规定，对于违反上市规则的保荐人，可以取消其上市保荐人资格;对于违反规则的董事、监事，可以公开认定其不适合担任上市公司董事、监事;对于违反规则规定的上市公司董事会秘书，可以建议上市公司更换。而且，《深圳、上海证券交易所交易规则》规定，会员违反本规则的，证券交易所可以限制交易、暂停自营业务或经纪业务、直至取消会籍。 2.4.1.4 对市场投资者利益的影响 证券交易所对上市公司股票暂停或者停止流通的处理，对市场投资者的利益影响巨大。公司股票停止在公开市场流通，从法律上并没有剥夺投资者的财产权利，但由于流通股票和非流通股票二者流动性不同，其价值存在相当大的差别。毫无疑问，公开流通性的丧失，间接损害了股票的投资价值。另外，证券交易所暂停股票交易的处理，也可能导致投资者丧失投资机会，这包括赢利或者止损的机会。2001年，上海证券交易所驳回水仙 16申请宽限期的请求。随后，中国证监会决定:自2001年4月23日起PT水仙终止上市。 9位PT水仙股东以上海证券交易所和证监会的有关PT股票的“游戏规则”前后矛盾，造成他们在投资PT水仙股票时蒙受重大损失为由，于2001年4月25日联名向法院起诉上海证券交易所和中国证监会。此外，证券交易所的不作为，例如，如果证券交易所负有职责制止或者及时披露市场违规行为，却没有及时予以披露或制止，也有可能影响投资者的利益。在亿安科技操纵市场股价案件中，股份曾经高度集中，股东人数一度少于1000人，按照《公司法》的规定，丧失了公司上市交易的条件。证券交易所虽然采取了一些必要的措施，但因种种原因，证券交易所的努力并没有向投资公众披露,故容易为市场质疑。 16 2001/06/25 17:22 三联生活周刊 34 总而言之，证券交易所处理权的行使，必然导致利益关系的直接或者潜在改变。其中，有些利益关系重大，必然会被纳入法律调整范畴。 2.4.2 证券交易所处理权的诉讼风险 在现代社会中，大凡具有独立法律人格者，想超然于 “诉讼”这种论辩是非的活动，近乎不可能。证券交易所作为市场组织者，直接面对各市场参与者的利益。当市场出现异常情况，市场参与者之间有可能将矛盾焦点转向证券交易所，从而使证券交易所面临诉讼的风险。我国证券市场建立时间虽短，但证券交易所偶尔也受到诉讼的纷扰。当然，从法律上讲，被起诉和败诉是两个完全不同的概念，被起诉并不意味着一定败诉。针对我国证券交易所的诉讼目前全部以失败告终，有的法院是驳回原告起诉，有的法院是驳回原告诉讼请求。但即使是针对证券交易所的不成功的诉讼，也耗费了证券交易所不少的人力、物力。从行为属性看，证券交易所的作为与不作为，都有可能引发诉讼。从诉讼种类看，行 17政诉讼、 民事诉讼都可能存在。 2.4.2.1 行政法与行政诉讼角度的考察 1、证券交易所制定的规则是否可诉 这需要区分两种情形:一是这些规则经过政府主管机构的批准、备案、批转、批复等程序。二是没有经过上述程序，而是由证券交易所自行制定的。 按照学界观点，政府主管机构的批准、备案、批转、批复等程序是自治规则获取法定效力的必要步骤。自治规则通过不同途径获得法定效力后，证券交易所依据这些规则进行的管理行为就应当受到行政法律关系的调整，相对人也可以据此对证券交易所的行为提起 18行政复议或者行政诉讼。 由于证券交易过程复杂、环节多，所以，除了中国证监会批准的规则外，证券交易所自己又制定了一系列相关配套的规则、细则或者措施。这就产生了一个法律问题，即这些规则、细则、措施是否必须为证券公司、上市公司和投资者所遵从,能否作为法院判案的依据,站在证券交易所立场，这些规则是经过会员单位共同制定的，对全体会员有约束力。 17 按照我国《证券法》的规定和从市场实践来看，证券交易所的总经理由中国证监会任命，所制定的规则必须经过中国证监会的批准。证券交易所与中国证监会具有很强的行政上的联系。证券交易所的决定是否可以要求中国证监会复议或者进行审查，也是一个非常值得讨论的问题。鉴于本部分主要讨论诉讼问题，故略过不表。 18 黎军，《行业组织的行政法问题研究》，北京大学出版社2002年5月版，第171页。 35 上市公司股票在证券交易所上市时，所签订的《股票上市协议》及其附件《上市公司高级管理人员承诺书》均明确要求他们“保证遵守交易所现有的和将来作出的有关规定”。而且，这些规则已经公布，投资者入市交易时，在与证券公司签署的合同中也承认遵守这些规则。从民法诚实信用原则和合同法尊重当事人合法约定原则的角度出发，投资者在入市之前已知有这些规则规定，而后才入市交易，对规则有异议可在入市之前提出或不参与交易，既然参与了，就应承认当时的约定。而从投资者的角度出发，这些规则未正式经过证监会批准，因此对规则的合法性存有疑虑。我们认为，即使这些规则所规定的属于一种市场组织纯内部的权力，完全依靠会员之间的契约安排，客观上也有进行司法审查的必要: 首先，如果证券交易所规则的运作涉及到会员之外的第三人，那么，如何判断规则的效力，如何处理证券交易所与第三人之间的争端,这些都必须对证券交易所的规则进行司法审查。其次，当证券交易所规则的运作结果明显违反了法律的基本规定或者严重损害社会公共利益时，在这种情形下对证券交易所规则进行司法审查自是合理的要求。再次，在证券交易所运作中，容易在证券交易所与会员之间产生地位不平衡的现象，对类似事情有必要通过司法审查予以纠正。 司法审查是一种事后性审查和偶然性审查。司法审查机制的存在会使证券交易所感到 19自己头上悬挂着法律之剑，从而减少采取一些显而易见的严重违法措施的可能。 2、证券交易所的处理权可能受到的挑战 在英美法系国家，判断一个组织的某个行为是否属于行政诉讼的受案范围，并不是由该组织的主体性质来决定，而是取决于该行为所行使的权力性质。即不论该组织的性质如何，只要它行使了公共权力，对具有公共性的事务进行了管理，那么该行为就应该纳入司法审查的范围。由于证券交易所的大部分行为都是行使公共管理权，因此，其行为理应受到行政法的规范。在一些大陆法系国家，证券交易所是被当作公法人纳入行政法调整范围的。证券交易所作为公法人，其行为也是一种公法行为，因而由这些行为引起的纠纷由行 20政法院受理。 也就是说，无论是在英美法系国家还是在大陆法系国家，交易所在理论上 21都可以成为行政诉讼的被告。 我国传统行政法学主要是从主体角度来界定行政法的调整范围。由于我国法律上没有 19 鲁篱著，《行业协会经济自治权研究》，法律出版社2003年7月版，第188,189页。 20 随着社会发展，大陆法系国家的行政主体概念不再局限于公法人范畴，而是从行为本身的性质及涉及权力的性质来判断它是否具有行政主体资格。参见蔡震荣:《德国行政法上公法人》，载《当代公法理论》，台湾月旦出版公司1993年版。转引自黎军，《行业组织的行政法问题研究》，北京大学出版社2002年5月版，第180页。 21 参见黎军，《行业组织的行政法问题研究》，北京大学出版社2002年5月版，第175-181页。 36 公法人的概念，因而对行政主体的界定相当狭窄，一般将行政权的行使主体定位于行政机 22关。例如，按照我国《行政诉讼法》第2条规定， 行政诉讼审查的对象仅限于“行政机关和行政机关的工作人员的具体行政行为”。但值得注意的是，2000年3月颁布的《最高人民法院关于执行〈中华人民共和国行政诉讼法〉若干问题的解释》第1条第1款的规定 23改变了这种状况，“具有国家行政职权的机关和组织及其工作人员的行政行为”被纳入行政诉讼的受案范围。这在事实上扩大了可诉行政主体的范围，也就是说可诉行政行为的主体不仅包括行政机关和法律、法规授权的组织，而且包括大量的具有国家行政职权但不具有公法人资格的非政府组织和机构。因此，对于可诉行政主体来说，重要的不在于其组织形式，而在于其是否具有国家行政管理职能，在于其是否可以自己名义独立行使国家行 24政管理职权并承担相应的法律责任。 正如前文所分析的，证券交易所行使的管理权力并非“铁板”一块，而是有三方面的法律渊源，并不是证券交易所的所有管理行为都将引起行政法上的责任问题。我国《行政诉讼法》第25条第4款规定:“由法律、法规授权的组织所作的具体行政行为，该组织是被告。” 因此，当证券交易所根据法律、法规的授权行使管理权力时，行政法对此进行调整，证券交易所要承担行政法上的责任。《最高人民法院关于执行〈中华人民共和国行政诉讼法〉若干问题的解释》第20条第3款规定:“法律、法规或者规章授权行使行政职权的行政机关内设机构、派出机构或者其他组织，超出法定授权范围实施行政行为，当事人不服提起诉讼的，应当以实施该行为的机构或者组织为被告”。该规定将“法律、法规”的授权扩大到“规章”的授权，无疑大大增加了证券交易所作为被告的可能性。《行政诉讼法》第25条同时还规定:“由行政机关委托的组织所作的具体行政行为，委托的行政机关是被告”。《最高人民法院关于执行〈中华人民共和国行政诉讼法〉若干问题的解释》第21条规定:“行政机关在没有法律、法规或者规章规定的情况下，授权其内设机构、派出机构或者其他组织行使行政职权的，应当视为委托。当事人不服提起诉讼的，应当以该行政机关为被告。”可见，在受委托行使行政职权的情形下，其行为的行政法责任由委托机关承担，证券交易所不是被告。此外，纯粹源于契约的权力虽然也对市场参与者产生一定的强制力，但是它作为一种内部性、纪律性的权力，属于证券交易所的自主权，不需要国家的特别授权，不应当引起行政法上的责任问题。 22 该条规定:“公民、法人或者其他组织认为行政机关和行政机关工作人员的具体行政行为侵犯其合法权益，有权依照本法向人民法院提起诉讼。” 23 该条款规定:“公民、法人或者其他组织对具有国家行政职权的机关和组织及其工作人员的行政行为不服，依法提起诉讼的，属于人民法院行政诉讼的受案范围。” 