在美国上市的关键事项和步骤

在美国上市的关键事项和步骤 本文件所载信息和意见不是旨在供全面研究、或提供财务或法律意见用途～及不应被依赖或用以取代任何有关个别情况的个别建议。 引言 1992年10月9日，中国华晨汽车股份有限公司成为首家正式在纽约证券交易所上市的中国公司。上市时，华晨汽车市值约为278百万美元。今天，在纽约证交所上市的中国公司已有18家，市值总额约达1,670亿美元。 首次公开招股是中国公司进行改革和实施广泛重组、从而提高在行业内的竞争力的良机。同时，上市还有其他一些的益处，包括提供收购所需货币，拓宽融资渠道，公司亦可藉以建立员工激励机制。而在纽约证交所上市更可带来如下独特的益处: 更高的披露 在美国上市的公司须遵照更严格的法律、信息披露和其他司法要求。取得在 美上市资格将有助于中国公司改善公司治理，表明其致力于提高企业管理水 平的决心。 接触更大规模的资本市场 美国是全球规模最大的资本市场。美国投资者对非美国公司股票的投资接近 20,000亿美元(约占这些投资者所拥有资金总额的12%) 。虽然企业在海外 可以根据144A条例[1] 接触到美国机构投资者，但在美国上市可进入美国散 户零售市场，进一步丰富和扩大投资者群体。此外，在美上市更可接触到专 注于个别行业的投资者，他们当中有很多是行业专家，但只被允许投资美国 的或以美元为计价单位的证券。 全球的认可 接触美国投资者、美国研究分析师以及美国的金融媒体将有助提升公司的声 誉，从而: ,,令投资者对公司的投资理念有更好的理解和传播，提高投资价值 ,,使潜在客户对公司的认可程度提高，业务得到扩大 附注: [1] 144A分销是指针对合格机构投资者的定向发行。投资者可以通过“PORTAL” 交易系统进行买卖～或根据S条例在股票上市的市场出售股票。一般而言～按144A条例发行可为发行人提供最迅速进入美国市场的渠道。按此～发行人可无须按照美国一般公认会计准则,US GAAP,调节账目数据～而且在不用存档文件和遵守其他信息披露的情况下～接触到美国投资者群体 上市成功的要素 在海外上市的中国公司要取得持续的成功～有赖于很多关键因素～包括: ,,树立国际资本市场认可的公司形象- 选择合适的财务、法律和会计顾问 ,,遵循发行过程，尤其是上市促销程序 ,,强劲的后市支持 树立国际资本市场认可的公司形象 欲赢得国际投资者的青睐，计划在纽约证交所上市的公司需要具备一些特 质，包括在行业内具优势地位、清晰的业务策略、品牌知名度、稳健的资产 负债表、合理的增长和盈利前景和优秀的公司管理层，尤为重要的是企业治 理能力。这些都是一家公司在考虑上市前应具备的关键性条件。 选择合适的顾问 公司内部挑选合适人选，建立一个全力投入的团队，是上市过程的重要基石。 这个团队应包括熟悉公司运营、财务、法律和其他一般事宜的成员。高级管 理层应该准备好为上市工作倾注相当的时间，尤其是在尽职调查和促销阶 段。被聘为帐簿管理人(Book Runner)和联席全球协调人的投资银行将在协 调和领导各个顾问工作的过程中扮演重要的角色。 投资银行负责领导整个交易和承销过程。公司应考虑投资银行过去在类似的国际和美国上市交易方面的经验、对行业的理解、股票销售能力(例如，机构销售和散户零售队伍的规模) ，如需要的的话，还应考虑其引入战略投资者的能力。 公司选择的法律顾问必须拥有履行美国法律的资格，有协助接受美国证监会审核和在纽约证交所上市的经验，并且能够提供全套的相关法律意见。另一方面，对公司行业的了解也很重要，因为律师事务所需要负责起草招股并保证信息披露的准确性。同样地，公司和承销团聘请的当地律师应有能力执行在中国国内的监管程序。承销团会负责选聘为他们服务的当地和国际律师。 会计师事务所将根据美国会计准则独立审查公司的财务状况。会计师事务所也应对中国的会计准则有全面的了解，以便将若干数据调节以符合美国会计准则的报表要求。 存托银行负责为上市公司建立美国存股证或称预托证券(American Deposit Receipt; “ADR”) 项目。大多数非美国公司都通过这种方式在纽约证交所上市。ADR就如中国公司的股票一样，只是它以美元交易，股息用美元支付。股票存放在托管人处，托管人再向投资者发行ADR。 挑选承销团的标准与挑选账簿管理人和联席全球协调人的标准相似，其中尤其强调(1) 与账簿管理人一起工作的能力;(2) 研究实力;(3) 分销能力;及(4) 对特定地区和行业的认识。 除上文提及的顾问外，中国公司也许需要其他顾问的协助，如地产和物业评估师，以满足国内的监管规定。 