24 江必新，《正确把握行政诉讼受案范围》，《人民法院报》2000年4月27日第3版。 37 2.4.2.2民商法与民事诉讼角度的考察 从民事法律关系的角度看，侵权机制或合同机制也可能触发证券交易所的法律责任。 1、证券交易所可能遭遇民事侵权之诉 证券交易所的处理权，部分是法律法规的明确授权，部分是基于上市契约或者交易所章程设定的。在法律上看，权力与职责是相关联的，拥有权力是为了保证履行职责，有时法定权力甚至就构成被授权组织的法定职责。法定权力如果使用不当，除了可能产生行政法上的责任外，还可能产生民事法律责任。 例如，证券交易所可能因为按照国家法律或者有权机关的决定，对市场活动或者市场行为采取必要的措施，比如冻结或者强制交易等行为，同样可能影响到投资者的利益而最终引发讼争。略举一例。2000年9月上旬，投资者艾某前往青岛万通证券公司嘉定路营业部将股票账户内的“山推股份”卖出时，该营业部告知他股票账户已被证券交易所冻结。直到2000年12月8日他才将该股票账户内194592股“山推股份”以每股10.40元的价位卖出，与2000年9月时的股市价每股相差5.20元人民币，艾某某认为证券交易所直接造成了他的经济损失。为此向法院起诉要求证券交易所赔偿经济损失人民币1011870元、差旅费损失人民币5000元并承担诉讼费。 不过，本案中投资者的全部诉讼请求被驳回。法院认为，证券交易所根据法院下发的 25民事裁定书及协助执行通知书，冻结原告股票账户，整个过程并无过错。 尽管如此，证券交易所遵循法令或者司法措施的行为确实存在是否适当的问题。例如，证券交易所按照司法部门或者行政机关的要求冻结投资者股票账户，如果冻结依据不成立，或者冻结依据是虚假的，那么，证券交易所审查这些司法文书过程中存在疏忽，所采取的措施就可能被认为是侵权而被起诉。 2、证券交易所可能遭遇民事合同之诉 证券交易所还可能遭遇因契约内容或契约权利行使而产生的诉讼。 目前，证券交易所使用的契约文本全部属于格式合同。在契约自由方面，现代合同法律制度基本承认格式合同的效力，即并不仅仅因为合同文本形式上缺乏自由协商的要素而没有效力。现代合同法律制度转而更关注合同条款的公平性，以制约格式合同的真正弊端。我国《民法通则》、《合同法》及其他商事法律奉行平等、公平的原则，证券公司、上市公司以及投资者与证券交易所具有同等的法律地位。对于证券市场而言，构筑公平的法律基础，可能需要两个条件:一是充分竞争的市场环境。市场主体包括会员对证券交易所应当 25 38 有选择余地，人们可以选择成为这个证券交易所的会员，也可以选择成为另外一个证券交易所的会员。二是交易规则或者章程是在充分协商的基础上产生。只有这样，才是自律组织的内核基础。遗憾的是，我国证券交易所的现状无法完全满足这两个条件。相反，市场主体无法选择证券交易所进行交易，而且规则也并不是在协商的基础上产生的。这种缺陷都可能为今后因契约内容不公平所生之诉讼埋下伏笔。 2.4.3 证券交易所处理权可诉性的限制 2.4.3.1 减少证券交易所成为诉讼当事人的努力 证券交易所作为一线监管机构，必须快速而高效地行事，不必要的诉讼必然阻碍证券交易所对证券市场及时、灵活的自律管理。基于这种认识，境外成熟的市场往往通过各种 26形式限制证券交易所成为被告的机会。 我们发现，无论是大陆法系还是英美法系国家，对证券交易所提起的诉讼都极为罕见;即使提起诉讼，能够胜诉的也是凤毛麟角。原因是多方面，除了证券交易所的自律、严谨行事外，证券交易所设置的诉讼阻隔机制也起了重大作用。证券交易所设置的诉讼阻隔机制主要通过证券交易所与市场主体之间的合同方式实现，这种阻隔机制在某些国家甚至得到了法律的支持。 境外证券交易所减少成为被告机会的努力主要有两种途径: 第一种途径是以法定程序限制对证券交易所的直接起诉，主要是通过法定复议程序和法定仲裁程序加以限制。例如，美国证券交易所的管理行为起初直接受法院的司法审查。1975年修改《证券交易法》时，增加了19(d)的规定，取消了针对包括证券交易所在内的自律组织市场监管行为的司法审查，不服证券交易所纪律处分的只能要求证券交易委员会(SEC)进行审查，法院只审查SEC的裁决。又如，我国台湾法律规定证券交易所与证券商之间的纠纷必须通过仲裁解决。台湾《证券交易法》第166条规定:“依本法所为之有价证券交易所生之争议，当事人得依约定进行仲裁。但证券商与证券交易所或证券商相互间，不论当事人间有无订立仲裁协议，均应进行仲裁。” 第二种途径是以协议方式限制诉讼活动，主要通过证券交易所规则或者仲裁协议加以限制。例如，我国香港联合交易所《交易规则》第717(4)规定:“交易所参与者不得采取法律行动，包括不得采取任何法律行动要求赔偿其因暂时吊销其资格而可能遭受的损失，或因上诉委员会支持或部分支持其上诉请求而要求赔偿其名誉损失。”实践中，一些拟上 26 卢文道:《证券交易所纪律处分制度研究》，上海证券交易所工作报告。 39 市公司被拒绝接纳上市时，曾对香港联交所提起诉讼，但均被香港法院裁决败诉。显然，法院不会轻易介入商业领域的专门事务，而是将判断是否符合上市条件的权力留给交易所。 证券市场的纠纷专业性、技术性强，通过让有关专门机构处理此类纠纷，或把专门机构的处理作为诉讼的必经程序，既能够使相当多的纠纷在诉讼外及时、妥善解决，又能节约有限的司法资源。所以，对证券交易所监管市场行为的可诉性予以限制，这种主张有其合理可行之处。目前我国尚未通过法定程序限制对证券交易所的诉讼，但是，上海、深圳两个证券交易所的上市规则都明确规定，证券交易所与上市公司订立的上市协议中应当规定仲裁条款，以当事人之间约定仲裁方式排除法院的司法管辖。 2.4.3.2 证券交易所参与诉讼的程序问题 限制并非完全排除可诉性，最后的裁决权依然归于司法系统。这是现代法治社会的基本要求。但是，合理的限制是非常有必要的。在合理的限制方面，有时程序方面的设计显得尤为重要。 首先是诉讼管辖问题。除了被告所在地法院管辖的一般原则外，我国法律规定了许多特殊管辖的情形，其中侵权行为地法，合同履行地法，当事人约定管辖等都比较常见。因此，尽管被告所在地法院管辖原则比较占优势，但是也有一些方法可能被使用。例如，通过先起诉上市公司或者证券公司，然后将证券交易所列为第三人。这样，其发生代理行为所在地的法院就合法地管辖了这类案件。于是，真正的被告——证券交易所可能要分别到北京、大连、沈阳、长春、郑州等地法院应付不同客户因同一理由对其发起的诉讼。不同法院判决的结果可能也不一样。这种现象，我国证券交易所还没有面临过，但是我国已有好几家期货交易所都遇到过类似烦恼，因此在诉讼管辖方面需要予以充分重视。 其次是证券交易所的诉讼地位问题。在证券纠纷中，投资者能否直接将证券交易所列为被告,一般认为，证券交易中投资者一般不与证券交易所发生直接的法律关系，产生纠纷以后，不宜直接列证券交易所为被告请求补偿。原因之一，从证券交易流程来看，证券交易所是非营利性的组织、管理、服务机构，其主要业务是组织规范化的市场，不直接参与证券交易。证券交易所在证券交易中只是处在中介地位，而并不意味着买卖双方权利义务由证券交易所承接。原因之二，从证券交易市场结构来看，投资者与证券交易所之间没有直接的合同法律关系。投资者委托证券公司代理自己进行证券买卖，二者产生委托代理的合同法律关系。证券公司在证券交易所注册为会员，以自己名义代理投资者在证券交易 40 所进行证券买卖;证券交易所对会员实行服务与管理。此种服务与管理法律关系和投资者与证券公司的委托合同法律关系是两个完全不同的法律关系。所以，在证券交易纠纷中，投资者一般不与证券交易所发生直接的法律关系。产生纠纷以后，不宜将证券交易所直接列为被告，但客户为了保障自己权益的实现，可将证券交易所列为第三人参加诉讼。 再次，司法审查程序应尽量邀请专业人士参与。证券交易所本质上是一个自律组织，即使司法审查确实有必要干预其自律权力的行使，也必须小心谨慎，充分考虑对交易成本和资源配置的影响，全面衡量和矫正各种有利和不利因素。证券行业专业性极强，许多法官对此并不熟悉，无法在证券市场的具体环境中考虑问题和做出判断，因此，在现行司法制度下，聘请证券专业人士或者证券法专家主导或者协助争端的解决，是一个比较可行的办法。 2.5 证券交易所处理权的合理使用机制 2.5.1 证券交易所处理权行使机制的比较法考察 2.5.1.1 美国证券交易所处理权使用机制考察 1、“共同扩张”的双轨制监管 美国证券业有着长久的自律监管传统，自律监管组织(SRO)，主要是以纽约证券交易所(NYSE)为代表的全国性证券交易所和全美证券自营商公会(NASD)，在证券市场 27管理和调控中扮演着重要角色。 活跃的自律监管组织和强有力的政府监管机构——证券交易委员会(SEC)一起构筑起“有美国特色”的双轨制监管模式。 美国现行的证券监管体系是经历证券市场崩溃的惨痛教训而创立的。形成于18世纪末期的美国证券市场在早期阶段处于无政府状态，具有明显的自发性质。早期的证券监管主要是根据各州的公司法、股东章程和各证券交易所的自我管理。各州关于证券市场的早期立法统称为“蓝天法”。由于立法不完全和执法不严密，证券市场的不当行为并没有得到有效遏制。进入20世纪初期，证券市场在投机风气的驱动下，呈现异常的虚假繁荣。 27 证券交易所及其自律监管在美国已经有数百年的历史。纽约证券交易所成立于1792年;从1868年开始，纽约证券交易所要求上市公司向其提交财务报告。1934年《证券交易法》第6节(b)款赋予了证券交易所对会员的管理职责，要求其作出适当的规定以确保其成员和上市公司遵守法律、SEC的规则和交易所的规则，对违反上述法律和规则的行为进行惩戒并为此建立公平的程序。1938年的Maloney法案要求建立一个全国性的证券协会来监管场外交易(OTC)，由此促成了全美证券自营商公会(NASD)的建立。目前NASD已成为美国最大的自律监管组织。 41 1929年至1933年的经济危机导致美国证券市场的崩溃。人们将股市崩溃的原因归咎于政府疏于监管，由此导致美国建立了集中统一的证券监管体系，其标志为1933年《证券法》和1934年《证券交易法》的颁布。其中，直接涉及证券交易所及其监管职能的是《证券交易法》。 根据最初的设计，在证券市场监管中，政府的角色主要是旁观者(a stand-by role)，证券交易所在监管其会员和交易活动方面承担首要职责。只有在证券交易所自身违反了法律，或者未能确保其会员或上市公司遵守有关法律和规则时，SEC才能介入。在这样的情况下，SEC被授权暂停或撤销交易所的注册;如果属于某些该法案明确列举的情形，SEC还可以要求证券交易所修改或补充其规则，并在后者拒绝听从时自行对其规则进行修改或补充。在《证券交易法》颁布后将近20年的时间里，证券交易所继续对其会员行使着监 28管、控制和处理的权力，几乎不受SEC的干预。 从20世纪50年代后期开始，受证券业欺诈丑闻迭出和证券交易所监管表现欠佳的影响，国会开始对证券市场状况进行专门调查并举行了大范围的听证活动。作为最重要的成果，国会于1975年通过了名为“证券改革法案”的《证券交易法》修正案，大大扩张了SEC的监管权限。根据证券改革法案，自律组织的规则未经SEC批准不得生效，而且SEC可以颁布规则，废除、增加和删减自律组织的规则。如上所述，在1975年以前，SEC只能修改属于某些明确列举情形下的交易所规则，并且在此之前必须先以“书面的适当要求”通知交易所，以便让交易所自行对规则和业务进行合理修改。在1975年以后，这种限制已不复存在。SEC可以自由废除、增加和删减自律监管组织的规则，只要其认为这种作法是确保对自律组织进行公平监管，保证自律组织的规则符合《证券交易法》及SEC根据其制定的规则和规章，或促进《证券交易法》的立法目的所必需，并且不再需要在采取行 29动前先行要求自律监管组织自我修正。 而且，从1975年开始，SEC拥有了实际执行自律监管组织规则的权限，表现为对违反规则的行为进行调查及提起诉讼以禁止此种行为。30 证券改革法案还首次赋予SEC针对自律组织的多种纪律处分性权力(disciplinary powers)。此外，SEC还被授权暂停或取消自律组织会员的会员资格，如果该会员直接受 31到了SEC的纪律处分，或者从事了违反《证券法》和《证券交易法》的行为。 尽管证券改革法案大大扩张了SEC(政府)的监管权力，但这种扩张并未伴随着自律 28 Marianne K. Smythe, Government Supervised Self-Regulation in the Securities Industry and the Anti-Trust Laws: Suggestions for a Accommodation, 62 N.C.L. Rev. 475 (1984). 29 Securities Exchange Act, ?19(c). 30 Securities Exchange Act, ?21. 31 Securities Exchange Act, ?21C. 42 组织监管权力的任何缩减。在规则制定、市场运作和纪律约束方面，自律组织保持着1934年《证券交易法》最初赋予它们的那些权力。因此，在很多方面，SEC和自律组织的监管 32权限是共同扩张的(coextensive)。 在某种程度上证券交易所享有监管职权，包括一定的处理权是必不可少的，因为市场运作要求参与者按照共同的规则行事以及这些规则能够被强制实施。但是，证券交易所处理权的范围并不限于证券交易活动，还包括会员的经营方式、财务职责等其他方面的活动，尽管这些活动同在证券交易所被执行的交易并不直接相关。例如，纽约证券交易所对其会员的广告和销售用语的监管并不限于同在该交易所上市的证券有关的信息传播，而是也监管会员对公众的其他信息传播，如有关某公司的市场状况和业务情况的信息传播。交易所 33还对上市公司的资本结构、表决权和披露政策等事项进行监管和处理。 同时，交易所处理权的运作本身又受到SEC的监管，不能超出必要的限度或对市场发展造成不必要的负担。 342、对会员的处理权及其运作 根据《证券交易法》的规定，证券交易所有权自行决定是否拒绝特定证券商或自然人为其会员，以及是否禁止特定自然人成为其会员的关联人员(become associate with a member)，并有权对其会员或会员的关联人员进行纪律处分。证券交易所在决定是否拒绝某人为其会员、禁止其成为该交易所会员的关联人员、或禁止或限制其获取交易所或其会员提供的服务时，应当通知此人拒绝、禁止或限制的具体理由，听取其就此发表的意见，并保存记录。证券交易所的拒绝、禁止或限制决定必须由一份列举出具体理由的声明作为支持。 证券交易所在决定是否对会员或其关联人员进行纪律处分时，必须提出具体指控，向该会员或关联人员告知该指控，给予其辩护的机会，并保存记录。证券交易所最终的纪律处分决定必须以一份包含以下内容的声明作为支持:(1)该会员或关联人员所作出或疏于作出的任何行为;(2)上述作为或不作为所违反的《证券交易法》、SEC的规则和规章、以及交易所规则的具体条款;(3)所给予的具体处分及其理由。 证券交易所在作出最终的处理决定(包括拒绝、禁止或限制决定和纪律处分决定两类)后，必须迅速通知SEC，通知的格式和所包含的信息要符合后者的要求。SEC有权主动或 32 David A. Lipton, Governance of Our Securities Markets and the Failure to Allocate Regulatory Responsibility, 34 Cath. U. L. Rev. 397 (1985). 33 Norman S. Poser, The Stock Exchanges of the United States and Europe: Automation, Globalization, and Consolidation, 22 U. Pa. J. Int'l Econ. L. 497. 34 See Securities Exchange Act, ?6(c)-(d), 19(d)-(f). 43 应相对方的申请对处理决定进行复核，申请应于通知在SEC处备案并被该相对方收到之日起30日内提出。复核不影响处理决定的执行，除非SEC另有指令。 对于证券交易所作出的拒绝、禁止或限制决定，如果SEC在复核中发现证券交易所的处理决定所赖以建立的事实确实存在，该决定符合证券交易所的自律规则，并且该规则及其适用符合《证券交易法》，其应终止复核程序，维持证券交易所的决定。如果没有发现上述情形，或者虽然存在上述情形但SEC认为该处理决定会对竞争造成对于促进《证券交易法》的立法目的而言不必要或不适当的负担，则SEC应当取消证券交易所的处理决定，要求其接纳该相对方为会员、允许其成为会员的关联人员、或者准许其获取交易所或其会员提供的服务。 对于证券交易所作出的纪律处分决定，如果SEC在复核中发现相对人确实违反了证券法律、SEC规则和自律规则的有关条款，其将维持证券交易所的决定。如果发现不存在此种情形，将通过指令取消证券交易所的处理决定，并视情况需要要求其重新进行处理。如果发现虽然存在对有关条款的违反，但证券交易所的处理决定会对竞争造成对于促进《证券交易法》的立法目的而言不必要或不适当的负担，或者过度严厉，则SEC可以撤销或减轻处分，或要求证券交易所免除处分。 3、对上市公司的处理权及其运作 证券交易所拥有证券上市和退市的处理权。想要将其证券上市的发行人需要向证券交易所提出申请，并在SEC要求时向其提交申请文件的原件副本。如果证券交易所决定准许发行人的证券上市，它应向SEC证实该证券已获准上市和注册;自SEC收到证明书之日起30日内，或者在SEC认为适当的更短时间内，注册生效，发行人的证券可以开始在证券交易所进行交易。在符合交易所规则及SEC为投资者保护之需而设定的条件的前提下，如果发行人或交易所向SEC提出撤回或取消上市和注册(withdraw or strike from listing and registration)的申请，该证券终止上市。SEC对于证券的上市和退市也有发言权。如果发行人未能遵守《证券交易法》及其下的规则和规章，SEC有权拒绝特定证券上市、推迟注册生效时间、中止证券上市(不超过12个月)乃至撤销上市证券的注册。为公共利益和投资者保护之需，SEC还有权以简要方式暂停特定上市证券的交易(不超过10个 35营业日)或暂停特定交易所的全部上市证券的交易。 364、听证程序 35 See Securities Exchange Act, ?12(b)(c)(d)(j)(k). 36 See Hearing Board Procedures, available at www.nyse.com/pdfs/hearingboard.pdf, last visited on 10/10/2003. 44 纽约证券交易所设有“听证委员会”(Hearing Board)，负责决定证券交易所对其会员、会员的工作人员及证券交易所有权管辖的其他主体的违规、违法行为的认定和纪律处分，其依据主要是纽约证券交易所章程第4条(Article IX)和交易所第476号规则(Rule 476)。