遵循上市过程 首次公开发行过程一般要经历三个阶段，包括执行以下四大任务: ,,,重组 ,,,尽职调查和估值 ,,,文件起草、上市申请审核和批准 ,,,交易促销 重组 在正式向纽约证交所申请上市之前，一家国有企业可能需要进行广泛的重组，并确定从母公司剥离出的核心资产。重组的主要目标是建立一家上市公司，从投资者角度看，资产应具有相当的市场地位、合理的法律、运营和资本结构、以及与母公司明确清晰的关系。重组所需时间将因上市公司情况有别而有所不同。国有企业重组的关键事项包括: 行业重组:如果一个行业的监管机制，定价政策，以及竞争关系还没有确立， 那么，政府和监管部门就需要在银行家、律师和其它顾问的协助下修改和/ 或建立新的政策和结构 资产构成和资本结构:为了使价值最大化，并激发投资者的兴趣，并入上市 公司的资产应该反映公司的长期战略，并且强调其在经济上独立运作也是可 行的。一旦做出了决定，这些被选入的资产就需要清晰的剥离。如果要上市 的公司是一家子公司，则需要准备母公司与上市公司之间全套的关联交易指 引文件，并获得批准。这种情况在中国是很普遍的。在公司选择资产、设计 合适的资本结构、考虑上市公司目前和未来的资本需求、债务水平以及投资 者的主要偏好方面，由投资银行提供的专业意见将起到十分关键的作用 组织和管理结构:一个清晰、有效并具有高度灵活性的组织和管理结构是十 分重要的。有效的结构使上市公司的董事和管理层能够向着一个共同的目标 而并肩工作。帮助提高效率的系统有管理信息系统(MIS) 和企业资源规划系 统(Enterprise Resource Planning Systems) 此外，重要的公司职能如采购、市场销售、研发、现金流管理、商业规划、 资本开支计划等应该在公司层面加以整合，从而使整合效果最优化及保证资 本的合理运用。最后，还应利用会计、信息和汇报体系，及时提供按照美国 会计准则要求而编制的财务报告 管理层/员工激励计划:一个清晰明确的管理层/员工激励计划是上市过程中 十分重要的一部份，它可以使管理层的利益与股东保持一致，将管理层的薪 酬与公司的经营业绩和股价表现挂钩 国内监管审批 一家中国公司在纽约证交所上市之前，必须得到国内监管机构一系列的批 准。主要的监管实体是中国证监会。但是，在证监会批准企业在纽约证交所 上市之前，国有企业还必须得到国务院、财政部和国家经贸委的批准。中国 公司最好与一家经验丰富的国内顾问合作，以保证顺利及时地完成国内审批 程序。 准备符合美国会计准则的财务报告 公司必须准备一套符合美国会计准则的财务报告，并且要经过公司的独立审 计师的审核。 尽职调查和估值 在起草招股说明书之前，所有顾问都需要进行尽职调查，以便于了解与公司相关的事实情况。投资银行将帮助公司用便于投资者理解的方式准确明了地说明这些事实情况。尽职调查是一个全面的调查过程，它: • 保护发行公司的市场声誉和未来资本市场的融资渠道 • 有效地加强和简化文件起草过程，帮助管理层为路演作准备 • 保护发行公司及承销商免受法律和名誉上的风险 全面的尽职调查主要包括以下三方面: • 业务 • 法律 • 财务 根据尽职调查结果，以及对国际资本市场的理解，作为账簿管理人的投资银行将与公司一起制定既符合公司情况，又吸引投资者的估值主题。估值的过程需要考虑很多变数，包括市场环境、可比公司的估值、发行公司相对于可比公司的业务/财务前景等。 文件起草、上市申请审核和批准 美国证监会审核程序 根据纽约证交所上市标准，所有股票在上市之前必须在美国证监会登记。登 记说明是促销材料或招股书的基础，必须由公司准备，然后提交给美国证监 会审批。 文件存档和审核 在美国律师的帮助下，公司将向美国证监会秘密存档(Confidential filin g)通常称为“粉色招股书”(Pink Herring)的登记文件。美国证监会一般需 要四到六周时间来审核文件是否妥当，然后回复公司及/或提出后续问题和 意见。公司将与律师、审计师和投资银行家回答关于登记文件的问题。美国 证监会对所有经修改内容表示满意后，公司再按要求把称为“RedHerring” 的初步招股书公开存档。这标志着发行的正式启动。 启动准备 在美国证监会审核登记文件的同时，投资银行和公司准备促销故事和路演说 明材料: 设计一个股本故事:公司需要向投资者证明这个股票是具吸引力的投资，而 这亦是一次成功的发行最重要的组成部份之一。投资银行通过他们对市场运 作的熟悉和了解，以及对投资者心态的深刻理解，和公司合作设计一个具吸 引力的投资故事。设计投资故事时，公司和投资银行都应考虑上市公司的: ,,,背景和过往业绩 ,,,竞争优势 ,,,迄今为止取得的成就 ,,,增长策略 ,,,潜在投资者关注和忧虑的问题 准备促销材料:投资银行也会利用他们的经验，通过准备与投资者会面时有说服力的演示材料以及起草管理层发言稿来帮助公司讲述和推介它的股本故事。