听证委员会是交易所下的独立部门，与交易所的任何执行部门没有关联。它既不负责调查违规行为或启动纪律处分程序(disciplinary proceedings)，也不参与决定是否有必要进行调查或启动程序。听证委员会委员从交易所会员或会员的工作人员中选任，由交易所主席征得交易所董事会的同意后任命。此外，交易所主席还任命一名首席听证官(Chief Hearing officer)和若干名听证官(Hearing officer)，其身份为交易所的工作人员，但不负责调查违规行为或实施纪律处分。 听证程序通过组成“听证专家小组”(Hearing Panel)进行。除非交易所规则另有规定，任何纪律处分决定都必须由听证专家小组作出。听证专家小组由至少三人组成，其中一人为听证官，其余为听证委员会委员;由听证官担任专家小组主席。专家小组的人员构成需要与纪律处分相对方的身份相适应，以确保决定的公正和公平。如果相对方为交易所会员，则参加专家小组的委员也应为交易所会员;如果相对方为交易所会员的工作人员，则参加专家小组的委员至少有一人应为交易所会员的工作人员。 在听证过程中，由交易所的执行部门通过“指控备忘录”(charge memorandum)的形式对纪律处分相对方提出具体的指控，由相对方进行答辩。在听证过程的任何阶段，相对方有权聘请律师或其他人代表自己。经过答辩和质证，如果专家小组认定相对方的违规行为成立，则其可以决定采取以下一种或几种处分措施:除名;暂停业务;对活动、功能或经营加以限制，包括暂停或撤销一种或几种股票的注册;罚款;申斥;暂停或禁止成为任何会员的关联人员;以及其他适当的处分措施。 自专家小组的决定作出之日起25日内，交易所执行部门和纪律处分相对人均有权就专家小组对指控的认定及/或采取的处分措施向交易所董事会申请复议，任何一名董事会董事也有权要求复议。如果当事人不申请复议，专家小组的决定在作出之日起25日后生效，成为最终决定。交易所董事会经过复议，由全体董事的多数票决定，可以维持专家小组对指控的认定或所采取的处分措施;可以修改或推翻专家小组的决定;可以加重、减轻或免除处分，或者在交易所章程和规则规定的范围内采取其认为适当的其他处分措施。董事会的决定为最终决定;相对方可以向SEC申请复核(参见上述第(一)(2)部分)，但不影响决定的执行。 5、可诉性:从承认到否定 45 《证券交易法》授权SEC对违反交易所规则的行为进行调查，并提起诉讼以制止和惩罚此种行为。但是，《证券交易法》并未规定交易所规则可以成为私人诉讼(private action)的依据。换言之，无论是交易所依据其规则行使处理权的行为，还是交易所或其会员违反交易所规则的行为，都不属于《证券交易法》明示规定的私人诉讼范围。因此，如果相对方要对交易所的处理行为提起诉讼，只能基于“隐含私人诉权”(implied private right of action)，即主张从《证券交易法》的结构和立法目的中可以推导出私人诉权。 在1975年以前，联邦法院对承认隐含私人诉权持宽松的态度。一般来说，只要承认隐含诉权对证券法意欲保护的群体有益，法院就会予以承认。这一立场也适用于对证券交 37易所提起的诉讼。例如，在1944年的Baird v. Franklin案中， 第二巡回法院认为，在某些特定情形下(即能够证明欺诈或者恶意)，可以对证券交易所不履行监管其会员的法定 38义务的行为提起诉讼。在1971年Weinberger v. NYSE案中， 法院允许投资者以合同利益第三方的身份起诉，其理由是既然在Baird案中可以违反法定义务为由起诉证券交易所，那么同样可以根据第三方利益合同对其起诉。在1971年的International Industries, Inc., v. 39American Stock Exchange and SEC案中， 原告在公司资产方面的信息披露存在严重误导，证券交易所经过SEC批准将原告股票摘牌。原告起诉证券交易所和SEC侵犯其宪法规定的正当程序权利。虽然法院最终裁决，原告股票在被除牌前已经得到了听证的机会，交易 所在除牌行为中并无不当，不过法院认为，由于交易所与SEC存在紧密联系，应当将其纳入政府机构的正当程序要求。在1972年Robert W. Stark, Jr., Inc., Robert W. Stark, Jr., and 40Kansas City Securities Corp. v. NYSE案中， Stark公司未经批准发行证券，分别被取消公司及个人的会员资格。法院认为剥夺NYSE会员资格，并对个人实施市场禁入，这种驱逐将对此人的社会地位、信用和声誉造成负面影响，而且这种损害将无可挽回;原告Stark有合理的可能性能够胜诉。因此，法院在要求原告提供担保后发布禁令，禁止NYSE执行对Stark市场禁入的决定。 41联邦法院对待隐含诉权的宽松态度在1975年的Cort v. Ash案后有了根本转变。在该案中，最高法院对授予隐含诉权规定了严格的条件，使得隐含诉权的成立变得十分困难。这一转变同1975年证券改革法案的出台关系密切。法院认为，《证券交易法》确立了自律组织的自律监管与政府的直接监管相结合的综合监管框架，证券改革法案进一步强化了这 37 141 F.2d 238 (2d Cir. 1944), cert. denied, 323 U.S. 737, 89 L. Ed. 591, 65 S. Ct. 38 (1944). 38 335 F. Supp. 139 (S.D.N.Y. 1971) 39 452 F.2d 935; 1971 U.S. App. 40 346 F. Supp. 217; 1972 U.S. Dist. 41 422 U.S. 66 (1975). 46 种体制。通过加强SEC监管自律组织的权力，保证自律组织根据公众利益行事，政府机构与自律组织一起确保法律、SEC规则及自律组织的规则得到遵守。最高法院认为，证券改革法案表明，国会对SEC的专业能力充满信心，SEC具有充分的权力采取所有手段对市场进行监管。因此，法院不应当在诉讼中采取任何措施，以免损害证券市场监管体制的有效性以及SEC拥有完全、充分的权利和权力来行使监管职能。言下之意，证券市场的监管属于SEC的专业判断问题，应当遵照国会的立法意图发挥SEC在监管交易所方面的作用。 1975年以后，美国各地法院的判例均强烈暗示，Baird案已不宜适用。法院认为，尽管Baird案通过例外情形对诉讼进行限制，但对证券交易所的诉讼将极大地损害自律监管 4243组织的功能。 在1976年Cavanagh Communities Corporation v. NYSE案中， 破产法院的法官认为，公司股票在交易所的上市资格属于财产权，因此禁止NYSE将有关公司股票摘牌。但是，上诉法院撤销了破产法院的禁令。上诉法院认为，SEC有权根据《证券交易法》的规定，决定股票在交易所上市交易或者上市。破产法院对SEC职权范围决定的事项没有管辖权。法院认为，股东无权对NYSE的摘牌行为起诉，而必须向SEC寻求救济，并最终向联邦上诉法院寻求救济。 44在1997年Clark E. Niss v. NASD案中， 原告因为按照LJSC证券公司的建议购买上市公司股票造成亏损而起诉NASD。原告从三个方面指控NASD:一是没有履行适当监管其会员的法定义务，二是违反了为第三方利益而订立的合同;三是构成了普通法上的疏忽责任。法院认为，无论是违反自身规则还是违反法定义务，自律组织不履行监管其会员的义务并不构成诉因。而且，公司与交易所的上市协议是否属于为投资者创设第三方利益的合同是存在争议的，控告交易所违反对合同第三方的义务与控告交易所违反法定义务是一回事。至于认为自律组织行为疏忽没有适当监管其会员而应当承担普通法上责任的主张，也没有得到法院的支持。 2.5.1.2 其他主要证券市场的交易所处理权使用机制概览 1、英国 英国证券业以自律管理为主，主要依靠交易所自身严格的规章制度和高水准的专业证券商进行自我监管，形成了完备的证券市场自我管理体系;而在法律管理和政府机构的组 42 Feins, 81 F.3d at 1223-24; see also Sparta Surgical Corp. v. NASD, Inc., 1997 U.S. Dist. 43 422 F. Supp. 382; 1976 U.S. Dist. 44 989 F. Supp. 1302; 1997 U.S. Dist. 47 织管理上则相对弱化和分散。根据1986年《金融服务法》，英国证券市场的管理权属于贸易工业大臣;该权限于1992年转移给财政部。由于《金融服务法》规定政府可以将其大部分的法定管理权委托指定的代理机构，财政部于是将部分管理权委托给证券和投资委员会(SIB)，使其成为政府指定代理机构。但是，财政部仍拥有最终最高的管理权及监督自律团体的权力。1998年6月1日起，英国政府的金融管理体系重新整合，成立新的单一管理机构即金融服务局(FSA)来掌管全部金融业务。FSA是一个独立的非政府机构，根据法律的授权取代SIB行使公权力。 英国证券市场的管理以证券交易所本身“自律”为核心，证券交易所是证券一、二级市场的直接管理机构，证券的公开发行、流通要遵守证券交易所的规则。这些规则所规定的各项规章制度极为严密，真正起到了实质意义上法律的效果。即使在1986年改革以后，以《金融服务法》为核心造就了新的证券法体系，也没有改变英国证券业自律的特点。根 45据《金融服务法》的规定，伦敦证券交易所是证券上市的主管机构， 对证券上市的批准、 46拒绝、暂停和终止均由其根据自身所制定的上市规则负责进行， 拥有广泛的监管和处理权限。2000年，伦敦证券交易所实现了“非互助化”(demutualized)，于6月8日正式由会员制变为公司制。考虑到作为营利性的商业组织和作为非营利性的监管机构之间潜在的 47职能和利益冲突，英国政府在此之前免除了交易所的大部分监管职责。 例如，因其地位已不适合再担任上市审查主管机构的角色，财政部同意伦敦证券交易所的提议，将上市审查权自2000年5月1日起转移给FSA，伦敦证券交易所只负责交易所内交易的组织和管理。目前负责金融业务整体监管的机构FSA，其性质仍属政府依法授权执行监管任务的自律团体，本身并非政府部门。通过立法和政府监管的补充，自律体制更加成熟、有效。 2、德国 德国的自律监管传统较为稀薄，交易所在很大程度上被视为政府的组成部分或延伸机构。交易所受到联邦和州两级监管机构的外部监管，其行为受到严格规范和控制。同时，交易所的监管和处理行为也更多地被看作是受权行使政府监管职能，而非基于自律规则采取行动。这一点突出地体现在《交易所法》规定中。在行政诉讼程序中，交易所可以自己 45 1973年以来，伦敦证券交易所一度成为英国实质上惟一的证券交易所。1995年9月，Tradepoint公司依据《金融服务法》的规定成立了以电子交易系统为主的另一家交易所。现在英国同时存在两家证券交易所。 46 参见英国1986年《金融服务法》第四编(“证券的正式上市”)，载卞耀武主编:《英国证券发行与交易法律易法律》，法律出版社1999年版。 47 Poser, The Stock Exchanges of the United States and Europe: Automation, Globalization, and Consolidation, 22 U. Pa. J. Int'l Econ. L. 497, n. 145. 48 48的名义起诉和应诉。 根据德国1896年《交易所法》(1998年修订版)的规定，设立交易所需获得州最高主管行政机关(交易所监督机关)的批准;交易所监督机关负责对交易所进行监督，并有 49权撤销现有的交易所。 交易所设理事会，最多由24人组成，负责制定交易所规则和收费条例;经交易所监督机关同意，任命和罢免业务执行人;监督业务执行;为业务执行制 50定业务工作规则;制定交易所交易条件。 在交易所理事会之下设有业务执行机构(董事会)、许可证发放处和交易监督处等机构，以及三个专门委员会。 许可证发放处负责证券上市的审核和许可，其成员中必须至少有半数为非职业性从事证券交易的人员。在收到发行人的上市申请之日起15日内，许可证发放处应就是否许可 51作出决定。 获得许可后，发行人的证券可以在交易所挂牌交易。如果交易所交易暂时受到威胁，或者为保护公众所需，业务执行机构可以将已获准上市交易的证券暂时停牌;如果已不能保证正常的证券交易，业务执行机构可以终止挂牌。 交易监督处负责对在交易所进行的交易及交易所业务经营进行监督，既是交易所内部 52的监督机构，又在一定程度上具有交易所监督机关的派出机构的色彩。 交易监督处的领导人员由业务执行机构提名，经交易所监督机关同意，由交易所理事会任命。交易监督处领导应定期向交易所监督处报告工作。对于由交易监督处委以监督任务的人员，只有在征 53得交易所监督机关同意后方能免职。 3、日本 根据日本1948年《证券交易法》(1998年修订)，证券交易所的设立必须取得大藏大臣的许可。交易所的章程、业务规程和受托合同准则是交易所规则中最基本的部分，其制 54定和变更必须取得大藏大臣的许可。 证券交易所在其章程中必须规定对于违反法令、基于法令的行政官厅的处分、交易所的章程、业务规程、受托合同准则、以及交易的信义原 55则的会员处以过失金，停止或限制其在交易所的证券交易，或将其除名。 48 《交易所法》，第4条。 49 参见德国《交易所法》第1条，载卞耀武主编:《德国证券交易法律》，法律出版社1999年版。 50 参见德国《交易所法》第1条，载卞耀武主编:《德国证券交易法律》，法律出版社1999年版，第3条。 51 同上，第36、37条。 52 戴奎生:《德国〈交易所法〉对我国相关立法的启示》，载《上海财经大学学报》2001年第6期。 53 《交易所法》，第1b条。 54 参见日本《证券交易法》第81条、第85条之二，载卞耀武主编:《日本证券法律》，法律出版社1999年版。 55 《证券交易法》，第98条。 49 56证券交易所及其处理权的运作受大藏省及“金融大爆炸”后新设立的金融再生委员会的监督。大藏省和金融再生委员会从类似于监护人的角度，为保证证券市场的买卖等公 57正地进行，也为了充分地保护投资者，对交易所的自我监管活动进行监督。 如果根据情况交易所应当对违反法令、行政官厅处分或交易所规则的会员给予纪律处分，却怠于行使职责，大藏大臣和金融再生委员会将处分交易所，以确保自我监管规则被正确地遵守。此外，为公共利益和投资者保护之需，大藏大臣和金融再生委员会有权要求交易所对其章程、 58业务规程和受托合同准则进行必要且适当的变更或其他处分。 日本证券交易所的上市处理权受到政府的严格监督。证券交易所接纳或终止证券上市，必须获得大藏大臣的认可;在上市证券的发行人事先取得大藏大臣认可的场合，可以向交易所请求终止上市，交易所应立即终止。在交易所有权暂停上市证券的交易或恢复交易时，必须及时向大藏大臣呈报。为公共利益或投资者保护之需，大藏大臣可以命令交易所接纳某证券上市;在发行人违反法律时，为公共利益或投资者保护之需，大藏大臣可以 59命令交易所暂停其证券交易或终止证券上市。 4、香港 2000年3月6日，香港联合交易所、香港期货交易所及香港中央结算有限公司合并成立香港交易及结算所有限公司(简称香港交易所)，其性质为一间认可交易所控权人。联交所、期交所及结算公司成为香港交易所的子公司。2000年6月，香港交易所在其自己控股的联交所上市，组成以业务为重点、以商业考虑为主的机构。在香港交易所成立及上市后，与其非互助化相适应，先后与香港证券及期货事务监察委员会(简称证监会，英 60文缩写为SFC) 签订了两份谅解备忘录，厘清各自在监管职责上的分工。 根据现行《交易所规则》，香港交易所对交易所参与者(会员)的纪律处分由董事会行使。董事会行使的纪律处分权力包括:(1)向交易所参与者发出取消资格通知，以取消其资格;(2)以书面要求交易所参与者放弃资格(倘在发出要求交易所参与者放弃资格通 56 1997年日本根据《金融监督厅设置法》，设立金融监督厅，剥离大藏省的金融机构的监督职权归其行使，并原封不动地吸纳原属大藏省的证券交易监督委员会。2000年7月，再次剥离大藏省的金融行政计划和立案权限，金融监督厅也更名为金融厅，成为总理府的一个外部局。 57 (日)河本一郎、大武泰南著，侯水平译:《证券交易法概论》，法律出版社2001年版，第333页。 58《证券交易法》，第155条第1项第1号、第156条。 59 《证券交易法》，第111-113、117、119条。 60 香港证券及期货事务监察委员会(SFC)成立于1989年5月1日，是香港证券及期货市场的主要监管机关。香港《证券条例》第10A条规定，交易所总裁的任命必须由SFC认可;第34条规定，SFC有权向交易所发出指令，要求它订立或者更改交易规则，交易所的规则必须报SFC批准后才生效;第26、27条规定，SFC有权在交易所违反规定或在紧急情况下，关闭交易所，甚至可以撤销交易所的认可资格。参见香港交易所(HKEX)网站“规则与条例”，。 50 知后7日内仍未收到该交易所参与者的放弃资格通知，则董事会有权行使第(1)项所述的取消资格权力;(3)按董事会认为适当的条款及期间，暂时吊销在交易所的交易资格;(4)罚款;(5)给予谴责，并指示应否及以何种方式公布该谴责;(6)暂停或撤销其出市员、注册用家、负责人员、期权结算主任、期权主任、期权代表或认可用家的注册;(7)按董事会酌情认为适宜的该等条款及期间暂停、撤回或撤销交易所参与者与系统的联通;等等(第702条)。 在纪律处分程序方面，董事会有权随时召开会议以考虑向交易所参与者行使纪律处分权力。倘于该会议上认为表面证据成立，有必要对有关的交易所参与者采取纪律处分行动，则董事会可要求该交易所参与者出席会议，并解释其在有关事项中的行为。倘于该会议或其任何续会上，在考虑过交易所参与者所作解释后，董事会认为证据确凿即可向该交易所参与者行使其任何纪律处分权力;即使有关的交易所参与者不出席董事会所召开的聆讯会，董事会亦有权对该交易所参与者行使其任何纪律处分权力。董事会在考虑向交易所参与者采取纪律处分行动时，要通知SFC，并要立即将考虑的结果及所采取的纪律处分行动 61通知SFC。(第706-709条)。 2.5.2 境外证券交易所处理权行使机制提供的借鉴 纵观各主要证券市场的交易所处理权行使机制，可以大体得出如下一些结论: 2.5.2.1 证券交易所处理权具有内在独立性 证券交易所的处理权既是其提供良好的交易环境和秩序，吸引会员加入和上市公司进入的必要手段，也是其维护证券市场安全和稳定，促进投资者保护的职责要求，无论从自身利益的角度还是从社会责任的角度看，都是必不可少的。尽管由于法律传统、文化背景和监管理念的不同，交易所处理权的广度、深度和自由度在不同国家(地区)有所不同，即使在同一国家也随着证券市场中力量对比的消长而时时发生变化，但可以肯定的是，证券交易所合理和适度的处理权是任何证券市场都不可或缺的。