这两份材料，一份书面，一份口头，是公司向潜在投资者进行促销的重要手段。 交易促销 准备 市场促销的首要目标是向机构和散户投资者说明发行公司的业务，为首次公开发行和后市交易提供强而有力的支持。作为全球协调人的投资银行将协调和安排承销团分析师与管理层的介绍会，向承销团说明前市促销应注意的事项，并严格控制前市促销材料的传播，以保证投资者获得一致的信息及所有演示材料都符合上市规则。 前市促销 前市促销是向外推销发行的第一步。这过程包括投资银行与投资者进行直接的面对面会议，作为验证促销故事、修改估值主题、衡量投资者兴趣以及确立定价范围的重要策略。 路演(国际巡回推介活动) 紧接着前市促销的项目正式启动，亦即路演促销活动正式开始。已向美国证监会存档的初步招股书(即“Red Herring”)将成为促销的核心文件，让公司与美国投资者讨论发行细节。这份文件也确定了发行的定价范围。 在促销过程中，公司管理层将参与为期一至两周的路演，与主要机构投资者进行一对一会议，并出席投资者小组说明会。全球协调人的代表也将参与路演和所有会议，随时向公司提供反馈信息和指引，确保路演活动取得成功。作为上市过程中最重要的环节，成功的管理层路演可取得的效益如下: • 让公司管理层直接向机构投资者促销，为实时了解投资者的关注点和消除他们的疑虑提供了良好的机会 • 为发行公司和承销商提供机会在正式接受机构投资者订单之前衡量投资者对发行的兴趣 最后是收集订单，也就是建立需求“账簿”(Book building)，以反映投资者对发行的兴趣。全球协调人将负责管理订单账簿，并确保所有对这次首次公开交易的投资意愿，包括订单规模及订单设定的最高每股价格，都被记录下来。在路演结束后，账簿管理人将基于这些信息向发行公司建议股价最终定价水平。 准确的定价需要准确的市场判断和经验。很显然，承销商和发行公司的共同目标是争取最高的定价，但同时，价格应定在一个可确保后市有稳健表现的水平。 上市后的稳定机制 超额发行选择权 超额发行选择权, 又称为“绿鞋” (Greenshoe -根据第一家使用这种方法 的发行公司而命名) ，是指承销商有权向发行公司买入登记发行量以外一定 数量股票的选择权。这个选择权可在发行后30天内行使，数量通常是相当 于发行规模的15%。 在定价日，承销团超额配股，形成一个空仓的情况。若股票的后市表现良好， 承销团便会行使这超额发行选择权，以发行价向发行公司购入额外的股票以 填补这空仓。如果后市表现不佳，股价下跌，负责稳定后市的主承销商便会 从市场上买回股票，以填补空仓从而起到支持股价的作用。在这情况下，超 额发行选择权便不会被行使。 换言之，承销商通过行使超额发行选择权，可在股票开始交易初期帮助稳定 新上市公司的股价表现。 投资者关系 成功的发行并不是在公司股票上市和交易开始后就终止的。要建立和维持一 个主动的、高质量的机构投资者群体取决于与现有和未来投资者建立持续 的、积极的投资者关系。 成功的交流沟通计划要求与投资者和研究分析师进行适时的信息沟通，定期 给予他们与高级管理层接触的机会。反过来，发行公司也可以利用这些机会 了解投资者对公司业务策略的反馈意见，并对最新的投资关注有更清晰的认 识。许多在纽约证交所上市的中国公司现在都有自己的投资者关系部门，他 们与投资银行和投资者关系顾问合作，每年举行活动促进信息交流和提高公 司的透明度。这些活动包括投资者关系路演，中期业绩发布会，定期的投资 者午餐会，电话会议，并在公司网站上加入信息全面、便于投资者查阅的投 资者关系内容。 管理层的责任 在纽约证交所上市后，公司的管理层和董事会就承担了替股东管理公司的责 任。另外，股东也会参与公司的重要决策，共享公司的盈利或共担亏损。投 资者希望管理层采用使股东价值最大化的策略，并且很好地履行他们受托管 理公司的责任。这些责任包括每个财政年度召开一次股东大会，建立并维持 一个合格的审计委员会，经常审核关联交易，以及确保在股票期权、股票回 购、股票增发以及控制权变动等方面取得小股东的批准。 在纽约证交所上市之后，公司需要披露所有具实质性的公司事件的发生，并 持续地披露财务和运营表现。 总结 对所有中国企业来说～在美国上市是公司整体战略的一个重要的、关键性的部份。然而～这是一个复杂又紧张的过程～需要包括经验丰富的国际投资银行在内的各 方面专业知识和技能。有意在美国上市的管理层应充份考虑采取这一举措的依据和理由。一旦有了决定～便应当聘用合适的、具有令人信服的良好业绩的顾问～并准备调动充足的管理层资源来确保发行的成功。从多个已成功上市的中国企业可以看到～在美国上市可得到的好处足以补偿这些资源的投入。