在美国和英国这样自律传统悠久的国家，交易所拥有较自由的处理权，交易所与政府监管机构之间更多的表现为一种并存和此消彼长的关系;而在德国和日本这样自律传统相对稀薄的国家，交易所在很大程 61 “The Board shall notify the Commission whenever it considers taking disciplinary action against an Exchange Participant and shall notify the Commission forthwith of the result of such consideration and the disciplinary action taken.” 51 度上被视为政府的组成部分或延伸机构，与政府监管机构之间更多的是表现为一种命令与服从、要求与配合的关系，其处理权的行使受到相对较为严格的监督和限制。但是，这些区别并不是绝对的，尤其是当其被置于日益加深的金融和证券市场全球化的大背景中时。不同证券市场之间合作和竞争加强使得它们之间的差别日益缩小;相较于固守传统，生存和现实利益无疑是更重的砝码。正如Poser教授所指出的:“尽管欧洲国家(英国除外)没有自律的传统，但在任何覆盖跨国市场的监管框架中，自律监管都将可能是一个重要的 62因素。” 2.5.2.2 证券交易所处理权行使受到政府机构的监督 由于证券交易所的自身利益——一方面，交易所是会员/股东出资设立的，不可能不受会员公司/股东利益和意志的影响;另一方面，上市公司的上市和交易费用也是交易所的重要收入来源，交易所往往需要迎合其需求以增强吸引力——同其监管职责存在潜在的冲突，为了确保证券市场的安全有效运作和保护投资者，各国均将交易所处理权的运作置于政府机构的监督之下。日本和德国自不待言(例如，在日本证券的上市和退市都必须经大藏大臣批准，德国交易所内部必须设立的交易监督处本身就兼具政府监督机关派出机构的色彩)，美国在1975年之后也明显加强了SEC对交易所的监督(例如，SEC有权直接增删和修改交易所的规则，并可以直接使用包括诉讼在内的手段确保交易所规则的执行)。即使是英国和香港这样素以自律和政府不干预著称的证券市场，也在近年来强化了政府对交易所的监督，香港于1989年设立证监会(SFC)这样一个专门政府监管机构就是一个很好的例子。政府机构对交易所处理权运作的监督有利于保证其公平、公正地行使，也有助于为处理权行使的相对方——包括交易所会员和上市公司提供及时和有效的救济途径。 2.5.2.3 证券交易所处理权的性质趋向单纯化 证券交易所的处理权来源于三个方面——法律规定、行政授权和自律规则(章程、交易规则、上市规则/协议等)，相应的交易所的身份也具有多重性，既是追求自身特殊利益的法人实体和依据自律规则对会员和上市公司进行管理的自律组织，是私法主体;又在相当程度上代表政府行使具有公权力性质的监督和处理，具有公法主体的特征。这种角色的混合在德国和日本这样的大陆法系国家尤为明显。例如，德国明确规定，交易所属于公 62 Norman S. Poser, The Stock Exchanges of the United States and Europe: Automation, Globalization, and Consolidation, 22 U. Pa. J. Int'l Econ. L. 497. 52 法法人，并且在行政诉讼程序中可以自己的名义起诉和应诉。但是，交易所处理权正呈现单纯化的趋势，即淡化行政色彩，突出自律特质和私法特征。这种趋势是全球证券交易所 63“非互助化”(demutualization)浪潮的直接产物。 非互助化之后，交易所成为在本交易所或其它交易所上市的股份有限公司，其股份公开发行和交易，与其他股份有限公司并无二致。在这种情况下，交易所的首要目标和任务是要追求利润，实现股东利益最大化。一方面，投入市场监督和管理的资源势必减少，不可能再完全承担以往的监管职责;另一方面，营利性的商业组织和非营利性的监管机构两种身份之间不可调和的潜在利益冲突也使其不再适合过多行使公权力。在这种情况下，交易所原有的一些具有行政色彩的监督和处理权限被剥离，改由政府机构或其他自律组织行使，处理权的性质趋向于单纯化。例如，在伦敦证券交易所进行“非互助化”(demutualized)改造并上市之前，英国政府免除了其大部分监管职责，包括将上市审查权转移给金融服务局(FSA)，伦敦证券交易所只负责交易所内交易的组织和管理。 2.5.2.4 证券交易所处理权的出发点和归宿是投资者保护和市场效率 证券市场法律制度和监管体系的首要目的是保护投资者，证券交易所处理权的行使也不例外。因此，交易所在行使处理权，尤其是自由裁量权时，必须考虑其处理结果将会给市场带来何种影响，是否会对投资者保护造成有利或不利的影响。例如，美国的证券交易所有权终止特定证券的上市并请求SEC撤销其注册，但必须确保此种情形符合为投资者保护而设定的条件。同时，市场效率和自由竞争的促进也是交易所行使处理权，尤其是对会员公司进行纪律处分时必须考虑的重要因素。不恰当的处分措施或者处分措施不恰当的运用都有可能破坏市场、扭曲竞争，与赋予交易所处理权的初衷背道而驰。因此，成熟证券市场注重对交易所处理权可能给市场效率和竞争造成的不利影响加以限制和纠正。例如，上文所述的美国SEC对交易所作出的会员处理决定的复核处理。 2.5.2.5 证券交易所处理权的范围限于交易所市场内部 证券交易所的处理权有一定的范围或者说边界，即证券交易所内的交易活动及会员公司和上市公司与交易所内交易直接相关的活动。一方面，交易所的职责是维护交易所市场 63 截止到2001年11月，全球主要证券交易所中已经有8家进行了非互助化改造，转变为公众持股公司:伦敦交易所、东京交易所、法兰克福交易所、斯德哥尔摩交易所、香港交易所、新加坡交易所、澳大利亚交易所和Euronext交易所(巴黎、布鲁塞尔和阿姆斯特丹交易所合并的产物);纽约交易所尽管因其既得利益者的反对和强大的惯性而仍保持会员制，但非互助化也早已提上议事日程。 53 的正常有序运转，法律、法规或交易规则均未赋予其超出此范围之外的监督和处理权限;另一方面，交易所的资源和能力有限，如果承担过多的与交易所内交易并无直接关联的会员公司和上市公司的日常管理，势必增加其负担和运营成本，削弱其组织证券交易、提供交易设施、公布交易信息等本职。因此，交易所的处理权应当有其权力边界，限于交易所市场内部，限于为交易所市场的安全和有效之需。具体来说，就是对会员公司的证券自营行为和经纪行为进行监督和管理，包括对相关资质条件、资金情况的监管，以及对上市公司信息披露真实性、完整性和及时性的监管。超出这个范围之外的监督和处理权限，由政府监管机构或其它自律团体来行使。 2.5.2.6 证券交易所处理权的运作注重公开和透明 各主要证券市场均注重证券交易所处理权运作的公开和透明，这至少具有三方面的意义:首先，交易所处理权的行使直接影响到会员公司和上市公司的利益，包括有形利益(如金钱)和无形利益(如声誉)。相对方需要决定的公开和透明，包括知晓决定的依据和决策过程，以有效决定和采取相应的应对和救济措施。其次，交易所处理权的行使结果还会影响到投资者:一方面，交易所的处理决定，如取消会员资格、处以高额罚款或终止上市势必对投资者/客户的利益造成重大影响，后者有权全面了解;另一方面，交易所的处理决定，尤其是纪律处分，往往意味着对处理相对方的负面评价，投资者需要这些信息来确定其投资和委托对象。最后，交易所处理权运作的公开和透明还有助于政府机构的监督，以确保处理权的合理运用及在必要时提供适当的救济。在美国这样奉“公开”、“披露”为圭臬的国家，对交易所处理权公开和透明的要求不言而喻。值得一提的是，日本在1991年的一系列证券违法事件发生后，作为应对措施之一， 将交易所过去对违规行为情节轻微的会员由理事长进行告诫，在内部了结的作法，改为按照章程规定进行处分，同时进行 64公布。 2.5.2.7 证券交易所处理权的运作有严格的程序机制 完备和严格的程序既能保障交易所处理权及时、有效的行使，防止交易所的疏忽或失职;又能对处理权的行使加以必要的约束和限制，防止其滥用，并确保救济措施的到位;还能强化交易所处理决定的正当性和公信力，使相对方和投资者对交易所更具信赖和信 64(日)河本一郎、大武泰南著，侯水平译:《证券交易法概论》，法律出版社2001年版，第333-335页。 54 心。在这方面，美国的实践值得借鉴。美国纽约证券交易所设有独立的听证委员会，对会员及其关联人员的任何纪律处分决定都必须由其成员组成的听证专家小组作出。专家小组按照准司法程序进行工作，由交易所业务执行机构和处分相对方分别作为控辩双方;业务执行机构提出具体的指控和理由，相对方则有充分的机会进行答辩，并可聘请律师或其他人士代表自己参与听证过程。专家小组的人员组成要与处分相对方的身份相适应，以确保处理决定的公平。对于专家小组的处分/不处分决定及具体措施，双方均可向交易所董事会申请复议;对于复议决定不服的，还可以向SEC要求复核。这些程序机制不仅有助于交易所实体处理权的合理行使，而且本身就具有强化交易所公信力和公众信心的独立价值。 2.5.3 对我国证券交易所处理权行使机制的建议 2.5.3.1 处理权行使机制的实体性建议 1、增强证券交易所处理权的独立性 65我国证券交易所的性质为“不以营利为目的„实行自律性管理的法人”， 具有独立法人资格，从理论上说对其会员公司和根据上市规则和协议在该所上市的公司拥有独立的处理权。然而，现实情况是交易所从财产到人事到决策过程都缺乏相对独立性，很多方面更像是证监会的派出机构，而不是有着不同利益和不同职能的自律性独立实体。一个典型的例子就是，交易所对于证券的上市没有决定权，一旦发行人的上市申请获得证监会发审委核准，安排上市就是交易所的义务而非权利。 这种局面缘自我国政府主导型的证券市场基本特征和发展进程。交易所处理权缺乏独立性至少造成三方面的弊端:首先，处理权行使相对方无法有效地应对和抗辩，因为形式上公布决定的主体往往并不是实际上作出决定的主体;其次，自律机构和政府监管机构之间应当保持的必要张力无从存在，二元式监管体制无法发挥应有的作用;最后，处理权行使相对方和广大投资者无从区分交易所和证监会，往往将二者视为一体，以对待行政机关的方式对待交易所，造成管理秩序的相对混乱和交易所经营运作的障碍。 因此，要建立合理的交易所处理权使用机制，首先必须承认和加强证券交易所的独立性。例如，就证券上市而言，应当逐渐将上市的实质决定权移转到证券交易所，证监会则起到一个备案和监督的作用。目前证监会正在对发审委制度进行改革，并考虑强化券商的 65《证券交易所管理办法》，第3条。 55 义务和责任，建立上市保荐人制度。这些都是向着淡化行政色彩，强化市场作用和自律监管方向的努力。与此相配合，证券交易所对于证券上市应当从现在充其量只拥有形式上的审查权变为拥有实质上的决定权，使交易所的职权真正与它承担的义务及可能的责任相协调。 2、厘清证券交易所与证监会各自的监管定位 证券交易所首先是证券交易场所和服务的提供者，其次才是监管者，这是必须明确的一点。证券交易所的处理权更多的应当通过其自律规则及同会员和上市公司间的互动来实现，而不是过多地借助行政强制力量。尽管法律、法规和规章中有对证券交易所处理权的规定，但这些规定基本上属于对证券交易所处理权原则性的宽泛允许或是对其既有规则所包含的处理权的认可，最终还是要经由交易所的自律规则来落实具体的权利。因此，证券交易所同证监会在监管定位和权责划分上应当更为清晰:证监会作为国家证券监管机构，应当全面负责对证券市场和证券交易活动的监管，包括采取强有力的处罚措施，是一种相对刚性的监管;而证券交易所作为其会员公司的组织者、上市公司的协议相对方及证券市场的一线监管者，应当主要侧重于信息披露、风险监控和紧急情况处理，是一种相对柔性的监管。在这种情况下，就不能也不应苛求证券交易所扮演行政机构的角色，承担过多的行政任务。例如，《证券交易所管理办法》第38条规定:“证券交易所应当保证其业务规则得到切实执行，对违反业务规则的行为要及时处理。对国家有关法律、法规、规章、政策中规定的有关证券交易的违法、违规行为，证券交易所负有发现、制止和上报的责任，并有权在职责范围内予以查处。”这条规定就有使得证券交易所的监管责任过于沉重之嫌。证券交易所的基本任务是制定适当的业务规则(包括上市规则、交易规则等)并确保其得到有效执行，法律、法规、规章的内容可以通过其对业务规则内容作出原则性要求来实现，而无须在业务规则之外再对交易所课以宽泛的监管义务。至于该条将“政策”也作为交易所监管责任的依据，则一定程度上带有“政策市”的色彩，比较令人难以适从。总之，证券交易所的处理权应当定位于市场，定位于自律，主要通过市场机制和经济利益驱动来实现，同证监会的行政监管权适度区分开来。 3、明确证券交易所处理权的行使依据、限度及善后处理 首先，交易所处理权的行使以出现法律、行政授权或自律规则规定的情形为前提，无依据则无处理。交易所并无概括的处理权(处置权和处罚权)，在没有上述情形时，不能以公共利益、社会舆论、行政机关意图等作为公开或非公开的理由，任意行使处理权。 其次，交易所处理权的方式选择应当综合考虑事件的性质、处理权行使相对方的身份、 56 相对方的市场地位和影响力、相对方此前的信誉和合规/违规记录、处理决定的可执行程度、处理决定对证券市场和投资者的可能影响、以及公众对特定处理方式的认可程度等因素，以作出恰当的抉择。对于除名、退市等“终极”方式的使用尤需慎重，因为其不仅涉及相对方资格的丧失，还会对证券市场和广大投资者造成实质性影响;决定一旦作出，所造成的影响往往就难以挽回。 最后，交易所处理权必须有善后机制作为缓冲和支撑。善后机制有两方面的含义。第一，处理权行使相对方应当拥有可能和可靠的救济路径，包括内部复议、上级复核、仲裁等。第二，对相对方的处理决定，尤其是令其“出局”的严厉处罚，应当辅之以必要的安排，保证其必要的存续和活动空间，以使包括投资者在内的相关主体的合法利益尽可能得到保护。例如，在对上市公司股票终止上市后，应当有适当的场所或途径确保公司股东的股份能以某种其它方式交易或退出。 4、统一和规范具体的处理权行使手段 目前证券交易所处理权的具体行使手段存在两个问题。第一，不够统一和协调，存在同一问题不同处理的现象。例如，如前所述，深圳证券交易所的A股席位管理规则和B股席位管理规则中对违反规则会员所给予的处罚就不尽相同。更重要的是，对于前者未提供任何救济措施，而对于后者则规定每种处罚措施均可申请复议和仲裁。这种不统一动摇了交易所处理权行使的合理性和权威性。第二，在设计和称谓上不够合理和规范，有被指责为无效的风险。例如，《上海证券交易所股票上市规则》和《深圳证券交易所股票上市规则》第12章均规定，证券交易所对于违反规则的上市公司或其董事、监事，有权要求支付3万元以上30万元以下的惩罚性违约金。1999年《合同法》出台后，惩罚性违约金基本上已经不被支持，在这种情况下仍使用“惩罚性违约金”这种表述，其本身就可能给证券交易所带来处理结果被认定为无效的风险。事实上，惩罚性违约金所欲发挥的作用可以通过规定罚款来实现。尽管证券交易所同上市公司间首先是协议基础上的平等主体关系，在这层意义上交易所无权对协议对方进行罚款，但由于法律、法规赋予了证券交易所一定的监管权，并明确认可交易所规则所规定的处罚内容的效力，这就使得交易所规则不同于普通的民事合同(格式合同)，而具有了一定的规范性文件的色彩。《证券交易所管理办法》第99条规定，按照证券交易所章程、业务规则、上市协议等证券交易所可以处罚的，证券交易所有权予以处罚。该条虽未直接表述上述意思，但从中不难看出，证券交易所有权在其规则中作出不同于一般民事合同的规定。综上，证券交易所具体的处理权行使手段在内容上需要统一，在形式上也需要规范。 57 2.5.3.2 处理权行使机制的程序性建议 与实体问题相比，程序方面的缺陷是目前交易所处理权运作更迫切需要解决的问题。一方面，证券交易所处理权运作透明度不高。除了前文所述的由交易所设立上市委员会审议暂停上市和终止上市事项外，对于其他处理权在交易所的规则里几乎都没有相关的程序性规定，包括具体由什么部门负责、如何启动、如何决定、决定书应当写明的内容和理由以及决定的期限等。另一方面，证券交易所处理权的运作缺乏相应的救济措施与之配套。 66虽然证监会可以要求交易所行使处理权，或者对交易所的处理决定撤销或要求变更， 但这主要是行政机关加强对交易所监管的手段，而不是站在处理相对方的角度为其提供的救济措施。因此，需要从建立透明、规范的处理权行使程序和配备合理、完备的处理权救济措施两个方面来加以改善。 1、构建内部协调和对话机制 由于证券交易所的监管资源有限，过于频繁的行使处置权和处罚权会使交易所不堪重负，同时也可能降低处罚应有的警戒和震慑效果。贝卡利亚在其名著《论犯罪与刑罚》中早就指出，刑罚真正的威慑力不在于其严厉性，而在于其确定性。证券交易所的处罚权也是如此。真正重要的不是给予会员和上市公司严厉的处罚，而是让其知晓哪些行为属于违规运作，从而必定会受到交易所的处罚。因此，可以考虑建立交易所同会员和上市公司间的定期协调和对话机制，分别由交易所的会员部和上市公司部负责，必要时可以举行联席会议，以不具约束力的指导、建议等形式加强沟通。一方面，会员和上市公司可以就其关心的问题，尤其是一些介于合规和违规之间的“灰色地带”问题征询交易所的意见，降低违规可能性;另一方面，交易所对于一些轻微的违规行为或者可能导致违规的不规范运作，可以通过这种方式加以提醒和纠正，将其解决在萌芽状态，从而减轻正式处罚的工作负担。 2、建立听证程序 目前我国证券交易所处罚权的行使没有明确的程序性规定，相关规则仅规定处罚决定由交易所作出，而未明确由交易所的什么部门作出;对于如何启动、如何调查、如何决 67定及决定期限也没有规定。 在实践中，通常是由业务执行部门进行，给相对人一定的申辩和说明情况的机会，通过提交相关的书面材料完成。业务执行部门限于其身份和职责， 66 例如，《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法(修订)》第4条规定，如果证监会认为证券交易所作出的暂停、恢复或者终止上市的决定不符合有关法律、法规和该办法的规定，可以要求证券交易所予以纠正，或者直接撤销其决定;《证券交易所管理办法》第99条规定，证监会可以要求证券交易所对其会员或上市公司进行处罚。 67 《深圳证券交易所会员管理暂行办法》，第31条;《上海、深圳证券交易所交易规则》，第124条。 58 难以作出客观公正的决定，至少是难以给相对人以客观公正的表象。同时由于缺乏明确程序，相对人往往不能获得充分的申辩和陈述机会，从而造成其抵触心理。 因此，建议将处罚流程的启动、决定和执行相分离，增设独立的、直接对交易所理事会负责的听证委员会，全权负责决定是否及如何处罚。听证委员会的委员人数可拟设为20-30人，由会员委员和非会员委员组成。其中非会员委员人数不少于三分之一。会员委员由会员推选并由交易所理事会任命，非会员委员由理事会与会员协商后从外部专家中聘任。听证程序主要由当事人申请而启动，一般对比较重大事项的处理都可以申请听证，证券交易所有权决定是否召开听证会。不过，重大的罚款、终止业务、终止交易和取消资格或会籍这类涉及终局性权利的处理，应规定必须经过听证才可以作出。 听证委员会以听证专家组的方式行使处罚决定权。对会员、上市公司及其各自工作人员的违规行为分别由会员部和上市公司部向听证委员会提出指控和处罚建议，听证委员会根据情况复杂程度指派3-5名委员组成专家组，其中至少应有1名非会员委员。指控方必须说明具体事实、违反的具体法律或规则、以及建议采取的具体处罚措施;相对方有权提交书面答辩及与指控方代表当面质证和辩论。答辩过程和内容应有准确、完整的记录，作为专家组决定的依据。专家组在全面听取双方意见后，根据法律、规则的规定并充分考虑投资者保护和市场竞争的要求，决定是否进行处罚及具体的处罚措施。决定书应当载明具体事实、业务执行部门的处罚建议及法规/规则依据、相对方的答辩意见、专家组的态度及其法规/规则/政策依据和政策考量等。考虑到证券市场的时效性较强，决定应当在业务执行部门提起指控之日起15日内作出，并立即通知业务执行部门和相对方。如果当事人在收到决定书之日起15日内未向交易所理事会申请复议(详见下文)，则决定自动生效，并由提起指控的业务部门负责执行。 3、完善内部复议机制 目前对证券交易所的处罚只存在有限的内部复议救济。首先，只规定会员对处罚决定不服可以向交易所理事会申请复议，对于上市公司及其董事、监事、董事会秘书和证券从业人员，则未给予复议机会;其次，根据《上海、深圳证券交易所交易规则》第124条，在交易所有权对会员采取的七种处罚措施——罚款、会员范围内通报批评、在证监会指定报刊上公开批评、警告、限制交易、暂停自营业务或经纪业务、取消会籍——中，只有对后四种不服时，才可以向理事会要求复议;最后，复议期间不停止处罚的执行。 建议从三个方面加以完善。第一，扩大复议的申请主体范围和复议事项范围。就申请主体而言，无论是会员公司，还是上市公司和证券从业人员，在收到交易所处罚时均享有 59 一定的申请复议权;同时，由于处罚由独立的听证专家组作出，作为指控方的业务执行部门同相对方一样，有可能对不处罚决定或处罚的强度有异议，因此也应该允许其向理事会申请复议。就复议事项范围而言，通报批评、公开批评和罚款同样会对会员的经济和声誉造成损失，从性质上看没有理由不给予复议机会。不过，考虑到这些处罚的程度相对较轻和复议机构的工作负担问题，建议对较大数额的罚款允许进行复议，而通报批评和公开批评等处理，则可以通过事前给予当事人一定的申辩机会解决。从调查的情况来看，深圳证券交易所已进行了这方面的实践。第二，在15日的申请复议期及复议期间，暂不执行处罚决定。 尽管复议不停止执行是行政法的一条基本原则，但一来证券交易所并非行政机关，而是自律团体，其决定的紧迫性和先定力并不像行政机关那样突;二来理事会进行的复议仍然是在交易所内部进行，需要考虑同一实体决策的一致性和稳定性。因此，建议在理事会作出复议决定之前对于处罚决定暂不执行。第三，明确理事会的复议方式和期限。为提高效率，减少重复工作，理事会的复议主要以书面方式进行，同时只审查听证专家组对法律、法规、规则和公共政策的理解和适用是否正确、恰当，听证过程是否符合程序，以及专家组成员的行为是否正当，对于事实问题不再审查。理事会应在收到复议申请之日起10日内作出维持、撤销或者变更的复议决定。复议决定作出即生效，即使相对方向证监会申请复核或提请仲裁(详见下文)，也不影响决定的执行。 4、给予外部复核救济 我国现有法律、法规没有规定证监会对交易所处罚决定的复核程序。虽然根据《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法(修订)》和《证券交易所管理办法》等规定，证监会可以要求交易所对会员、上市公司进行处罚，或者对交易所的暂停、恢复和终止上市决定予以撤销或要求变更，带有一定的复核色彩。但一来范围有限，不够全面，二来仅限于证监会依职权进行，没有赋予处罚相对方申请权，还不算是真正意义上的复核救济。 因此，建议增设证监会对交易所处理决定的正式复核程序。证券交易所的最终处理决定(即经过理事会复议的决定)必须及时向证监会备案，证监会可以依职权或应相对方的 6869申请而对处理决定进行复核。就依申请进行的复核而言，申请人有权在收到理事会复议决定书之日起15日内向证监会申请复核(未经理事会复议不得申请复核，复议先置程序)，证监会在收到复核申请之日起15日内作出维持、撤销或者变更的复核决定。为了保 68 考虑到证券市场的效率性、证券交易所的自律监管者作用和证监会的工作性质，不宜对证券交易所作出的所有最终处理决定都允许复核，而应适度地限制其范围。建议对那些处罚数额巨大、处理措施涉及终局性权利或者性质比较恶劣影响巨大的事项进行复核。 69 同复议申请不同，此处只限于处理相对方，不包括交易所业务执行机构，以保证交易所作为一个整体的一致性。 60 证交易所的独立性和运作效率，对于依职权的复核，证监会应当在备案之日起30日内作出决定，逾期不得再进行复核。复核以书面方式进行，范围限于对法律、法规、规则适用及程序性事项的审查。申请复核期及复核期间不停止理事会决定的执行。 5、允许仲裁作为并行救济 目前上海、深圳两个证券交易所的上市规则均明确规定，交易所与上市公司订立的上 70市协议中应当规定仲裁条款，约定以仲裁方式解决双方之间的争端并排除诉讼管辖。 但是，对于交易所因行使处理权而与会员之间发生的争端，则没有赋予申请仲裁权。这一方面造成了上市公司和会员之间的区别待遇(正如对于会员给予复议救济而对上市公司不给予一样);另一方面也增大了会员对交易所处理决定提起诉讼的风险。 因此，建议扩展仲裁的申请主体范围，将交易所因行使处理权而同会员之间发生的争端也纳入仲裁范围，在交易规则中作出明确规定。同证监会复核一样，仲裁也以交易所已经作出最终决定为前提，即必须先经过交易所理事会的复议(那些无须复议就生效的事项除外)。仲裁申请应在相对方收到理事会决定之日起15日提出，仲裁期限和程序则依《仲裁法》和仲裁规则的规定。申请仲裁期和仲裁期间不停止理事会决定的执行。 另外，证监会复核和仲裁应作为并行救济，而不是先后救济，即由会员或上市公司根据具体情况和偏好自行选择。一旦选定其中一种，即同时意味着对另一种的放弃，不允许在证监会作出复核决定后再提起仲裁，或者相反。这是因为，一来证监会复核在性质上为行政复议，属于行政权力的运用，而仲裁机构的仲裁属于民间行为，二者既不同质，也无效力先后之别，无论允许仲裁机构对复核决定进行裁决还是允许证监会对仲裁裁决进行复核均无法律依据;二来尽管救济机制有助于保证处理权行使的公平和公正，但其根本目的同作为整体的处理权程序机制一样，是为了投资者保护和市场效率，因此必须避免因救济机制的过度冗杂而给交易所处理权的正常运作造成障碍，以致与上述根本目的背道而驰。 6、构建诉讼阻隔机制 关于证券交易所处理权的诉讼风险及诉讼阻隔机制，详见本报告第三部分。 2.6 以自律监管为核心的处理权有序机制 随着市场经济体制改革的深入和金融改革的推进，我国的证券市场正逐步从行政色彩较浓的“政策市”向以倡导自由竞争、有序发展的健康市场转化，并已取得了可喜的成效。 70 参见《上海证券交易所股票上市规则》(2001年修订本)第2.1.2条;《深圳证券交易所股票上市规则》(2000年修订本)第2.1.2条。 61 与这种时代背景变化相适应，未来证券交易所作为证券市场活动的一线监管者和自律监管组织，将发挥更大的作用。而体现证券交易所功能，实现其对证券市场主体和活动监管的处理权机制，也面临着重新定位和系统性地加以完善的必要。不可否认，在我国证券市场发展的十几年中，证券交易所通过行使效力不一，形式多样的处理权，较好地规范了交易行为，维护了市场秩序和效率，但这一未进行全盘统筹规划的处理权体系，确实也存在着如上所述的诸多问题，它们构成了新时代背景下证券交易所功能发挥的瓶颈。 通过调查分析实践中证券交易所处理权行使的情况和比较借鉴国外证券交易所处理权的运作经验，我们认为，站在中国日益完善的市场经济体制和日益开放的金融市场背景下，证券交易所的处理权，应该是一种以自律监管为核心的处理权有序机制。具体而言，主要包括了如下几个方面的内容: 首先，明确界定证监会、证券交易所和证券业协会的定位与职能分工。一方面，弱化证券交易所的行政色彩，使其真正成为具有相对独立性的自律监管组织，适应发展潮流，逐步单纯化证券交易所的处理权，使之与证监会的监管形成“刚柔相济”的局面。另一方面合理分工证券交易所与证券业协会的自律监管职能，充分发挥前者证券市场一线监管和后者培育成员职业操守的功用并促进有效合作，形成自律监管活动上“主辅相承”的局面。 第二，将处理权的出发点和归宿定位于保护投资者和维护市场效率，在具体行使时，注意投资者个人利益、证券公司/上市公司集团利益和市场整体利益的协调与平衡。 第三，在自律监管范围内，合理配置处理权，形成层次分明、幅度适宜、形式多样的处理权体系。既注意权限规定的明确性，也兼顾权限的弹性;既注意权限的现实覆盖面，也兼顾权限的前瞻性;既注重权限的制裁、强制性，也兼顾权限的教育、引导性，使整个处理权形成有效的权限群落。 第四，尊重被监管对象的权利并注意与他们进行必要的沟通，主要以疏导而不是制裁的方式解决市场纠纷。一方面为受到制裁的主体提供必要的善后处理措施，形成处理权的缓冲机制，最大限度地减少投资者的损失和市场受到的损害;另一方面，提供多样化、多层次的救济手段，倡导争议的事先沟通和纠纷的内部优先化解决，并适度借助外部力量监督、制约处理权的行使，让当事人口服心服地接受处理，形成证券市场行为自律的良性循环。 第五，注重处理权运作的公开和透明度，制定分工明确、环节连接、严密有序的程序保障处理权的合理行使，通过增强处理权的权威和证券交易所作为自律监管组织的威信，不断完善证券交易所的监管能力。 62 63